作為資本市場基礎(chǔ)性制度之一，退市制度是市場新陳代謝的重要一環(huán)。進退有據(jù)的市場才能優(yōu)勝劣汰，更好配置資源，更好發(fā)揮資本市場功能。去年4月，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于嚴格執(zhí)行退市制度的意見》。新規(guī)實施以來，在“應(yīng)退盡退”原則下，我國資本市場的退市改革迎來顯著深化，推動市場向更加成熟規(guī)范的方向邁進。

退出渠道多元化

當(dāng)下，資本市場的退出方式主要是強制退市與主動退市。過去很長時間，A股退市情形以強制退市為主。財務(wù)指標類、交易指標類、規(guī)范運作類、重大違法類四類強制退市標準在我國退市改革中逐步完善。

以往少見的主動退市案例在今年顯著增加。據(jù)統(tǒng)計，截至12月17日，今年A股已有30家上市公司股票被交易所作出終止上市決定。其中，海通證券、中航產(chǎn)融、玉龍股份、中國重工、*ST天茂5家公司選擇主動退市，均已摘牌。

主動退市的公司主要分為兩類：一是基于產(chǎn)業(yè)整合與戰(zhàn)略協(xié)同的吸收合并；二是因經(jīng)營存在重大不確定性或為尋求更靈活發(fā)展空間而主動退出。以中國重工為例，其退市是因為與中國船舶實施了換股吸收合并，導(dǎo)致不再具有獨立主體資格，從而主動申請終止A股上市。這一合并旨在整合雙方資源、消除同業(yè)競爭，打造全球領(lǐng)先的船舶制造企業(yè)。

主動退市案例增加的背后，折射出退市政策的優(yōu)化。今年以來，政策鼓勵通過市場化退出方式出清風(fēng)險，實現(xiàn)更平穩(wěn)、更優(yōu)化的退出。滬深交易所修訂退市規(guī)則，明確吸收合并、主動退市等情形的具體流程，為上市公司提供更多市場化、法治化退出路徑。

“主動退市案例增多，表明市場參與者對退市認知趨于理性，不再將退市簡單視為負面標簽，而是視其為資本運作的正常選項，有助于提升市場整體質(zhì)量與資源配置效率?！鼻迦A大學(xué)國家金融研究院院長、五道口金融學(xué)院副院長田軒說。

田軒表示，對資本市場而言，主動退市與強制退市形成互補，有助于建設(shè)多元退出渠道，實現(xiàn)不同類型企業(yè)的精準分類處置，提升退市機制的靈活性與包容性，推動形成能進能出、動態(tài)平衡的資本市場生態(tài)體系。對公司而言，主動退市既可以是戰(zhàn)略調(diào)整的主動作為，也可以是提升運營效率與競爭力的重要路徑。公司通過退市可減少信息披露成本與監(jiān)管合規(guī)壓力，聚焦長期戰(zhàn)略目標，避免短期市場波動干擾經(jīng)營決策，可以為技術(shù)升級與業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型騰出空間。

“退市不免責(zé)”成常態(tài)

退市渠道不斷暢通的同時，“退市不免責(zé)”也成為今年退市制度執(zhí)行中的亮點。12月10日，已于今年7月退市的*ST九有披露，收到證監(jiān)會《行政處罰決定書》，因存在未按規(guī)定披露關(guān)聯(lián)交易、實施財務(wù)造假等違法行為，證監(jiān)會決定對公司責(zé)令改正，給予警告，并處以850萬元罰款；對時任董事長、實際控制人李明給予警告，并處以1500萬元罰款，且采取10年證券市場禁入措施。

監(jiān)管部門反復(fù)強調(diào)“退市不免責(zé)”，傳達了監(jiān)管層對退市公司違法行為“零容忍”的鮮明態(tài)度，釋放出“退市不是終點”的強烈信號。即便企業(yè)已退出資本市場，只要存在財務(wù)造假、資金占用等侵害投資者利益的行為，仍將面臨追責(zé)。

“行刑銜接”成為立體追責(zé)體系的重要突破。今年3月，《中國證監(jiān)會行政處罰裁量基本規(guī)則》正式施行，明確對主觀過錯較大者可在法定最高罰款60%以上從重處罰，并要求及時移送涉嫌犯罪案件、配合民事追責(zé)。今年5月，最高人民法院與證監(jiān)會聯(lián)合出臺指導(dǎo)意見，進一步強化司法與行政協(xié)同，明確“首惡”需承擔(dān)主要民事賠償責(zé)任。

去年以來，證監(jiān)會已對70余家退市公司的違法違規(guī)行為進行查處，并移送30余家退市公司涉嫌信息披露犯罪線索。具體來看，年內(nèi)退市被追責(zé)案例的執(zhí)行情況有三大特點：查處“快”，從立案調(diào)查到處罰落地，再到交易所啟動退市程序，周期被顯著壓縮；打擊“準”，精準打擊財務(wù)造假、資金占用等嚴重破壞市場信用的“關(guān)鍵病灶”；處罰“狠”，不僅堅決將公司逐出市場，還通過高額罰款與刑事追責(zé)等手段，實現(xiàn)對相關(guān)責(zé)任人的立體化追責(zé)。

田軒表示，監(jiān)管層“一追到底”的態(tài)度表明，退市不是責(zé)任豁免，而是立體追責(zé)的延續(xù)，旨在壓實控股股東、實控人及董監(jiān)高等“關(guān)鍵少數(shù)”主體責(zé)任，切實維護市場公平與法治底線。同時，通過強化跨部門協(xié)作與“行刑銜接”，推動形成全方位、無死角的監(jiān)管網(wǎng)絡(luò)，切實提升違法成本，讓企圖借退市“金蟬脫殼”者無所遁形，進一步鞏固注冊制改革成果，保障資本市場行穩(wěn)致遠。

從“退得下”到“退得穩(wěn)”

過去，面對退市過程中的流動性驟降等問題，中小投資者常處于被動地位，容易因無法及時退出而蒙受損失。如何平衡退市效率與投資者權(quán)益保障、避免“一刀切”退市對投資者造成不公平影響，是退市環(huán)節(jié)的一大難點。

在強調(diào)“應(yīng)退盡退”的同時，今年我國資本市場更加注重從“退得下”到“退得穩(wěn)”的升級。監(jiān)管部門綜合運用先行賠付、特別代表人訴訟、專業(yè)調(diào)解等賠償救濟工具，構(gòu)建了立體化的投資者賠償救濟體系。

證監(jiān)會今年10月發(fā)布《關(guān)于加強資本市場中小投資者保護的若干意見》，明確在重大違法強制退市情形下，相關(guān)主體須依法賠償投資者損失；督促主動退市公司提供現(xiàn)金選擇權(quán)等保護措施；配合人民法院加大證券糾紛特別代表人訴訟制度適用力度，更好發(fā)揮特別代表人訴訟集約式化解糾紛的制度功能；更好發(fā)揮先行賠付制度作用，引導(dǎo)、督促相關(guān)主體及時有效賠償投資者；支持投資者保護機構(gòu)在上市公司破產(chǎn)重整、破產(chǎn)清算等程序中接受投資者委托申報民事賠償債權(quán)等方式，代表并支持中小投資者維權(quán)。

在現(xiàn)金選擇權(quán)方面，從年內(nèi)主動退市的公司來看，為保護中小投資者利益，相關(guān)方案普遍設(shè)置了現(xiàn)金選擇權(quán)。例如，玉龍股份的行權(quán)價為13.2元/股，較停牌前收盤價溢價2.88%；中航產(chǎn)融的行權(quán)價為3.54元/股，同樣略高于其停牌前股價。

在特別代表人訴訟方面，今年新增2單證券集體訴訟——美尚生態(tài)和金通靈證券虛假陳述責(zé)任糾紛特別代表人訴訟。兩家公司均連續(xù)多年財務(wù)造假，違法行為惡劣，損害投資者合法權(quán)益。中證中小投資者服務(wù)中心接受投資者授權(quán)向法院申請作為代表人參加訴訟。特別代表人訴訟采用“默示加入、明示退出”機制，符合條件的投資者無需主動申請即可自動加入。投資者無需預(yù)交案件受理費，敗訴時還可申請減免費用。同時，投資者無需另行聘請律師，由投資者服務(wù)中心統(tǒng)一負責(zé)訴訟。目前兩起案件正在有序推進中。（經(jīng)濟日報記者 ?；荽?趙東宇）