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星球上月積分榜已發(fā)布，恭喜以下小組成員后臺私信領(lǐng)取128元續(xù)費(fèi)券

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中國傳統(tǒng)“輸血”模式已完全終結(jié)（53圖）｜周末特輯（11月01日）

制造業(yè)利潤空間被嚴(yán)重?cái)D壓?。?2圖）| 會(huì)員晚報(bào)（10月31日）

僵尸企業(yè)數(shù)量創(chuàng)下新高（31圖）| 會(huì)員專屬晚報(bào)（11月03日）

美國突然對華釋放重磅信號（30圖）｜ 會(huì)員晚報(bào)（10月29日）

商業(yè)銀行開始大量吸納地方財(cái)政赤字（30圖）｜ 會(huì)員晚報(bào)（10月27日）

Headline

安聯(lián)：縮短工時(shí)或?qū)⑨尫胖袊揞~內(nèi)需

摩根士丹利：中國通縮壓力外溢至亞洲

高盛：股市回報(bào)與PPI正相關(guān)，與CPI負(fù)相關(guān)

中國大舉采購致巴西大豆現(xiàn)罕見溢價(jià)

美系車企在華銷量下滑趨勢暫被遏制

美國ISM制造業(yè)PMI連續(xù)八個(gè)月陷入收縮

標(biāo)普全球美國制造業(yè)PMI顯示擴(kuò)張加快

標(biāo)普企業(yè)盈利超預(yù)期比例創(chuàng)歷史高位

銷售強(qiáng)勁和利潤率擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)美股盈利超預(yù)期

科技巨頭為AI大舉發(fā)債轉(zhuǎn)向凈負(fù)債

金佰利巨資收購Kenvue成消費(fèi)品巨頭

亞馬遜AWS獲OpenAI巨額算力訂單

谷歌為AI資本開支罕見大規(guī)模發(fā)債

市場預(yù)期美國政府停擺將持續(xù)更久

德國車企利潤暴跌，面臨結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)

羅馬尼亞擬大幅削減外債發(fā)行規(guī)模

英國制造業(yè)PMI回升但需求仍疲軟

印度盧比匯率跌至新低成亞洲最差

美巨頭投資AI，印度數(shù)據(jù)中心股飆升

供應(yīng)中斷致巴基斯坦通脹加速上行

全球并購市場強(qiáng)勁反彈接近高位

美歐石油巨頭產(chǎn)量戰(zhàn)略現(xiàn)巨大分

中國

1.通過提升勞動(dòng)生產(chǎn)率來縮短工時(shí)，有望為中國釋放巨大的內(nèi)需潛力。模型測算顯示，若將中國當(dāng)前遠(yuǎn)高于主要經(jīng)濟(jì)體40%的年均工時(shí)降至平均水平，同時(shí)通過生產(chǎn)率的提升確保年收入不變，則可顯著增加居民消費(fèi)。在中性情景下，即假設(shè)邊際消費(fèi)傾向?yàn)?.6且勞動(dòng)生產(chǎn)率提升40%以完全對沖工時(shí)縮短的影響，理論上可額外釋放相當(dāng)于占GDP約9.6個(gè)百分點(diǎn)的私人消費(fèi)，約合13萬億人民幣。即便在生產(chǎn)率僅提升20%的保守假設(shè)下，也能帶來4.8個(gè)百分點(diǎn)的消費(fèi)增量。

來源：安聯(lián)投資（《從中國制造到中國驅(qū)動(dòng)、設(shè)計(jì)和融資》，詳細(xì)內(nèi)容請見《財(cái)經(jīng)圖集》知識星球）

2.中國非大宗商品生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)（PPI）與亞洲地區(qū)（除中國外）同類指標(biāo)走勢高度一致，說明中國的價(jià)格下行壓力已明顯外溢至亞洲其他區(qū)域的制造業(yè)。過去一年，這一傳導(dǎo)效應(yīng)進(jìn)一步強(qiáng)化，尤其是在與中國產(chǎn)業(yè)鏈聯(lián)系更緊密的行業(yè)中表現(xiàn)突出。其背后主要原因在于中國供應(yīng)端的過剩以及對美出口的受限，使部分商品被重新導(dǎo)向亞洲市場。

來源：摩根士丹利（《哪些亞洲經(jīng)濟(jì)體更容易受到來自中國的通縮壓力影響？》，詳細(xì)內(nèi)容請見《財(cái)經(jīng)圖集》知識星球）

3.MSCI中國指數(shù)的回報(bào)表現(xiàn)出對不同通脹指標(biāo)的顯著分化，其對工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）的變化尤為敏感。統(tǒng)計(jì)分析顯示，股本回報(bào)與反映企業(yè)定價(jià)能力的PPI指標(biāo)及其分項(xiàng)（如生產(chǎn)者消費(fèi)品價(jià)格）存在顯著正相關(guān)，而與消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)（CPI）則呈負(fù)相關(guān)。這種機(jī)制源于PPI的上漲通常直接傳導(dǎo)為企業(yè)盈利的改善，歷史數(shù)據(jù)表明PPI每上升1%，能帶動(dòng)約2%的市場盈利增長；而消費(fèi)端物價(jià)上行反而可能壓縮需求與利潤空間。

來源：高盛（《中國的“慢牛”市場》，詳細(xì)內(nèi)容請見《財(cái)經(jīng)圖集》知識星球）

4.在中國政府“反內(nèi)卷”政策的干預(yù)下，此前因價(jià)格戰(zhàn)而急劇分散化的汽車市場格局已在2025年出現(xiàn)整合跡象。衡量市場集中度的赫芬達(dá)爾-赫希曼指數(shù)（HHI）在從約1200的“中度競爭”水平跌破1000后已觸底反彈，這標(biāo)志著由政策引導(dǎo)的市場出清與整合，正在取代此前的惡性競爭階段。

來源：德意志銀行（《中國宏觀：未來五年的五大主題》，詳細(xì)內(nèi)容請見《財(cái)經(jīng)圖集》知識星球）

5.由于中國買家在此前大量采購巴西大豆，導(dǎo)致巴西大豆離岸價(jià)（FOB）相對美國大豆出現(xiàn)了罕見且持續(xù)擴(kuò)大的溢價(jià)。這一價(jià)格分化自2025年5月下旬開始，并在9月中旬達(dá)到峰值，彼時(shí)巴西大豆價(jià)格比美國高出12%。

來源：Dim Sum

6.華為的電動(dòng)汽車合作伙伴賽力斯集團(tuán)已完成在香港的上市，通過以每股131.50港元的區(qū)間上限價(jià)發(fā)行并額外增發(fā)股份，總計(jì)募資143億港元。此次發(fā)行定價(jià)較其上海A股收盤價(jià)存在22%的折讓。市場對此次發(fā)行的積極反應(yīng)，主要基于公司與華為合作帶來的強(qiáng)勁業(yè)績預(yù)期，分析師預(yù)計(jì)賽力斯今年利潤將飆升72%，達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的102億元人民幣。作為香港今年第八宗規(guī)模超10億美元的上市交易，賽力斯的成功掛牌進(jìn)一步推高了香港市場的年度IPO總額。

來源：Bloomberg

7.星巴克已同意向私募股權(quán)公司博裕資本出售其中國零售業(yè)務(wù)的控股權(quán)，博裕將持股高達(dá)60%，星巴克則保留40%股權(quán)及品牌知識產(chǎn)權(quán)。此項(xiàng)交易對星巴克中國業(yè)務(wù)的總體估值超過130億美元，預(yù)計(jì)將于明年完成。這是該咖啡巨頭首次為其中國市場引入外部合作伙伴，因?yàn)楸就粮偁帉κ秩鹦铱Х纫言陂T店數(shù)量和銷售額上實(shí)現(xiàn)超越，同時(shí)中國消費(fèi)者亦開始轉(zhuǎn)向?qū)で笮詢r(jià)比更高的選擇。

來源：金融時(shí)報(bào)，邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

8.美國通用汽車與福特汽車在華銷售連續(xù)兩個(gè)季度實(shí)現(xiàn)增長，初步遏制了此前長期的市場份額下滑趨勢。這一企穩(wěn)跡象主要源于兩家公司的戰(zhàn)略調(diào)整：通用汽車通過業(yè)務(wù)重組、聚焦別克GL8及凱迪拉克XT5等高端車型，并依靠其低成本的五菱合資公司驅(qū)動(dòng)盈利，今年已在中國實(shí)現(xiàn)季度持續(xù)盈利；福特則轉(zhuǎn)向低資本模式，利用合作伙伴平臺生產(chǎn)福特品牌汽車并側(cè)重出口業(yè)務(wù)，該業(yè)務(wù)去年已創(chuàng)造約9億美元的息稅前利潤。

來源：Bloomberg

美國

1.美國供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）數(shù)據(jù)顯示，美國10月制造業(yè)PMI降至48.7，較9月的49.1進(jìn)一步下滑，已連續(xù)八個(gè)月收縮。生產(chǎn)指數(shù)由51降至48.2，新訂單、庫存與未完成訂單均持續(xù)萎縮，就業(yè)指數(shù)降至46，約三分之二企業(yè)仍表示在控制人力。價(jià)格指數(shù)降至58，反映成本壓力緩和，供應(yīng)商交付延遲已連續(xù)三個(gè)月加劇。在六大制造業(yè)門類中，僅食品飲料與交通設(shè)備行業(yè)保持?jǐn)U張，整體景氣度仍處疲弱區(qū)間。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2.標(biāo)普全球美國10月制造業(yè)PMI升至52.5，高于9月的52.0，連續(xù)第三個(gè)月位于榮枯線上方。受國內(nèi)需求支撐，新訂單增長創(chuàng)20個(gè)月新高，帶動(dòng)產(chǎn)出加快，但出口因關(guān)稅影響連續(xù)第四個(gè)月下滑。企業(yè)在需求向內(nèi)傾斜下擴(kuò)大成品庫存，庫存增幅創(chuàng)18年紀(jì)錄，而就業(yè)僅小幅增加，產(chǎn)能仍有閑置。關(guān)稅繼續(xù)推高投入成本，通脹水平雖仍高企但較2月低點(diǎn)有所緩和，制造商同步上調(diào)銷售價(jià)格以轉(zhuǎn)嫁成本。

來源：標(biāo)普全球

3.本財(cái)報(bào)季標(biāo)普500成分股的盈利超預(yù)期頻率達(dá)到了歷史性高位，在已公布第三季度業(yè)績的公司中，高達(dá)64%的企業(yè)其每股收益（EPS）超出市場共識預(yù)測的幅度超過一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差。這一比例在過去25年的記錄中，僅次于2020至2021年新冠疫情后的經(jīng)濟(jì)重啟時(shí)期。與此同時(shí)，盈利未達(dá)預(yù)期的公司比例則維持在10%的低位，也低于13%的歷史平均水平。

來源：高盛

4.標(biāo)普500企業(yè)盈利超預(yù)期的現(xiàn)象，由銷售收入的強(qiáng)勁增長和核心利潤率的擴(kuò)張共同驅(qū)動(dòng)。從收入端看，整體銷售額同比增長6%，高于財(cái)報(bào)季初4%的預(yù)期，且有52%的公司銷售額超出分析師共識預(yù)測一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差以上，該比例遠(yuǎn)超37%的歷史均值。在利潤率方面，盡管指數(shù)整體凈利潤率表面上錄得11.8%，較二季度下降21個(gè)基點(diǎn)，但這一下降主要受到Meta和波音公司一次性非現(xiàn)金支出的特殊項(xiàng)目扭曲。若剔除這兩家公司的影響，標(biāo)普500的凈利潤率實(shí)際環(huán)比上升了12個(gè)基點(diǎn)。

來源：高盛

5.為支持在人工智能領(lǐng)域的巨額資本開支，大型科技公司正通過大規(guī)模發(fā)行債券來調(diào)整其資本結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致資產(chǎn)負(fù)債表從傳統(tǒng)的凈現(xiàn)金狀態(tài)向凈負(fù)債轉(zhuǎn)變。亞馬遜與微軟已處于數(shù)額顯著的凈負(fù)債水平，而Meta的凈現(xiàn)金儲備也迅速消耗，預(yù)計(jì)將在2025年轉(zhuǎn)為凈負(fù)債。即便是現(xiàn)金最充裕的Alphabet，其凈現(xiàn)金頭寸也已從峰值回落。

來源：華爾街日報(bào)

6.美國消費(fèi)品公司金佰利（Kimberly-Clark）宣布將以現(xiàn)金加股票的方式收購從強(qiáng)生分拆出的Kenvue，交易總價(jià)值達(dá)487億美元。此次收購將締造一個(gè)年?duì)I收預(yù)計(jì)達(dá)320億美元的全球健康消費(fèi)品巨頭，整合雙方旗下包括Huggies、高潔絲與泰諾、李施德林在內(nèi)的多個(gè)十億美元級品牌。對于金佰利而言，此舉是在其自身增長落后于寶潔等競爭對手的背景下，為尋求新增長點(diǎn)而向利潤豐厚的消費(fèi)者保健市場進(jìn)行擴(kuò)張。對于Kenvue，此次出售則是在其獨(dú)立上市后面臨激進(jìn)投資者要求出售的持續(xù)壓力、高層變動(dòng)，以及圍繞其核心產(chǎn)品泰諾和滑石粉嬰兒爽身粉的訴訟爭議等一系列挑戰(zhàn)后發(fā)生的。該交易預(yù)計(jì)于2026年下半年完成，消息公布后，金佰利股價(jià)大幅下跌，而Kenvue股價(jià)則飆升。

來源：邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

7.亞馬遜的云計(jì)算部門AWS已與OpenAI達(dá)成一項(xiàng)為期七年、總額高達(dá)380億美元的協(xié)議，為其提供數(shù)十萬片英偉達(dá)GPU的算力支持。此舉標(biāo)志著OpenAI在滿足其巨大的算力需求上，已從依賴微軟Azure的單一供應(yīng)商模式，轉(zhuǎn)向涵蓋AWS、甲骨文、谷歌以及CoreWeave等多供應(yīng)商并行的多元化采購戰(zhàn)略。對亞馬遜而言，這筆交易不僅是對其大規(guī)模數(shù)據(jù)中心建設(shè)與運(yùn)營能力的強(qiáng)力背書，也使其成功躋身AI時(shí)代核心算力供應(yīng)商行列，打破了此前在該領(lǐng)域相對落后的局面。

來源：Bloomberg，邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

8.為滿足其在人工智能及云基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域創(chuàng)紀(jì)錄的資本支出需求，Alphabet正通過在美國和歐洲市場同步發(fā)行大規(guī)模債券進(jìn)行融資。該公司計(jì)劃在美國發(fā)行約150億美元的多批次債券，并在歐洲發(fā)行65億歐元債券，合計(jì)融資總額超過220億美元。此舉標(biāo)志著，即便是擁有雄厚現(xiàn)金儲備的科技巨頭，也正日益依賴債務(wù)市場來為其動(dòng)輒數(shù)百億的年度資本開支提供資金。此前，Meta已經(jīng)通過債券發(fā)行籌集了高達(dá)300億美元的資金。

來源：Bloomberg，邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

9.隨著美國政府停擺持續(xù)并逼近歷史最長記錄，市場對僵局迅速化解的預(yù)期顯著減弱。根據(jù)預(yù)測平臺Polymarket的數(shù)據(jù)，認(rèn)為此次停擺將至少持續(xù)到11月16日或更晚的概率已攀升至50%以上，而認(rèn)為能在本周內(nèi)結(jié)束的概率則持續(xù)走低。另一平臺Kalshi的數(shù)據(jù)也反映出類似悲觀情緒，顯示停擺持續(xù)超過45天的概率已過半。

來源：華爾街日報(bào)

歐洲

1.在生產(chǎn)成本上升、市場需求下滑及電動(dòng)車領(lǐng)域競爭加劇的多重?cái)D壓下，德國汽車制造商過去12個(gè)月的財(cái)務(wù)基本面已顯著惡化，其息稅前利潤（EBIT）與凈利潤分別錄得約30%和45%的劇烈下滑。這一盈利能力的崩潰，直接源于其在海內(nèi)外市場面臨的結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)，尤其是在與兼具設(shè)計(jì)、技術(shù)及價(jià)格優(yōu)勢的中國電動(dòng)車型的競爭中處于下風(fēng)，同時(shí)還需應(yīng)對美國關(guān)稅壁壘等不利因素。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，盈利惡化已導(dǎo)致其現(xiàn)金儲備同步萎縮，這也解釋了為何德國整車廠在政治層面積極游說，試圖推遲歐盟2035年禁售燃油車的目標(biāo)，以爭取在回報(bào)率不足的電動(dòng)化轉(zhuǎn)型中獲得更多緩沖空間。

來源：安聯(lián)投資（《歐洲在2040年前不會(huì)完全實(shí)現(xiàn)電動(dòng)化》，詳細(xì)內(nèi)容請見《財(cái)經(jīng)圖集》知識星球）

2.為遏制不斷增長的公共債務(wù)并降低其在歐盟中最高的融資成本，羅馬尼亞計(jì)劃大幅削減2026年的外債發(fā)行規(guī)模。該國財(cái)政部計(jì)劃將明年的國際市場發(fā)債目標(biāo)從今年的約170億歐元收緊至最高110億歐元。此舉源于其預(yù)期將從歐盟的復(fù)蘇基金和新的國防融資計(jì)劃中獲得數(shù)十億歐元資金。這一財(cái)政緊縮信號，疊加國內(nèi)政局的穩(wěn)定，已推動(dòng)市場風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)收窄，該國2035年到期的本幣債券收益率已從總統(tǒng)選舉動(dòng)蕩期逾8.5%的高位，回落至約7%的一年低點(diǎn)。

來源：Bloomberg

英國

標(biāo)普全球英國10月制造業(yè)PMI升至49.7，較9月的46.2顯著回升，創(chuàng)12個(gè)月新高。受捷豹路虎（JLR）網(wǎng)絡(luò)遭攻擊后產(chǎn)線恢復(fù)及中間品行業(yè)擴(kuò)產(chǎn)帶動(dòng)，制造業(yè)產(chǎn)出上升但新訂單連續(xù)第13個(gè)月下降，出口訂單亦連續(xù)第45個(gè)月萎縮，反映內(nèi)外市場需求依舊疲軟。就業(yè)連續(xù)第12個(gè)月下滑，企業(yè)受高工資與成本壓力影響繼續(xù)控制人力支出。投入成本漲幅降至年內(nèi)最低，但原材料、能源及運(yùn)輸價(jià)格仍高企，部分成本傳導(dǎo)至銷售端。

來源：標(biāo)普全球

新興/前沿市場

1.受美國關(guān)稅政策不確定性及美聯(lián)儲利率路徑不明朗的影響，印度盧比兌美元匯率已跌至88.8附近，年內(nèi)累計(jì)貶值約3.6%，成為今年表現(xiàn)最差的亞洲貨幣。為阻止匯率跌破關(guān)鍵心理關(guān)口，印度儲備銀行已從此前的大規(guī)模拋售美元，轉(zhuǎn)為近期的少量、精準(zhǔn)干預(yù)。盡管央行干預(yù)為匯率提供了暫時(shí)支撐，但市場普遍認(rèn)為其僅能提供有限的喘息空間，基本面的貶值壓力依然存在。

來源：Bloomberg，邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

2.受谷歌、微軟等美國科技巨頭在印度投入數(shù)十億美元構(gòu)建人工智能基礎(chǔ)設(shè)施的推動(dòng)，印度數(shù)據(jù)中心相關(guān)配套企業(yè)的股價(jià)在經(jīng)歷大幅回調(diào)后強(qiáng)勁反彈。一個(gè)追蹤10家印度數(shù)據(jù)中心配套供應(yīng)商的指數(shù)，自4月低點(diǎn)以來，已反彈超過30%，漲幅接近同期印度Nifty 50基準(zhǔn)指數(shù)的兩倍。這一輪上漲行情的背后，是市場預(yù)期到2027年印度數(shù)據(jù)中心市場將吸引超過1000億美元投資，而本土的電力、設(shè)備及冷卻方案供應(yīng)商將成為這一產(chǎn)業(yè)生態(tài)建設(shè)的直接受益者。

來源：Bloomberg

3.在嚴(yán)重洪災(zāi)與阿富汗邊境關(guān)閉導(dǎo)致的食品供應(yīng)中斷雙重沖擊下，巴基斯坦10月通貨膨脹加速上行，當(dāng)月CPI同比增長6.2%，高于9月份的5.61%，也顯著超出市場5.5%的普遍預(yù)期。其中，食品價(jià)格同比上漲5.56%，成為推升整體通脹的核心驅(qū)動(dòng)力。盡管央行此前已連續(xù)四次將基準(zhǔn)利率維持在11%，但最新的通脹數(shù)據(jù)確認(rèn)了其此前的預(yù)警，即生活成本增速將持續(xù)高于5%-7%的目標(biāo)區(qū)間上限。

來源：Bloomberg，邊際Lab x FinGraph財(cái)經(jīng)圖集

4.標(biāo)普全球巴西10月制造業(yè)PMI升至48.2，較9月的46.5有所回升但仍處收縮區(qū)間，為連續(xù)第六個(gè)月低于榮枯線。新訂單與產(chǎn)出雖繼續(xù)下降，但降幅為半年以來最小，顯示收縮趨緩；然而外需明顯惡化，尤其對美出口下滑加劇，成為主要拖累。企業(yè)為控制成本普遍削減采購與庫存，原材料及半成品存量連續(xù)第八個(gè)月下降，就業(yè)出現(xiàn)兩年半來最大降幅。

來源：標(biāo)普全球

全球

在全球并購市場經(jīng)歷2023年的相對低迷后，2024年與2025年交易活動(dòng)出現(xiàn)強(qiáng)勁反彈，2025年全球并購交易額已回升至接近4萬億美元的區(qū)間。本輪復(fù)蘇由多個(gè)行業(yè)的大型交易驅(qū)動(dòng)，其中包括金佰利以約400億美元收購Kenvue的消費(fèi)品整合，以及伊頓公司為抓住人工智能熱潮而斥資95億美元收購Boyd Thermal。

來源：Bloomberg

大宗商品和能源

在石油巨頭之間戰(zhàn)略分化的背景下，美國公司正通過擴(kuò)張大幅提升產(chǎn)量，而歐洲同行則普遍面臨產(chǎn)量萎縮。根據(jù)分析師對2026年產(chǎn)量變化的預(yù)測，?？松梨诘娜债a(chǎn)量預(yù)計(jì)將增加超過100萬桶油當(dāng)量，雪佛龍的增幅也接近80萬桶。與此形成鮮明對比的是，殼牌與道達(dá)爾能源均小幅產(chǎn)量下滑，而英國石油（BP）的日產(chǎn)量預(yù)計(jì)將收縮超過100萬桶。

來源：Bloomberg

說明：本專欄所選取的任何信息均僅反映所列示機(jī)構(gòu)或分析員的觀點(diǎn)，給讀者作參考之用，不構(gòu)成對任何人和機(jī)構(gòu)的投資建議，不能成為或被視為交易任何證券產(chǎn)品的邀請及承諾。