文/樂(lè)居財(cái)經(jīng) 徐酒眠

招兵買(mǎi)馬、跑馬圈地，新大正（002968.SZ）一心想做大做強(qiáng)，只是上市近6年仍不盡人意。

10月29日，新大正交出了2025年第三季度成績(jī)單。今年第三季度，其錄得營(yíng)收約7.69億元，同比減少9.66%；歸母凈利潤(rùn)約為3267.00萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)29.38%；扣非后凈利潤(rùn)增幅36.36%至3047.57萬(wàn)。

營(yíng)收連續(xù)下滑，凈利潤(rùn)卻在迎來(lái)逆勢(shì)增長(zhǎng)，單看第三季度單季數(shù)據(jù)，新大正的“提質(zhì)增效”戰(zhàn)略似乎初現(xiàn)成效了。

拉上時(shí)間線，今年前三季度，新大正實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收約22.72億元，同比下滑11.82%；歸母凈利潤(rùn)約為1.04億元，同比下降2.97%；扣非凈利潤(rùn)約9595.05萬(wàn)元，同比微降0.03%。

全年能否止住營(yíng)收增長(zhǎng)失速、利潤(rùn)持續(xù)倒車(chē)，仍是未知數(shù)。

2021年以來(lái)，新大正的營(yíng)、利增幅一路走低。2021年-2024年，其營(yíng)收分別為20.88億元、25.98億元、31.27億元、33.87億元，分別同比增長(zhǎng)58.40%、24.42%、20.35%、8.32%;對(duì)應(yīng)期內(nèi)歸母凈利潤(rùn)分別約為1.66億元、1.86億元、1.60億元、1.14億元，分別同比增長(zhǎng)26.57%、11.90%、-13.83%、-28.95%。

沒(méi)有開(kāi)發(fā)商背景支撐，讓新大正在物企中顯得特立獨(dú)行，但也使其面臨更多發(fā)展瓶頸。在傳統(tǒng)物業(yè)管理賽道增量萎縮的背景下，越來(lái)越多物企開(kāi)始向公建領(lǐng)域布局，新大正的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)空間正在被侵蝕。

第三方物企要在激烈競(jìng)爭(zhēng)中突圍，必須建立起差異化的核心競(jìng)爭(zhēng)力。新大正也意識(shí)到這個(gè)問(wèn)題，而其選擇的路徑則是收并購(gòu)。

2022年底，為切入門(mén)檻較高的能源物業(yè)領(lǐng)域，新大正曾計(jì)劃以7.88億元現(xiàn)金收購(gòu)云南滄恒投資有限公司80%股權(quán)。但由于項(xiàng)目進(jìn)展未達(dá)預(yù)期，且交易雙方在業(yè)績(jī)承諾延期安排上存在重大分歧，經(jīng)過(guò)近半年的談判后，這筆收購(gòu)案最終于2023年6月宣告終止。

今年9月，新大正又拋出重大資產(chǎn)重組方案——擬通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式，收購(gòu)嘉信立恒75.15%股權(quán)，切入綜合設(shè)施管理（IFM）賽道，并募集配套資金。

在最新公告中，新大正表示將以“股份現(xiàn)金”各占50%的方式支付交易對(duì)價(jià)，股份發(fā)行價(jià)格為8.44元/股。截至預(yù)案簽署日，嘉信立恒的審計(jì)和評(píng)估工作尚未完成，交易價(jià)格尚未確定。

嘉信立恒全稱(chēng)嘉信立恒設(shè)施管理（上海）有限公司，由中信資本于2020年投資成立，主要服務(wù)于BMW、SK集團(tuán)、嗶哩嗶哩等跨國(guó)公司與大型企業(yè)。

經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)方面，嘉信立恒2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收30.35億元，凈利潤(rùn)1.26億元；2025年1-8月實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20.75億元，凈利潤(rùn)8484.94萬(wàn)元。

若能吞下嘉信立恒，能給新大正帶來(lái)的增量不容小覷，不僅有利于其進(jìn)一步拓展業(yè)務(wù)輻射范圍，顯著提升在華東長(zhǎng)三角區(qū)域、華北環(huán)渤海灣區(qū)域、華南大灣區(qū)區(qū)域和華西成渝經(jīng)濟(jì)帶的業(yè)務(wù)比重。更重要的是，或?qū)⑼苿?dòng)其實(shí)現(xiàn)從單一物業(yè)服務(wù)商向多元設(shè)施管理企業(yè)的跨越，進(jìn)一步打開(kāi)長(zhǎng)尾市場(chǎng)空間。

但這場(chǎng)“豪賭”也伴隨著巨大風(fēng)險(xiǎn)。IFM領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)激烈，且能否與新大正原有業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)也有待驗(yàn)證。

事實(shí)上，自2019年上市以來(lái)，新大正始終沒(méi)有擺脫對(duì)收并購(gòu)的路徑依賴(lài)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，其上市以來(lái)已完成多筆收購(gòu)，商譽(yù)從零元激增至1.28億元。

2021年，新大正以9700萬(wàn)元收購(gòu)四川民興物業(yè)；2023年，又相繼收購(gòu)香格里拉和翔環(huán)保、瑞麗繽南環(huán)境。這些收購(gòu)雖然幫助公司快速做大了規(guī)模，但整合效果卻參差不齊。

另一個(gè)值得關(guān)注的點(diǎn)是，新大正的現(xiàn)金流狀況正在惡化。財(cái)報(bào)顯示，其今年以來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流連續(xù)三個(gè)季度為負(fù)，2025年第三季度約為-1.07%。

對(duì)于這種凈利潤(rùn)與現(xiàn)金流的長(zhǎng)期背離的情況，行業(yè)觀察者表示，“物業(yè)行業(yè)本是現(xiàn)金流較好的行業(yè)，如果經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)，說(shuō)明公司在產(chǎn)業(yè)鏈中議價(jià)能力較弱，或者存在大量的墊資行為?！?/p>

與此同時(shí)，新大正的應(yīng)收賬款占比持續(xù)攀升，截至2025年6月底，應(yīng)收賬款占營(yíng)收比重已達(dá)60.2%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下降至1.8次，資金使用效率明顯降低。

物業(yè)管理行業(yè)正經(jīng)歷從規(guī)模驅(qū)動(dòng)向質(zhì)量提升的關(guān)鍵轉(zhuǎn)型期，新大正面臨的問(wèn)題中也有行業(yè)共同的挑戰(zhàn)。

在資本市場(chǎng)，物企的估值邏輯已經(jīng)改變，單純的增長(zhǎng)故事不再動(dòng)人。對(duì)于新大正而言，如何在規(guī)模與效益、速度與風(fēng)險(xiǎn)之間找到平衡點(diǎn)，將是其能否穿越行業(yè)周期的關(guān)鍵。

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