這兩天有兩件事兒很熱。

一個是文遠知行在美國證監(jiān)會（SEC）公開披露招股書，擬在美國納斯達克IPO。另一個事兒是美聯(lián)儲暗示最早在9月份降息。

對于自動駕駛行業(yè)來說，這兩件事兒算是兩個利好。

一來，這兩年鬧“美元荒”再加上前兩年自動駕駛行業(yè)祛魅，資本市場對自動駕駛公司都沒什么興趣了，文遠知行這個時候赴美上市，也算是一針強心劑。

二來，如果美聯(lián)儲真的降息了，那么看看這波文遠上市能不能搏一個好的市值，其他排隊的IPO的企業(yè)，心里也能有個底。

雖然時機看起來沒那么差，但要想獲得資本市場的認可，恐怕沒那么容易。

主要還是虧損的問題。

2021年文遠知行虧了10.073億，2022年增至12.985億，2023年虧損至19.491億元人民幣。

這幾年的運營下來，投資人虧麻了。

好在之前的投資方很多，融了不少錢。天眼查APP顯示，投資方里也有中阿基金這樣的玩家。不過，投資方也不是慈善家，前面幾輪融資中也有很多財務投資者，財務投資者終究是希望看到回報的。

所以，即便是虧這么，文遠也到了必須上市融資的時候。

那么，這波上市文遠能不能有一個比較理想的估值？能不能給投資者一個體面退出的機會？值得研究。

//商業(yè)化不確定性仍在，Robotaxi故事難講

對于文遠知行來說IPO是個難題。

去年3月啟動赴美上市計劃，8月份赴美IPO計劃獲得中國證監(jiān)會國際合作部備案，文遠需要在一年內完成上市，即今年8月25日前完成上市。

不只是說上市的過程難，難也難在如何讓大洋彼岸的投資人買單。畢竟之前中概股被低估已經(jīng)成為常態(tài)，優(yōu)秀的公司尚且被低估，何況是需要長期投入而且還在持續(xù)虧損當中的科技公司呢？

所以，文遠知行需要一個強有力的商業(yè)化故事，來說服資本市場，最近爆火的Robotaxi正好給了文遠一個機會。

根據(jù)以往的經(jīng)驗，商業(yè)化基礎越不穩(wěn)定的企業(yè)，越是在IPO的生活需要“講故事”。

文遠知行的商業(yè)化可以用四個字概括：基礎未穩(wěn)。

招股書文件披露，文遠知行有五大業(yè)務：網(wǎng)約車Robotaxi、自動駕駛小巴Robobus、自動駕駛貨運車Robovan、自動駕駛環(huán)衛(wèi)車Robosweeper以及高階智能駕駛。

這些業(yè)務被分為兩類：銷售L4級別自動駕駛汽車及相關傳感器套件產品，提供L4自動駕駛及ADAS（高級駕駛輔助系統(tǒng)）服務。

目前來看，ADAS服務仍然是公司營收的主要來源，營收也主要來源于博世的訂單。

根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2021年到23年，文遠知行營收從1.9億元增長至3.48億，來自博世的收入增長就超過1億元。而今年上半年，博世訂單不穩(wěn)，文遠知行的ADAS收入也就減少了4390萬元。

什么意思呢？汽車行業(yè)價格戰(zhàn)的寒氣已經(jīng)傳導到了ADAS軟件供應商。比如向文遠這樣的自動駕駛企業(yè)，雖然也有技術，但工程化和量產還是要靠與主機廠合作。

目前的文遠知行，其實還是很依賴博世這個“大客戶”。而這個“大客戶”其實也不容易，汽車行業(yè)打個噴嚏，縱使博世對于車企再重要，作為供應鏈企業(yè)也得“感冒”一陣。博世一“感冒”，上游的供應商業(yè)績恐怕就要遭殃。

因此，文遠知行現(xiàn)有商業(yè)化基本盤，未必就真的能好到哪去。

換句話，汽車行業(yè)不爭出結果，文遠知行這些企業(yè)的商業(yè)化基礎，就可能還有很大的不確定性。所以也更需要向市場講一個看起來更完美的故事。

Robotaxi會是一個完美的故事嗎？

從這段時間蘿卜快跑的事情看，自動駕駛公司要給市場講這個Robotaxi故事，恐怕還不到火候。

蘿卜快跑的爆火，Robotaxi市場點燃了，資本市場也被點燃了，但是落地層面，其實很尷尬，屬于一種半停滯狀態(tài)。

前陣子有傳言蘿卜快跑武漢停運，后來被辟謠了。停運被辟謠之后，蘿卜快跑又被傳漲價了，趨近出租車價。

這從側面看出，Robotaxi的落地是有很大的阻力的。畢竟，Robotaxi這事兒涉及民生，不是一個單純的規(guī)模經(jīng)濟的問題。

總之，當下節(jié)點自動駕駛大規(guī)模落地，其實很微妙。而對行業(yè)來說，這些傳言其實是偏利空文遠知行這樣的企業(yè)的。

因為，文遠也好，小馬也好，其實大家都等不起。

底層邏輯來看，Robotaxi的確是個很有想象力的生意，而文遠知行不只能講Robotaxi，還有Robobus、Robovan……

但問題是，沒有足夠的錢和時間，這些想象力就只能是想象力。

就拿Robotaxi這個相對商業(yè)化落地比較快的來說，這其實是巨頭的游戲。拿百度來講，Robotaxi業(yè)務是要不斷燒錢的，而百度主營業(yè)務是搜索，能源源不斷帶來現(xiàn)金流，支撐著Robotaxi業(yè)務。

而小馬，文遠們跟百度根本就不是一個量級。

當年都在做L4，為啥最后是蘿卜快跑熬到了最后，核心是搜索錢袋子，不太依賴于外部資本。而文遠、小馬則需要不斷地去外部找錢，找融資。

這樣就會面臨著一個問題，一級市場找不來錢，那么IPO就成了唯一能走的路。

如果成功上市，但二級市場上沒有一個好的估值，那么融來的錢能不能支撐起一場“持久戰(zhàn)”，這也是一個問題。

所以，L4級別的無人駕駛賽道，其實是綜合實力的較量。

這不是文遠一家要面對的問題，這是行業(yè)都需要面對。

除非在一兩年內真的能實現(xiàn)盈利，讓資本市場看到曙光，否則當下階段即便是上市成功，恐怕也只是找到了一個新的“接盤俠”而已。到頭來，“擊鼓傳花”的游戲又能玩多久呢？

//燒錢搞研發(fā)不是問題，如何不持續(xù)失血是關鍵

Robotaxi估值難講，無人駕駛企業(yè)上市潮流下，資本市場表現(xiàn)可謂是一言難盡。

核心原因并不復雜，整個汽車行業(yè)戰(zhàn)火紛飛，給車企做供應商，既沒錢圖也沒前途。恰巧，除了給車企做供應商，無人駕駛企業(yè)們還真的就沒幾個靠譜的變現(xiàn)方式。能直接來錢其實就是賣給車企。

只是，自動駕駛這個功能，對于高端車型來說是剛需，而對于主流市場來說就是個錦上添花，難打動消費者為之付費。

實際上，在終端市場，30萬到50萬市場，智能駕駛才有吸引力。

問題來了，高端市場賣得好的品牌都是自研。

比如問界、特斯拉。到頭來還是得做供應商的角色，而剩下的車企沒有那么高的毛利，只能向供應商壓價。

所以，整個智能駕駛產業(yè)鏈，只有大疆這種低價方案才有吸引力。

低價是有代價的。

這個代價呢，就是行業(yè)里的企業(yè)不管上不上市，整體商業(yè)化表現(xiàn)都不好，估值也很低，比如Aurora再比如估值暴跌的Mobileye。

文遠知行顯然是知道只做供應商沒啥想象力。所以，這次沖擊IPO，文遠顯然想給市場講一個不一樣的故事，比如，講一個賣服務的高毛利故事？

實際上，從2021年到2024年上半年，文遠的業(yè)務結構已經(jīng)有了比較大的變化。產品收入占比從73.5%下降到了14%，服務收入占比從26.5%，上升到了86%。

這種業(yè)務結構的變化也改善了毛利率。

2021年到2023年，文遠的毛利率分別為37.4%、44.1%以及45.7%。

這么高的毛利率，為啥還虧錢呢？原因就在于掙的錢遠沒有花得多。

文遠的營收增長很快，但還是缺乏規(guī)模，2021-2023期間，從1.382億元提升至4.018億元。而研發(fā)費用方面，2021年至2023年，文遠知行的研發(fā)費用分別為4.432億元、人民幣7.586億元及人民幣10.584億元。

三年的研發(fā)投入就有22.6億 ，自動駕駛技術研發(fā)太燒錢了。

這也會帶來另外一個問題，現(xiàn)在一部分的研發(fā)投入還可以被列為“資產”，那么未來隨著研發(fā)投入逐漸被確認為成本，財務上的虧損會不會更嚴重？

高投入也好，虧損也罷，反正自動駕駛這個行業(yè)，高研發(fā)投入是一種“政治正確”。

這其實也從數(shù)據(jù)上證實，如今的自動駕駛行業(yè)還是處在相對早期的技術投入階段，離市場期待的商業(yè)變現(xiàn)周期，還差著很長一段距離。

當然，不是說不能在研發(fā)上高投入，但這個時候，其實更重要的是保持高投入的同時又要確保自身“不失血”。

這一點尤為重要。

目前來看，文遠知行還有現(xiàn)金可用。

招股書顯示，公司現(xiàn)金、定期存款、理財投資總額約42億人民幣。只是，如果持續(xù)失血，業(yè)務不能帶來足夠的利潤增長，再加上自動駕駛行業(yè)的商業(yè)化周期這么長，那么再多的現(xiàn)金也會有用光的那一天。

招股書里也提到，這次IPO募集的資金，也將主要用于支持研發(fā)和商業(yè)化運營。其中35% 將用于自動駕駛技術、產品和服務的研發(fā)，30%將用于自動駕駛車隊的商業(yè)化和運營，以及拓展更多市場的營銷活動。

上市成功之后，那么接下來一段時間，文遠智行手里的彈藥還很充裕，能否成功地找到自己的商業(yè)化之路，給投資者一個體面退出的機會，值得關注。

最后，這次文遠知行赴美上市，還是有一定的歷史意義的。

中美科技競爭的時代背景下，中國科技公司赴美上市顯然沒那么容易了，未來在美上市的科技公司會有多少，其實有很大的不確定性，而已經(jīng)赴美上市的公司未來的命運如何，其實也充滿不確定性。

總之，珍惜機會把握現(xiàn)在，助力我國科技硬實力再上一層樓，自動駕駛企業(yè)義不容辭。

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