文/中證金融研究院助理研究員潘松李江，中證金融研究院研究員蔡喜洋

本文通過剖析韓國大型商業(yè)銀行因不當(dāng)銷售“股票掛鉤證券”被巨額監(jiān)管處罰這一事件得出對我國監(jiān)管的啟示。對于復(fù)雜金融產(chǎn)品，銷售端也要同步做好監(jiān)管指引和現(xiàn)場檢查，推動(dòng)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)分層、銷售匹配、老齡客戶識(shí)別與重點(diǎn)人群等適當(dāng)性管理落地。

韓國金融監(jiān)督院擬對五家大型商業(yè)銀行開出2萬億韓元（約96億元）的巨額監(jiān)管罰單。理由在于，商業(yè)銀行大規(guī)模公開銷售較為復(fù)雜的“股票掛鉤證券”金融產(chǎn)品，存在產(chǎn)品推介誤導(dǎo)、產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)揭示不充分、投資者適當(dāng)性不匹配等系列重大違規(guī)，最終導(dǎo)致廣大投資者巨額虧損。韓國監(jiān)管部門及時(shí)修訂《金融消費(fèi)者保護(hù)法》實(shí)施細(xì)則，對銷售機(jī)構(gòu)處罰標(biāo)準(zhǔn)由不超過“收入”的50%明確為不超過“交易金額”的50%，并在本案首次適用該標(biāo)準(zhǔn)，從重處罰以規(guī)范市場秩序。從韓國大型商業(yè)銀行被處罰這一事件總結(jié)對我國的經(jīng)驗(yàn)：一是從嚴(yán)落實(shí)銷售適當(dāng)性管理，高度復(fù)雜金融產(chǎn)品的長尾風(fēng)險(xiǎn)要與投資者風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力適配；二是強(qiáng)化監(jiān)管協(xié)同，高度關(guān)注不同類型金融機(jī)構(gòu)在產(chǎn)品管理、銷售合作中的責(zé)任劃分及認(rèn)定；三是處罰標(biāo)準(zhǔn)與處罰力度要體現(xiàn)“過罰相當(dāng)”；四是從嚴(yán)落實(shí)金融消費(fèi)者保護(hù)，賠償力度宜體現(xiàn)適度的損失恢復(fù)原則。

2025年11月28日，韓國《中央日報(bào)》等權(quán)威媒體報(bào)道，韓國金融監(jiān)督院預(yù)先告知，將對韓國國民銀行等五家大型商業(yè)銀行處以高達(dá)2萬億韓元的罰款。理由是上述銀行在向個(gè)人投資者銷售與香港恒生中國企業(yè)指數(shù)（HSCEI）掛鉤的“股票掛鉤證券”（Equity-Linked Securities，簡稱ELS）產(chǎn)品時(shí)存在不當(dāng)行為，涉事產(chǎn)品累計(jì)銷售規(guī)模超過15.9萬億韓元（765億元），并導(dǎo)致投資者累計(jì)虧損超過4.6萬億韓元（221億元）。這是自韓國2021年《金融消費(fèi)者保護(hù)法》生效以來，首次出現(xiàn)萬億級(jí)罰單，也是歷史上最大的一次。

風(fēng)險(xiǎn)之源

韓國本土的股市市場規(guī)模有限，大型資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)為設(shè)計(jì)出吸引人的高收益結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，轉(zhuǎn)而尋求與全球宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度更高的境外標(biāo)的。HSCEI與中國經(jīng)濟(jì)具有高度關(guān)聯(lián)性，前期漲幅較好，被廣泛視為適配結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品定價(jià)的優(yōu)選標(biāo)的。

韓國ELS產(chǎn)品是本次風(fēng)險(xiǎn)事件的直接載體。ELS屬于結(jié)構(gòu)化固定收益類產(chǎn)品，其收益與特定股票/指數(shù)價(jià)格表現(xiàn)掛鉤，普遍設(shè)計(jì)為雪球式收益結(jié)構(gòu)，附帶“敲入—敲出”機(jī)制，如果產(chǎn)品掛鉤的指數(shù)回撤不超過50%，投資者可按期獲得票息并自動(dòng)敲出，但在極端行情下觸發(fā)敲入后將按期末價(jià)值結(jié)算并承擔(dān)損失。此次涉事產(chǎn)品集中發(fā)行掛鉤指數(shù)的高點(diǎn)階段，風(fēng)險(xiǎn)敞口隨著指數(shù)超預(yù)期深跌而放大。進(jìn)入虧損區(qū)間的大部分產(chǎn)品發(fā)行于2021年2月，HSCEI觸及約12271點(diǎn)的高位附近，周期多為三年，在2024年年初密集到期。2021年以來HSCEI跌幅加深使ELS產(chǎn)品大面積觸發(fā)敲入條件，導(dǎo)致投資者本金集中損失并引發(fā)監(jiān)管調(diào)查。

自2021年高位回落以來，HSCEI經(jīng)歷持續(xù)深度下行，并于2024年1月再次跌至約5000點(diǎn)附近，大量存續(xù)至期滿的產(chǎn)品因此觸發(fā)敲入條件并轉(zhuǎn)為按期末指數(shù)結(jié)算，引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)共振。這種“風(fēng)險(xiǎn)源頭在外，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)在內(nèi)”的模式，在外部環(huán)境逆轉(zhuǎn)時(shí)，國內(nèi)監(jiān)管和金融機(jī)構(gòu)缺乏有效的風(fēng)險(xiǎn)對沖或化解工具，只能被動(dòng)承受損失。截至2024年9月，韓國金融監(jiān)督院（FSS）確認(rèn)進(jìn)入虧損區(qū)間的本金規(guī)模約10.4萬億韓元（500億元），已實(shí)現(xiàn)虧損約4.6萬億韓元（221億元），成為韓國零售金融史上極為罕見的涉眾較廣的重大損失事件.....

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來源 | 《清華金融評論》2026年2月刊總第147期

編輯 | 周茗一

審核丨丁開艷

責(zé)編 | 蘭銀帆

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