2025年，創(chuàng)新藥行業(yè)一片繁榮，在二級(jí)市場(chǎng)，部分個(gè)股較年初漲幅高達(dá)3-5倍。

但創(chuàng)新藥企業(yè)的業(yè)績(jī)實(shí)際上并沒有發(fā)生太大的變化，板塊的大漲源于BD的火熱。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2025年末，我國(guó)創(chuàng)新藥全年達(dá)成海外授權(quán)交易總數(shù)共157起，潛在總金額約1357億美元，首付款總計(jì)70億美元，遠(yuǎn)超2024年全年519億美元的總金額和94筆的授權(quán)交易總額。此外，近年來(lái)八項(xiàng)國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥BD總金額超過(guò)40億美元，其中四項(xiàng)發(fā)生于2025年，涉及恒瑞醫(yī)藥、信達(dá)生物、三生制藥和榮昌生物。

盡管BD帶來(lái)的板塊紙面繁榮，但內(nèi)里卻暗潮涌動(dòng)，國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥退回的現(xiàn)象不時(shí)發(fā)生。此外，除了首付款，拿到里程碑付款并非容易，根據(jù)美國(guó)市場(chǎng)調(diào)研公司SRS ACQUIOM于2023年9月發(fā)布的報(bào)告，在過(guò)去9年生物制藥領(lǐng)域的BD交易中，有60%以上的里程碑無(wú)法達(dá)成。因此，行業(yè)對(duì)于BD的態(tài)度趨于冷靜，尤其是“預(yù)告式“BD。更重要的是，行業(yè)開始逐步認(rèn)識(shí)到，BD只是過(guò)程，不是結(jié)果，BD后合作方海外研發(fā)的快速推進(jìn)，方是藥品在海外順利上市并斬獲海外天量市場(chǎng)的關(guān)鍵。

基于此，本文將重點(diǎn)關(guān)注BD后海外合作方的推進(jìn)節(jié)奏，抽絲剝繭分析國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥授權(quán)后的里程碑付款進(jìn)展。

表：總金額超20億美元的國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥出海盤點(diǎn)

數(shù)據(jù)來(lái)源：公開數(shù)據(jù)整理

01

里程碑付款

目前相對(duì)較少，未來(lái)有望持續(xù)提升

實(shí)際上，盡管近年來(lái)天價(jià)BD和高昂首付款頻出，但里程碑付款的披露相對(duì)較少。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前中國(guó)Biotech收到的里程碑付款不足15億美元，其中最高的金額源自金斯瑞生物科技與強(qiáng)生的一筆4.1億美元的里程碑付款。此外，中國(guó)生物制藥于2025年7月收到默沙東高達(dá)3億美元的里程碑付款，百利天恒收到BMS 2.5億美元的里程碑付款，均是里程碑付款的佼佼者。

造成這一現(xiàn)象的原因一方面在于國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥在海外的研發(fā)仍集中于早期，尚未觸發(fā)里程碑付款，隨著臨床的持續(xù)推進(jìn)，國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥企業(yè)有望在未來(lái)1-2年內(nèi)收獲里程碑付款；另一方面，我們必須承認(rèn)里程碑付款的獲取難度較大，產(chǎn)品臨床療效不及預(yù)期、產(chǎn)品海外推進(jìn)速度緩慢、產(chǎn)品遲遲未獲批、市場(chǎng)環(huán)境和產(chǎn)業(yè)環(huán)境的變化造成商業(yè)化不及預(yù)期等均是里程碑付款無(wú)法落地的原因，最終甚至被海外制藥企業(yè)退回。事實(shí)上，設(shè)置里程碑付款的本質(zhì)在于對(duì)沖產(chǎn)品研發(fā)或商業(yè)化的風(fēng)險(xiǎn)，而創(chuàng)新藥的研發(fā)本身便伴隨著高度的不確定性，這也是里程碑付款難以兌現(xiàn)的原因。

表：近年來(lái)國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥BD里程碑付款

數(shù)據(jù)來(lái)源：公開數(shù)據(jù)整理

02

金斯瑞生物和強(qiáng)生

西達(dá)基奧侖賽有望突破20億美元

2024年6月，金斯瑞生物科技宣布，因西達(dá)基奧侖賽(cilta-cel)的開發(fā)里程碑事件達(dá)成，子公司傳奇生物獲強(qiáng)生3.8億美元里程碑付款，此外，傳奇還額外收到3000萬(wàn)美元的里程碑付款，合計(jì)4.1億美元。

傳奇生物和強(qiáng)生的合作堪稱典范，自西達(dá)基奧侖賽上市，商業(yè)化快速放量，持續(xù)超預(yù)期。2025年10月，強(qiáng)生公布2025三季度財(cái)報(bào)，西達(dá)基奧侖賽注射液表現(xiàn)強(qiáng)勁，第三季度實(shí)現(xiàn)凈銷售額5.24億美元，環(huán)比增長(zhǎng)19.4%，同比增長(zhǎng)83.2%，創(chuàng)下該產(chǎn)品上市以來(lái)的單季新高。2025年前三季度，西達(dá)基奧侖賽在全球累計(jì)銷售額已達(dá)13.32億美元，與2024年同期相比實(shí)現(xiàn)翻番，成為第二個(gè)國(guó)產(chǎn)“十億美元分子”，距離全年20億美元的銷售目標(biāo)也僅一步之遙。

未來(lái)，隨著西達(dá)基奧侖賽的商業(yè)化放量，預(yù)計(jì)金斯瑞生物將收到更多的里程碑付款。

圖：西達(dá)基奧侖賽2022-2025Q3收入（億美元）

數(shù)據(jù)來(lái)源：強(qiáng)生財(cái)報(bào)

03

中國(guó)生物制藥

3億里程碑收入驗(yàn)證投資眼光

2024年，默沙東宣布引進(jìn)禮新醫(yī)藥旗下的PD-1/VEGF雙抗新藥LM-299的全球開發(fā)、生產(chǎn)和商業(yè)化的獨(dú)家許可權(quán)益。禮新醫(yī)藥將因此收到5.88億美元預(yù)付款，另外還有最高達(dá)27億美元的技術(shù)轉(zhuǎn)移、開發(fā)、監(jiān)管、商業(yè)化里程碑金額。該筆交易總額共計(jì)32.88億美元。

2025年7月，中國(guó)生物制藥宣布全資子公司禮新醫(yī)藥與全球制藥巨頭默沙東就創(chuàng)新雙抗藥物L(fēng)M-299的合作進(jìn)展順利，中國(guó)生物制藥將于近期收到高達(dá)3億美元的技術(shù)轉(zhuǎn)移里程碑付款。

這筆高達(dá)3億里程碑付款的收入對(duì)于中國(guó)生物制藥而言，無(wú)疑是天大的利好。一方面，里程碑付款打破了市場(chǎng)對(duì)于LM-299研發(fā)持續(xù)推進(jìn)的存疑；另一方面，驗(yàn)證了中國(guó)生物制藥的投資眼光。最為全市場(chǎng)關(guān)注度最高的靶點(diǎn)組合，LM-299通過(guò)與默沙東合作，極大的提高了研發(fā)效率，期待未來(lái)優(yōu)異的臨床數(shù)據(jù)。

04

百利天恒

多項(xiàng)Ⅲ期臨床推進(jìn)中，潛在里程碑付款多

2025年10月，百利天恒宣布，Iza-bren（EGFR/HER3 雙抗ADC）的II/III 期關(guān)鍵注冊(cè)臨床試驗(yàn) IZABRIGHT-Breast01已達(dá)成里程碑事件，正式觸發(fā)與BMS合作協(xié)議項(xiàng)下第一筆2.5億美元的里程碑付款。IZABRIGHT-Breast01是一項(xiàng)隨機(jī)、開放標(biāo)簽、化療對(duì)照的II/III期注冊(cè)臨床，針對(duì)不適合PD1/PD-L1治療的一線晚期三陰性乳腺癌或ER低表達(dá)HER2陰性乳腺癌，主要終點(diǎn)為PFS。

在2025年ESMO上，百利天恒公布了Iza-bren用于既往接受過(guò)二線系統(tǒng)治療的鼻咽癌的關(guān)鍵性III期臨床研究（BL-B01D1-303）。研究結(jié)果顯示，相較于含吉西他濱在內(nèi)的單藥化療方案，iza-bren確認(rèn)的客觀緩解率（cORR）翻倍（54.6% vs 27.0%），中位無(wú)進(jìn)展生存期（mPFS）分別為8.38個(gè)月 vs 4.34個(gè)月（HR=0.44）。

總的來(lái)看，iza-bren(BL-B01D1)已在局部晚期或轉(zhuǎn)移性實(shí)體瘤治療中顯示出令人振奮的初步療效數(shù)據(jù)，此外，iza-bren(BL-B01D1)用于 NSCLC、SCLC、鼻咽癌、乳腺癌、尿路上皮癌、食管癌等多種實(shí)體瘤的10項(xiàng) III 期臨床研究正在進(jìn)行中。百利天恒未來(lái)有望自BMS收到更多里程碑付款。

圖：BL-B01D1-303三期PFS結(jié)果

數(shù)據(jù)來(lái)源：2025ESMO

05

和黃醫(yī)藥

呋喹替尼在美國(guó)、歐洲和日本陸續(xù)上市

和黃醫(yī)藥已收到兩筆來(lái)自武田制藥的里程碑付款，合計(jì)5500萬(wàn)美元，第一筆源于呋喹替尼在美正式獲批上市，第二筆源于呋喹替尼結(jié)直腸癌的銷售額超過(guò)2億美元。

呋喹替尼于2023年11月獲FDA批準(zhǔn)上市，于2024年6月和9月分別在歐洲和日本上市，2025年上半年，呋喹替尼海外收入達(dá)1.63億美元，同比增長(zhǎng)25%，全球戰(zhàn)略已見成效。隨著歐洲和日本的上市，呋喹替尼市場(chǎng)份額有望逐步提升。

圖：呋喹替尼海外市場(chǎng)銷售額（百萬(wàn)美元）

數(shù)據(jù)來(lái)源：和黃醫(yī)藥官網(wǎng)

06

小結(jié)

隨著國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥出海的日臻成熟，市場(chǎng)開始關(guān)注里程碑付款的兌現(xiàn)。但拿到里程碑付款并不容易，產(chǎn)品臨床療效不及預(yù)期、產(chǎn)品海外推進(jìn)速度緩慢、產(chǎn)品遲遲未獲批、市場(chǎng)環(huán)境和產(chǎn)業(yè)環(huán)境的變化造成商業(yè)化不及預(yù)期等均是里程碑付款無(wú)法落地的原因。近年來(lái)，越來(lái)越多的國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥收獲不菲的里程碑付款，涉及金斯瑞生物科技、中國(guó)生物制藥、百利天恒、和黃醫(yī)藥等，期待未來(lái)國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥里程碑付款的逐步落地。