不到3個月前的3月19日，我寫了一篇文章：

港股，夢回2020？

那篇文章中，我使用一個很簡單的指標——AH股溢價指數(shù)，認為3月18日的AH股溢價指數(shù)收盤已經(jīng)低至128點，港股短期可能已經(jīng)漲到了盡頭。

沒想到的是，我這烏鴉嘴，當時竟然一下子給說中了。

就在3月19日當天，恒生指數(shù)竟然創(chuàng)出2022年3月份迄今為止的3年最高點24874點；也同樣在那一天里，恒生中國企業(yè)指數(shù)，創(chuàng)出2021年底以來3年半的新高9211點。無論是恒生指數(shù)還是國企指數(shù)，兩者到現(xiàn)在都還沒有超越當天的那個高位。

香港恒生滬深港通 AH 股溢價指數(shù)（HSAHP），反映的是同時在中國A 股和香港H 股上市的中國公司（A+H股公司）所發(fā)?的 A 股及 H 股間的整體價差，該數(shù)字以100 為基準：

< 100 → A 股整體相對 H 股出現(xiàn)折價；

= 100 → A 股整體與 H 股價格相等；

> 100 → A 股整體相對 H 股存在溢價。

自從出現(xiàn)大量A+H股上市公司以來，AH股的溢價率在過去近20年、特別是2020年疫情以來，一直都是判斷港股市場情緒的一個重要指標。

過去5年間，AH溢價指數(shù)一直位于125-160之間（意味著A股股票比港股貴25%到60%），但每一次AH溢價指數(shù)低于135的尖頂?shù)忘c（下圖右軸為逆序），就是港股相當一段時間內(nèi)的高點；而每一次AH溢價指數(shù)的尖頂高點，則是港股相當長一段時間內(nèi)的低點。

現(xiàn)在，我有必要再公布一下，這個AH溢價指數(shù)又一次創(chuàng)出2020年以來的新低了——

127.9，比3月18日收盤的指數(shù)還要低。

沒錯，也不必懷疑，這個數(shù)字就是最近5年來的最低點。

僅僅這一個數(shù)據(jù)顯示當前的港股處于高位倒也罷了，關鍵有一些估值指標也顯示，當前的港股價位已經(jīng)到了一個高處不勝寒的境地。

比方說，我們查看恒生指數(shù)最近3年來的PE-TTM估值，很明顯可以看到其處于最近3年來的絕對高位，甚至已經(jīng)超越3月18-19日的估值。

比方說，我們查看恒生中國企業(yè)指數(shù)最近3年來的PE-TTM估值，很明顯可以看到其處于最近3年來的絕對高位，甚至已經(jīng)超越3月18-19日的估值。

雖然說，我們判斷港股整體而言當前明顯高估，市場情緒也處于極高位。但是，如果我們換個角度，查看2025年以來港股大漲的股票都是哪些板塊，很可能又釋懷不少……

比方說，我們來看代表科技股的恒生科技指數(shù)。

看起來，股票指數(shù)的確經(jīng)歷了大漲，但是你看一下整體的估值呢？其實還處于相對低位。

為啥呢？

因為這些科技股去年的盈利增加了，哪怕今年以來股價漲了很多，但估值卻基本沒變！

再來看一個更典型的，恒生創(chuàng)新藥指數(shù)。

該指數(shù)自2025年4月初以來，可謂是漲勢如虹——貿(mào)易戰(zhàn)剛開打的4月7號，當時點位還是1780，短短2個月時間，現(xiàn)在的點位已經(jīng)達到了2742，足足漲了60%。

但是呢，你查看創(chuàng)新藥指數(shù)的估值，發(fā)現(xiàn)不僅沒漲，反而顯示了趴在低位的特征，這又是為什么呢？

就是因為這些開發(fā)創(chuàng)新藥的藥企，在過去2年里開發(fā)了不少創(chuàng)新藥，他們通過將其研發(fā)的創(chuàng)新藥物全球開發(fā)權或商業(yè)化權授權給其他海外企業(yè)，從而獲得收入，這就是所謂的商務拓展（BD）收入。

過去很多年里，中國的創(chuàng)新藥厚積薄發(fā)，近兩年才開始開花結果，BD交易的數(shù)量和金額均顯著增長，驅動著中國創(chuàng)新藥企業(yè)的現(xiàn)金流突飛猛進，所以你說說看，這股票該不該漲？

在2025年3月份創(chuàng)新藥藥企的2024年年報出來之前，創(chuàng)新藥指數(shù)的整體PE-TTM估值，高達50倍以上，2024年財報公布和2025年財報預期公布以后，創(chuàng)新藥指數(shù)這倆月暴漲，暴漲了60%之后，創(chuàng)新藥指數(shù)的PE-TTM估值，反而降到了現(xiàn)在的29倍，這幾乎算是歷史低位……

這不就是妥妥的“”戴維斯雙擊”么？

港股創(chuàng)新藥迎來了結構性的機會，但并非說每一家上市的創(chuàng)新藥企業(yè)都值得購買，如果你不懂這些藥企真真假假，買到某個冒牌創(chuàng)新藥股暴雷，也完全有可能。

其實，不管在香港上市生物醫(yī)藥股或是在科創(chuàng)板上市的生物醫(yī)藥股，已經(jīng)有人把那些值得投資的創(chuàng)新藥公司做成了一個開放式基金集合，典型的就是恒生醫(yī)藥ETF（159892）、科創(chuàng)醫(yī)藥ETF基金（588130），如果你想要參與到創(chuàng)新藥的牛市中來，最方便的思路，就是直接購買這些創(chuàng)新藥的ETF基金。

如果你相信，這些創(chuàng)新藥企業(yè)估值依然處于低位，可以直接查詢和購買這些ETF；

如果你相信，當前港股高估，認為這些創(chuàng)新藥企業(yè)有可能會調(diào)整，也可以等到港股調(diào)整后再買入（當然，港股最近到底會不會下跌，誰也不能保證）。

最后，我們再簡單的介紹一下港股創(chuàng)新藥的歷史。

2019年~2021年，創(chuàng)新藥曾經(jīng)是港股最風光的板塊，當時國家放開注冊制、允許未盈利公司上市（俗稱“18A”），一時間大量生物科技公司登陸港交所，融資、估值、炒作，熱度爆棚。

但從2021年下半年起，創(chuàng)新藥板塊急轉直下，主要原因呢，還是估值太貴、盈利太差，講故事的多，真賺錢的少，全靠市夢率，再加上在美聯(lián)儲加息的前提下，國際資本撤退，流動性枯竭，板塊大跌。

就這樣，創(chuàng)新藥板塊這一跌，就一路跌到了2024年9月初。

經(jīng)歷了3年多寒冬的擠壓之后，港股的醫(yī)藥股市場出現(xiàn)了不少踏實做事的醫(yī)藥公司，一方面能夠給到投資者4%+股息率（要知道，當時的中國國債收益率還不到2%），其估值也只有20倍左右，還能有足夠的成長空間，成為了當時港股與A股價值洼地中的黃金。

于是，2024年9.24之后的A股暴動中，這些創(chuàng)新藥企業(yè)股價暴漲，但隨后又逐漸跌了下來，在1月中旬以科技股為主的中概股暴漲中，創(chuàng)新藥也跟隨有了一波大漲，但隨后就又被關稅戰(zhàn)給打了下來，然后，就是過去2個月的暴漲。

相比3-4年前，創(chuàng)新藥的環(huán)境還是發(fā)生了一些變化。

首先是國家政策仍然在力挺創(chuàng)新藥，審批更快，鼓勵“出?！保膭顕a(chǎn)替代進口藥。而最重要的是，國際市場開始認可中國的生物醫(yī)藥公司，越來越多的中國藥企把產(chǎn)品賣到歐美，還簽下了大額的授權協(xié)議，管線產(chǎn)品商業(yè)化穩(wěn)步推進。

另一方面，不少創(chuàng)新藥公司真開始賺錢了，比如信達生物、百濟神州，雖然經(jīng)歷了大漲，但創(chuàng)新藥企業(yè)整體的絕對價格，還沒有回到2023年初的水位（參照前面的圖表），而且，因為盈利大增，個別創(chuàng)新藥公司的估值，更是回到了2018年股災的時候……

這個過程，有點像中國的制造業(yè)技術進步，都是一步步從混亂中摸索著前進。到了現(xiàn)在，已經(jīng)不再是之前那個只講故事、不看業(yè)績的泡沫階段了。