在這里·讀懂儲(chǔ)能

作為收入最快破1億美元的戶儲(chǔ)“黑馬”，

其爆發(fā)式高增長(zhǎng)的背后，

是“燒錢換市場(chǎng)”的互聯(lián)網(wǎng)式激進(jìn)策略，

以及融資輸血“依賴癥”。

?圖源｜思格新能源

文｜王璟 編輯｜楊倩

來(lái)源｜儲(chǔ)能嚴(yán)究院

2025年夏，上海臨港。

銀白色的SigenStor一體機(jī)在智能工廠的流水線上高速運(yùn)轉(zhuǎn)，即將發(fā)往歐洲、澳洲乃至非洲的家庭。

這臺(tái)光儲(chǔ)“五合一”設(shè)備，是思格新能源的王牌產(chǎn)品，也是其沖擊港交所的核心籌碼。

如今，這家成立僅三年的初創(chuàng)公司正沖刺港交所聆訊的最后關(guān)口。

然而，市場(chǎng)的期待中夾雜著不安。4月18日，思格新能源遞表不到2個(gè)月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)國(guó)際司便以一紙問(wèn)詢函，將這家成立不足三年、估值44億元、毛利率高達(dá)44.2%、年收入最快破1億美元的“儲(chǔ)能新貴”推上風(fēng)口浪尖。

這背后不僅是華為老將許映童的創(chuàng)業(yè)豪賭，更是一場(chǎng)資本催熟術(shù)與產(chǎn)業(yè)現(xiàn)實(shí)之間的博弈。

01

華為基因催生儲(chǔ)能“黑馬”

成立僅三年，年收入從0飆至近十億，毛利率一度超越蘋果，締造這一“神話”的，是年過(guò)五旬的許映童——一位新能源圈的傳奇人物，也是思格最耀眼的標(biāo)簽。

1999年，許映童加入華為，從無(wú)線通信起步，后轉(zhuǎn)戰(zhàn)智能光伏，出任華為智能光伏業(yè)務(wù)總裁。短短四年，便帶領(lǐng)華為光伏逆變器業(yè)務(wù)于2015年登頂全球出貨量第一。2020年，他再度轉(zhuǎn)身，執(zhí)掌華為昇騰計(jì)算業(yè)務(wù)，主導(dǎo)構(gòu)建國(guó)產(chǎn)AI算力生態(tài)，推動(dòng)昇騰在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)確立絕對(duì)主導(dǎo)地位。到2025年，昇騰市場(chǎng)份額已達(dá)38%，成為國(guó)產(chǎn)算力替代的核心引擎。

許映童的職業(yè)能力植根于華為獨(dú)特的“軟件基因”。早在2007年他便撰文指出，華為雖屬通信企業(yè)，但研發(fā)主力實(shí)為軟件人才，戰(zhàn)略始終聚焦軟件產(chǎn)業(yè)邏輯。在華為深耕光儲(chǔ)與算力長(zhǎng)達(dá)23年，許映童兼具行業(yè)洞察力與AI技術(shù)融合能力，形成跨界競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

2022年5月，這位被業(yè)內(nèi)稱為「逆變器七連冠締造者」的華為老兵，在48歲之際投身創(chuàng)業(yè)。他并未選擇熟悉的光伏領(lǐng)域，而是瞄準(zhǔn)了儲(chǔ)能終端，押注戶用光儲(chǔ)充一體化的綜合能源解決方案。

彼時(shí)，他的離職創(chuàng)業(yè)吸附了約十余名華為舊部加盟：

40歲的執(zhí)行董事兼總裁張先淼，負(fù)責(zé)產(chǎn)品研發(fā)、規(guī)劃及供應(yīng)鏈管理，擁有逾17年光儲(chǔ)經(jīng)驗(yàn)，在華為任職超過(guò)11年，期間獲取10余項(xiàng)專利；監(jiān)事會(huì)主席、軟件部負(fù)責(zé)人劉秦維；以及營(yíng)銷總經(jīng)理喬凌子，解決方案銷售總經(jīng)理張嘉偉，全球品牌總監(jiān)楊順霞……

這支“華為系”高管團(tuán)隊(duì)，為思格注入了強(qiáng)大的技術(shù)基因與全球資源網(wǎng)絡(luò)。

資本的熱捧甚至領(lǐng)先于產(chǎn)品落地。成立僅2個(gè)月，SigenStor尚未量產(chǎn)，頂級(jí)投行高瓴資本、華登國(guó)際已在A1輪爭(zhēng)相入場(chǎng)，并在A2輪追加投資，合計(jì)投資2.8億元。

成立僅20個(gè)月，思格便完成6輪融資，累計(jì)融資逾7億元，估值由種子輪的2.2億飛升至44億，實(shí)現(xiàn)近20倍增長(zhǎng)。上海煜菘、捷澧科技、安達(dá)曼國(guó)際、上海域載、云暉資本、鐘鼎資本、廈門小雨清風(fēng)基金、余杭國(guó)投集團(tuán)、國(guó)核投資、天堂硅谷等多家機(jī)構(gòu)相繼入局。

資本的信任源于華為軍團(tuán)的歷史戰(zhàn)績(jī)：從通訊到光伏逆變器，再到儲(chǔ)能，華為系創(chuàng)業(yè)者屢屢實(shí)現(xiàn)技術(shù)突圍與市場(chǎng)顛覆。

引入融資的同時(shí)，思格構(gòu)建了高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)。

許映童及其配偶楊婷作為一致行動(dòng)人，鎖定49.28%股份，為單一最大表決權(quán)團(tuán)。2023年5月，許映童還成為通威股份（600438.SH）獨(dú)董。同年其在思格領(lǐng)取年薪6942.6萬(wàn)元，張先淼為2537.3萬(wàn)元，但現(xiàn)金部分分別僅為160萬(wàn)元、140萬(wàn)元，其余為股權(quán)支付。而當(dāng)年思格虧損超3.7億元。

至上市前夕，“二把手”張先淼持股11.18%。高瓴資本、華登國(guó)際分別持股14.89%、8.18%，成為前兩大機(jī)構(gòu)股東。華登國(guó)際合伙人王林更憑借深厚的半導(dǎo)體及高科技投資背景加入董事會(huì)。

許映童的“殺手锏”是一款名為SigenStor的五合一光儲(chǔ)充一體機(jī)。它將傳統(tǒng)戶儲(chǔ)系統(tǒng)中分散的光伏逆變器、儲(chǔ)能變流器（PCS）、電池組、直流充電模塊、能源管理系統(tǒng)(EMS)等五大部件高度集成，配備280Ah電芯，用戶只需像搭積木般堆疊模塊，配合內(nèi)置GPT-4o助手的App指引，15分鐘即可完成傳統(tǒng)電工耗時(shí)一天的工作。

這一極簡(jiǎn)設(shè)計(jì)直擊行業(yè)痛點(diǎn)：歐洲安裝人工成本高達(dá)80歐元/小時(shí)，澳洲偏遠(yuǎn)地區(qū)電工稀缺。類“蘋果式”產(chǎn)品哲學(xué)——聚焦核心爆款、極致用戶體驗(yàn)、重視軟件生態(tài)，成為思格快速破局的關(guān)鍵。

2024年前三季度，這款爆品貢獻(xiàn)了思格90%營(yíng)收，全球出貨量達(dá)220MWh，較2023年同期的1.27MWh激增超172倍。區(qū)域市場(chǎng)中，歐洲銷量從2023年的12MWh猛增至2024年前三季度的127MWh。

弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，憑借該爆款產(chǎn)品，思格已占據(jù)全球可堆疊光儲(chǔ)一體機(jī)市場(chǎng)24.3%的份額，位列第一。

其閃電戰(zhàn)式的渠道擴(kuò)張策略則滲透了更深的華為基因。

2025年第二季度，借助澳洲政府23億澳元補(bǔ)貼“東風(fēng)”，思格推出“安裝8MWh送80萬(wàn)積分”的激進(jìn)補(bǔ)貼激勵(lì)，市占率從17%飆至5月的31.4%，連續(xù)3個(gè)月登頂澳洲第一。

如今，5600家安裝商、99家分銷商如毛細(xì)血管般覆蓋英國(guó)、愛(ài)爾蘭、瑞典、南非、澳大利亞及美國(guó)等60國(guó)?！傲Τ鲆豢住钡娘柡凸簦侨A為征戰(zhàn)全球的經(jīng)典戰(zhàn)術(shù)復(fù)刻。

02

“蘋果神話”的裂縫

然而，任何關(guān)于“顛覆”與“第一”的敘事，都需置于更廣闊的產(chǎn)業(yè)圖景中審視。

思格的“全球第一”，僅限于“可堆疊分布式光儲(chǔ)一體機(jī)”這一細(xì)分賽道。盡管該賽道增速驚人，預(yù)計(jì)2024-2029年CAGR達(dá)87.8%，2024年出貨量1.5GWh，但其整體規(guī)模尚不足戶儲(chǔ)/工商儲(chǔ)市場(chǎng)的10%，更不到大儲(chǔ)市場(chǎng)的1%。

這意味著，思格的統(tǒng)治力是建立在一條狹窄的賽道之上。

據(jù)InfoLink統(tǒng)計(jì)，2025年上半年全球戶用儲(chǔ)能市場(chǎng)Top 5廠商為：特斯拉、華為、比亞迪、派能科技、陽(yáng)光電源，CR5市占率達(dá)47.7%，競(jìng)爭(zhēng)已趨白熱化。華為位列第二，出貨量達(dá)1.5GWh級(jí)別，約為思格的三倍；而思格排名第七，處于0.5GWh的第三梯隊(duì)。

當(dāng)華為、特斯拉、寧德時(shí)代、陽(yáng)光電源等巨頭憑借全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)切入時(shí)，思格所依賴的“先發(fā)優(yōu)勢(shì)”與“設(shè)計(jì)美學(xué)”，能否抵御成本、技術(shù)與渠道的全面沖擊，仍是未知數(shù)。

這種不確定性也體現(xiàn)在思格的財(cái)務(wù)報(bào)表中。

其高達(dá)44.2%的毛利率逆勢(shì)攀升，被譽(yù)為“比賣iPhone還賺錢”。尤為引人注目的是，這一成績(jī)竟是在SigenStor價(jià)格持續(xù)下行的背景下實(shí)現(xiàn)的——2024年前三季度，其單價(jià)從3.17元/Wh降至2.88元/Wh，跌幅超過(guò)9%。

究其原因，或許得益于歐洲高溢價(jià)市場(chǎng)占比達(dá)65.1%，以及2023-2024年原材料成本下行的紅利。2022年碳酸鋰價(jià)格高企時(shí)，傳統(tǒng)廠商背負(fù)高昂庫(kù)存壓力，而作為新玩家的思格輕裝上陣，直接享受了成本下降帶來(lái)的利潤(rùn)空間。

然而，當(dāng)原材料價(jià)格回升，或行業(yè)內(nèi)卷加劇時(shí)，這一高毛利模式的可持續(xù)性將面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。

招股書揭示，盡管2024年前三季度毛利率達(dá)44.2%，但研發(fā)與銷售費(fèi)用率合計(jì)已達(dá)43%，利潤(rùn)空間幾被吞噬，同期凈虧損5340萬(wàn)元，三年累計(jì)虧損超5億元。

思格“高毛利、低凈利”的核心癥結(jié)或在于經(jīng)營(yíng)效率失衡：

經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流持續(xù)失血，累計(jì)凈流出高達(dá)6.06億元。2024年前三季度，資產(chǎn)負(fù)債率升至64.2%，帳面現(xiàn)金僅2.94億元，卻背負(fù)3.57億元即期銀行貸款。

存貨更飆升至4.24億元，較2023年的1.9億元近乎翻倍，應(yīng)收賬款占營(yíng)收比例達(dá)23%。

銷售費(fèi)用的激增尤為刺眼——2024年銷售費(fèi)用占營(yíng)收比例高達(dá)15%，遠(yuǎn)超同行，固德威、錦浪科技、德業(yè)股份分別為7.89%、6.57%、2.78%。

綜上，思格爆發(fā)式高增長(zhǎng)的背后，是“燒錢換市場(chǎng)”的互聯(lián)網(wǎng)式激進(jìn)策略，高度依賴外部融資維持運(yùn)營(yíng)。

盡管如此，許映童仍然懷揣不小的技術(shù)野心，研發(fā)投入三年超5億，GPT-4o賦能能源管理、五層電池防爆設(shè)計(jì)、V2X雙向充電等創(chuàng)新陸續(xù)落地，嘗試差異化破局。

在工商儲(chǔ)賽道，其新品SigenStack試圖延續(xù)爆款邏輯：體積比傳統(tǒng)方案小36%，故障模塊兩小時(shí)可更換。2025年慕尼黑展會(huì)上，1.2GWh訂單紛至沓來(lái)，似乎預(yù)示著第二增長(zhǎng)曲線的到來(lái)。

但若IPO受阻或回款不暢，資金鏈斷裂風(fēng)險(xiǎn)將陡增。思格“閃電戰(zhàn)”式的全球擴(kuò)張雖快速建立品牌與渠道，卻也將公司置于對(duì)資本的高度依賴之中。

而“老東家”華為仍是行業(yè)難以逾越的巨人。

其儲(chǔ)能業(yè)務(wù)布局已有15年之久，隸屬于華為數(shù)字能源公司，聚焦智能組串式構(gòu)網(wǎng)型儲(chǔ)能技術(shù)，覆蓋戶用、工商業(yè)、大型儲(chǔ)能電站及離網(wǎng)等全場(chǎng)景。依托沙特紅海新城（1.3GWh）、丹麥Everspring（132MWh）等國(guó)際項(xiàng)目，業(yè)務(wù)遍及歐洲、東南亞、中東60余國(guó)。

華為的儲(chǔ)能業(yè)務(wù)正蓄勢(shì)待發(fā)，在2024年全球儲(chǔ)能市場(chǎng)整體承壓之際，成為Top 10廠商中為數(shù)不多實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)的企業(yè)，以6%的市占率位列全球儲(chǔ)能系統(tǒng)出貨量第五。展望2025年，華為數(shù)字能源業(yè)務(wù)有望邁上千億營(yíng)收臺(tái)階。

業(yè)務(wù)體量為思格的100倍，全球渠道網(wǎng)點(diǎn)約為思格10倍，這位“舊主”若下場(chǎng)發(fā)起突襲，思格44%的毛利神話能否持續(xù)？

03

四柄“達(dá)摩克利斯之劍”

當(dāng)8月21日港交所的上市聆訊大限將至之時(shí)，證監(jiān)會(huì)的四連問(wèn)詢?nèi)缤瑧翼斨畡?，直擊思格資本故事中最脆弱的環(huán)節(jié)：

來(lái)源：證監(jiān)會(huì)國(guó)際司

?股權(quán)代持疑云：招股書披露，從思格成立直到2023年10月，許映童持有的75%股權(quán)長(zhǎng)期通過(guò)岳母及配偶楊婷代持，核心技術(shù)骨干張先淼亦有類似代持安排。雖然相關(guān)股權(quán)已“還原”，但這一“隱身式創(chuàng)業(yè)”已經(jīng)引起監(jiān)管關(guān)注，要求其披露完整代持鏈條，并核查是否涉及華為競(jìng)業(yè)禁止協(xié)議。

招股書還稱，許映童自思格注冊(cè)成立以來(lái)便擔(dān)任CEO，但工商資料顯示，直到2023年12月8日，許映童才首次現(xiàn)身公司高管名單，取代楊婷成為董事；4天后（12月12日），許映童接替曹克玲成為法定代表人，正式從幕后走向臺(tái)前。

?技術(shù)來(lái)源迷霧：證監(jiān)會(huì)質(zhì)疑公司成立兩年即成“全球第一”的真實(shí)性，實(shí)際控制人是否在公司成立前開(kāi)展相關(guān)業(yè)務(wù)，是否存在重大糾紛？即要求說(shuō)明是否存在技術(shù)轉(zhuǎn)移、客戶接續(xù)等潛在糾紛。

思格五合一架構(gòu)與華為技術(shù)高度同源，專利僅數(shù)百項(xiàng)，華為雖未訴訟，但手握超萬(wàn)項(xiàng)光儲(chǔ)專利，若發(fā)起價(jià)格戰(zhàn)或?qū)＠褤?，思格護(hù)城河或?qū)⑼呓狻?/p>

?數(shù)據(jù)安全雷區(qū)：其能源管理移動(dòng) APP mySigen 2023年11月上架，收集60國(guó)用戶用電數(shù)據(jù)，監(jiān)管要求披露是否存在向第三方提供信息的情形，以及上市前后個(gè)人信息保護(hù)和數(shù)據(jù)安全的安排或措施，或擔(dān)憂海外上市引發(fā)敏感信息跨境風(fēng)險(xiǎn)。

?股權(quán)質(zhì)押及凍結(jié)風(fēng)險(xiǎn)：全流通股東股權(quán)是否存在權(quán)利瑕疵，尚未明確披露。

截至8月20日，思格仍未公開(kāi)回應(yīng)。

據(jù)招股書披露，募資用途方面，思格主要計(jì)劃用于擴(kuò)大光伏儲(chǔ)能及充電技術(shù)研發(fā)團(tuán)隊(duì)，2025-2028年每年新增100-200名研發(fā)人員；擴(kuò)充全球銷售服務(wù)團(tuán)隊(duì)，未來(lái)三年每年增聘約100人；建設(shè)江蘇南通新生產(chǎn)基地；開(kāi)發(fā)及迭代下一代AI工商業(yè)光儲(chǔ)充系統(tǒng)解決方案，涵蓋逆變器、BMS、架構(gòu)、思格云平臺(tái)及AI算法等。

但現(xiàn)實(shí)是，現(xiàn)有產(chǎn)能尚未充分利用：截至2024年三季度，逆變器年產(chǎn)能9萬(wàn)個(gè)，儲(chǔ)能電池年產(chǎn)能1.8GWh，利用率分別為73.6%、88.3%，而新規(guī)劃產(chǎn)能將分別達(dá)19萬(wàn)個(gè)和1.4GWh。在產(chǎn)能未飽和的情況下募資擴(kuò)產(chǎn)，難逃“過(guò)度融資”之嫌。

思格新能源的崛起，是華為系創(chuàng)業(yè)基因與儲(chǔ)能賽道紅利共振的產(chǎn)物，其「爆款邏輯+閃電擴(kuò)張」的打法精準(zhǔn)切中市場(chǎng)痛點(diǎn)，短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)了估值與規(guī)模的飛躍。

但「全球第一」的細(xì)分標(biāo)簽與「高毛利」的周期紅利，實(shí)則暗藏三重風(fēng)險(xiǎn)：狹窄賽道難以支撐長(zhǎng)期增長(zhǎng)，資本依賴模式在IPO受阻后或?qū)⒚媾R現(xiàn)金流緊張危機(jī)，而股權(quán)代持、技術(shù)同源性、數(shù)據(jù)安全等問(wèn)題若無(wú)法妥善回應(yīng)，可能直接阻斷上市之路。

殘酷的現(xiàn)實(shí)是：當(dāng)歐美戶儲(chǔ)市場(chǎng)漸趨飽和，思格尚未證明能在卷成紅海的工商儲(chǔ)賽道復(fù)制成功，僅在近期以一場(chǎng)火燒實(shí)驗(yàn)奪人眼球，而艾羅能源、德業(yè)股份等對(duì)手已搶先布局。

許映童的創(chuàng)業(yè)突圍，本質(zhì)上是一場(chǎng)與時(shí)間的賽跑。這家「光速成長(zhǎng)」的企業(yè)，會(huì)成為儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)的“破局者”嗎？

儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)的終局較量，此刻，或許才剛剛開(kāi)始。

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