文 / 9C資本力 周永信

研究失敗，與研究成功同樣重要。

太安堂，一個(gè)500年的中藥老字號(hào)。

它2010年上市，2015年時(shí)，市值超過(guò)160億。

然而，9年之后，它的市值就剩4億，且面臨退市。

2015年，太安堂實(shí)控人柯樹(shù)泉，以39億元身家，登上《胡潤(rùn)百富榜》。

2024年，柯樹(shù)泉已被限制高消費(fèi)。

這期間發(fā)生了什么？

太安堂，是如何把自己搞到這步田地的？

一、早過(guò)同仁堂

相傳，太安堂由明代御醫(yī)柯玉井公，創(chuàng)立于1567年。

這個(gè)歷史，比同仁堂還早了100年。

1989年，第十三代傳人柯樹(shù)泉，接手太安堂。

1995年，他創(chuàng)立汕頭市皮寶衛(wèi)生制品有限公司，推出第一個(gè)產(chǎn)品“皮寶霜”。

據(jù)說(shuō)，皮寶霜一炮走紅，影響力從汕頭，迅速拓展到全國(guó)各地。

柯樹(shù)泉也自此，成為聲名遠(yuǎn)播的潮商。

2000年3月，柯樹(shù)泉之子柯少彬，成立廣東皮寶制藥有限公司。

2007年4月，他們將公司改制為廣東皮寶制藥股份有限公司，柯樹(shù)泉家族全資控股。

12月，引入汕頭市華宇投資控股有限公司，作為第二大股東，持股20%。

同年，柯樹(shù)泉還有一個(gè)重大舉措，那就是收購(gòu)了汕頭市麒麟藥業(yè)。

當(dāng)時(shí)，麒麟藥業(yè)處于經(jīng)營(yíng)困境，但有兩個(gè)重要產(chǎn)品：麒麟丸和心寶丸。

這兩個(gè)產(chǎn)品潛力巨大，分別用于治療不孕不育和心腦血管疾病。

柯樹(shù)泉通過(guò)并購(gòu)，將這兩個(gè)重要產(chǎn)品收入囊中。

2009年，心寶丸、麒麟丸合計(jì)收入超4000萬(wàn)元。

2010年6月，柯樹(shù)泉將公司在深交所上市，證券簡(jiǎn)稱(chēng)“皮寶制藥”。

8月，皮寶制藥吸收合并子公司太安堂制藥，更名為廣東太安堂藥業(yè)股份有限公司，證券簡(jiǎn)稱(chēng)變更為“太安堂”。

二、野蠻的成長(zhǎng)

上市時(shí)，太安堂一舉融資6.24億元。

2010年年底，太安堂現(xiàn)金余額4.59億元，家底很充實(shí)：

收購(gòu)來(lái)的麒麟丸和心寶丸，銷(xiāo)售和收益一直都不錯(cuò)。

由于有這個(gè)成功經(jīng)驗(yàn)，上市后又有大把的錢(qián)，柯樹(shù)泉便想更進(jìn)一步。

他選擇以并購(gòu)為主要方式，輔以自建項(xiàng)目，進(jìn)行擴(kuò)張。

但實(shí)際上，這時(shí)的太安堂，ROE（凈資產(chǎn)收益率）和ROA（總資產(chǎn)收益率）都處在低位：

這意味著，現(xiàn)有的資產(chǎn)，經(jīng)營(yíng)的還不夠好。

這種情況下，是不適宜再行擴(kuò)張?jiān)黾淤Y產(chǎn)的，尤其是不應(yīng)該負(fù)債擴(kuò)張。

但柯樹(shù)泉并沒(méi)有看到這一點(diǎn)。

2011年4月，太安堂先以2400萬(wàn)元，收購(gòu)了廣東雷霆國(guó)藥70個(gè)藥品生產(chǎn)技術(shù)（批準(zhǔn)文號(hào)）。

12月，又以1.36億元，收購(gòu)了廣東宏興集團(tuán)股份有限公司52.4%的股權(quán)。

該公司擁有中成藥、保健品、中藥飲片三個(gè)生產(chǎn)基地，主要生產(chǎn)和銷(xiāo)售蜜丸、片劑、口服液、 散劑、顆粒、糖漿等10個(gè)劑型，擁有203個(gè)藥品批準(zhǔn)文號(hào)。

該公司被收購(gòu)后，又?jǐn)U建了生產(chǎn)基地，前后投資4.1億元。

2013年2月，太安堂又公告，擬耗資3.51億元，投建安徽亳州中藥產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目、吉林撫松人參產(chǎn)業(yè)基地項(xiàng)目。

2014年8月，又以1600萬(wàn)元現(xiàn)金，收購(gòu)了上海聯(lián)華復(fù)星藥房連鎖經(jīng)營(yíng)有限公司。

9月，又以3.5億元，收購(gòu)了廣東康愛(ài)多，擴(kuò)張至醫(yī)藥B2C領(lǐng)域。

除了在醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)張，太安堂還跨界到房地產(chǎn)領(lǐng)域。

2014年，投資3億元，成立了太安亳州置業(yè)有限公司、廣州金皮寶置業(yè)有限公司。

這兩個(gè)公司，打著康養(yǎng)地產(chǎn)的名義，但實(shí)際上，做的就是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)。

2015年12月，廣州金皮寶置業(yè)有限公司以9億元的價(jià)格，拍得廣州市白云區(qū)一塊商業(yè)用地。

2017年8月，太安堂又出資3.4億元，投資潮州市太安堂麒麟洲投資有限公司。

三、危險(xiǎn)的虛胖

上述的項(xiàng)目，前后投資超過(guò)20億元，上市時(shí)融的錢(qián)，根本不夠用。

為補(bǔ)充資金，太安堂又做過(guò)定向增發(fā)，但資金還不夠，便不斷增加負(fù)債，且多是流動(dòng)負(fù)債：

并購(gòu)和新建，做大總資產(chǎn)，目的是產(chǎn)生協(xié)同，或作出規(guī)模效應(yīng)。

但實(shí)際上，太安堂沒(méi)能做到這一點(diǎn)。

它的ROE和ROA下滑后，一直保持在底部，根本提高不上來(lái)：

這導(dǎo)致的后果是，收入增長(zhǎng)了，但利潤(rùn)卻無(wú)法同步增長(zhǎng)：

更嚴(yán)重的是，實(shí)際的經(jīng)營(yíng)情況，還越來(lái)越差了。

最明顯的表現(xiàn)是，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額，不斷惡化，甚至連融資的利息，都不夠付的：

尤其是2015年，竟然凈流出12.71億！

這意味著，2015年沒(méi)怎么增長(zhǎng)的1.9億凈利潤(rùn)，也有很大的水分。

因?yàn)檫@一年，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)收入的錢(qián)，減去經(jīng)營(yíng)活動(dòng)支出的錢(qián)，差額高達(dá)12.71億。

如果1.9億凈利潤(rùn)是實(shí)打?qū)嵉?，反?yīng)到現(xiàn)金流上，怎么會(huì)是這么個(gè)情況呢？

這種經(jīng)營(yíng)狀況，其實(shí)已經(jīng)很危險(xiǎn)了。

四、牛市的幻象

但是，柯樹(shù)泉仍然沒(méi)有意識(shí)到問(wèn)題的嚴(yán)重性，因?yàn)?015年，是激情澎湃的大牛市。

這一年，太安堂股價(jià)一路上漲，市值一度超過(guò)160億。

作為實(shí)控人的柯樹(shù)泉，也身價(jià)暴漲，以39億元身家，登上《胡潤(rùn)百富榜》。

這一切都那么美好，掩蓋了所有問(wèn)題。

所以，太安堂進(jìn)一步增加了負(fù)債：

但是，大牛市沒(méi)能改善太安堂的基本面。

不斷增加的負(fù)債，導(dǎo)致已經(jīng)很低的ROE、ROA，繼續(xù)下滑：

反應(yīng)到現(xiàn)金流上，更是危險(xiǎn)。

因?yàn)槠髽I(yè)的現(xiàn)金余額，已經(jīng)馬上連負(fù)債的利息都付不起：

五、戰(zhàn)略大逃亡

2018年，終于感受到危險(xiǎn)的柯樹(shù)泉，開(kāi)始賣(mài)資產(chǎn)回收現(xiàn)金流，把廣州金皮寶置業(yè)有限公司75%的股權(quán)賣(mài)了出去。

但形勢(shì)并沒(méi)得到改善。

自此，太安堂開(kāi)始了連續(xù)4年的財(cái)務(wù)造假。

2018年至2021年，它分別虛增利潤(rùn)6600萬(wàn)元、1.44億元、1.16億元、1.03億元。

這占了當(dāng)期利潤(rùn)的20.08%、115.79%、304.72%、12.25%。

在財(cái)務(wù)造假的過(guò)程中，柯樹(shù)泉開(kāi)始了戰(zhàn)略大減持：

被放棄的太安堂，狀況更加惡化：

終于，債務(wù)的利息，超過(guò)現(xiàn)金余額：

太安堂，已無(wú)力回天。

六、退市的下場(chǎng)

2022年9月26日，太安堂股票簡(jiǎn)稱(chēng)，被變更為“ST太安”。

2023年5月5日，被疊加實(shí)施其他風(fēng)險(xiǎn)警示，股票簡(jiǎn)稱(chēng)變更為“*ST太安”。

為了保殼，2023年12月，太安堂曾宣布與中核健康等簽署預(yù)重整的框架協(xié)議。

但是，2024年4月，汕頭市中級(jí)人民法院裁定，終止太安堂的預(yù)重整程序。

太安堂4月2日收到裁定，拖延至4月7日進(jìn)行公告。

4月8日，股價(jià)一字跌停。

之后，連續(xù)跌停。

4月25日，太安堂收盤(pán)0.57元，總市值4.37億元。

這已是它連續(xù)12個(gè)交易日收盤(pán)價(jià)低于1元。

即便未來(lái)8個(gè)交易日全部漲停，它的股價(jià)也已無(wú)法回到1元以上。

這意味著，它必將觸發(fā)“股價(jià)連續(xù)20個(gè)交易日低于1元”的退市紅線。

太安堂退市，已成定局。

500年的老字號(hào)，可惜了。

本文作者：周永信，9C資本力創(chuàng)始人、股權(quán)律師，著有《左手企業(yè)經(jīng)營(yíng) 右手資本運(yùn)作》一書(shū)。

【按】

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