時(shí)隔兩年，科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)重新啟動(dòng)。今年6月18日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于在科創(chuàng)板設(shè)置科創(chuàng)成長(zhǎng)層 增強(qiáng)制度包容性適應(yīng)性的意見(jiàn)》，宣布重啟未盈利企業(yè)適用科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)上市。

根據(jù)新規(guī)，第五套標(biāo)準(zhǔn)不僅從科創(chuàng)板擴(kuò)展至創(chuàng)業(yè)板，而且適用范圍也從生物醫(yī)藥領(lǐng)域拓展至人工智能、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟(jì)等更多前沿科技領(lǐng)域。

第五套標(biāo)準(zhǔn)重啟后，科創(chuàng)板首家未盈利企業(yè)禾元生物于7月1日成功過(guò)會(huì)。創(chuàng)業(yè)板也迎來(lái)了首個(gè)未盈利“考生”。6月27日，大普微首發(fā)上市申請(qǐng)獲受理，成為創(chuàng)業(yè)板首家獲受理的未盈利企業(yè)。

兩家企業(yè)目前都處于深度虧損之中。禾元生物2022年-2024年的營(yíng)業(yè)收入為1339.97萬(wàn)元、2426.41萬(wàn)元、2521.61萬(wàn)元，歸屬于母公司股東凈利潤(rùn)分別為-14357.63萬(wàn)元、-18696.29萬(wàn)元、-15136.81萬(wàn)元。

大普微2022年-2024年的營(yíng)業(yè)收入5.57億元、5.19億元和9.62億元，凈利潤(rùn)分別為-5.34億元、-6.17億元和-1.91億元。

除了禾元生物和大普微外，目前還有數(shù)十家未盈利企業(yè)在排隊(duì)上會(huì)，其中上海恒潤(rùn)達(dá)生生物科技股份有限公司和廣州必貝特醫(yī)藥股份有限公司兩家公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為“0”，幾乎屬于是“PPT融資”。

而在此之前，已有20家未盈利企業(yè)通過(guò)第五套標(biāo)準(zhǔn)登上資本市場(chǎng)，主要以生物醫(yī)藥企業(yè)為主。包括君實(shí)生物、迪哲醫(yī)藥、榮昌生物、神州細(xì)胞、智翔金泰等；另有百濟(jì)神州、百利天恒、諾誠(chéng)健華3家上市時(shí)未盈利的創(chuàng)新藥企業(yè)采用紅籌企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)等登陸科創(chuàng)板。

從運(yùn)行結(jié)果來(lái)看，第五套標(biāo)準(zhǔn)確實(shí)為國(guó)家科技創(chuàng)新提供了有效的支持。據(jù)初步統(tǒng)計(jì)，2018年至2025年第一季度，科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)企業(yè)已向市場(chǎng)推出17款1類新藥，合計(jì)約占同期國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新藥獲批總數(shù)的12%。

這也表明，允許未盈利企業(yè)上市具有可行性。但是隨著第五套標(biāo)準(zhǔn)擴(kuò)面，未來(lái)是否存在“搭便車”行為，值得警惕。

自2020年第五套標(biāo)準(zhǔn)出臺(tái)后，大量高風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)的入場(chǎng)，造成上市公司整體質(zhì)量大幅下滑，嚴(yán)重打擊了投資者信心，市場(chǎng)出現(xiàn)了非理性暴跌。導(dǎo)致第五套標(biāo)準(zhǔn)在2022年后一度暫停。在過(guò)去兩年，監(jiān)管部門不斷“打補(bǔ)丁”，極大完善了制度規(guī)則。

然而，針對(duì)未盈利企業(yè)上市，法規(guī)依然留下了巨大的套利空間。

通過(guò)第五套標(biāo)準(zhǔn)上市的企業(yè)基本上屬于高科技企業(yè)，但由于公司尚未實(shí)現(xiàn)盈利，尤其是0收入的公司，其科技技術(shù)并未得到市場(chǎng)驗(yàn)證。

由于高新技術(shù)理解起來(lái)非常困難，普通投資者甚至是發(fā)審委都不一定能夠理解其背后的技術(shù)邏輯。比如，禾元生物的“稻米造血”，若非行業(yè)內(nèi)技術(shù)專家，恐怕很難真正理解這到底是技術(shù)神話還是騙局。

這樣一來(lái)，這些所謂的高科技企業(yè)完全可以通過(guò)捏造出虛空的技術(shù)神話，在市場(chǎng)上融資，最后宣告技術(shù)破產(chǎn)，以合理合法的方式實(shí)現(xiàn)詐騙。

所以在技術(shù)尚未得到驗(yàn)證之前，未盈利的上市企業(yè)應(yīng)該受到更為嚴(yán)格的管控和限制，包括大股東減持、高管薪酬、關(guān)聯(lián)交易、投資并購(gòu)等等。

去年5月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了減持新規(guī)，對(duì)技術(shù)性離婚減持，轉(zhuǎn)融通減持等做了嚴(yán)格限制，但對(duì)未盈利企業(yè)減持并沒(méi)有做出明確規(guī)定。2019年1月，上海證券交易所關(guān)于設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制配套業(yè)務(wù)規(guī)則中曾提及“對(duì)于上市時(shí)尚未盈利的公司，控股股東、董監(jiān)高人員及核心技術(shù)人員在公司實(shí)現(xiàn)盈利前不得減持首發(fā)前股份，但公司上市屆滿5年的，不再受此限制?！?/p>

由此來(lái)看，只要未盈利企業(yè)上市屆滿5年，大股東就可以減持，這樣的規(guī)則恐怕很難形成有效的約束力。

可以看到的是，目前通過(guò)第五套標(biāo)準(zhǔn)上市的企業(yè)中，有的上市已經(jīng)接近五年了但依舊沒(méi)有扭虧。

比如，君實(shí)生物自2020年7月上市以來(lái)已經(jīng)上市屆滿5年，但公司依然處于巨虧之中。而根據(jù)減持規(guī)則，大股東完全可以套現(xiàn)走人了。

所以，對(duì)于通過(guò)第五套標(biāo)準(zhǔn)上市的企業(yè)，只要公司未能扭虧，大股東實(shí)控人均不應(yīng)減持，而且公司應(yīng)當(dāng)證明其技術(shù)已經(jīng)得到市場(chǎng)驗(yàn)證，扣非凈利潤(rùn)要連續(xù)3年以上為正，方才可以減持。

實(shí)際上，大股東、實(shí)控人、董監(jiān)高等核心成員若真心想要套現(xiàn)，并不一定非要通過(guò)減持來(lái)實(shí)現(xiàn)。

公司還可以通過(guò)發(fā)放巨額薪酬、股權(quán)激勵(lì)等方式進(jìn)行套現(xiàn)，要知道高科技企業(yè)里面，高管年薪上千萬(wàn)甚至上億的也并不少見(jiàn)，連續(xù)發(fā)上幾年就可以掏空募投資金以研發(fā)費(fèi)用的形式轉(zhuǎn)移到其腰包。

此外，公司還可以進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易，收購(gòu)大股東或者實(shí)控人所持有企業(yè)登方式進(jìn)行套現(xiàn)。所以，大股東實(shí)控人套現(xiàn)方式可以是五花八門，這些漏洞如何堵住依然十分具有考驗(yàn)性。