上海
財聯(lián)社3月12日訊（記者 王玉玲）3月12日至13日，國金證券在成都舉辦以“春啟新程，慢牛穩(wěn)進”為主題的2026年春季策略會。
國金證券董事長冉云在致辭中強調(diào)，在“專業(yè)為王”的時代，公司正持續(xù)提升投研與風(fēng)控等核心能力，同時全力建設(shè)“AI友好型組織”，以科技賦能提升服務(wù)效率與客戶體驗。
國金證券首席經(jīng)濟學(xué)家宋雪濤，首席策略官牟一凌，首席資產(chǎn)配置官、固收首席尹睿哲分別發(fā)表觀點。
宋雪濤指出，中國“十五五”規(guī)劃明確轉(zhuǎn)向“以人為本、脫虛向?qū)崱，A股投資邏輯將從避險轉(zhuǎn)向?qū)ふ倚轮芷，具備全球競爭力的企業(yè)將成為核心資產(chǎn)。牟一凌認為，海外投資者尋找的HALO資產(chǎn)，在中國市場存在更好的平替，配置上建議擁抱實物資產(chǎn)。尹睿哲表示，短期債市的不利因素在增加，若無降息支撐，反彈窗口逐漸走向結(jié)束，建議防守為先。
宋雪濤：A股投資邏輯將從避險轉(zhuǎn)向?qū)ふ倚轮芷?/strong>
宋雪濤指出，美國經(jīng)濟當(dāng)前呈現(xiàn)“K型裂變”特征，AI算力投資對GDP貢獻顯著，2025年上半年算力中心投資貢獻率已超過私人消費。但需警惕AI泡沫正朝債務(wù)泡沫演繹，科技巨頭資本支出大幅增加，對外部融資依賴度攀升至新高度。同時，傳統(tǒng)經(jīng)濟疲軟，形成“無就業(yè)的繁榮”。工薪階層收入份額下降，消費鏈條走弱。特朗普政策不確定性上升，關(guān)稅、美債、美元波動加大，地緣局勢如委內(nèi)瑞拉、伊朗等地緣局勢可能推升油價安全溢價，對全球通脹和流動性產(chǎn)生影響。
與美國的“K型”過熱與政策博弈不同，中國的政策重心在“十五五”開局之年明確轉(zhuǎn)向“以人為本”和“脫虛向?qū)崱薄！笆逦濉币?guī)劃將“現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系”置于“科技創(chuàng)新”之前，強調(diào)鞏固實體經(jīng)濟，并前所未有地突出民生和消費，旨在提高居民消費率。財政政策上，中央加杠桿意圖明確，通過適度擴張赤字、發(fā)行特別國債與專項債，重點支持設(shè)備更新、城市更新等領(lǐng)域，以擴大內(nèi)需、穩(wěn)定投資并化解地方風(fēng)險。地方政府在設(shè)定2026年增長目標(biāo)時更趨務(wù)實，多數(shù)省份持平或下調(diào)了目標(biāo)，體現(xiàn)了“正確的政績觀”。
一個重要的積極變化是，房地產(chǎn)市場在經(jīng)歷長期調(diào)整后，正接近泡沫出清的臨界點。百城租金回報率已接近長期貸款利率，房價收入比趨于國際可比水平，二手房市場已出現(xiàn)價量企穩(wěn)跡象。2025年可能是地產(chǎn)對經(jīng)濟拖累的“最后一跌”，2026年有望見底，從而為中國經(jīng)濟實現(xiàn)“L型”筑底企穩(wěn)創(chuàng)造條件。
綜合來看，2026年中國經(jīng)濟的超預(yù)期點可能在于內(nèi)需，而不確定性則在于外需。在內(nèi)需方面，隨著房地產(chǎn)沖擊減弱和積極財政政策的發(fā)力，消費與投資有望逐步回穩(wěn)，CPI和PPI同比將較2025年回升。外需方面，雖然中國出口份額有支撐，但需高度警惕美國AI泡沫演變可能帶來的需求沖擊。
隨著內(nèi)需復(fù)蘇和政策支持，中國經(jīng)濟正跨越關(guān)鍵轉(zhuǎn)型期，盡管中國面臨老齡化加速挑戰(zhàn)，但內(nèi)需驅(qū)動的增長新模式正在形成，A股投資邏輯將從避險轉(zhuǎn)向?qū)ふ倚轮芷，具備全球競爭力的企業(yè)將成為核心資產(chǎn)。
牟一凌：中國即HALO，配置上擁抱實物資產(chǎn)
牟一凌認為，AI正重塑全球格局，對海外勞動力市場沖擊持續(xù)深化，美國服務(wù)業(yè)PMI下行、核心服務(wù)CPI通縮效應(yīng)顯現(xiàn)。與此同時，AI驅(qū)動的電力與基礎(chǔ)設(shè)施投資需求不斷放大，市場關(guān)注點正從“科技敘事”轉(zhuǎn)向重資產(chǎn)的“硬件現(xiàn)實”。
在牟一凌看來，不易被AI取代的行業(yè)中，也有AI受益者。生產(chǎn)型制造業(yè)、建筑業(yè)、交通運輸以及體力型服務(wù)業(yè)對AI暴露度較低，更不易被AI所取代。受數(shù)據(jù)中心等AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)拉動，以銅為代表的有色金屬以及電力行業(yè)是較為典型的受益于AI的行業(yè)。
相比于美股，A股營收分布本就集中于采礦業(yè)、制造業(yè)等不易被AI取代的行業(yè)；從行業(yè)中性的視角來看，大多數(shù)行業(yè)中A股上市公司有形資產(chǎn)占總資產(chǎn)比重往往高于同行業(yè)的美股上市公司。從全社會各部門增加值的角度來看，中國的制造業(yè)增加值占比、材料相關(guān)行業(yè)增加值占比同樣高于其他主要發(fā)達經(jīng)濟體。
牟一凌表示，中國制造業(yè)產(chǎn)能價值亟待重估。中國制造業(yè)絕對龍頭與海外巨頭的PE估值差處于2018年以來極大值區(qū)間，總市值與總產(chǎn)能的定價明顯偏低。海外投資者尋找的HALO資產(chǎn)，在中國市場存在更好的平替，“生產(chǎn)力即財富”正照進現(xiàn)實。
牟一凌認為，當(dāng)下世界面對科技挑戰(zhàn)產(chǎn)業(yè)秩序，地區(qū)沖突挑戰(zhàn)全球化秩序，在秩序繁榮期被遺忘的實物資產(chǎn)將具有系統(tǒng)重要性，而中國資產(chǎn)具有全球最強的實物屬性。在配置策略上，首推具有戰(zhàn)略資源價值的原油、油運、銅、鋁、稀土、煤炭和橡膠；二是具備全球絕對龍頭優(yōu)勢或出海加速的中國制造業(yè)；三是在壓制因素扭轉(zhuǎn)下尋找消費的結(jié)構(gòu)性機會。
尹睿哲：債市基本面逆風(fēng)正在積聚，防守為先
尹睿哲指出，當(dāng)前基本面高頻信號繼續(xù)上行，受油價沖高影響，PPI轉(zhuǎn)正時間節(jié)點顯著前置。企業(yè)預(yù)期指標(biāo)維持弱勢，2月信貸或恢復(fù)有限。政策面上，兩會確認政策方向：實際增速目標(biāo)務(wù)實下調(diào)，但名義增速回升概率不低，利率更容易跟隨名義利率；財政力度退坡，廣義赤字率回落；貨幣政策基調(diào)不變，預(yù)期差不大。
債市方面，尹睿哲認為債市面臨的基本面逆風(fēng)加大。一是油價短期沖高使得PPI轉(zhuǎn)正時點顯著前置，二是開年基本面高頻表現(xiàn)不弱，除信貸有所反復(fù)外，其余信號暫難證偽復(fù)蘇。政策角度看，兩會“預(yù)期差”不大，實際增速雖下調(diào)但利率與名義增速關(guān)系更大，廣義赤字率亦與利率呈現(xiàn)負相關(guān)；微觀結(jié)構(gòu)層面，基金久期離開“低久期+高分歧”區(qū)間，利好支撐有所減弱？傮w上，短期債市的不利因素在增加，若無降息支撐，反彈窗口逐漸走向結(jié)束。
尹睿哲表示，債市周期律依然穩(wěn)定存在，只是彈性越來越弱。近年來基本面因子在債市定價中似乎被“邊緣化”，但拉長時間看，周期規(guī)律依然有效。地產(chǎn)需求景氣度與利率分位基本匹配，利率定價已較為充分反映地產(chǎn)預(yù)期。
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