5月3日，巴菲特年度股東大會(huì)在美國(guó)奧馬哈市落下帷幕。今年，這個(gè)被譽(yù)為美國(guó)投資圈“春晚”的會(huì)議迎來(lái)1.9萬(wàn)名股東，另有數(shù)百萬(wàn)投資者收看了現(xiàn)場(chǎng)直播。

2025年恰好是公司董事長(zhǎng)兼CEO沃倫·巴菲特收購(gòu)伯克希爾60周年，和過(guò)去59次參會(huì)一樣，巴菲特一口氣講了5個(gè)多小時(shí)，金句頻出。

大會(huì)進(jìn)入尾聲之時(shí)，94歲高齡的巴菲特突然宣布，他在周日的董事會(huì)上正式提名，由現(xiàn)任副董事長(zhǎng)格雷格·阿貝爾（Greg Abel）在年底接棒成為CEO。在那之后，董事會(huì)將就過(guò)渡流程展開(kāi)討論，然后做出最終決定：

在幾個(gè)月后的下一次會(huì)議上，我們將根據(jù)11位董事的意見(jiàn)采取行動(dòng)。我認(rèn)為他們會(huì)一致支持這一決定。這意味著到年底時(shí)，阿貝爾將成為伯克希爾的首席執(zhí)行官。 而這，就是今天的新聞亮點(diǎn)，謝謝你們前來(lái)（見(jiàn)證這一刻）。

盡管巴菲特早在2021年就指定分管非保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的副董事長(zhǎng)阿貝爾為接班人，但“阿貝爾也是在年度股東大會(huì)即將結(jié)束時(shí)才得知這一消息，同時(shí)，股神的退休宣言仍然震驚了所有與會(huì)者。

良久，全場(chǎng)響起了經(jīng)久不息的掌聲，以至于巴菲特不得不返場(chǎng)，完成“安可”暨致謝環(huán)節(jié)。

除此之外，在最后一屆以他為主角的年度股東大會(huì)，巴菲特究竟說(shuō)了哪些重要問(wèn)題呢？

?神仙也虧錢(qián)，日元來(lái)對(duì)沖？

在股東大會(huì)召開(kāi)前，伯克希爾公布了2025年一季度財(cái)報(bào)：

1，由于保險(xiǎn)承保大幅下降和外匯損失， 一季度的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比下降14% ，降至96.4億美元（而2024年一季度的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為112.2億美元），不及預(yù)期。且關(guān)稅可能進(jìn)一步影響近期利潤(rùn)目標(biāo)。 2， 2025年第一季度的美元貶值亦影響了伯克希爾的整體利潤(rùn) ，公司的外匯承兌損失為7.13億美元，而去年同期則因匯率波動(dòng)獲得了5.97億美元的匯兌收益。 3，伯克希爾已經(jīng)連續(xù)第10個(gè)季度凈賣(mài)出股票，一季度凈賣(mài)出約15億美元的股票資產(chǎn)， 公司囤積的現(xiàn)金已經(jīng)超過(guò)3470億美元，創(chuàng)下歷史紀(jì)錄。

總的說(shuō)來(lái)，伯克希爾的操作方向，與巴菲特近年來(lái)一直強(qiáng)調(diào)的“經(jīng)濟(jì)周期下行、不確定性增加時(shí)，減少股權(quán)類投資，增加債權(quán)、黃金、現(xiàn)金”的原則相吻合。

巴菲特在問(wèn)答環(huán)節(jié)中解釋道：

（關(guān)于財(cái)報(bào)）包括關(guān)稅在內(nèi)的貿(mào)易政策的迅速變化可能會(huì)影響公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，但目前無(wú)法“可靠地預(yù)測(cè)”這種影響。

盡管如此，繼去年8月28日伯克希爾首次突破萬(wàn)億美元大關(guān)后，在舉行這屆股東會(huì)前的最后一個(gè)交易日，伯克希爾市值創(chuàng)下歷史新高（1.16萬(wàn)億美元）——這是在今年美股出現(xiàn)大回調(diào)的背景下達(dá)成的，殊為不易。

關(guān)于貨幣政策對(duì)企業(yè)的影響，早在2025年2月，巴菲特就在年度股東信中寫(xiě)到：

當(dāng)財(cái)政失控成為常態(tài)，紙幣價(jià)值就會(huì)蒸發(fā)。某些國(guó)家已深陷這種惡性循環(huán)，而美國(guó)歷史上也曾數(shù)次瀕臨懸崖邊緣。固定收益?zhèn)谪泿疟罎⒚媲案緹o(wú)力招架。

目前，伯克希爾通過(guò)發(fā)行日元債來(lái)對(duì)沖其日本股票投資的貨幣風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際上我們一貫持有這類資產(chǎn)。

巴菲特認(rèn)為，日本的情況相對(duì)特殊，我們打算長(zhǎng)期持有那些頭寸。另一方面，日元的融資成本又極低，所以我們基本嘗試以一定程度的日元融資，來(lái)對(duì)沖日元計(jì)價(jià)的資產(chǎn)。

至于你問(wèn)我們是否會(huì)為了減小季度或年度利潤(rùn)的波動(dòng)去做什么，我們從不基于“季度或年度利潤(rùn)的影響”來(lái)做決策。我真正在意的是5年、10年、20年后的狀態(tài)。

在日元的案例中，我們的邏輯是非常清晰的：

我們有機(jī)會(huì)以極低的利息成本借入資金，而與此同時(shí)，我們對(duì)那些日本公司未來(lái)能夠帶來(lái)的收益也很有信心，這就是我們對(duì)日元保持信心的原因。如果現(xiàn)在的這種狀況能持續(xù)幾十年，我們可能會(huì)繼續(xù)這么做（即長(zhǎng)期持有日元）。

相比之下，我們真正擔(dān)心的問(wèn)題是，美國(guó)貨幣是否保持長(zhǎng)期穩(wěn)定性，即：如果一個(gè)政府傾向于讓自己的貨幣不斷貶值，那將沒(méi)有任何制度能夠長(zhǎng)期抗衡。

事實(shí)上，任何制度下的政府，都存在著讓貨幣變得更弱的“本能沖動(dòng)”。

這就是當(dāng)前美國(guó)的財(cái)政政策，但絕不僅僅出現(xiàn)在美國(guó)，全世界很多國(guó)家都一樣。有些地方貨幣失控的頻率已經(jīng)成了家常便飯——我們肯定不會(huì)去持有那些我們判斷其貨幣“正走向崩潰”的資產(chǎn)。

?現(xiàn)金與投資

目前，伯克希爾持有的現(xiàn)金與短期投資，占其總資產(chǎn)的27%。這一比例遠(yuǎn)高于過(guò)去25年平均的13%。巴菲特說(shuō)，我們當(dāng)然更希望這個(gè)數(shù)字只有500億——因?yàn)槟且馕吨覀冋业搅烁玫臋C(jī)會(huì)。

但現(xiàn)實(shí)是，市場(chǎng)就是不那么配合。

在過(guò)去一個(gè)季度，伯克希爾差點(diǎn)用100億美元收購(gòu)一家企業(yè)，但最后卻沒(méi)成交。

這里稍微解釋一下，從年輕時(shí)起，巴菲特就開(kāi)始理財(cái)，他深受本杰明·格雷厄姆投資風(fēng)格的熏陶，自承是格雷厄姆的弟子。而格雷厄姆的投資風(fēng)格可以概括為一句話：

一個(gè)值得投資的產(chǎn)品標(biāo)的，不是因?yàn)樗?jīng)營(yíng)狀況足夠好，也不是因?yàn)樗熬白銐蚬饷?，而是因?yàn)橄鄬?duì)于它的內(nèi)在價(jià)值，它的持有成本足夠低。

當(dāng)巴菲特在1965年接管伯克希爾的剩余業(yè)務(wù)，當(dāng)他與副董事長(zhǎng)查理·芒格共同為公司投資組合挑選收購(gòu)對(duì)象和股票標(biāo)的是，他就是這樣想的，也是這樣操作的。

自1965年至2024年，伯克希爾股票的年化復(fù)合增長(zhǎng)率接近20%，高于同期標(biāo)普500指數(shù)（復(fù)合增長(zhǎng)率約為10%）。

但巴菲特并不是一個(gè)“只撿煙蒂股”的價(jià)值投資者。他說(shuō)，我們?cè)谶^(guò)去是因?yàn)椴粡?qiáng)求“永遠(yuǎn)滿倉(cāng)”，才賺到了不少錢(qián)，可這不意味著，長(zhǎng)期持有幾筆重要的投資是無(wú)關(guān)輕重的事。

現(xiàn)在，并不是我大公無(wú)私地保留現(xiàn)金，以便為繼任者將來(lái)的更出色表現(xiàn)（提供彈藥），而是現(xiàn)實(shí)過(guò)于棘手。如果你現(xiàn)在告訴我，我每年必須投資500億美元，直到我們賬上的現(xiàn)金從3350億降到只剩500億，那將是世界上最愚蠢的決策。

你要知道，真正超值的機(jī)會(huì)，往往出現(xiàn)得非常偶然。

他在會(huì)議上分享起1966年時(shí)，他接到一個(gè)意外電話，來(lái)自紐約的安嫩伯格夫人（Mrs. Annenberg），有意出售丈夫去世后留下的一家年利潤(rùn)200萬(wàn)美元的公司，因?yàn)樗c丈夫先前的公司合伙人出現(xiàn)了矛盾。為此，她開(kāi)出的價(jià)格僅僅是600萬(wàn)美元。

安嫩伯格女士的丈夫曾經(jīng)是伯克希爾一位高級(jí)經(jīng)理本·羅杰的合伙人，因此羅杰非常不情愿與前合伙人的遺孀做交易。但巴菲特告誡他：

保持耐心很重要，為此我們需要大量閱讀和準(zhǔn)備，但“耐心”的很大一部分，其實(shí)就是為行動(dòng)做好準(zhǔn)備的過(guò)程。當(dāng)絕佳機(jī)會(huì)來(lái)臨時(shí)，我們必須快速行動(dòng)。因?yàn)闄C(jī)會(huì)從來(lái)都不會(huì)以某種均勻的節(jié)奏出現(xiàn)，你要能在五秒鐘之內(nèi)掛斷一個(gè)電話，也要能在五秒鐘之內(nèi)果斷說(shuō)“干” ！

因此他在本次股東大會(huì)上，向股東們解釋道：

近期持有現(xiàn)金并不是單純避險(xiǎn)，如果機(jī)會(huì)合適，別說(shuō)100億，1000億也能花出去。

那么，什么是“合適的機(jī)會(huì)”呢？巴菲特建議年輕的投資者多關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表，它是評(píng)估一家公司是否值得投資的一個(gè)良好起點(diǎn)。

他認(rèn)為：

我花在研究資產(chǎn)負(fù)債表上的時(shí)間，比看利潤(rùn)表的時(shí)間還多。而華爾街其實(shí)并不太關(guān)注資產(chǎn)負(fù)債表，而很在乎利潤(rùn)表。相比之下， 我喜歡在看利潤(rùn)表之前，先查看一家公司八到十年的資產(chǎn)負(fù)債表，因?yàn)橛行〇|西在資產(chǎn)負(fù)債表上更難隱藏或操縱。

對(duì)于“合適的機(jī)會(huì)”出現(xiàn)的時(shí)機(jī)，巴菲特進(jìn)一步表示：

（配置巨額現(xiàn)金）不太可能在明天發(fā)生，不過(guò)在未來(lái)五年內(nèi)出現(xiàn)的可能性還是有的。

?別把貿(mào)易當(dāng)武器

在今年股東大會(huì)的問(wèn)答環(huán)節(jié)，提問(wèn)的第一個(gè)問(wèn)題就是關(guān)于關(guān)稅政策。巴菲特稱：

貿(mào)易不應(yīng)當(dāng)成為武器，美國(guó)應(yīng)該尋求與其他國(guó)家開(kāi)展貿(mào)易——我們應(yīng)該做我們最擅長(zhǎng)的事情，他們也應(yīng)該做他們最擅長(zhǎng)的事情。

巴菲特進(jìn)一步解釋說(shuō)，美國(guó)從250年前的一無(wú)所有，發(fā)展成為一個(gè)無(wú)比重要的國(guó)家，這是一個(gè)奇跡；但我看來(lái)，當(dāng)全球75億人對(duì)你心懷不滿，而你們國(guó)內(nèi)3億人卻在以某種方式炫耀自己的成就時(shí)，這是個(gè)重大錯(cuò)誤——我認(rèn)為這既不恰當(dāng)，也不明智。

2003年，巴菲特曾表示，通過(guò)進(jìn)口憑證來(lái)限制貿(mào)易逆差。這次會(huì)議上，巴菲特再次強(qiáng)調(diào)，進(jìn)口憑證確實(shí)有別于傳統(tǒng)關(guān)稅。它的出發(fā)點(diǎn)是讓出口與進(jìn)口保持大致平衡，方案中包括一些與“第三世界國(guó)家”進(jìn)行磋商的條款，其核心目的是：

別讓貿(mào)易失衡拖累大家的長(zhǎng)期成長(zhǎng)。

相比之下，現(xiàn)行的關(guān)稅政策是一種“經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)爭(zhēng)行為”。 我不想看到的越來(lái)越大的貿(mào)易逆差，把我們自己推向一個(gè)背上越來(lái)越多債務(wù)的局面，也不想看到，把貿(mào)易變成一種武器：

有時(shí)候，貿(mào)易戰(zhàn)引發(fā)的各方態(tài)度的變化，比政策本身還危險(xiǎn)。

此外，巴菲特還談到因貿(mào)易摩擦導(dǎo)致的4月以來(lái)美國(guó)資本市場(chǎng)的波動(dòng)，他稱之為投資的常態(tài)，這樣的波動(dòng)其實(shí)不算什么：

過(guò)去30天、45天、100天內(nèi)發(fā)生的事情……真的不算什么。

例如在過(guò)去60年里，伯克希爾公司股價(jià)下跌50%的情況不下三次。但在此期間，公司并不存在任何基本面問(wèn)題，所以就沒(méi)有增加真正的風(fēng)險(xiǎn)。

巴菲特說(shuō)，投資者應(yīng)當(dāng)對(duì)市場(chǎng)的錯(cuò)誤反饋信號(hào)，或者反饋的不及時(shí)抱有包容的心態(tài)：

這個(gè)世界不會(huì)主動(dòng)來(lái)適應(yīng)你，是你必須去適應(yīng)它。世界會(huì)犯錯(cuò)，而且會(huì)犯大錯(cuò)，因?yàn)橄到y(tǒng)越復(fù)雜，意外就越多。 在股市里，如果你為下跌而擔(dān)心，又為上漲而興奮，那只是人類的情感——你需要將這些（恐懼與貪婪）的情緒拋在腦后。

?關(guān)于其他

巴菲特認(rèn)為，投資的關(guān)鍵是找到一家好公司，而好公司是因?yàn)楹玫念I(lǐng)導(dǎo)者而存在的。他以玩笑的口吻稱贊了蘋(píng)果公司的CEO庫(kù)克：

說(shuō)來(lái)有點(diǎn)難為情，庫(kù)克為伯克希爾賺的錢(qián)，比我為伯克希爾賺的還多。

關(guān)于AI沖擊，尤其是在資本市場(chǎng)與資本配置方面的應(yīng)用，巴菲特認(rèn)為，他從不懷疑AI會(huì)成為游戲規(guī)則的改變者，但他也看到很多公司在AI上砸了大把的錢(qián)，只是因?yàn)樗菚r(shí)髦的新概念。

伯克希爾一向不是最快出手，也不是最先上車(chē)的一批。我們的風(fēng)格是“先觀察，看清楚之后再行動(dòng)”。只有當(dāng)機(jī)會(huì)明朗，我們對(duì)失敗概率、收益風(fēng)險(xiǎn)比有清晰認(rèn)知時(shí)，才會(huì)真正大舉投入。

在這方面，我了解阿貝爾的能力，他的管理風(fēng)格比我更為積極主動(dòng)，更適應(yīng)當(dāng)前復(fù)雜的局面，也更適合如今龐大的伯克希爾集團(tuán)。

這是不是說(shuō)明，巴菲特決定在今年交出指揮棒，間接地與AI革命有關(guān)呢？

簡(jiǎn)單解釋一下，阿貝爾出生于加拿大埃德蒙頓，現(xiàn)年62歲，他于2000年加入伯克希爾，此后在伯克希爾連續(xù)工作了25年。此人因?yàn)楫?dāng)力主收購(gòu)中美能源公司并成功多元化而打開(kāi)局面，落入巴菲特法眼。

關(guān)于馬斯克力推的美國(guó)政府效率部門(mén)（DOGE），巴菲特持謹(jǐn)慎看法。他認(rèn)為：

官僚主義是一種極其普遍，而且具有傳染性的東西，伯克希爾如此，美國(guó)政府也就如此，后者幾乎沒(méi)有真正的制約機(jī)制，這也是為什么政府支出和貨幣問(wèn)題令人擔(dān)憂。畢竟在問(wèn)題徹底爆發(fā)之前，它可以直接印鈔票。

事實(shí)上，解決政府效率問(wèn)題的關(guān)鍵，是如何控制政府的收支。說(shuō)實(shí)話，這可能永遠(yuǎn)沒(méi)有完美答案。

（美國(guó)）當(dāng)前的財(cái)政赤字水平是不可持續(xù)的。也許還能撐兩年，也許二十年，我們誰(shuí)都不知道。因?yàn)閺膩?lái)沒(méi)有哪個(gè)國(guó)家像美國(guó)這樣。但正如著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家Herbert Stein說(shuō)的：

如果一件事情不可能永遠(yuǎn)持續(xù)下去，那它終將停止。

歷史上，很多國(guó)家就是因?yàn)樨?cái)政赤字問(wèn)題才這么毀掉的，現(xiàn)在我們還有回旋余地，但必須盡快解決這個(gè)問(wèn)題。等不起太久了。

馬斯克的DOGE，就是這么一個(gè)嘗試。

最后，巴菲特勸誡年輕的投資者們，伯克希爾的成功源于優(yōu)秀的企業(yè)文化，源于由沃倫、查理和所有管理團(tuán)隊(duì)共同定義的價(jià)值觀，例如在投資和運(yùn)營(yíng)時(shí)，我們非常在于公司與個(gè)人的聲譽(yù)，我們會(huì)保持一張“堅(jiān)固的”資產(chǎn)負(fù)債表…

最重要的是，我們?cè)诠蓹?quán)投資時(shí)，不把它視為一張獲取持續(xù)收益的憑證，而是把它看作一項(xiàng)戰(zhàn)略資產(chǎn)，在估值合理、風(fēng)險(xiǎn)匹配的前提下，我們買(mǎi)入一家公司的股份時(shí)，把它當(dāng)作一項(xiàng)公司的所有權(quán)看待。

雖然，我們只是公司的股東之一，但我們真正擁有這家公司一部分的現(xiàn)金流、一部分的資產(chǎn)負(fù)債表。這樣，我們就擁有一組非常出色的運(yùn)營(yíng)公司，它們帶來(lái)了可觀的現(xiàn)金流——這是沃倫和團(tuán)隊(duì)過(guò)去60年來(lái)進(jìn)行資本配置的哲學(xué)，也是伯克希爾未來(lái)長(zhǎng)期成功的關(guān)鍵所在。

——（全文完）——

寫(xiě)在后面的話：

1，吃瓜完畢，假期完畢，讓我們開(kāi)始扯點(diǎn)正經(jīng)的內(nèi)容吧。

2，巴菲特的報(bào)告，建議大家認(rèn)真學(xué)習(xí)領(lǐng)會(huì)，尤其是對(duì)高凈值人士而言，里面金句不斷，而且不是空洞的說(shuō)教，而是追著你喂飯的建議與布道。時(shí)學(xué)時(shí)新吶朋友們！

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4th May 2025

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