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　　· 本文來(lái)源：劉勝軍大局觀（劉勝軍微財(cái)經(jīng)出品）

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　　文/劉勝軍

　　雖有深圳地鐵多次輸血，萬(wàn)科股價(jià)還是創(chuàng)下十年新低！這足以表明當(dāng)下房地產(chǎn)市場(chǎng)的冰度。不僅是萬(wàn)科，幾乎所有房企都是人在囧途，即使債務(wù)重組成功也難以回天。

　　跡象表明，房地產(chǎn)調(diào)整有從短期趨勢(shì)向長(zhǎng)期趨勢(shì)轉(zhuǎn)變的危險(xiǎn)。數(shù)字有多嚴(yán)峻？

　　——今年1—10月全國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降14.7%，加速下滑，這是導(dǎo)致全國(guó)固定資產(chǎn)投資負(fù)增長(zhǎng)的關(guān)鍵因素。1—10月全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比下降1.7%，這是非常罕見的（2024年全年增長(zhǎng)3.2%）。

　　——房?jī)r(jià)持續(xù)下跌，沖擊消費(fèi)信心。10月，一線城市新建商品住宅銷售價(jià)格環(huán)比下降0.3%，二、三線城市分別下降0.4%和0.5%。10月份的“房地產(chǎn)開發(fā)景氣指數(shù)”是92.43，已經(jīng)連跌7個(gè)月，位于95以下的“較低景氣水平”。以深圳樓市為例，2015年深圳房?jī)r(jià)暴漲刷新人們的想象力。十年后的今天，深圳部分小區(qū)較樓市高峰期已跌穿50%，甚至達(dá)到60%。深圳整體房?jī)r(jià)已回落至2016年2-3月水平，幾乎完全抹去了過(guò)去十年的漲幅。在房地產(chǎn)占居民財(cái)富2/3的背景下，這意味著居民財(cái)富的巨大縮水。這種負(fù)面的財(cái)富效應(yīng)，是沖擊消費(fèi)的最大因素。10月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速連續(xù)五個(gè)月回落，回落至2.9%，不僅大幅低于年內(nèi)6.4%的高位，也低于2024年3.5%的增速。鑒于大力提振消費(fèi)是2025年首要任務(wù)，這一問(wèn)題必須高度重視。

　　“窮得只剩下房子了”，這句在房?jī)r(jià)高峰時(shí)的調(diào)侃，如今成了冰冷的現(xiàn)實(shí)。不少人手中的房子，一跌再跌，月供必須交，割肉又不舍得（在目前市場(chǎng)情緒下，除非大幅割肉不然很難成交）。敢問(wèn)房?jī)r(jià)底在何方？這已然成為當(dāng)下普遍的社會(huì)焦慮。

　　要回答這一問(wèn)題，必須先回答另外兩個(gè)問(wèn)題：1）房地產(chǎn)還要不要救？2）房地產(chǎn)還有沒有辦法救？這是兩個(gè)不同性質(zhì)的問(wèn)題。第一個(gè)問(wèn)題更關(guān)鍵，是第二個(gè)問(wèn)題的前提。

　　為什么必須救房地產(chǎn)？

　　不是所有人都認(rèn)為必須救房地產(chǎn)。反對(duì)的理由很多：

　　1、房地產(chǎn)集多重罪惡于一身。房地產(chǎn)前些年的泡沫化，導(dǎo)致了脫實(shí)向虛、資源浪費(fèi)（高空置率）、社會(huì)階層固化（年輕人逃離大城市）、金融風(fēng)險(xiǎn)等一系列問(wèn)題，因此不值得救。

　　2、救助“許家印”式的開發(fā)商，有道德風(fēng)險(xiǎn)。社會(huì)各界對(duì)許家印，恐怕沒有人會(huì)同情。

　　3、中國(guó)經(jīng)濟(jì)如今已經(jīng)有科技爆發(fā)的新生力量加持，無(wú)需再重回依賴房地產(chǎn)的老路。證監(jiān)會(huì)主席吳清今年9月指出，“資本市場(chǎng)的含科量在進(jìn)一步的提升，近年來(lái)的新上市的企業(yè)有九成以上都是科技企業(yè)或者科技含量比較高的企業(yè)。目前 A 股的科技板塊的市值占比已經(jīng)超過(guò)了 1/4，已經(jīng)明顯的高于金融加房地產(chǎn)板塊的市值。市值前 50 名公司當(dāng)中，科技企業(yè)從十三五末的 18 家提升到當(dāng)前的 24 家?！?/p>

　　4、雖然房地產(chǎn)是居民財(cái)富的核心，但畢竟有很多年輕人買不起房。如今房?jī)r(jià)跌下來(lái)，豈不是可以幫助年輕人重拾奮斗的信心？

　　以上幾點(diǎn)，聽起來(lái)都有道理。但是，仔細(xì)推敲一下，恐怕會(huì)得出不同的結(jié)論：

　　1、雖然房?jī)r(jià)跌了，但房地產(chǎn)下行對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)尤其是社會(huì)就業(yè)沖擊很大，年輕人失業(yè)率高企，談何買房？

　　2、房地產(chǎn)泡沫固然醞釀系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，但房地產(chǎn)硬著陸本身就是更大的風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)被稱為“金融危機(jī)之母”，就是這個(gè)道理。因此，理性的做法是“軟著陸”，但目前已經(jīng)出現(xiàn)“硬著陸”的風(fēng)險(xiǎn)。

　　3、如今以人工智能為核心的科技革命是真實(shí)的新質(zhì)生產(chǎn)力，前景令人期待（）。但是必須看到兩點(diǎn)：1）科技創(chuàng)新所帶來(lái)的增量，在短期內(nèi)難以彌補(bǔ)房地產(chǎn)崩塌留下的巨大窟窿；2）此輪人工智能，一個(gè)突出特征就是對(duì)人的取代，普通人不僅難以享受科技紅利，反而可能成為犧牲品，硅谷最近的裁員潮只是一個(gè)開始。人工智能，可能帶來(lái)比全球化更具沖擊力的《鄉(xiāng)下人的悲歌》。

　　4、且不論開發(fā)商群體中“許家印”含量究竟有多高，一個(gè)必須面對(duì)的現(xiàn)實(shí)是：如果開發(fā)商主體風(fēng)險(xiǎn)不解除，買房者必然心存顧慮，害怕踩雷。

　　5、房地產(chǎn)不是洪水猛獸。還記得美國(guó)2008年次貸危機(jī)嗎？雖然房地產(chǎn)被認(rèn)為是此次危機(jī)的引爆點(diǎn)，但如今美國(guó)房?jī)r(jià)早就遠(yuǎn)超2008年之前的水平。這說(shuō)明什么？房地產(chǎn)是社會(huì)最重要的財(cái)富載體之一：目前美國(guó)住宅市場(chǎng)總市值約 45 萬(wàn)億美元，股市市值約72 萬(wàn)億美元。

　　美國(guó)房?jī)r(jià)中位數(shù)（陰影區(qū)域?yàn)樗ネ耍?/p>

　　不救房地產(chǎn)的后果

　　房?jī)r(jià)下跌是短期的還是長(zhǎng)期的，其影響區(qū)別很大。假如只是短期的，則不影響長(zhǎng)期預(yù)期；假如是長(zhǎng)期趨勢(shì)，則勢(shì)必改變長(zhǎng)期預(yù)期。

　　無(wú)論消費(fèi)者的消費(fèi)決策，還是企業(yè)的投資決策，都是建立在未來(lái)預(yù)期之上的。預(yù)期決定行為。

　　一旦房地產(chǎn)下跌長(zhǎng)期化，將深刻重構(gòu)經(jīng)濟(jì)主體的行為邏輯，引發(fā)一系列問(wèn)題：

　　1、資產(chǎn)負(fù)債表衰退！這是日本90年代遇到的最大危機(jī)。由于房?jī)r(jià)大幅下跌，家庭部門資產(chǎn)負(fù)債表受損。為修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，家庭部門選擇“節(jié)衣縮食”以便償還負(fù)債。但正如凱恩斯所指出的，一個(gè)人的消費(fèi)支出，就是其他人的收入。家庭部門的收縮，意味著經(jīng)濟(jì)衰退。從金融數(shù)據(jù)看，目前已經(jīng)出現(xiàn)了存款意愿上升、借款意愿下降的明顯收縮趨勢(shì)。

　　2025年前十個(gè)月人民幣貸款增加14.97萬(wàn)億元，其中住戶貸款增加7396億元，占新增貸款比重只有5%。7396億這個(gè)數(shù)字比2024年同期的2.1萬(wàn)億下降65%。居民早償率（CPR）2017年以來(lái)CPR基本在20％左右，2024年4月達(dá)到37％的歷史高位。國(guó)有六大行的個(gè)人住房貸款余額2021-2024年分別增加了24843億、4049億元、-5568.57億、-6210.57億。

　　另一方面，大家卻加速存錢。從2020 年1月到2024 年1 月，中國(guó)家庭銀行凈存58.24 萬(wàn)億元，且82% 是定期存款。相當(dāng)于2009 年到2019 年的總和。居民存款占比在2016年為39.7%，2025年前十個(gè)月新增存款中這一比例為48.8%。

　　記住，日本90年代的慢性衰退之核心就是“資產(chǎn)負(fù)債表衰退”。

　　2、土地市場(chǎng)的凍結(jié)，沖擊地方財(cái)政，進(jìn)而引發(fā)連鎖反應(yīng)。地方財(cái)政斷糧是“遠(yuǎn)洋捕撈”的根源。地方財(cái)政收入主要是三塊：稅收、非稅收入、土地出讓金。2025年1-10月，稅收收入同比增長(zhǎng)1.7%；非稅收入同比下降3.1%，國(guó)有土地使用權(quán)出讓收入同比下降7.4%。地方政府依然是難為無(wú)米之炊的巧婦。

　　結(jié)論是，房地產(chǎn)是金融危機(jī)之母，牽一發(fā)而動(dòng)全身，必須救。這是提出“促進(jìn)房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)”的出發(fā)點(diǎn)。

　　房地產(chǎn)還有辦法救嗎？

　　一種流行的觀點(diǎn)是，房地產(chǎn)下滑是周期性規(guī)律決定的，救也救不動(dòng)。

　　對(duì)此，筆者不敢茍同：1）房地產(chǎn)固然有其周期性規(guī)律，但本輪房地產(chǎn)下行主要是要政策性因素引發(fā)的，而非市場(chǎng)本身的規(guī)律使然；2）雖然房地產(chǎn)短期內(nèi)的確存在空置率高、供大于求的現(xiàn)象，但是中國(guó)戶籍人口城市化率只有49%，而戶籍與購(gòu)房資格密切關(guān)聯(lián)。中國(guó)的城市化進(jìn)程只完成了一半，與日本90年代初情況截然不同；3） 從客觀因素來(lái)講，新冠疫情、中美博弈的疊加沖擊，嚴(yán)重放大了“三條紅線”的沖擊效應(yīng)；4）中國(guó)與美、日體制的重要區(qū)別在于，政府有很大的干預(yù)能力，并且市場(chǎng)對(duì)此深信不疑。因此，只要釋放出足夠明確的政策信號(hào)，就會(huì)起到“四兩撥千斤”的效果。

　　結(jié)論是：雖然今天的房地產(chǎn)市場(chǎng)，供給、需求兩側(cè)情形均已與2015年大相徑庭，但并非完全沒有辦法去救。眼下第一等的問(wèn)題就是救市的決心有多大。

　　筆者以為，前期的“白名單”之所以效果有限，根本上是因?yàn)橄蚴袌?chǎng)發(fā)出的信號(hào)是游移不定、含糊不清的。結(jié)果是，市場(chǎng)依然心存顧慮。

　　最近高盛再發(fā)警報(bào)：樓市見底時(shí)間推遲至2027年。但是如果不采取措施，任由市場(chǎng)慣性下墜，恐怕2027也難觸底，而是會(huì)踏上漫漫熊途。

　　怎么救？

　　最最重要的是，要在政策層面發(fā)出清晰、堅(jiān)定的信號(hào)，重申房地產(chǎn)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱和居民財(cái)富載體的重要性，充分肯定房地產(chǎn)對(duì)滿足人民對(duì)美好生活向往的積極作用。

　　在此基礎(chǔ)上，可以從以下方面入手穩(wěn)定房地產(chǎn)：

　　1、以房貸利息抵扣個(gè)稅的方法，阻斷提前還房貸，防止“資產(chǎn)負(fù)債表衰退”；

　　2、從“保交樓”轉(zhuǎn)向“保主體”，實(shí)質(zhì)性緩解開發(fā)商主體風(fēng)險(xiǎn)。須知，開發(fā)商主體風(fēng)險(xiǎn)緩解了，樓才能賣得動(dòng)，開發(fā)商才有現(xiàn)金流，這才是降風(fēng)險(xiǎn)的根本之路。否則，開發(fā)商大面積倒閉，不是防風(fēng)險(xiǎn)，而是放大風(fēng)險(xiǎn)。中國(guó)房企開發(fā)資金中60%依賴預(yù)售資金。

　　3、進(jìn)一步取消限購(gòu)、降低房貸利率、降低稅費(fèi)、提高公積金貸款額度。

　　4、借鑒新加坡的模式，允許購(gòu)買多套房，但套數(shù)越多則適用稅率越高。然后，政府用多收的稅去收儲(chǔ)，擴(kuò)大保障性住房供給（）。

　　5、將REITS作為開發(fā)商融資的主要渠道進(jìn)行推廣，實(shí)現(xiàn)REITS投資者與開發(fā)商共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，將風(fēng)險(xiǎn)從銀行體系轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)。

　　6、逐步實(shí)現(xiàn)現(xiàn)房銷售。目前，現(xiàn)房銷售的條件已經(jīng)比較成熟。對(duì)現(xiàn)房銷售的開發(fā)商，優(yōu)先給予REITS發(fā)行的便利。

　　7、實(shí)質(zhì)性推動(dòng)戶籍、土地制度改革，加快城市化進(jìn)程，為房地產(chǎn)市場(chǎng)創(chuàng)造新的剛需。

　　8、打消市場(chǎng)對(duì)短期內(nèi)征收房產(chǎn)稅的顧慮。在上一輪房?jī)r(jià)快速上漲期，我們錯(cuò)失了征收房產(chǎn)稅的最佳機(jī)會(huì)窗口。如今房地產(chǎn)信心脆弱，重提房產(chǎn)稅無(wú)疑是雪上加霜。最近，前財(cái)長(zhǎng)樓繼偉提出，“房地產(chǎn)稅是最適合作為地方稅的一個(gè)稅種，雖然在房地產(chǎn)下行過(guò)程中推行比較難，但還是應(yīng)該按照2013年十八屆三中全會(huì)明確的“適時(shí)推出”的要求推進(jìn)。房地產(chǎn)稅法的起草工作已經(jīng)完成，有些難點(diǎn)問(wèn)題已經(jīng)基本解決。房地產(chǎn)稅應(yīng)該按照自由交易的房產(chǎn)價(jià)值，在此基礎(chǔ)上打一定折扣比如八折，作為稅基。但現(xiàn)實(shí)情況里，大量的房屋不是自由交易，因此，怎么確定稅基是難題，這個(gè)問(wèn)題也大致解決了”。這一提法，在自媒體引發(fā)了不少錯(cuò)誤的解讀。對(duì)此，應(yīng)該明確澄清以緩解市場(chǎng)顧慮。

　　時(shí)間緊迫

　　10月新房銷售面積和銷售額當(dāng)月同比降幅分別擴(kuò)大至19.0%和24.2%。高頻數(shù)據(jù)也顯示，11月前16日，30大中城市新房成交面積同比降幅高達(dá)37.6%。10月房地產(chǎn)開發(fā)投資、國(guó)有土地出讓金當(dāng)月同比降幅分別擴(kuò)大至23.1%、27.3%。

　　打響新一輪房地產(chǎn)保衛(wèi)戰(zhàn)，已經(jīng)是迫在眉睫。