編者按：

2025歲末，“人汽”啟動主流車企集團(tuán)系列報道，首篇聚焦奇瑞汽車。

從蕪湖荒灘的小草房到港交所的聚光燈，26載深耕，奇瑞以年內(nèi)港股最大車企IPO為標(biāo)志，正式開啟全面轉(zhuǎn)型新征程。

我們看到，奇瑞在高端化突破、新能源轉(zhuǎn)型、智能化升級中取得成績，與挑戰(zhàn)——既有盈利雙增、海外出口連續(xù)高增的亮眼表現(xiàn)，也面臨毛利率偏低、資產(chǎn)負(fù)債率高企、智能化短板等現(xiàn)實考題。

我們認(rèn)為，一場從“量變”到“質(zhì)變”、從“制造”到“科技”的全面突圍戰(zhàn)已經(jīng)打響。但奇瑞的“不客氣”宣言，能否兌現(xiàn)為可持續(xù)競爭力與市場估值，不僅關(guān)乎其自身命運，亦為觀察中國汽車產(chǎn)業(yè)整體升維提供了絕佳視角。

作者：王珊珊

港股上市，是一場全面轉(zhuǎn)型的起點。

9月25日，奇瑞汽車正式在香港上市，并以91.4億港元募資額成為年內(nèi)港股最大車企IPO。

從蕪湖荒灘的小草房到港交所的聚光燈，63歲的尹同躍整整等了20多年。但光鮮背后，他肩上的擔(dān)子也更重了。

數(shù)據(jù)顯示，今年前三季度，奇瑞汽車收入2148.33億元，同比增長17.94%；歸母凈利潤143.65億元，同比增長28.01%。

銷量方面，2025年1-11月，奇瑞集團(tuán)累計銷售汽車256.15萬輛，其中，新能源汽車81.47萬輛，同比增長69.4%，新能源汽車銷量占比則達(dá)到31.81%。

然而，3個月來，公司股價持續(xù)震蕩，這是多空力量博弈的直接體現(xiàn)。在估值表現(xiàn)上，也低于行業(yè)可比公司。

面對汽車行業(yè)之大變局，市場對奇瑞的內(nèi)在價值正在進(jìn)行重新評估和發(fā)現(xiàn)。護(hù)城河高不高？出海市場能否進(jìn)一步擴(kuò)張？智能化轉(zhuǎn)型能否成功？每一項都是巨大的考驗。

盈利雙增，高端化“不客氣”

奇瑞是典型的“高銷量、低利潤”的車企，賺錢能力在車企屬于中等。

2022-2024年，奇瑞汽車的營收分別為926.18億元、1632.05億元、2698.97億元，年復(fù)合增長率超70%。

今年前三季度，奇瑞汽車收入2148.33億元，同比增長17.94%；歸母凈利潤143.65億元，同比增長28.01%；呈現(xiàn)營收增速高于銷量增速、利潤增速高于營收增速的良性循環(huán)態(tài)勢。

需要引起重視的是，公司毛利率與同行業(yè)其他公司相比，處于偏低位置。近年來，其乘用車業(yè)務(wù)毛利率長期低于15%，而目前國內(nèi)大部分成熟車企整車業(yè)務(wù)的毛利率普遍在15%以上。

分析看來，奇瑞汽車之所以呈現(xiàn)“低毛利”特征，一方面是其大比例出讓給經(jīng)銷商返利。奇瑞通過高返利激勵策略來吸引和擴(kuò)充其經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)，同時促使經(jīng)銷商完成其銷售目標(biāo)。這也是其近年來實現(xiàn)逆勢高增長的關(guān)鍵。

另一方面，中低端車型依然是奇瑞汽車的銷量主力。目前，奇瑞擁有奇瑞、捷途、星途、iCAR和智界五大乘用車品牌。今年11月，五大品牌總銷量255809輛，同比減少約2%。

其中，奇瑞品牌11月銷量165511輛，同比增長1%；捷途品牌11月銷量55088輛，同比下降13%；兩大品牌銷量占公司總銷量的八成以上。

此外，星途品牌11月銷量12021輛，同比下降24%；iCAR品牌11月銷量11428輛，同比增長99%；智界品牌11月銷量11761輛，同比增長3%。

針對高端市場，奇瑞正在加速破局。

2025年，誕生26年的“奇瑞風(fēng)云”發(fā)力混動產(chǎn)品序列，依托A9L與T11組成的“雙旗艦”陣容，市場競爭力不俗。

帶著重塑豪華越野新標(biāo)桿的愿景，捷途縱橫G700年內(nèi)亮相，上市24小時大定訂單突破1.5萬輛。11月，縱橫G700正式登陸迪拜市場，進(jìn)軍全球高端越野領(lǐng)域。

作為公司與華為聯(lián)手打造的新品牌，“智界”為奇瑞的高端化戰(zhàn)略填補(bǔ)了重要一環(huán)。11月，智界汽車已經(jīng)連續(xù)兩個月交付過萬輛，連續(xù)三個月大定破萬輛。

由奇瑞汽車股份有限公司執(zhí)行副總裁李學(xué)用開始主導(dǎo)的星途品牌同樣引人注意。12月13日，奇瑞與ACO在馬來西亞完成戰(zhàn)略簽約，成為勒芒簽約的首個中國品牌，星途將承載這一使命開啟中國勒芒之路。

一系列的舉措，不僅展現(xiàn)了奇瑞在高端技術(shù)領(lǐng)域的底蘊(yùn)，更有助于提升其全球品牌形象與單車價值，為長期盈利能力打開上行空間。

同樣值得關(guān)注的是，奇瑞汽車資產(chǎn)負(fù)債率一直處于行業(yè)較高水平。今年三季度末，這一數(shù)值為82%，雖相比2024年末的87.9%有所收窄，但在主流車企中依然屬于相對較高。

在汽車行業(yè)中，負(fù)債可以是壓垮駱駝的稻草，也可以是撬動地球的支點。這對奇瑞汽車的資金管理和運營能力，也提出了更高的要求。

從量變到質(zhì)變，新能源“不客氣”

近幾年，奇瑞汽車銷量狂飆，主要靠海外市場。而且海外是高溢價市場，奇瑞汽車在部分地區(qū)的售價比國內(nèi)高出50%以上。

2025年11月，奇瑞集團(tuán)出口汽車13.67萬輛，同比增長30.3%。這已經(jīng)是奇瑞連續(xù)第七個月單月出口規(guī)模超10萬輛。

近年來，公司海外銷售收入占乘用車的比例在40%上下波動，幾乎扛起了集團(tuán)收入的半壁江山。

本質(zhì)上看，奇瑞汽車在海外的成功，是中國工業(yè)產(chǎn)能的溢出，而非新質(zhì)生產(chǎn)力的代表。從出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看，奇瑞全球化最大的底牌依然是燃油車渠道。而代表中國新質(zhì)生產(chǎn)力的是新能源車。

2025年上半年，乘用車業(yè)務(wù)營收比重約占公司總營收的90%左右，其中，燃油車的銷售收入占比高達(dá)近70%。

當(dāng)前，奇瑞的全球化布局和新能源轉(zhuǎn)型，正處在一個微妙的十字路口。

一方面，要守住燃油車攢下的全球渠道家底。奇瑞汽車的主要出口目的地是俄羅斯、中東、拉美、東南亞等新興市場。但這些國家潛在的關(guān)稅政策風(fēng)險是始終懸在奇瑞汽車頭上的達(dá)摩克利斯之劍。

事實上，由于地緣政治所帶來的制裁風(fēng)險，奇瑞已于2025年3月開始縮減俄羅斯的業(yè)務(wù)營運，預(yù)計到2027年公司在俄羅斯的乘用車銷售額占總收入貢獻(xiàn)的百分比將縮減至可忽略不計。目前，歐洲市場已成為公司海外業(yè)務(wù)增長的新引擎。

另一方面，又得在新能源市場和對手賽跑。比如，在奇瑞汽車長期耕耘的巴西市場，已經(jīng)聚集了比亞迪、長城等多個“玩家”，而且出口更側(cè)重新能源產(chǎn)品，奇瑞的“舒適區(qū)”正在縮水。

自2023年奇瑞汽車董事長尹同躍喊出新能源“不客氣”以來，奇瑞正在加速兌現(xiàn)這一承諾。2024年，純電動車銷售收入增長355.5%，插電/增程銷售收入暴漲1195%，占新能源車59.9%；2025年Q1，純電車、插電/增程銷售收入比約為4:6。

構(gòu)建第二增長曲線，智能化“不客氣”

令不少人費解的是，奇瑞雖然實現(xiàn)了業(yè)績和銷量的強(qiáng)勢增長，但資本市場對其估值熱情卻并不高。

目前，奇瑞汽車1800多億港元市值，折合市盈率還不到10倍。相較理想汽車的近30倍、比亞迪H股的20多倍，資本市場顯然并沒有將奇瑞當(dāng)成長股看，而是按照傳統(tǒng)制造業(yè)進(jìn)行估值。

隨著三電供應(yīng)鏈的成熟與同質(zhì)化，如今的新能源賽道早已告別了單純比拼制造與供應(yīng)能力的“上半場”，而是全面進(jìn)入以“需求定義能力”和“智能化水平”為核心的“下半場”。

相對比亞迪、吉利等競爭對手，奇瑞智能化的短板在于技術(shù)依賴外部，而非全域自研。

一直以來，奇瑞的智駕總方略是“全棧可控”，傾向于和華為、Momenta、地平線等供應(yīng)商合作開發(fā)，但缺乏一個智駕主心骨也是奇瑞的心病。大卓智能的誕生，是奇瑞從“全?？煽亍钡健叭珬Ｗ匝小钡臉?biāo)志性節(jié)點。令人遺憾的是，這個故事并沒有續(xù)寫太久。

今年5月，奇瑞一次性將旗下雄獅科技、大卓智能與研發(fā)總院相關(guān)業(yè)務(wù)進(jìn)行整合，成立奇瑞智能化中心，針對智能座艙、智能輔助駕駛、電子電氣架構(gòu)等整車核心技術(shù)環(huán)節(jié)進(jìn)行集中研發(fā)。

這也解釋了，為何奇瑞近年來持續(xù)加大研發(fā)投入，但研發(fā)費用占收入的比例一直在3.5%-4.1%區(qū)間。相比同行，研發(fā)投入仍然偏少。

此外，奇瑞與生態(tài)伙伴合作固然有好處，但利潤率尚不清楚。這也加重了投資者對奇瑞技術(shù)實力的質(zhì)疑。

奇瑞也在努力強(qiáng)化“高科技”的形象。作為被公認(rèn)的下一個10萬億規(guī)模黃金賽道，機(jī)器人已成為全球科技企業(yè)與車企競逐的新戰(zhàn)場、業(yè)績增長的第二曲線。

12月9日，奇瑞墨甲機(jī)器人公司交付新一批120臺機(jī)器狗Argos。根據(jù)規(guī)劃，預(yù)計到2030年，奇瑞將實現(xiàn)機(jī)器人、機(jī)器狗全球銷量分別超4萬臺和9萬臺。

無論如何，奇瑞已經(jīng)邁出了關(guān)鍵一步。但想要從一個傳統(tǒng)車企真正進(jìn)化成“全球化高科技生態(tài)集團(tuán)”，并獲得投資者的認(rèn)可，依然任重而道遠(yuǎn)。