來源：中信證券研究

摘要

當(dāng)?shù)貢r(shí)間2月28日，以色列與美國(guó)宣布對(duì)伊朗發(fā)動(dòng)襲擊，標(biāo)志著伊朗局勢(shì)最終進(jìn)入了軍事沖突爆發(fā)階段。我們認(rèn)為事態(tài)的嚴(yán)峻程度已超出2025年6月“十二日戰(zhàn)爭(zhēng)”時(shí)期，后續(xù)推演需關(guān)注美軍軍事調(diào)動(dòng)、伊朗政局變化、沖突外溢范圍三個(gè)重要信號(hào)。

為分析沖突潛在影響，我們復(fù)盤了1970年以來中東地區(qū)八場(chǎng)重大沖突并總結(jié)以下規(guī)律：避險(xiǎn)資產(chǎn)黃金較美元更優(yōu)，油價(jià)長(zhǎng)期仍看供需，美股表現(xiàn)與美國(guó)軍事介入程度和戰(zhàn)局走勢(shì)直接相關(guān)，對(duì)中國(guó)資產(chǎn)并無顯著影響。

行業(yè)層面，伊朗地緣沖突事件將強(qiáng)化油運(yùn)周期動(dòng)能，2026年油輪龍頭利潤(rùn)有望創(chuàng)新高。避險(xiǎn)需求升溫、流動(dòng)性寬松和去美元化共振仍將主導(dǎo)黃金等貴金屬價(jià)格上漲邏輯，鋁產(chǎn)業(yè)鏈供給擔(dān)憂升溫疊加行業(yè)中長(zhǎng)期供需邏輯維持強(qiáng)勢(shì)，持續(xù)看好鋁板塊價(jià)格估值齊升行情。中東地緣沖突與印尼供給擾動(dòng)疊加推漲煤價(jià)，煤炭板塊有望進(jìn)一步上漲。美伊以沖突爆發(fā)后軍事行動(dòng)迅速升級(jí)，軍貿(mào)板塊關(guān)注度有望提升，同時(shí)看好上游軍工新材料領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)。

后續(xù)推演聚焦哪些潛在變化？

當(dāng)?shù)貢r(shí)間2月28日，以色列與美國(guó)宣布對(duì)伊朗發(fā)動(dòng)襲擊，此次事件標(biāo)志著伊朗局勢(shì)最終進(jìn)入軍事沖突爆發(fā)階段。

截至北京時(shí)間3月1日10:00，伊朗局勢(shì)仍在快速變化，我們認(rèn)為事態(tài)的嚴(yán)峻程度已超出2025年6月“十二日戰(zhàn)爭(zhēng)”時(shí)期，全球市場(chǎng)一次性推測(cè)并按最終情景演繹或存在困難，更可能跟隨重要信號(hào)持續(xù)波動(dòng)。

我們認(rèn)為需關(guān)注美軍軍事調(diào)動(dòng)、伊朗政局變化、沖突外溢范圍三個(gè)重要信號(hào)的潛在變化是否引致更極端的情景。若三個(gè)信號(hào)未出現(xiàn)重大變化，市場(chǎng)影響或可視為2025年6月“十二日戰(zhàn)爭(zhēng)”時(shí)期的放大版。

圖1：伊朗局勢(shì)需關(guān)注三個(gè)重要信號(hào)

資料來源：新華社，美國(guó)國(guó)際戰(zhàn)略研究中心（CSIS），中信證券研究部

如何影響大類資產(chǎn)走勢(shì)？

中東局勢(shì)或難以迅速降溫，短期各類資產(chǎn)可能重復(fù)對(duì)突發(fā)事件的本能反應(yīng)，后續(xù)推演則高度依賴情景假設(shè)。

為對(duì)市場(chǎng)潛在影響分析提供參考，我們復(fù)盤了1970年以來中東地區(qū)八場(chǎng)重大沖突的市場(chǎng)影響，可總結(jié)出以下規(guī)律：避險(xiǎn)資產(chǎn)黃金較美元更優(yōu)，油價(jià)長(zhǎng)期仍看供需，美股表現(xiàn)與美國(guó)軍事介入程度和戰(zhàn)局走勢(shì)直接相關(guān)，對(duì)中國(guó)資產(chǎn)并無顯著影響。

表1：1970年以來中東地區(qū)八場(chǎng)重大沖突的市場(chǎng)影響復(fù)盤

資料來源：中信證券研究部

圖2：在1970年以來歷次重大中東沖突中，黃金避險(xiǎn)屬性總體強(qiáng)于美元

資料來源：Wind，中信證券研究部

圖3：中東戰(zhàn)爭(zhēng)對(duì)原油價(jià)格的直接影響往往發(fā)生在開戰(zhàn)初期，且拉長(zhǎng)時(shí)間來看影響效應(yīng)正逐漸弱化

資料來源：Wind，中信證券研究部

圖4：在美國(guó)直接涉入的戰(zhàn)爭(zhēng)中，美股往往在開戰(zhàn)初期因避險(xiǎn)情緒而下跌，直至戰(zhàn)局明朗后實(shí)現(xiàn)修復(fù)

資料來源：Wind，中信證券研究部。注：圖中縱軸表示標(biāo)普500指數(shù)點(diǎn)位

除戰(zhàn)爭(zhēng)外，資產(chǎn)配置在3月還面臨重要會(huì)議、貨幣政策和特朗普可能訪華等事件的影響，我們預(yù)計(jì)股市上行趨勢(shì)仍未改變，但波動(dòng)可能加劇。

對(duì)行業(yè)影響及帶來

哪些投資機(jī)遇？

油運(yùn)：地緣沖突重構(gòu)供應(yīng)鏈，VLCC運(yùn)價(jià)再迎新動(dòng)能

當(dāng)前通過霍爾木茲海峽的油輪交通幾乎停滯。地緣影響成為油運(yùn)周期運(yùn)價(jià)和估值的主導(dǎo)因素，霍爾木茲海峽承擔(dān)全球約30%的原油和石化運(yùn)輸，一旦出現(xiàn)波動(dòng)，大概率將成為油輪周期的“看漲期權(quán)”，VLCC彈性領(lǐng)跑。地緣因素主導(dǎo)背景下，伊朗地緣沖突事件將強(qiáng)化周期動(dòng)能，2026年油輪龍頭利潤(rùn)有望創(chuàng)新高。

表2：地緣沖突對(duì)油運(yùn)影響復(fù)盤

資料來源：Clarksons，中信證券研究部 注：紅海沖突對(duì)應(yīng)的為2024年上半年各船型運(yùn)價(jià)變化，美國(guó)對(duì)委內(nèi)軍事行動(dòng)對(duì)應(yīng)2026年1月運(yùn)價(jià)變化

圖5：伊朗原油出口流向分布

資料來源：UANI，中信證券研究部

金屬：關(guān)注黃金、鋁板塊配置機(jī)會(huì)

1）黃金：近期黃金價(jià)格出現(xiàn)大幅度波動(dòng)，從基本面來看，我們認(rèn)為是市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性的擔(dān)憂和伊朗局勢(shì)的預(yù)期出現(xiàn)了變化，投機(jī)性資金也放大了這一趨勢(shì)變化。

展望后市，避險(xiǎn)需求升溫、流動(dòng)性寬松和去美元化共振仍將主導(dǎo)黃金價(jià)格上漲邏輯，同時(shí)5000美元/盎司保守金價(jià)假設(shè)下國(guó)內(nèi)黃金板塊PE估值仍處12-20X的歷史低位，建議持續(xù)關(guān)注黃金板塊投資機(jī)會(huì)。

2）鋁：伊以沖突再起，中東區(qū)域鋁業(yè)產(chǎn)能、航運(yùn)能力和能源供給風(fēng)險(xiǎn)顯著抬頭。后續(xù)中東區(qū)域鋁產(chǎn)業(yè)鏈擾動(dòng)乃至海外二次能源危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。復(fù)盤2021-22年能源危機(jī)，鋁價(jià)和板塊最大漲幅達(dá)到60%/100%。

展望后市，鋁產(chǎn)業(yè)鏈供給擔(dān)憂升溫或?qū)?dǎo)致價(jià)格上漲超出我們此前預(yù)期。疊加鋁業(yè)中長(zhǎng)期供需邏輯維持強(qiáng)勢(shì)，我們持續(xù)看好鋁板塊價(jià)格估值齊升行情。

圖6：中東區(qū)域鋁廠位置

資料來源：CRU

圖7：中國(guó)電解鋁供需平衡及預(yù)測(cè)（單位：萬噸）

資料來源：SMM（需求數(shù)據(jù)）、ALD（供給數(shù)據(jù)），中信證券研究部預(yù)測(cè) 注：2027年起開始考慮潛在進(jìn)口增加

圖8：全球電解鋁供需平衡及預(yù)測(cè)（單位：萬噸）

資料來源：SMM（需求數(shù)據(jù)）、ALD（供給數(shù)據(jù)），中信證券研究部預(yù)測(cè)

煤炭：中東沖突升級(jí)或助推板塊估值提升

中東地緣沖突升級(jí)，若原油價(jià)格持續(xù)上漲，或有效推漲煤價(jià)預(yù)期。同時(shí)，甲醇等化工品貿(mào)易物流若受到影響，國(guó)內(nèi)煤化工耗煤需求也有望增加，對(duì)煤價(jià)形成利好。目前疊加印尼煤炭減量帶來的出口擾動(dòng)，國(guó)內(nèi)煤價(jià)預(yù)期有望持續(xù)向好，板塊也有望延續(xù)上漲趨勢(shì)。

推薦有煤化工業(yè)務(wù)的低估值公司，化工煤銷量占比相對(duì)較高或印尼有資源布局的公司。

圖9：2008年以來的原油/煤炭比價(jià)（美元—左軸，比價(jià)對(duì)應(yīng)右軸）

資料來源：ICE，Wind，中信證券研究部 注：原油/煤炭比價(jià)=（每桶原油價(jià)格*7（單位由桶換算為噸）/1.43（原油標(biāo)準(zhǔn)煤換算系數(shù)）)/（每噸煤炭?jī)r(jià)格*7000/5500（換算為標(biāo)準(zhǔn)煤）；圖中從下至上的橫線分別為10%/ 25%/ 50%/ 75%/ 90%分位數(shù)

軍工：看好中國(guó)軍貿(mào)發(fā)展空間

美伊以沖突爆發(fā)，軍事行動(dòng)迅速升級(jí)，軍貿(mào)板塊關(guān)注度有望提升。

2024年全球軍費(fèi)開支連續(xù)第10年增長(zhǎng)，增幅達(dá)到冷戰(zhàn)以來最高，歐洲和中東增長(zhǎng)尤其快速。根據(jù)SIPRI，近年來巴基斯坦近八成軍貿(mào)來自中國(guó)，已經(jīng)體系化列裝國(guó)產(chǎn)裝備，防御協(xié)議凸顯中東國(guó)家對(duì)中國(guó)產(chǎn)裝備的認(rèn)可。

軍貿(mào)是軍事大國(guó)改善協(xié)調(diào)政治關(guān)系、實(shí)現(xiàn)高額商業(yè)利潤(rùn)、加強(qiáng)軍事聯(lián)盟的重要工具，也是維持國(guó)防工業(yè)經(jīng)濟(jì)、反哺國(guó)內(nèi)軍事技術(shù)發(fā)展的重要途徑。我國(guó)軍貿(mào)正從過去的低檔廉價(jià)外銷逐漸向高端武器出口過渡，尤其是在近年國(guó)產(chǎn)裝備大批量更新?lián)Q代背景下，部分軍品技術(shù)在國(guó)際上已具備較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力。

未來隨著我國(guó)國(guó)際政治地位逐漸提升，國(guó)產(chǎn)軍貿(mào)產(chǎn)品有望進(jìn)一步提升全球市占率。

關(guān)注：1）軍機(jī)；2）制導(dǎo)彈藥和無人機(jī)；3）雷達(dá)和防空系統(tǒng)；4）上游配套（通信數(shù)據(jù)鏈、慣性導(dǎo)航、含能材料、復(fù)合材料、發(fā)動(dòng)機(jī)及配套）。

新材料：軍工材料熱度有望提升

我們認(rèn)為此次中東沖突情緒上利好軍工板塊，尤其是軍貿(mào)領(lǐng)域，長(zhǎng)期來看美俄等傳統(tǒng)武器出口大國(guó)自顧不暇，在國(guó)際地緣形勢(shì)緊張的當(dāng)下，或給我國(guó)先進(jìn)裝備的出口帶來機(jī)遇。

看好上游軍工新材料領(lǐng)域的投資機(jī)會(huì)，建議關(guān)注：1）鈦材；2）高溫合金；3）碳纖維等。

表3：投資機(jī)會(huì)梳理

資料來源：中信證券研究部預(yù)測(cè)

此外，盡管伊朗騷亂事件仍在發(fā)酵，但包括沙特、阿聯(lián)酋在內(nèi)的中東域內(nèi)大國(guó)普遍選擇以審慎、低調(diào)的態(tài)度應(yīng)對(duì)，并未在官方層面明確表態(tài)，背后反映其著力于自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展與推動(dòng)中東域內(nèi)和解，無意卷入沖突的戰(zhàn)略取向。此外，隨著美國(guó)持續(xù)在中東地區(qū)戰(zhàn)略收縮，中東國(guó)家對(duì)美國(guó)履行安全承諾出現(xiàn)信任裂痕，中東國(guó)家紛紛轉(zhuǎn)向追求戰(zhàn)略自主，經(jīng)濟(jì)上強(qiáng)調(diào)對(duì)外合作多元化。這意味著美國(guó)中東戰(zhàn)略及伊朗亂局均不改中國(guó)與中東經(jīng)貿(mào)合作持續(xù)深化的趨勢(shì)。

分領(lǐng)域來看，在新老能源等中美競(jìng)爭(zhēng)性較弱且契合中東國(guó)家長(zhǎng)期發(fā)展需求的領(lǐng)域，未來合作前景或更加廣闊，尤其是中國(guó)與沙特、阿聯(lián)酋等國(guó)在油氣開發(fā)與貿(mào)易、光伏、風(fēng)能、儲(chǔ)能項(xiàng)目建設(shè)等領(lǐng)域的未來合作值得關(guān)注。

風(fēng)險(xiǎn)因素

中東地緣政治形勢(shì)超預(yù)期惡化；美國(guó)中東政策超預(yù)期調(diào)整；全球地緣風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期上升；美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策超預(yù)期；全球貿(mào)易爭(zhēng)端加劇的風(fēng)險(xiǎn)；非合規(guī)船舶大規(guī)?；謴?fù)運(yùn)營(yíng)；運(yùn)輸需求低于預(yù)期；地緣沖突緩和、海外煤炭減產(chǎn)不及預(yù)期，導(dǎo)致國(guó)際煤價(jià)系統(tǒng)性下跌；宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，影響煤炭需求和煤價(jià)；供給收縮執(zhí)行力度不及預(yù)期，或安監(jiān)力度有所放松，導(dǎo)致供給增加；下游需求不及預(yù)期；上市公司海外項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)遇阻等風(fēng)險(xiǎn)；海外電解鋁產(chǎn)能投產(chǎn)超預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；電解鋁下游需求增長(zhǎng)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；全球能源成本大幅上升的風(fēng)險(xiǎn)；礦端原料供給擾動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；我國(guó)鋁企分紅比例提升不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；國(guó)際政治形勢(shì)波動(dòng)導(dǎo)致軍工海外訂單不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品研發(fā)和升級(jí)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致企業(yè)發(fā)展受到擠壓的風(fēng)險(xiǎn)；客戶集中度較高的風(fēng)險(xiǎn)。

具體分析內(nèi)容（包括相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等）詳見報(bào)告：

2026-03-01｜《海外政策時(shí)評(píng)（82）—伊朗局勢(shì)的關(guān)鍵信號(hào)與潛在走向》

2026-03-01｜《A股策略聚焦—敘事推動(dòng)、漲價(jià)催化，趨勢(shì)能否持續(xù)？》

2026-03-02｜《物流與出行服務(wù)行業(yè)油運(yùn)行業(yè)研究筆記系列之四—運(yùn)價(jià)機(jī)制迎重塑，地緣事件強(qiáng)化周期動(dòng)能》

2026-03-02｜《新材料行業(yè)跟蹤點(diǎn)評(píng)20260302—關(guān)注軍工、半導(dǎo)體、核電及化工新材料平臺(tái)企業(yè)》

2026-03-03｜《金屬行業(yè)鋁板塊跟蹤點(diǎn)評(píng)—中東局勢(shì)升溫或催化鋁價(jià)超預(yù)期上漲》

2026-03-02｜《金屬行業(yè)觀察及觀點(diǎn)更新20260302—供給擾動(dòng)和避險(xiǎn)需求驅(qū)動(dòng)板塊顯著走強(qiáng)》

2026-03-01｜《速觀資產(chǎn)配置20260301—除戰(zhàn)爭(zhēng)外，3月配置還面臨哪些擾動(dòng)？》

2026-03-01｜《國(guó)防與航空航天行業(yè)軍貿(mào)領(lǐng)域點(diǎn)評(píng)—美伊以沖突爆發(fā)，看好中國(guó)軍貿(mào)發(fā)展空間》

2026-03-01｜《煤炭行業(yè)2026年熱點(diǎn)聚焦之一—中東沖突升級(jí)，或助推板塊估值提升》

2026-01-26｜《物流與出行服務(wù)行業(yè)航運(yùn)跟蹤點(diǎn)評(píng)—TD3C TCE淡季凸顯韌性，關(guān)注伊朗地緣影響》

2026-01-13｜《海外政策時(shí)評(píng)（79）—伊朗騷亂事件下，中東局勢(shì)將走向何方？》

2026-02-09｜《大類資產(chǎn)觀察黃金價(jià)值系列20260209—大幅波動(dòng)后的黃金市場(chǎng)怎么看》

2025-06-22｜《海外政策時(shí)評(píng)（65）—美國(guó)介入中東沖突后，大類資產(chǎn)有何規(guī)律可循》

2025-06-18｜《海外政策專題（40）—?dú)v史上的中東戰(zhàn)爭(zhēng)如何影響大類資產(chǎn)走勢(shì)？》

2025-06-05｜《海外政策專題（36）—特朗普的中東戰(zhàn)略重構(gòu)與中企出海影響》

本文節(jié)選自中信證券研究部已于2026年3月4日發(fā)布的《主題（2026年第4期）—伊朗局勢(shì)應(yīng)關(guān)注哪些？》報(bào)告，具體分析內(nèi)容（包括相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等）請(qǐng)?jiān)斠妶?bào)告。若因?qū)?bào)告的摘編而產(chǎn)生歧義，應(yīng)以報(bào)告發(fā)布當(dāng)日的完整內(nèi)容為準(zhǔn)。

本文源自：券商研報(bào)精選