在周一因突發(fā)關(guān)稅事件創(chuàng)A股單日最大跌幅以后

市場連漲4天，收復(fù)了相當(dāng)部分的跌幅

我們的市場在面對大的外部沖擊時

往往在沖擊結(jié)束后，決定市場方向的，并不是這股外生的沖擊本身

而依然是市場內(nèi)生的力量

即本身處于經(jīng)濟(jì)向上期，還是向下期

例如，18年面對貿(mào)易戰(zhàn)，幾乎從年初跌到年底

可能很容易歸因成貿(mào)易戰(zhàn)對A股產(chǎn)生了負(fù)面沖擊

但其實18年更大的背景是“去杠桿”，本身是在經(jīng)濟(jì)下行周期中

19年經(jīng)濟(jì)進(jìn)入復(fù)蘇期，延續(xù)到21年

因此20年的疫情沖擊后依然迭創(chuàng)新高

當(dāng)然可能有會爭論說，那是因為美聯(lián)儲放水，全球風(fēng)險資產(chǎn)都在上漲

但一方面，在海外疫情爆發(fā)前，A股已經(jīng)反彈超過了春節(jié)前的高點

另一方面，國內(nèi)放水是非?？酥频?，美聯(lián)儲放水有促進(jìn)作用，但很難說美聯(lián)儲是核心矛盾

21年以后中國經(jīng)濟(jì)又進(jìn)入了下行周期

因此無論是俄烏戰(zhàn)爭，還是上海風(fēng)波，在沖擊后的反彈并未突破前高

而后又創(chuàng)新低

這一輪的轉(zhuǎn)折點是去年的924

在這之后進(jìn)入了新一輪牛市周期

只要外生的沖擊不改內(nèi)生的趨勢

那么在沖擊結(jié)束之后，市場依然會維持原有的走勢

當(dāng)然，這一輪關(guān)稅沖擊是否結(jié)束，我們不得而知

不排除后面產(chǎn)生反復(fù)、市場因此波動而二次探底的情況

但我認(rèn)為，這一輪沖擊不改內(nèi)生趨勢，甚至是對原有趨勢的加強

對于國際形勢，我不專業(yè)，現(xiàn)在的審查也非常嚴(yán)格，因此不多做討論

但對于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)情況，我可以多講幾句

自18年以來，我們經(jīng)濟(jì)中最大的兩個雷，一是房地產(chǎn)，二是地方政府城投債務(wù)

這兩個雷又是互相關(guān)聯(lián)的

源頭是分稅制改革

改革后，地方政府事權(quán)并沒有減少，而財權(quán)被中央上收，這導(dǎo)致了地方政府轉(zhuǎn)向土地財政，以賣地彌補財政收入的不足，事實上成為最大的財政收入

人口增加、城鎮(zhèn)化進(jìn)展加速、經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展、土地升值，共同導(dǎo)致了地產(chǎn)企業(yè)的高杠桿經(jīng)營和政府的高收入

隨著人口經(jīng)歷拐點，城鎮(zhèn)化放緩，經(jīng)濟(jì)增速放緩，土地價值停滯，這些當(dāng)年的順周期因素如今又都成為負(fù)面因子，高杠桿的地產(chǎn)企業(yè)面臨破產(chǎn)風(fēng)險，地方政府的土地收入也難以填補欠下的債務(wù)

這共同構(gòu)成了過去多年的宏觀背景，對中國經(jīng)濟(jì)一片悲觀的源頭也正如此

（事實上，對金融行業(yè)的打壓源頭也是由于絕大部分的金融企業(yè)在這個過程中助紂為虐，并未支持實體企業(yè)，而不只是簡單的因為金融行業(yè)工資高而已）

但隨著這些年的攻堅克難，地產(chǎn)企業(yè)的杠桿和風(fēng)險逐漸拆除，地方政府債務(wù)也逐漸置換，制約中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最大的兩顆雷已經(jīng)基本拆掉

這為新一輪經(jīng)濟(jì)周期打下了基礎(chǔ)

當(dāng)然，由于發(fā)展模式的改變，未來中國經(jīng)濟(jì)的驅(qū)動因素不再是政府投資

而真正是民企的產(chǎn)業(yè)，和居民的內(nèi)需

這必然不會再像過去政府投資似的，“一放就亂，一管就死”

不會快速從“復(fù)蘇”走向“過熱”

因此這一輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的斜率不會太陡，即所謂“溫和復(fù)蘇”

但“慢慢來比較快”，恰恰因為其復(fù)蘇溫和，不會快速過熱，因而能持續(xù)更長的時間

這很可能改變過去“牛短熊長”的局面

而開始一輪“慢?！毙星?/p>

巧的是，這一輪關(guān)稅，恰好增強了上述邏輯

即美國仗著自己是內(nèi)需大國，挾全球最大購買力以威脅全世界

這與18年之后的科技戰(zhàn)有相似之處

彼時美國的科技封鎖，反而刺激我們的自主可控崛起，如今已經(jīng)突破了諸多卡脖子的環(huán)節(jié)

而此時美國的內(nèi)需倚仗，也必將刺激我們的內(nèi)需崛起

所以又到了我們討論方向的環(huán)節(jié)

結(jié)構(gòu)比倉位重要

第一個方向，一定是國產(chǎn)替代

這既包括了19年開始的科技自主可控

也包括了因為關(guān)稅反制而導(dǎo)致的國產(chǎn)替代

前者市場已經(jīng)炒了很多年了，不必贅言

后者我舉個例子

譬如寵物食品，很多養(yǎng)貓養(yǎng)狗的家庭，真把寵物當(dāng)兒子女兒在養(yǎng)

一定要給他們吃最好的寵物糧食

那基本就都是進(jìn)口貨

而現(xiàn)在，考慮反制關(guān)稅，可能未來這些進(jìn)口寵物糧食要漲價100%

正如官方所說“美國商品已無市場接受可能性”（真是言簡意賅）

這些進(jìn)口糧食可能絕大部分將被國產(chǎn)糧食替代，那么對于國產(chǎn)寵物食品制造商，將是一個巨大的商機

第二個方向，就是內(nèi)需

當(dāng)然上面的國產(chǎn)替代本身也是內(nèi)需的一部分

而這里的內(nèi)需，另外指兩個方向

一是以低收入人群為主的必選消費

如果政府有意刺激消費，無論是通過消費券或各種補貼如生育補貼等

邊際消費傾向最大的，最主要的補貼目標(biāo)，一定是占人群絕大多數(shù)的低收入群體

二是以情緒價值等為代表的新興消費

譬如泡泡瑪特，老鋪黃金等

當(dāng)然，以老鋪黃金為例，雖然黃金飾品某種程度上確實是滿足了消費者的情緒價值，但近期金價的不斷上漲也是其銷售的重要因素，而該公司經(jīng)營并不穩(wěn)健，杠桿非常高，如果金價反轉(zhuǎn)，其有資金斷裂的風(fēng)險

但整體來說，這類新興消費依然是值得挖掘的方向

第三個方向，是產(chǎn)能出海

可能有讀者會奇怪，不是要加關(guān)稅，怎么還出海呢？

其實，產(chǎn)能出海是把工廠建在海外，譬如東南亞，然后再往世界各地銷售

而不是在國內(nèi)生產(chǎn)直接出口給世界各地

有讀者可能還是會有疑慮，不是全球都要加關(guān)稅嗎（雖然短暫豁免了），在其他國家建廠也并不會產(chǎn)生稅收優(yōu)勢吧？

的確如此，但一方面，再全球化是當(dāng)前大趨勢，無論關(guān)稅如何，現(xiàn)在企業(yè)都不敢把供應(yīng)鏈集中在單一國家；另一方面，既然供應(yīng)鏈不敢集中在單一國家，就意味著必然依然會有大量的原先在中國的產(chǎn)能，轉(zhuǎn)移到其他國家，這會提高當(dāng)?shù)鼐用竦氖杖?，從而使得他們進(jìn)入類似當(dāng)年“城鎮(zhèn)化”的狀態(tài)，反過來產(chǎn)生對一般工業(yè)消費品的需求，如空調(diào)、摩托車等等

這些需求，最終會落到哪里？還是落在能在當(dāng)?shù)夭季之a(chǎn)能的中國企業(yè)

在當(dāng)前形勢下，即使不考慮關(guān)稅，產(chǎn)能不出海，一定不如產(chǎn)能出海有優(yōu)勢

而考慮上關(guān)稅，大陸產(chǎn)能的關(guān)稅應(yīng)該更不會低于海外產(chǎn)能，因此出海百利無害

以上三個方向，都不再是買個板塊就可以了

都需要非常細(xì)致的選股

這就是主動基金經(jīng)理擅長的領(lǐng)域了

可能未來三年，主動基金又將跑贏指數(shù)