恒大境外債務(wù)重組方案，反復(fù)看了好幾遍，心里始終充滿矛盾。

一個(gè)聲音說：這真是一個(gè)絕妙方案啊，債權(quán)人只會(huì)損失一些利息和時(shí)間。

另外一個(gè)聲音說：彎彎繞繞之下，這不就是許家印又一張白條嗎。

去年12月6日第一次簽訂保密協(xié)議開始，這是歷時(shí)三個(gè)多月打磨的重組方案，勢(shì)必平衡了債權(quán)人、財(cái)務(wù)顧問、律所、恒大、監(jiān)管部門等各方的利益訴求。

不能否認(rèn)方案設(shè)計(jì)上的絕妙，也不能忽視最終實(shí)施效果達(dá)成的風(fēng)險(xiǎn)。

最終一個(gè)聲音統(tǒng)一了意見：資不抵債的債務(wù)重組，就像是在垃圾堆里撿吃的，盡量撿不那么臟的，至于吃不吃壞肚子，再說吧。

191.5億美元的境外優(yōu)先票據(jù)，債務(wù)重組方案有兩個(gè)：

第一個(gè)方案是1:1轉(zhuǎn)換為新票據(jù)，期限為10-12年，新票據(jù)票面利率以支付形式不同，介于2%-4%之間。

第二個(gè)方案是發(fā)行期限5-9年的新票據(jù)，5筆與恒大物業(yè)、恒大汽車或中國恒大上市股票掛鉤的票據(jù)，以及兩者的組合自由選擇，票面利率介于5%-7.5%之間。

恒大持有恒大物業(yè)51.7%的股權(quán)，持有恒大汽車58.5%的股權(quán)，這些權(quán)益將用于為第二個(gè)方案中股票掛鉤進(jìn)行質(zhì)押、轉(zhuǎn)換或托管。

也就是說，恒大旗下所有上市公司權(quán)益，都將用于境外債務(wù)重組。

與此同時(shí)，恒大在境外還擁有多個(gè)非核心資產(chǎn)，賬面價(jià)值38.81億美元，這些資產(chǎn)一旦出售，將用于提前贖回所約定票據(jù)。

另外，許家印個(gè)人持有的6.5億美元的優(yōu)先票據(jù)將用于支持重組，許家印夫人丁玉梅對(duì)恒大汽車有2.8億美元貸款，恒大集團(tuán)對(duì)恒大汽車有3.4億美元貸款，這些貸款將轉(zhuǎn)換為恒大汽車新股，同樣用于支持債務(wù)重組。

至少許家印明面上的個(gè)人財(cái)產(chǎn)，將會(huì)全部回補(bǔ)到上市公司。

恒大強(qiáng)調(diào)債務(wù)重組方案的亮點(diǎn)：遵循規(guī)則和實(shí)踐，又有補(bǔ)充增信，兼顧了債權(quán)人不同的利益訴求。

不過現(xiàn)實(shí)情況是，恒大已經(jīng)資不抵債，境內(nèi)還有6000多億債務(wù)，需要2500-3000億新增融資才能恢復(fù)正常運(yùn)營(yíng)。

被境外債權(quán)人看重的恒大物業(yè)、恒大汽車上市公司，前者被掏空，后者停工停產(chǎn)，處于破產(chǎn)邊緣。

債權(quán)人獲得的是一張張白條：出售資產(chǎn)贖回票據(jù)，資產(chǎn)賬面價(jià)值存疑，出售節(jié)點(diǎn)未知；同意費(fèi)都是以發(fā)行新票據(jù)的方式支付，7-10年后才能兌現(xiàn)；票息也要幾年后才能用現(xiàn)金兌付。

從具體方案來看，債權(quán)人更多的是想拿到恒大汽車的股票，這肯定基于他們的價(jià)值判斷，但恒大汽車真的比恒大物業(yè)價(jià)值更高？

就算所有事情都要畫上問號(hào)，境外債權(quán)人也做出了選擇，哪怕是捂著鼻子、猛撞腦袋做出的艱難選擇。

恒大境外債務(wù)重組暫定生效日為10月1日，最后期限日為12月15日，就算晚于10月1日達(dá)成重組，所有成本也將從10月1日開始計(jì)算。

重組生效條件包括簽署所有協(xié)議、取得相關(guān)批準(zhǔn)、恒大物業(yè)恒大汽車管理層激勵(lì)計(jì)劃、支付相關(guān)費(fèi)用、上市公司復(fù)牌等。

基于中資美元債的重組經(jīng)驗(yàn)，以及目前市場(chǎng)行情，境外債務(wù)展期就算成功，境內(nèi)債務(wù)還需要一個(gè)大金主紓困，恒大才能恢復(fù)正常運(yùn)營(yíng)。

根據(jù)現(xiàn)金流測(cè)算，到了2026-2036年，恒大才能年均實(shí)現(xiàn)無杠桿自由現(xiàn)金流1100-1500億元，償還完境內(nèi)項(xiàng)目債務(wù)后，才有可能用于償還境外債務(wù)。

這也是個(gè)可以說是瞎扯的數(shù)據(jù)，這應(yīng)該是基于2021年底數(shù)據(jù)測(cè)算，如今恒大存量項(xiàng)目和土地價(jià)值，可能會(huì)再打一個(gè)很大的折扣。

恒大也給出了清算模式下債權(quán)回收率，介于2.05%-9.34%之間，中位數(shù)大概6%左右，低于債權(quán)人立即在二級(jí)市場(chǎng)出售美元債所得。

白條是許家印的通行證，無奈是債權(quán)人的墓志銘。