作者 |解夏

編輯 |蔣波

華夏能源網(wǎng)&零碳資本論（公眾號(hào)zbl3060）獲悉，9月11日，中電建新能源集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“電建新能”）上交所主板IPO申請(qǐng)獲受理。保薦機(jī)構(gòu)為中金公司，審計(jì)機(jī)構(gòu)為信永中和，律師事務(wù)所為嘉源。

電建新能是中國(guó)電建（SH:601669）控股子公司，本次發(fā)行前，后者持有其79.975%的股份；實(shí)控人為電建集團(tuán)，合計(jì)持有電建新能80%股份。

作為中國(guó)電建新能源業(yè)務(wù)平臺(tái)，電建新能主要業(yè)務(wù)為風(fēng)力、太陽(yáng)能發(fā)電項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、投資、運(yùn)營(yíng)和管理等，主要資產(chǎn)遍布國(guó)內(nèi)28個(gè)省（自治區(qū)、直轄市）。另外，

電建新能本次IPO還擬募集資金90億元，也主要用新能源項(xiàng)目的投建。

從水電到風(fēng)光，電建新能的前身今生

電建新能成立于2004年，由中國(guó)水利水電建設(shè)集團(tuán)（電建集團(tuán)前身）聯(lián)合5家水電工程局共同出資設(shè)立，主要做水電相關(guān)業(yè)務(wù)。

電建新能成立至今，幾次更名，成立之初名稱為中國(guó)水利水電建設(shè)集團(tuán)投資公司，2007年更名為中國(guó)水電建設(shè)集團(tuán)新能源開(kāi)發(fā)有限責(zé)任公司，2022年更名為中電建新能源集團(tuán)有限公司，2023年1月，改為現(xiàn)名。

電建新能更名的歷史就是公司業(yè)務(wù)發(fā)展史。在2027年前后，

隨著新能源賽道逐漸升溫，公司逐漸將業(yè)務(wù)觸角延伸到風(fēng)電、光伏領(lǐng)域。但當(dāng)時(shí)電建集團(tuán)內(nèi)部的風(fēng)光資產(chǎn)分散在各個(gè)下屬單位，不僅存在內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)，優(yōu)質(zhì)資源也難以集中發(fā)力，成了制約發(fā)展的“絆腳石”。

2021年，電建新能通過(guò)增發(fā)注冊(cè)資本的方式，收購(gòu)了水電顧問(wèn)和41家新能源項(xiàng)目公司的控制權(quán)，將分散在集團(tuán)各個(gè)下屬單位的風(fēng)光電資產(chǎn)進(jìn)行“收攏”，既避免了同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的問(wèn)題，也形成了規(guī)模效應(yīng)。

2022年，電建新能開(kāi)啟了大變革。

在戰(zhàn)略層面，電建新能分6批收購(gòu)了100余家新能源項(xiàng)目公司，一邊擴(kuò)大撞擊規(guī)模，一邊又又將與風(fēng)電、光伏無(wú)關(guān)的資產(chǎn)進(jìn)行剝離，徹底聚焦新能源主業(yè)。到該年年底，公司基本整合了電建集團(tuán)所有境內(nèi)風(fēng)光電資產(chǎn)，新能源裝機(jī)規(guī)模實(shí)現(xiàn)了量級(jí)躍升。

在資本化層面，電建新能進(jìn)行了股份改制，從“公司制”轉(zhuǎn)向“股份制”，搭建上市架構(gòu)，建立了規(guī)范的法人治理結(jié)構(gòu)，為后續(xù)IPO鋪路。

2023年6月，電建新能進(jìn)行增資，引入10家外部投資者，包括工銀金融、南網(wǎng)雙碳基金、太平人壽、中鋁綠色基金、中銀金融、浙能綠色基金、建信金融、華輿鞍資、國(guó)調(diào)二期基金、運(yùn)達(dá)股份（SZ:300772）等，資本更多元化。

圖：截至目前，電建新能的股權(quán)結(jié)構(gòu)情況

如今，電建新能已成為中國(guó)電建旗下境內(nèi)風(fēng)力、太陽(yáng)能發(fā)電項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、投資、運(yùn)營(yíng)和管理業(yè)務(wù)的唯一平臺(tái)。

新能源發(fā)電行業(yè)市場(chǎng)集中度較低，目前市場(chǎng)主力是大型國(guó)有能源企業(yè)，包括華能集團(tuán)、大唐集團(tuán)、華電集團(tuán)、國(guó)家電投集團(tuán)、三峽集團(tuán)、國(guó)家能源集團(tuán)、中廣核集團(tuán)、國(guó)投電力、華潤(rùn)電力，以上幾家企業(yè)共計(jì)擁有50%左右的市場(chǎng)份額，而電建新能市場(chǎng)份額為1.43%，還需持續(xù)發(fā)力。

業(yè)績(jī)“穩(wěn)”字當(dāng)頭

電建新能在業(yè)績(jī)方面，可用一個(gè)字概括——“穩(wěn)”。

招股書顯示，2022年到2025年第一季度，電建新能營(yíng)收分別為83.82億元、87.28億元、98.1億元和26.61億元，歸母凈利潤(rùn)分別為17.68億元、23.2億元、25.89億元和5.11億元。營(yíng)收及凈利潤(rùn)規(guī)模逐年穩(wěn)定增長(zhǎng)。

在裝機(jī)規(guī)模方面，電建新能的成績(jī)更是亮眼。2022年到2025年第一季度，電建新能裝機(jī)容量實(shí)現(xiàn)較大幅度增長(zhǎng)，分別裝機(jī)904.5萬(wàn)千瓦、1515.42萬(wàn)千瓦、2115.23萬(wàn)千瓦和2124.61萬(wàn)千瓦。

三年多時(shí)間里，電建新能的裝機(jī)規(guī)模增長(zhǎng)了135%。截止2025年3月末，其風(fēng)力發(fā)電項(xiàng)目989.09萬(wàn)千瓦，太陽(yáng)能發(fā)電項(xiàng)目1135.52萬(wàn)千瓦。風(fēng)光業(yè)務(wù)布局相對(duì)均衡，避免了單一業(yè)務(wù)依賴的風(fēng)險(xiǎn)。

電建新能身處資本密集型行業(yè)，項(xiàng)目建設(shè)資金需求較大，因此，其合并資產(chǎn)負(fù)債率處于較高水平，同期分別為73.11%、71.93%、72.37%和73.55%。

值得注意的是，電建新能的資產(chǎn)負(fù)債率略高于行業(yè)平均水平，這主要是受限于目前的融資渠道較窄，主要通過(guò)銀行借款、融資租賃等債務(wù)融資方式進(jìn)行籌資所致。

電建新能與同行業(yè)可比公司資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)比

在采購(gòu)方面，電建新能主要采購(gòu)內(nèi)容為建造過(guò)程所需的風(fēng)力發(fā)電和太陽(yáng)能發(fā)電設(shè)備及工程采購(gòu)。同時(shí)，采購(gòu)的關(guān)聯(lián)交易占比較高，主要是向電建集團(tuán)下屬企業(yè)采購(gòu)勘察設(shè)計(jì)、施工建造等工程承包類服務(wù)等以完成新能源電站建設(shè)。

2022年到2025年一季度，電建新能向關(guān)聯(lián)方采購(gòu)的總金額分別為83.83億元、194.07億元、135.06億元和33.34億元，占采購(gòu)總額比例分別為76.14%、61.03%、60.80%和61.78%。

對(duì)此，電建新能解釋稱，向電建集團(tuán)下屬企業(yè)進(jìn)行采購(gòu)系基于關(guān)聯(lián)供應(yīng)商的行業(yè)地位、項(xiàng)目建設(shè)質(zhì)量可靠性、設(shè)備供應(yīng)及項(xiàng)目建設(shè)的穩(wěn)定性和時(shí)效性考慮，均具有商業(yè)合理性。

截至2025年3月末，電建新能的固定資產(chǎn)和在建工程為995.98 億元，占總資產(chǎn)比例為75.2%。

此外，在2022—2024年期間，電建新能獲取項(xiàng)目建設(shè)指標(biāo)規(guī)模超過(guò)4546.94萬(wàn)千瓦。本次IPO募資所用于的四大項(xiàng)目，預(yù)計(jì)新增裝機(jī)規(guī)模846萬(wàn)千瓦，總投資額高達(dá)484.81億元。

這四大項(xiàng)目具體包括：一是新能源大基地項(xiàng)目，重點(diǎn)推進(jìn)大型清潔能源基地及規(guī)?；L(fēng)光電項(xiàng)目建設(shè)；二是綠色生態(tài)文明項(xiàng)目，實(shí)施農(nóng)光互補(bǔ)、牧光互補(bǔ)、漁光互補(bǔ)、光伏治沙等生態(tài)友好型項(xiàng)目；三是就地消納負(fù)荷中心項(xiàng)目，在電力負(fù)荷集中區(qū)域建設(shè)配套新能源電站；四是產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展項(xiàng)目，通過(guò)協(xié)助地方政府引進(jìn)產(chǎn)業(yè)配套和推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，實(shí)現(xiàn)政企協(xié)同發(fā)展，提升項(xiàng)目綜合效益。

不容忽視的挑戰(zhàn)

在公司新能源裝機(jī)快速增長(zhǎng)的同時(shí)，電建新能也迎來(lái)了新挑戰(zhàn)。

2022—2024年，電建新能的毛利率基本穩(wěn)定，分別為52.16%、52.89%和52.25%，但到了今年一季度，毛利率出現(xiàn)明顯下滑，為46.78%。

電建新能解釋稱，今年一季度，受季節(jié)性光照不足影響，太陽(yáng)能利用小時(shí)數(shù)有所下降，從而導(dǎo)致單位發(fā)電成本有所上升，太陽(yáng)能發(fā)電毛利率下滑，2024年為51.03%，今年一季度驟降至30%。

而且，三年多以來(lái)，電建新能的風(fēng)光發(fā)電量在提升，但棄風(fēng)棄光率卻呈逐漸上升的趨勢(shì)。

2022年到2025年一季度，公司風(fēng)力發(fā)電平均利用小時(shí)數(shù)分別為2060.86小時(shí)、2151.14小時(shí)、2028.61小時(shí)和544.18小時(shí)，棄風(fēng)率分別為3.49%、3.4%、4.05%和5.02%；

光伏發(fā)電平均利用小時(shí)數(shù)分別為1407.87小時(shí)、1417.89小時(shí)、1388.03小時(shí)和309.39小時(shí)，棄光率分別為2.03%、2.25%、5.88%和6.57%。

對(duì)此，電建新能在招股書中解釋稱，主要系部分風(fēng)能/太陽(yáng)能資源富集區(qū)域項(xiàng)目新增投產(chǎn)集中，相關(guān)電網(wǎng)配套建設(shè)進(jìn)度、用電負(fù)荷增長(zhǎng)慢于電源裝機(jī)增長(zhǎng)，導(dǎo)致棄風(fēng)棄光限電情況，棄光率有所上升。

電建新能處于風(fēng)光電業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張期，2022—2024年，其總資產(chǎn)從675.81億元增至1249.21億元，增長(zhǎng)了84.8%，其核心驅(qū)動(dòng)是新建風(fēng)光電站的固定資產(chǎn)與在建工程投入較高，而同期的營(yíng)收規(guī)模增長(zhǎng)了17%，營(yíng)收增速顯著低于資產(chǎn)增速。

在流動(dòng)比率、速動(dòng)比率方面，電建新能與龍?jiān)措娏Γ⊿Z:001289）、三峽能源（SH:600905）、華電新能（SH:600930）及華潤(rùn)新能源差異不大，低于節(jié)能風(fēng)電（SH:601016）和太陽(yáng)能（SZ:000591）。

在應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率方面，電建新能也呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。2022年到2025年一季度，電建新能應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率由1.47次下降為0.96次，略高于同行平均水平。

這主要是由于補(bǔ)貼款占比高、回收慢所致?？稍偕茉囱a(bǔ)貼資金由國(guó)家財(cái)政安排，前期發(fā)放周期較長(zhǎng)，對(duì)于已經(jīng)納入補(bǔ)貼目錄或補(bǔ)貼清單的發(fā)電項(xiàng)目，通常1—3年方能收回補(bǔ)貼，這對(duì)電建新能的回款有這較大影響。

2022年到2025年一季度，電建新能的應(yīng)收可再生能源補(bǔ)貼款賬面價(jià)值合計(jì)分別為49.56億元、70.36億元、95.83億元和108.17億元，占流動(dòng)資產(chǎn)比例分別為45.63%、43.42%、51.17%和 50.49%，呈現(xiàn)總體規(guī)模較大且回款周期較長(zhǎng)的特點(diǎn)。

同期，電建新能總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率由0.13次下降為0.08次，呈下降趨勢(shì)，主要是由于電建新能增資擴(kuò)股引入外部資本，同時(shí)加大了對(duì)電場(chǎng)站建設(shè)的投入，在建工程金額大幅增長(zhǎng)所致。