01

后續(xù)走勢(shì)的重要決定項(xiàng)：油價(jià)

過(guò)去一周，WTI原油單周暴漲36%，布倫特原油飆升28%，暗盤油價(jià)已經(jīng)重返三位數(shù)。

復(fù)盤近年歷次地緣沖突，大類資產(chǎn)在沖突初期的反應(yīng)有一個(gè)幾乎不變的模式：市場(chǎng)在每一次開戰(zhàn)時(shí)，都傾向于押注“速戰(zhàn)速?zèng)Q”——2022年的俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)如此，2024年兩輪伊以沖突也如此。從統(tǒng)計(jì)規(guī)律上，負(fù)面情緒沖擊在1到2周內(nèi)見頂，隨后價(jià)格回歸各經(jīng)濟(jì)體的自身邏輯，A股也多次走出自己的行情。

俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)是近年來(lái)，唯一油價(jià)在3個(gè)月后仍維持近20%漲幅的一次事件，同期A股主要指數(shù)跌幅均超10%。反觀幾次伊以沖突，油價(jià)波動(dòng)溫和，A股中期走勢(shì)更多由國(guó)內(nèi)因素驅(qū)動(dòng)——2025年伊以沖突后3個(gè)月，上證指數(shù)甚至漲超14%。

分水嶺很清楚：油價(jià)是否持續(xù)走高，決定了后續(xù)一切。

表. 近年來(lái)重大地緣事件后的大類資產(chǎn)表現(xiàn)

來(lái)源：香帥工作室

本輪局勢(shì)的復(fù)雜程度已超出預(yù)期，每天都流動(dòng)著各種真真假假的消息。當(dāng)前“快速平息”的市場(chǎng)共識(shí)正在瓦解，Polymarket上3月31日美伊停戰(zhàn)概率持續(xù)下滑。伊朗內(nèi)部文武系統(tǒng)呈分離態(tài)勢(shì)，革命衛(wèi)隊(duì)事實(shí)獨(dú)立運(yùn)作。美國(guó)國(guó)防部長(zhǎng)表態(tài)沖突可能持續(xù)8周以上，革命衛(wèi)隊(duì)亦聲稱已做好長(zhǎng)期戰(zhàn)爭(zhēng)準(zhǔn)備。

更實(shí)質(zhì)性的疼痛是霍爾木茲海峽。近日的商業(yè)通航量降至個(gè)位數(shù)——AIS數(shù)據(jù)顯示每日僅有零星船只通過(guò)，而戰(zhàn)前日均商業(yè)通航量為120至150艘。若霍爾木茲持續(xù)封鎖，美國(guó)與IEA的戰(zhàn)略儲(chǔ)備釋放疊加OPEC增產(chǎn)承諾，面對(duì)每日約2000萬(wàn)桶的海峽運(yùn)輸缺口，杯水車薪。美國(guó)憑借能源自給自足，可以隔岸觀火只受價(jià)格上漲之苦，但真正承受痛苦的是東亞等能源對(duì)外依存度極高的經(jīng)濟(jì)體。原油與化工產(chǎn)業(yè)鏈的實(shí)質(zhì)性斷裂，正在一步步從“可能”變成“現(xiàn)實(shí)”。

這正是3月初以來(lái)機(jī)構(gòu)不斷推翻研判，撕掉預(yù)測(cè)報(bào)告的原因——高盛上周末將油價(jià)目標(biāo)上調(diào)至100美元，同步發(fā)布了對(duì)全球增長(zhǎng)、通脹和利率的全面沖擊評(píng)估。

• 溫和情景：油價(jià)維持80美元附近，全球通脹上升約0.2個(gè)百分點(diǎn)，增長(zhǎng)放緩約0.1個(gè)百分點(diǎn)，貨幣政策基本不受影響。

• 極端情景：海峽長(zhǎng)期關(guān)閉，油價(jià)沖至100美元。全球通脹可能上升0.7個(gè)百分點(diǎn)，增長(zhǎng)放緩0.4個(gè)百分點(diǎn)。自上周五以來(lái)，全球金融條件已收緊31個(gè)基點(diǎn)。LNG供應(yīng)中斷風(fēng)險(xiǎn)和通脹預(yù)期的敏感化，可能進(jìn)一步放大沖擊。央行大概率被迫轉(zhuǎn)鷹——最直接的表現(xiàn)是新興市場(chǎng)降息被推遲。

02

如果高油價(jià)？

不少機(jī)構(gòu)目前對(duì)本輪沖擊的評(píng)估偏樂(lè)觀。中信證券復(fù)盤了1970年以來(lái)中東八場(chǎng)重大沖突，結(jié)論是黃金優(yōu)于美元、油價(jià)長(zhǎng)期看供需、對(duì)中國(guó)資產(chǎn)無(wú)顯著影響。有基金經(jīng)理統(tǒng)計(jì)近四次中東沖突對(duì)A股的沖擊節(jié)奏：1個(gè)月承壓，3至6個(gè)月勝率恢復(fù)，12個(gè)月勝率回到70%。疊加當(dāng)前A股風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)適中，流動(dòng)性充裕，債券收益偏低，中期看多邏輯似乎站得住。

但這些平均統(tǒng)計(jì)規(guī)律復(fù)盤，有一個(gè)隱含前提——油價(jià)沒有真正大漲。歷史數(shù)據(jù)顯示，若戰(zhàn)爭(zhēng)推動(dòng)油價(jià)較戰(zhàn)前上漲50%以上，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退概率顯著上升。2022年俄烏沖突正是前車之鑒：市場(chǎng)初期押注速勝，實(shí)際演變?yōu)槌志脩?zhàn)，油價(jià)中期持續(xù)上行，由此觸發(fā)一條傳導(dǎo)鏈——油價(jià)上移→輸入型通脹→美聯(lián)儲(chǔ)收緊→美元流動(dòng)性惡化→A股承壓。

油價(jià)的壓力不僅限于周期板塊。回望2022年俄烏沖突期間，新能源賽道正處于從高增長(zhǎng)向成熟期過(guò)渡的轉(zhuǎn)折點(diǎn)——滲透率臨界、產(chǎn)能過(guò)剩、盈利預(yù)期走弱。2026年的AI產(chǎn)業(yè)，面臨極為相似的處境：AI Agent滲透率快速提升，但下游應(yīng)用尚未規(guī)模化落地，商業(yè)閉環(huán)未打通，上游算力卻維持高資本開支，融資困境有很多的質(zhì)疑聲音。

若油價(jià)上行推升通脹預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)成長(zhǎng)股的估值容忍度將系統(tǒng)性下降，科技板塊可能首當(dāng)其沖。

可以看到，油價(jià)已是當(dāng)下影響A股與全球科技股的核心變量，而波動(dòng)遠(yuǎn)未收斂。

也許有幾種可能性：若沖突可控、油價(jià)在高位震蕩而非單邊上行，那么AI硬科技與資源品兩端都有望受益，科技加能源的組合本身就構(gòu)成天然對(duì)沖，進(jìn)可攻退可守。但若局勢(shì)持續(xù)惡化、海峽封鎖拉長(zhǎng)、油價(jià)站穩(wěn)三位數(shù)，弱美元格局可能被打破，通脹預(yù)期與流動(dòng)性收緊將同時(shí)擠壓科技股估值。當(dāng)然，也有第三種可能：美國(guó)最終以某種方式壓制油價(jià)，市場(chǎng)交易“油價(jià)回落→降息預(yù)期修復(fù)→科技反彈”的鏈條。這條路賠率誘人，但波動(dòng)同樣劇烈，本質(zhì)上是一場(chǎng)對(duì)地緣博弈終局的押注。

霍華德·馬克斯在備忘錄中說(shuō)過(guò)一句值得反復(fù)咀嚼的話：“你無(wú)法預(yù)測(cè)，但你可以準(zhǔn)備?！?strong>在地緣風(fēng)險(xiǎn)面前，試圖精確判斷油價(jià)變化，頂部或拐點(diǎn)，本身就是一種幻覺。真正的風(fēng)控不是猜對(duì)方向，而是在任何可能性下，倉(cāng)位都可以準(zhǔn)備好，確保自己在任何一種情景下都不會(huì)出局。

3月12日晚8點(diǎn)，我們聊聊——

1. AI技術(shù)如何同時(shí)重構(gòu)“戰(zhàn)爭(zhēng)”與“職業(yè)”？對(duì)我們的工作方式意味著什么？

2. 兩會(huì)釋放了哪些信號(hào)？將如何決定2026年短期經(jīng)濟(jì)走勢(shì)？

3. 面對(duì)AI沖擊和政策調(diào)整，個(gè)人在職業(yè)和投資上應(yīng)該抓住哪些新機(jī)會(huì)？

4. 為什么2026年是“人生轉(zhuǎn)型關(guān)鍵期”？如何理解和把握這一“重置”節(jié)點(diǎn)？

3月13日，香帥將進(jìn)行在線直播，答疑近期市場(chǎng)線索、研究觀點(diǎn)。如需參加，歡迎成為香帥圈子用戶。