百利天恒（688506.SH）全資子公司SystImmune與跨國制藥巨頭百時美施貴寶（BMS）高達71億美元的全球戰(zhàn)略合作協(xié)議，將迎來關鍵的2.5億美元里程碑付款。至此，公司已從該合作中斬獲8億美元首付款及2.5億美元里程碑付款。

然而，在BD合作持續(xù)釋放現(xiàn)金流的同時，百利天恒也正陷入國內(nèi)監(jiān)管問詢與業(yè)績波動的雙重壓力。高研發(fā)、高資本投入與醫(yī)保價格監(jiān)管交織，公司H股上市籌備正在冰與火的交匯中展開。

BMS合作再落袋2.5億美元，港股第三度遞表謀擴張

公司今日晚間發(fā)布的公告顯示，此次觸發(fā)付里程碑付款的iza-bren（BL-B01D1）是公司核心管線中的EGFR×HER3雙抗ADC藥物。

根據(jù)合作協(xié)議，這筆2.5億美元屬于“近期或有付款”范疇，而此前公司已于2024年3月7日收到BMS支付的8億美元不可退還首付款。若后續(xù)達到特定開發(fā)、注冊及銷售目標，公司還可獲得最高71億美元額外付款，但百利天恒特別提示，里程碑條件達成存在不確定性，最終收款規(guī)模尚難確定。

百利天恒這筆與BMS的BD交易最早可追溯至2023年12月，當時不僅刷新了國內(nèi)創(chuàng)新藥出海的交易金額記錄，也抬高了資本對國內(nèi)創(chuàng)新藥企ADC藥物出海的預期。

當時SystImmune與BMS簽署獨家許可協(xié)議，敲定全球分工格局：SystImmune及其關聯(lián)公司負責中國大陸地區(qū)的開發(fā)、商業(yè)化與生產(chǎn)，并供應部分海外所需藥品；BMS則獲得全球其他地區(qū)的獨家權益。經(jīng)過兩個月的審批流程，協(xié)議于2024年2月8日正式生效，僅一個月后8億美元首付款即全額到賬。

在上述合作持續(xù)釋放價值的同時，百利天恒加快了資本市場布局。9月29日，公司第三次向港交所遞交招股書，高盛、摩根大通、中信證券擔任聯(lián)席保薦人。此前百利天恒曾于2024年7月、2025年1月兩度遞表失效，2024年底雖通過上市聆訊但未完成發(fā)行。

截至今年上半年，BL-B01D1正在國內(nèi)外開展40余項臨床試驗，其中3項全球關鍵注冊臨床研究及11項中國Ⅲ期臨床研究、23個Ⅱ期及6個Ib期臨床試驗。6項適應癥被納入突破性治療品種名單，其中5項適應癥被國家藥品監(jiān)督管理局藥品審評中心（CDE）納入突破性治療品種名單，1項被美國食品藥品監(jiān)督管理局（FDA）納入突破性治療品種名單。

此前，百利天恒管理層曾在公司業(yè)績說明會上表示，公司正通過ADC管線的國際臨床推進與合作變現(xiàn)，構建“研發(fā)+授權+商業(yè)化”三位一體的創(chuàng)新藥體系。

被監(jiān)管問詢與業(yè)績大幅波動并行

在BMS合作傳捷報的同時，百利天恒近期也因旗下仿制藥的價格問題受到監(jiān)管關注。

9月下旬，云南省醫(yī)保局公開問詢其全資子公司百利藥業(yè)生產(chǎn)的馬來酸依那普利口服溶液，直指該藥品150ml/0.15g規(guī)格558元的掛網(wǎng)價，較同通用名片劑（單價約8元）高出近70倍。此前上海陽光醫(yī)藥采購網(wǎng)已因企業(yè)未按要求調(diào)價，于9月15日暫停該藥品采購資格。

醫(yī)保局在問詢函中提出多項尖銳問題，要求說明藥品出廠價、終端價構成，近五年銷量與利潤數(shù)據(jù)，終端銷售費用去向，以及是否存在代理商抬價、不正當營銷等行為。作為全國藥品集中采購的操作平臺，上海陽光醫(yī)藥采購網(wǎng)也對該藥品采取了下架措施。

與此同時，百利天恒的業(yè)績也在劇烈波動。

財報顯示，公司2024年實現(xiàn)營收58.21億元，同比增長936.31%；歸母凈利潤37.08億元，扭虧為盈。其中，91.6%的營收來自與BMS合作的許可收入——正是這筆8億美元首付款，推動公司經(jīng)營現(xiàn)金流凈額從2023年的-6.15億元躍升至40.59億元。

然而，2025年上半年，百利天恒的業(yè)績“高臺跳水”，營收降至1.71億元，同比下滑96.9%；歸母凈利潤為虧損11.2億元，同比下降124%；經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為-11.34億元。單一合作的依賴度過高，使得公司業(yè)績呈現(xiàn)顯著周期性。

目前，百利天恒仿制藥與中成藥業(yè)務主要由全資子公司百利藥業(yè)承載。2025年上半年該子公司實現(xiàn)營業(yè)收入1.13億元，占母公司總營收的三分之二，但仍虧損2347.9萬元。

值得一提的是，2024年公司研發(fā)投入達14.43億元，同比增長93.34%，約占營收的24.78%；2025年上半年，研發(fā)費用達10.39億元，同比增長90.74%。截至今年上半年，公司共有15款創(chuàng)新藥處于臨床試驗階段及2款創(chuàng)新藥處于IND受理階段，其中3款已進入Ⅲ期注冊臨床試驗階段，正在開展近90項臨床試驗，其中于中國正在開展近80項臨床試驗，于美國正在開展10項臨床試驗。

為緩解資金壓力，百利天恒于9月完成了一次37億元的定增，募集資金將100%用于創(chuàng)新藥研發(fā)項目，具體投向包括加速其核心ADC管線BL-B01D1、BL-M07D1等多個產(chǎn)品的臨床試驗，并推動后續(xù)GNC、ARC等前沿技術管線的研發(fā)進程。