文源 | 源媒匯

作者 | 利晉

編輯 | 蘇淮

新三板上市剛滿一年時間，車燈品牌嘉利股份就被要約收購了，實現(xiàn)曲線登陸A股市場。

近日，得邦照明發(fā)布了收購報告書，將向現(xiàn)有股東收購嘉利股份約6091.71萬股股份，交易對價約6.54億元；同時，以8億元認(rèn)購嘉利股份新發(fā)行1億股股份，總計以14.54億元支出實現(xiàn)控股嘉利股份，持股比例為67.48%。

截圖自企業(yè)公告

2025年8月末，上述雙方簽署了收購意向協(xié)議。得邦照明計劃取得嘉利股份不少于51%股份，并支付了600萬元誠意金。如今，不到半年時間，收購程序正式進(jìn)入落地階段。

這次并購，被市場解讀為得邦照明在民用照明業(yè)務(wù)之外，重倉汽車照明業(yè)務(wù)，尋找第二業(yè)績增長曲線。而為了完成收購嘉利股份，得邦照明付出了不菲的代價，其中資產(chǎn)評估溢價率約45.9%，認(rèn)購股份溢價率約24.8%，

過往三年，嘉利股份的營收穩(wěn)定在26億元以上，但凈利潤原本并不高，如今卻呈現(xiàn)下滑趨勢。

這背后有很多因素，比如汽車照明的門檻高、行業(yè)高度集中、智能車燈對車燈供應(yīng)商有著更高要求，以及包括佛山照明、炬光科技等企業(yè)積極布局，帶來更加激烈的市場競爭等。

嘉利股份一直呈現(xiàn)出艱難求存的經(jīng)營現(xiàn)狀。此前，嘉利股份一直沖刺A股市場，但始終無果，被迫轉(zhuǎn)向新三板。這場收購事項，公司不僅實現(xiàn)了“曲線登A”的夙愿，而且背后投資人等到了變現(xiàn)的機(jī)會。

或許，最開心的是對嘉利股份扶持已久的廣汽集團(tuán)。

01

小廠商掙扎求存

早在2018年，得邦照明開始布局汽車照明業(yè)務(wù)，成立了全資子公司得邦車用照明，2020年投入及在建生產(chǎn)線已達(dá)6條。

相比通用照明，汽車照明有著更高的門檻。不僅前期需要投入大量資金配置產(chǎn)線，并且車燈是定制型產(chǎn)品，更新頻率高，要求供應(yīng)商有著很強(qiáng)的技術(shù)研發(fā)能力。

考慮到生產(chǎn)銷售的效率、成本因素，車企通常會選擇固定供應(yīng)商合作，且一款車燈供應(yīng)商不會局限于一家或少數(shù)幾家。

得邦照明真正切入到車燈業(yè)務(wù)，還是走上了并購之路。

2020月12月，得邦照明以9800萬元代價獲得上海良勤70%股權(quán)、武漢良信鵬70%股權(quán)，切入車燈結(jié)構(gòu)件領(lǐng)域，也開發(fā)出零跑、三立、海拉等客戶。次年，上述并購?fù)瓿山桓睿冒钫彰麟S即在車載業(yè)務(wù)上提出了新戰(zhàn)略：“聚焦車載控制器+車用照明”。

通過收購實現(xiàn)創(chuàng)收，效果立竿見影。得邦照明的車載業(yè)務(wù)開始一路攀升，營收從2020年的0.93億元一路上升至2023年的6.24億元，占總收入比例從2.1%增至13.3%。

同時，得邦車用照明、上海良勤和武漢良信鵬三家車載業(yè)務(wù)子公司，逐漸成為得邦照明的重要利潤來源。2020年至2023年，三家子公司合計凈利潤分別為0.05億元、0.21億元和0.4億元，占公司總凈利潤比例分別為1.7%、6.1%和10.6%。

不過，好景不長。

進(jìn)入2024年，國內(nèi)汽車消費仍處在增長趨勢中，上半年產(chǎn)銷不旺，下半年在補貼政策、車企促銷活動雙重刺激下，產(chǎn)銷仍保持增長態(tài)勢，產(chǎn)銷量均超過3000萬輛。同期，國內(nèi)汽車照明市場規(guī)模達(dá)809億元，近四年年均增速約9.7%。

然而，激烈的汽車消費市場正在加快向“新四化”（電動化、智能化、網(wǎng)聯(lián)化、共享化）轉(zhuǎn)型，汽車照明也趨于智能化、交互化，比如華為“HUAWEIXPIXEL”方案，車燈正在向多模態(tài)人車交互形式發(fā)展，包括投影提示、行車輔助等。

汽車照明從傳統(tǒng)的照明功能升級到智能交互，其中，車燈控制器成為車燈智能化性能的核心零件。

這意味著，車燈廠商進(jìn)入大洗牌階段。

在這場浪潮中，部分主機(jī)廠商開始以自研或合作方式，加快布局車燈智能化。也有一些新玩家加入，比如佛山照明并購南寧燎旺，深化汽車照明業(yè)務(wù)；炬光科技收購瑞士微納光學(xué)元器件企業(yè)SMO公司，以“買技術(shù)”方式加快布局。

進(jìn)入整合期間，汽車照明行業(yè)將進(jìn)一步擴(kuò)大頭部供應(yīng)商的優(yōu)勢，特別是具備系統(tǒng)集成能力和產(chǎn)品研發(fā)能力的公司，留給小廠商的機(jī)會越來越少了。

02

再次選擇“買市場份額”

作為獨立第三方車燈廠商，得邦照明的訂單主要是主機(jī)廠定點之后，以主機(jī)廠單獨招標(biāo)方式，將車燈控制器直接供貨給整車廠商或車燈總成廠商，主要客戶是松下、華域視覺、萬向、馬瑞利、延鋒彼歐、法雷奧等。

以并購切入汽車照明領(lǐng)域、客戶主要是車燈總成廠商，其實也說明，得邦照明缺乏自主研發(fā)技術(shù)底蘊。即便車載業(yè)務(wù)迎來爆發(fā)式增長，其依然沒有選擇加大研發(fā)投入，形成核心技術(shù)和競爭力。

2020年至2024年，得邦照明的研發(fā)費用區(qū)間值為1.52億-1.72億元，研發(fā)費率區(qū)間值為2.88%-3.88%。

也是在2024年，得邦照明的車載業(yè)務(wù)開始走下坡路——實現(xiàn)收入約6億元，同比減少4.4%；毛利率為15.8%，同比減少3.45個百分點。

透過財報數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，營收減少主要是上海良勤、武漢良信鵬兩家控股子公司業(yè)績“變臉”，收入同比下滑均超過20%。其中，上海良勤贏轉(zhuǎn)虧，凈利潤為-162.9萬元，而上年同期為盈利988萬元。

再疊加原本通用照明、照明工程施工兩項業(yè)務(wù)收入持續(xù)下滑，使得邦照明2024年的收入同比下滑5.7%至44.3億元，凈利潤下滑8.7%至3.45億元；到了2025年三季度，業(yè)績頹勢仍未扭轉(zhuǎn)。

得邦照明再度進(jìn)行“買買買”。

2025年8月，得邦照明開始啟動收并購控股嘉利股份的事項，直到近日進(jìn)入落地環(huán)節(jié)。但透過收購報告書來看，得邦照明這次看中的或許不是前沿技術(shù)，而是嘉利股份背后的市場份額。

報告書顯示，嘉利股份主要從事汽車燈具的研發(fā)、設(shè)計、制造和銷售，以及少量摩托車車燈業(yè)務(wù)、模具配套業(yè)務(wù)。

目前，在乘用車上，嘉利股份與廣汽、奇瑞、比亞迪、小鵬、一汽豐田、東風(fēng)日產(chǎn)等達(dá)成合作關(guān)系，商用車合作品牌包括中國重汽、陜重汽等，摩托車主要客戶包括五羊-本田、新大洲本田、雅馬哈等。

截圖自收購報告書

嘉利股份的發(fā)家，離不開一個“貴人”——廣汽集團(tuán)。

早在2009年，嘉利股份便進(jìn)入廣汽集團(tuán)的配套體系，從起初的摩托車品牌五羊本田、廣汽乘用車，一步步延展到廣汽豐田、廣汽本田以及廣汽三菱等品牌配套車燈中。廣汽集團(tuán)的持續(xù)訂單“扶持”，讓嘉利股份從一家溫州小廠一步步發(fā)展壯大，變成敢于沖刺資本市場的規(guī)模企業(yè)。

2014年，嘉利股份開始密集進(jìn)行股改，先是將股份全部集中在實控人黃玉琦手中，后提供轉(zhuǎn)讓、增資等方式，一步步分配到黃玉琦女兒黃璜、新增47位自然人股東。

次年，嘉利股份正式?jīng)_刺資本市場，于2015年10月首次在新三板上市，計劃募資不超5000萬元，實際向29位自然人發(fā)行股份募資約2647萬元。

2016年10月，嘉利股份再度發(fā)起增資事項，計劃募資不超2億元，實際向37位投資人募集約1.05億元。好的一面是，這次終于有兩位機(jī)構(gòu)投資人進(jìn)場——廣汽集團(tuán)透過廣汽資本參股的私募股權(quán)基金廣州盈錠、北汽集團(tuán)參股的私募股權(quán)基金深圳安鵬，持股比例均為4.9%。

截圖自收購報告書

結(jié)果，半年之后，嘉利股份選擇了在新三板退市。顯然，背后有著更大野心——沖刺A股市場。

03

廣汽集團(tuán)最開心

2017年5月至2024年11月，嘉利股份股權(quán)轉(zhuǎn)讓、增資次數(shù)近10次。

概括來說，主要有兩個方向：一是清退之前投資的自然人股東，轉(zhuǎn)移到機(jī)構(gòu)投資人手中，也包括個別投資人的股份代持還原；二是擴(kuò)大注資資本和提高股價，2017年5月注冊資本為約1.13億元，股價為6.9元；2024年11月這兩項分別提升至約1.36億元、10.26元。

上述變更中，進(jìn)入嘉利股份股東名單的投資人，包括麗水綠色產(chǎn)業(yè)基金、廣州工控、杭州金投、蘇州資管、浙科投資、蕭山資本、東莞青鼎泰投等。其中，北汽集團(tuán)旗下兩家私募股權(quán)基金，分別在2020年5月、2023年8月率先套現(xiàn)離場。

嘉利股份股東現(xiàn)狀 | 截圖自收購報告書

期間，2019年12月，嘉利股份與國泰君安證券簽署了IPO輔導(dǎo)協(xié)議，計劃在深交所上市，但僅過去7個月時間，便終止了協(xié)議。直到2021年6月，嘉利股份重啟IPO程序，輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)更換為國投證券（原安信證券）。

2024年1月，嘉利股份上市輔導(dǎo)工作仍在正常進(jìn)行。彼時，輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)主要進(jìn)行公司高管、重要股東和實控人的個人卡流水核查，最新財務(wù)狀況及經(jīng)營情況和存貨真實性。結(jié)果，5個月后，嘉利股份改道，重新選擇在新三板上市。

嘉利股份的上市之路為何如此曲折，也可從上市問詢文件中窺見一二。

比如，嘉利股份實控人黃玉琦與胞弟黃玉明控制的重慶嘉利五金、燈具相關(guān)公司存在業(yè)務(wù)相似，黃玉明曾為嘉利股份股東；公司前五大客戶、主要供應(yīng)商處于分散且頻繁變動之中；流動資產(chǎn)中，應(yīng)收賬款占比大，且以應(yīng)收賬款進(jìn)行借貸金額不小。

除了經(jīng)營數(shù)據(jù)存在異常之外，嘉利股份另一個被問詢的焦點是：與投資人簽署了“抽屜協(xié)議”。

問詢函指出，嘉利股份與股東存在未解除的附加特殊投資條款，涉及回購、反稀釋權(quán)、優(yōu)先清算權(quán)、最優(yōu)惠投資等。在嘉利股份的答復(fù)問詢函中，其與16位投資人簽署了特殊投資條款，協(xié)議義務(wù)承擔(dān)人基本為黃玉琦、黃璜父女，部分協(xié)議承諾上市時間為2023年6月末，后延期至2024年6月末。

這也是為什么嘉利股份突然間選擇在2024年6月，再度轉(zhuǎn)向新三板上市的重要原因。

其中，除實控人黃玉琦外，嘉利股份與廣汽集團(tuán)、廣州工控、杭州金投、麗水綠色產(chǎn)業(yè)基金前五大股東均簽署協(xié)議，明確回購價格，回購計息利率在6%-10%。

結(jié)果，嘉利股份2024年11月成功在新三板上市，但股價“上市即巔峰”，隨后一路下挫。在得邦照明發(fā)起并購前，嘉利股份的股價一直徘徊在8元。

透過歷年財報可以發(fā)現(xiàn)，作為一家小型汽車照明供應(yīng)商，嘉利股份在艱難求存。2022年至2024年，公司盈利在27億元左右，凈利潤在1億元左右，凈利潤率則從4.3%下降至3.28%，2025年中期營收為13.2億元，凈利潤率為2.29%。

同時，嘉利股份大量資產(chǎn)和負(fù)債都壓在上下游款項中，2022年至2025年中期，應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款、應(yīng)收款項融資占總資產(chǎn)區(qū)比例間值為28.5%-33%，應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款占總負(fù)債比例區(qū)間值為67.1%-74.1%。

不過，這也是零部件供應(yīng)商在整個汽車產(chǎn)業(yè)鏈中的一個縮影。

嘉利股份上市之后，麗水綠色產(chǎn)業(yè)基金、廣州工控、杭州金投、蘇州卓璞持有股份一直未拋售或被回購，如今終于等到了退出窗口期。如按得邦照明收購價計算，實現(xiàn)收益率分別為26.5%、30.7%、34.8%、8.1%。

其中，2025年6月，廣州盈錠持有嘉利股份約510萬股，以4525.5萬元轉(zhuǎn)讓給廣汽資本持股的另一家私募股權(quán)基金——廣東廣祺瑞高股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）。這部分股份，對比最初認(rèn)購價，收益率為89.2%，按轉(zhuǎn)讓價計算，收益率則為4.5%。

得邦照明的出現(xiàn)，終于讓嘉利股份背后投資人看到了曙光。

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