從A股折戟到兩度遞表沖刺港股，國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)“一哥”歷經(jīng)三年輾轉(zhuǎn)，終于站到了港交所門(mén)前。

4月7日，港交所官網(wǎng)顯示，北京天星醫(yī)療股份有限公司(簡(jiǎn)稱“天星醫(yī)療”)已通過(guò)主板上市聆訊。

這意味著，天星醫(yī)療拿到了上市入場(chǎng)券，距離正式上市只差臨門(mén)一腳。

過(guò)去三年，在沖擊資本市場(chǎng)的同時(shí)，這家公司既實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，也經(jīng)歷了保薦人撤單、創(chuàng)始人退出等關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

01

A股IPO折戟后闖港股

天星醫(yī)療的上市計(jì)劃始于A股。

2023年3月底，天星醫(yī)療與中金公司(03908.HK)簽署上市輔導(dǎo)協(xié)議，擬登陸科創(chuàng)板。

同年9月，其IPO申請(qǐng)獲上交所受理，計(jì)劃募資約10.9億元。

但審核進(jìn)程并不順利。2024年5月，公司才對(duì)上交所于2023年10月發(fā)出的首輪問(wèn)詢函作出回復(fù)。

至2024年12月更新招股說(shuō)明書(shū)申報(bào)稿時(shí)，擬募資額已下調(diào)至8.8億元。

真正的轉(zhuǎn)折發(fā)生在2025年6月。當(dāng)時(shí)因中金公司撤銷保薦，根據(jù)相關(guān)規(guī)定，上交所終止天星醫(yī)療發(fā)行上市審核。

這一突發(fā)變動(dòng)一度引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。作為保薦人的同時(shí)，中金公司當(dāng)時(shí)還是天星醫(yī)療的股東利益相關(guān)方。

截至2024年9月底，中金公司通過(guò)兩只基金間接控制天星醫(yī)療股東北京雅惠錦霖創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)(有限合伙)(簡(jiǎn)稱“雅惠錦霖”) 27.09%合伙份額，雅惠錦霖則持有天星醫(yī)療4.04%的股份。

對(duì)于撤單原因，公司在后續(xù)港股文件中解釋為“因當(dāng)時(shí)市場(chǎng)狀況”，并強(qiáng)調(diào)與中介機(jī)構(gòu)不存在分歧。

但在當(dāng)時(shí)環(huán)境下，保薦人主動(dòng)退出，仍被視為一個(gè)不尋常信號(hào)。

A股受挫后，公司迅速轉(zhuǎn)向港股。

2025年8月26日，天星醫(yī)療首次向港交所遞表，由中信證券(06030.HK)與建銀國(guó)際擔(dān)任聯(lián)席保薦人。

首份申請(qǐng)失效后，其于2026年3月3日再次遞表，并于不久前通過(guò)聆訊。

至此，這場(chǎng)持續(xù)三年的IPO長(zhǎng)跑終于接近終點(diǎn)。

目前暫不清楚天星醫(yī)療此次港股IPO的募資規(guī)模，但4月8日上午有市場(chǎng)消息稱，其考慮赴港IPO融資1億美元(約合人民幣6.8億元)。

若該市場(chǎng)消息屬實(shí)，天星醫(yī)療自2023年正式啟動(dòng)IPO計(jì)劃以來(lái)，融資預(yù)期明顯逐步收縮。

對(duì)于一家仍處擴(kuò)張期的醫(yī)療器械企業(yè)而言，IPO募資額下調(diào)更像是在資本環(huán)境趨緊背景下的現(xiàn)實(shí)選擇。

02

國(guó)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)龍頭

天星醫(yī)療成立于2017年7月，專注于運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)臨床解決方案，產(chǎn)品主要用于肩袖、韌帶、半月板等軟組織損傷治療。

截至2026年3月底，公司擁有63項(xiàng)產(chǎn)品，涵蓋植入物、手術(shù)設(shè)備及相關(guān)耗材及手術(shù)工具以及再生修復(fù)產(chǎn)品。

據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，按2024年銷售收入計(jì)，公司在中國(guó)運(yùn)動(dòng)醫(yī)學(xué)植入物及器械市場(chǎng)排名第四，市占率約6.5%，也是該細(xì)分領(lǐng)域國(guó)內(nèi)廠商中規(guī)模最大的一家。

截至2025年末，天星醫(yī)療的產(chǎn)品已進(jìn)入超過(guò)3000家醫(yī)院，其中三級(jí)醫(yī)院超1000家，累計(jì)銷量超過(guò)200萬(wàn)件。

渠道上，天星醫(yī)療高度依賴經(jīng)銷體系。截至2025年末，其在國(guó)內(nèi)擁有超過(guò)250家經(jīng)銷商，海外則有66家。

從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)看，天星醫(yī)療正處于典型的成長(zhǎng)階段，2023年至2025年錄得收入分別約為2.39億元、3.27億元、4.03億元。

同期，公司的凈利潤(rùn)分別約為5711.2萬(wàn)元、9538.9萬(wàn)元、1.37億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為54.9%。

收入結(jié)構(gòu)上，同期植入物產(chǎn)品貢獻(xiàn)超過(guò)75%的收入，是天星醫(yī)療的核心業(yè)務(wù)。

但這一業(yè)務(wù)板塊也面臨政策壓力。截至2025年末，公司19項(xiàng)植入物產(chǎn)品中已有14項(xiàng)被納入集采范圍。

受此影響，植入物產(chǎn)品的平均售價(jià)從2023年的711.9元/件降至2024年的446.3元/件，并在2025年進(jìn)一步降至436.9元/件。

因此，植入物的毛利率波動(dòng)明顯，由2023年的79.0%減至2024年的72.4%，2025年則為77.1%。

相比之下，海外市場(chǎng)成為新的增長(zhǎng)點(diǎn)。公司于2021年7月才開(kāi)始海外經(jīng)銷，但海外業(yè)務(wù)擴(kuò)張迅速，其產(chǎn)品如今已銷往全球逾50個(gè)國(guó)家。

2023年至2025年，天星醫(yī)療錄得海外收入分別約為666.6萬(wàn)元、2085.2萬(wàn)元、7026.6萬(wàn)元，年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)224.7%，占公司總收入的比例分別為2.8%、6.4%、17.4%。

03

IPO前創(chuàng)始人套現(xiàn)離場(chǎng)

在IPO前，天星醫(yī)療已完成多輪融資，引入君聯(lián)資本、德福資本、奧博資本、銀河證券(06881.HK)、3W基金、雅惠錦霖等機(jī)構(gòu)。

截至2026年3月底，作為天星醫(yī)療創(chuàng)始人之一的董文興，通過(guò)直接及數(shù)家持股平臺(tái)合計(jì)持股41.47%，為控股股東。

另外，君聯(lián)資本、德福資本、奧博資本和雅惠錦霖分別持股15.10%、10.64%、9.28%、4.04%。

董文興生于1981年5月，甘肅天水人，現(xiàn)年44歲，是哈爾濱工業(yè)大學(xué)先進(jìn)制造專業(yè)博士，現(xiàn)為天星醫(yī)療董事長(zhǎng)、執(zhí)行董事、CEO兼總經(jīng)理。

在創(chuàng)辦天星醫(yī)療前，其曾于2010年9月至2015年9月在國(guó)家藥監(jiān)系統(tǒng)下屬醫(yī)療器械技術(shù)審評(píng)中心任審評(píng)員。

之后，他加入童顏針品牌艾維嵐的母公司，出任副總經(jīng)理，直至2017年5月離職，與聶洪鑫、陳灝一起創(chuàng)業(yè)。

天星醫(yī)療創(chuàng)立初期，三人分工明確：董文興負(fù)責(zé)研發(fā)、生產(chǎn)等整體運(yùn)營(yíng)及公司的整體管理，持股35%；陳灝主要負(fù)責(zé)生產(chǎn)，持股10%；聶洪鑫則主要提供資金支持，持股55%。

出于早期業(yè)務(wù)發(fā)展的不確定性及投資標(biāo)的保密考慮，聶洪鑫所持股份由其親屬聶為代持。

自2019年起，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)明顯調(diào)整。這一年10月，陳灝退出股東之列，將所持10%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給聶為。

此后，聶為向董文興轉(zhuǎn)讓部分股份用于股權(quán)激勵(lì)，并解除與聶洪鑫之間的代持關(guān)系。

至2020年5月，董文興合計(jì)持股48.68%，聶洪鑫通過(guò)其控制的兩家主體持股51.32%。

到了2021年，聶洪鑫開(kāi)始系統(tǒng)性減持。

2021年3月，君聯(lián)資本、德福資本等機(jī)構(gòu)以合計(jì)約2億元，從其控制的安吉連恩管理咨詢合伙企業(yè)(有限合伙)(下稱“安吉連恩”)受讓股份。

同年12月，奧博資本斥資1600萬(wàn)元接盤(pán)部分股份。2022年1月，3W基金斥資1918.05萬(wàn)元收購(gòu)安吉連恩剩余全部股份。

2023年1月，聶洪鑫通過(guò)安吉錦天鼎昊管理咨詢合伙企業(yè)(有限合伙)，向包括君聯(lián)資本、銀河證券(06881.HK)、雅惠錦霖等在內(nèi)的13家機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)讓股份，對(duì)價(jià)約2.55億元。

至此，聶洪鑫通過(guò)上述兩家實(shí)體累計(jì)套現(xiàn)超過(guò)4.9億元，持股比例由公司創(chuàng)立時(shí)的55%降至4.9%；董文興持股比例則由最初的35%提升至41.47%，成為公司新的實(shí)控人。

04

結(jié)語(yǔ)

站在上市的門(mén)檻上，天星醫(yī)療的基本面并不差：收入增長(zhǎng)、盈利改善、海外市場(chǎng)空間打開(kāi)。

但另一面，集采壓價(jià)、渠道依賴等也為其未來(lái)發(fā)展埋下變量。

資本市場(chǎng)或許會(huì)給予其國(guó)產(chǎn)替代的溢價(jià)，但能否長(zhǎng)期支撐估值，仍取決于產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力與持續(xù)增長(zhǎng)能力。

對(duì)天星醫(yī)療而言，接下來(lái)能順利敲鐘只是開(kāi)始，真正的考驗(yàn)，還在上市之后。