人均消費(fèi)142元，喊出“產(chǎn)品主義”的口號(hào)，主打毛肚和菌湯的巴奴火鍋，正在沖擊港股IPO。

三年?duì)I收連漲，凈利潤(rùn)轉(zhuǎn)正，門店擴(kuò)張至144家，它的增長(zhǎng)曲線看上去順滑得像鍋底里的菌湯。

但就是這樣一家火鍋品牌，在招股書(shū)里同時(shí)寫下了另一組數(shù)據(jù)：11081名員工中，正式員工僅1789人，超過(guò)九千人是兼職和外包；2025年一季度，社保和公積金欠繳仍有10萬(wàn)元；而今年1月，公司卻向股東派息7000萬(wàn)元，其中5834萬(wàn)元落入創(chuàng)始人夫婦口袋。

有人看到的是增長(zhǎng)和野心，有人看到的是風(fēng)險(xiǎn)和漏洞。

IPO，是資本的門檻，也是鏡子的照面。這鍋火鍋，還真不只是熱著端上桌。

上市前的高光與自證

在火鍋行業(yè)整體增速放緩的大背景下，巴奴的財(cái)務(wù)表現(xiàn)顯得相對(duì)亮眼。

根據(jù)招股書(shū)披露，2022年-2024年及2025年Q1，巴奴的總收入分別為14.33億元、21.12億元、23.07億元、7.09億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別為4150萬(wàn)元、1.44億元、1.96億元、7670萬(wàn)元，收入規(guī)模和利潤(rùn)都有所上漲。

與此同時(shí)，巴奴的經(jīng)營(yíng)擴(kuò)張也在持續(xù)加速。2022年，公司共有門店86家，到2024年增長(zhǎng)至144家，門店總數(shù)兩年增長(zhǎng)67.4%。截至2025年6月9日，巴奴火鍋的門店數(shù)量達(dá)到145家，均為直營(yíng)店。在區(qū)域布局上，公司在河南大本營(yíng)設(shè)有53家門店，占比超過(guò)三分之一；其余92家門店分布在其他省份。

人均消費(fèi)方面，巴奴自稱為“品質(zhì)火鍋”的代表，主要產(chǎn)品為毛肚與菌湯，主打高客單價(jià)定位。所謂“品質(zhì)火鍋”指人均消費(fèi)在120元以上的品類。2022年至2024年，巴奴人均消費(fèi)分別為147元、150元、142元，2025年一季度降至138元。三線及以下城市的客單價(jià)在同一時(shí)期已下探至119元，低于“品質(zhì)火鍋”定義的消費(fèi)門檻。

雖然客單價(jià)略有波動(dòng)，但公司仍將“產(chǎn)品主義”作為品牌核心標(biāo)簽。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，按2024年收入計(jì)算，巴奴在中國(guó)品質(zhì)火鍋市場(chǎng)的份額為3.1%，位居第一；在整體火鍋市場(chǎng)中排名第三，僅次于海底撈與呷哺呷哺。

在招股書(shū)中，巴奴計(jì)劃通過(guò)此次上市募集資金，用于拓展自營(yíng)餐廳網(wǎng)絡(luò)、提升業(yè)務(wù)管理和餐廳運(yùn)營(yíng)的數(shù)字化水平、加強(qiáng)品牌建設(shè)、優(yōu)化供應(yīng)鏈等方面。

巴奴計(jì)劃2026年至2028年每年開(kāi)設(shè)約52家、61家及64家新餐廳。此外，為推進(jìn)下沉市場(chǎng)的進(jìn)一步滲透，巴奴計(jì)劃在河南、陜西、湖北、河北、安徽、浙江及江蘇省建設(shè)衛(wèi)星倉(cāng)。

擴(kuò)張、盈利、品牌敘事與市場(chǎng)定位，構(gòu)成了巴奴在IPO敘事中的“自證三角”。而這一切，正在為其爭(zhēng)取港股資本市場(chǎng)的入場(chǎng)資格打下基礎(chǔ)。

數(shù)據(jù)背后的隱憂

與亮眼的營(yíng)收曲線相比，巴奴的用工結(jié)構(gòu)顯得格外沉重。

根據(jù)招股書(shū)披露，截至2025年3月末，公司共有員工11081人，其中正式員工僅1789人，占比16.14%；其余為3168名兼職員工和6124名外包員工，合計(jì)9292人，占比高達(dá)83.86%。

如此高比例的非全職用工，也帶來(lái)了相應(yīng)的社保繳納問(wèn)題。招股書(shū)顯示，2022年、2023年、2024年及2025年前3個(gè)月，巴奴分別欠繳社會(huì)保險(xiǎn)及住房公積金160萬(wàn)元、120萬(wàn)元、70萬(wàn)元和10萬(wàn)元。

公司解釋稱，一方面因員工隊(duì)伍規(guī)模較大、流動(dòng)性高，另一方面則是部分員工不愿繳納個(gè)人需分擔(dān)部分，還有部分員工選擇參保戶籍地農(nóng)村社保體系。

9月1日剛剛施行的《最高人民法院關(guān)于審理勞動(dòng)爭(zhēng)議案件適用法律問(wèn)題的解釋（二）》明確用人單位必須依法為員工繳納社保。有律師表示，如外包人員與企業(yè)存在實(shí)際勞動(dòng)關(guān)系而未參保，實(shí)質(zhì)上已違反《勞動(dòng)法》相關(guān)規(guī)定。

對(duì)此，近日，巴奴表示，公司已委托第三方人力資源公司負(fù)責(zé)外包員工薪酬及保險(xiǎn)事宜，確保用工合法合規(guī)。

除社保之外，用工制度本身也存在爭(zhēng)議。公開(kāi)招聘信息顯示，巴奴部分崗位的工作時(shí)間為“月休4天”。依照我國(guó)現(xiàn)行標(biāo)準(zhǔn)工時(shí)制度，每周應(yīng)有至少一天休息，月休不低于四天，但前提是每日不超過(guò)8小時(shí)，若超時(shí)則應(yīng)支付加班工資或安排補(bǔ)休。若企業(yè)既安排超時(shí)工作、又未支付補(bǔ)償，則構(gòu)成用工違法。

有餐飲業(yè)內(nèi)人士表示：實(shí)際操作層面，不少餐飲企業(yè)員工每天工作時(shí)長(zhǎng)超過(guò)8小時(shí)，也只能單休。

用人成本壓低的同時(shí)，公司對(duì)管理層的待遇則保持上升。招股書(shū)顯示，2022年至2024年及2025年第一季度，巴奴支付或應(yīng)付給董事的薪酬總額分別為960萬(wàn)元、1300萬(wàn)元、1760萬(wàn)元和290萬(wàn)元，董事平均年薪超過(guò)200萬(wàn)元。而截至2025年一季度，公司董事人數(shù)為5人，高級(jí)管理人員為7人。

在公司高管獲得高薪的同時(shí)，創(chuàng)始人夫婦也通過(guò)分紅獲得直接收益。2025年1月，巴奴宣布分紅派息7000萬(wàn)元，占2024年凈利潤(rùn)的57%。其中持股83.38%的杜中兵與配偶韓艷麗共獲得分紅5834萬(wàn)元。同一時(shí)期，公司資產(chǎn)負(fù)債率為60.08%，2025年一季度維持在60.46%。高負(fù)債情況下的高額分紅，引發(fā)證監(jiān)會(huì)關(guān)注。

證監(jiān)會(huì)要求巴奴詳細(xì)說(shuō)明分紅的內(nèi)部決策情況、稅費(fèi)繳納、外匯管理等監(jiān)管程序履行情況，并結(jié)合負(fù)債水平說(shuō)明在大額分紅背景下此次上市融資的必要性。同時(shí)，監(jiān)管方還要求說(shuō)明外包人員的社保公積金繳納情況，以及用工制度的合法合規(guī)性。

與此同步，公司在品牌宣傳和營(yíng)銷方面持續(xù)加大投入。2022年至2024年，巴奴的廣告及推廣費(fèi)用分別為4608.7萬(wàn)元、7656.7萬(wàn)元和1.01億元；2025年一季度為2422.4萬(wàn)元，總計(jì)超過(guò)2.48億元。

一邊是持續(xù)的市場(chǎng)投入，一邊是待解的合規(guī)賬本。站在IPO門前，巴奴的數(shù)字看似完整，但故事還留有不少空白。

翻車品牌與撕裂定位

如果說(shuō)高速增長(zhǎng)是外部可見(jiàn)的軌跡，那么品牌認(rèn)知的撕裂，則更像是一條在消費(fèi)端逐漸加深的裂縫。巴奴打出的“產(chǎn)品主義”旗號(hào)，將品牌定位拉向高端，配合毛肚、菌湯、中央廚房等要素，在市場(chǎng)上形成“貴且講究”的印象。

但這一人設(shè)，在過(guò)去幾年頻頻遭遇質(zhì)疑。

2023年2月，西安一位顧客在巴奴門店點(diǎn)了一份售價(jià)18元的“富硒土豆”，上桌后只有5片，引發(fā)廣泛關(guān)注。事件初期，巴奴稱該產(chǎn)品為“小份”，價(jià)格應(yīng)為9元，實(shí)為管理失誤；但隨后創(chuàng)始人杜中兵在回應(yīng)中提到，“富硒土豆的營(yíng)養(yǎng)價(jià)值高”“價(jià)格還包含了環(huán)境、服務(wù)及全供應(yīng)鏈”，并表示“不會(huì)考慮降價(jià)”。

不久后，《中國(guó)食品安全報(bào)》調(diào)查顯示，北京多家門店售賣的“富硒土豆”硒含量最高僅為0.011mg/kg，遠(yuǎn)低于公司所宣傳的0.09mg/kg，甚至未達(dá)國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)下限。

報(bào)道發(fā)出后，巴奴下架了該產(chǎn)品。

同年9月，打假博主“猴大腕”舉報(bào)，巴奴旗下“超島”門店的羊肉卷實(shí)為摻有鴨肉的混合產(chǎn)品。該門店曾向顧客強(qiáng)調(diào)“使用中央廚房配送、是真羊肉”，但后經(jīng)市場(chǎng)監(jiān)管部門檢測(cè)，確認(rèn)存在鴨肉成分，違反《食品安全法》。最終，相關(guān)門店被處以行政罰款42.6萬(wàn)元，違法所得2萬(wàn)元予以沒(méi)收。

根據(jù)當(dāng)時(shí)“猴大腕”對(duì)媒體提供的店內(nèi)公示信息，顯示“超島”主要食品原材料由巴奴中央廚房——北京行運(yùn)無(wú)限大餐飲有限公司統(tǒng)一配送。

不論是在當(dāng)時(shí)事件發(fā)生后，還是在招股書(shū)中，巴奴都努力撇清關(guān)系，稱“超島在門店運(yùn)營(yíng)、采購(gòu)和供應(yīng)鏈管理等方面獨(dú)立管理?！?/p>

品牌的“高端定位”之外，還有另一層來(lái)自創(chuàng)始人的沖擊。在一次直播中，杜中兵提到“月薪5000元不要吃巴奴”“火鍋不是給底層人民吃的”，一度在社交平臺(tái)引發(fā)輿論熱議。雖然相關(guān)言論意在強(qiáng)調(diào)“品質(zhì)差異化”，但外界普遍認(rèn)為其脫離大眾情感，甚至與巴奴“源自纖夫精神”的品牌故事形成反差。

2024年6月，巴奴又以“白菜太普通”為由，暫停供應(yīng)白菜、菠菜等常見(jiàn)蔬菜，推出“蔬菜月月新”計(jì)劃。盡管官方解釋是為了帶來(lái)“時(shí)令新鮮感”，但也強(qiáng)化了其“不接地氣”的品牌印象。

從高價(jià)土豆到羊肉摻鴨，從原材料爭(zhēng)議到創(chuàng)始人言論，巴奴圍繞“品質(zhì)”的外殼，在多個(gè)維度被現(xiàn)實(shí)刺破。對(duì)中產(chǎn)消費(fèi)者而言，巴奴曾試圖提供一種“差異化用餐體驗(yàn)”，但這些爭(zhēng)議事件不斷侵蝕其品牌信任基礎(chǔ)。包裝可以構(gòu)建溢價(jià)，但當(dāng)信任被反復(fù)消耗，定位也會(huì)被反復(fù)削弱。

在火鍋行業(yè)整體增速放緩、品牌洗牌提速的當(dāng)下，巴奴用了一份財(cái)務(wù)增長(zhǎng)和門店擴(kuò)張的答卷爭(zhēng)取上市，但同時(shí)也交出了一份復(fù)雜的合規(guī)與信任考題。

2025年，證監(jiān)會(huì)在IPO問(wèn)詢中拋出九項(xiàng)重點(diǎn)關(guān)注內(nèi)容，覆蓋股權(quán)結(jié)構(gòu)、數(shù)據(jù)安全、突擊分紅與社保公積金等多個(gè)方面。其中，對(duì)非全職員工社保繳納、用工合規(guī)性的關(guān)注，首次被寫進(jìn)監(jiān)管層公開(kāi)材料。在同一時(shí)間節(jié)點(diǎn)，司法解釋明確“全民交社?！钡姆韶?zé)任，進(jìn)一步壓實(shí)用工紅線。這些政策信號(hào)指向明確：不只是增長(zhǎng)故事要講得漂亮，用人、分紅、資金路徑都必須合規(guī)可查、經(jīng)得起問(wèn)。

餐飲品牌要競(jìng)爭(zhēng)的，早已不只是鍋底和菜品，而是能否在組織、供應(yīng)鏈、財(cái)務(wù)、用工等層面建立真正的“體系穩(wěn)定性”。巴奴靠“產(chǎn)品主義”贏得第一輪注意力，也靠直營(yíng)擴(kuò)張完成第一階段規(guī)?；旧腺Y本市場(chǎng)之前，品牌故事講得越響亮，制度漏洞也越容易被放大。

一個(gè)以“品質(zhì)”為名的品牌，如果不能兼顧味道與規(guī)則，它還能“貴”多久？

來(lái)源：時(shí)間財(cái)經(jīng)