本文來(lái)源：時(shí)代財(cái)經(jīng) 作者：張羽岐

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在披露擬控股綠谷醫(yī)藥信息并引發(fā)監(jiān)管關(guān)注一周后，12月22日晚間，復(fù)星醫(yī)藥（600196.SH；02196.HK）發(fā)布《關(guān)于回復(fù)上海證券交易所對(duì)外投資事項(xiàng)監(jiān)管工作函的公告》，以長(zhǎng)達(dá)27頁(yè)、上萬(wàn)字的篇幅，回應(yīng)了監(jiān)管及市場(chǎng)對(duì)這筆超過(guò)14億元的收購(gòu)的質(zhì)疑。

上述公告主要對(duì)綠谷醫(yī)藥的核心藥品甘露特鈉膠囊（商品名：九期一；編號(hào)GV-971，俗稱(chēng)“971”）研發(fā)上市的不確定性、標(biāo)的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況與財(cái)務(wù)真實(shí)性、本次交易估值合理性、交易目的與整合風(fēng)險(xiǎn)，以及971的權(quán)屬狀況及與合作方之間的收益分成情況等五方面進(jìn)行詳細(xì)回復(fù)。復(fù)星醫(yī)藥在公告中指出，在收購(gòu)前的盡調(diào)過(guò)程中，公司盡調(diào)團(tuán)隊(duì)查閱了甘露特鈉膠囊上市前開(kāi)展的國(guó)內(nèi)注冊(cè)性Ⅲ期臨床試驗(yàn)、上市后開(kāi)展的真實(shí)世界研究數(shù)據(jù)，并與國(guó)內(nèi)多位神經(jīng)科、精神科專(zhuān)家進(jìn)行訪(fǎng)談。

針對(duì)此次收購(gòu)的質(zhì)疑起始于12月15日。當(dāng)天晚間，復(fù)星醫(yī)藥公告稱(chēng)，其控股子公司復(fù)星醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)與綠谷醫(yī)藥及其現(xiàn)有相關(guān)股東共同簽訂相關(guān)投資協(xié)議，擬出資約人民幣14.12億元控股收購(gòu)綠谷醫(yī)藥，包括受讓部分股權(quán)和認(rèn)繳新增注冊(cè)資本。交易完成后，公司將通過(guò)復(fù)星醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)及SPV合計(jì)持有綠谷醫(yī)藥53%的股權(quán)，綠谷醫(yī)藥也將納入本集團(tuán)合并報(bào)表子公司范圍。

作為綠谷醫(yī)藥的核心產(chǎn)品，用于治療輕度至中度阿爾茨海默?。ˋlzheimer's disease，AD）的971極具爭(zhēng)議性。目前，該藥因注冊(cè)批件到期處于停產(chǎn)狀態(tài)。也正因?yàn)榇?，?fù)星醫(yī)藥收購(gòu)971及其背后的綠谷醫(yī)藥這一行為，在市場(chǎng)上引發(fā)軒然大波，繼而引發(fā)監(jiān)管關(guān)注。

收購(gòu)信息披露次日，12月16日，復(fù)星醫(yī)藥收到上交所下發(fā)的監(jiān)管工作函，處理事由是關(guān)于復(fù)星醫(yī)藥對(duì)外投資綠谷醫(yī)藥相關(guān)事項(xiàng)。資本市場(chǎng)對(duì)這筆收購(gòu)也不買(mǎi)賬，復(fù)星醫(yī)藥A股、H股股價(jià)雙雙下跌。

12月23日，復(fù)星醫(yī)藥方面告訴時(shí)代財(cái)經(jīng)，“本次收購(gòu)?fù)瓿珊螅事短丶{膠囊將納入我們的創(chuàng)新藥物管線(xiàn)。復(fù)星醫(yī)藥也將與之共享已積累形成的完善的藥品研發(fā)、臨床平臺(tái)資源及產(chǎn)學(xué)研合作優(yōu)勢(shì)，旨在全力支持甘露特納膠囊的確證性臨床推進(jìn)及后續(xù)的產(chǎn)品上市?！?/p>

二級(jí)市場(chǎng)方面，上述回復(fù)未能大幅提振復(fù)星醫(yī)藥的股價(jià)。12月23日，復(fù)星醫(yī)藥A股報(bào)收27.09元/股，微跌0.48%；H股報(bào)收20.74港元/股，與前一交易日收盤(pán)價(jià)持平。

將提名4位高管入駐董事會(huì)，商譽(yù)或存減值風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)12月15日披露的收購(gòu)公告，在這筆交易中，復(fù)星醫(yī)藥分了兩個(gè)步驟。其一，復(fù)星醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)擬出資1.43億元受讓轉(zhuǎn)讓方（即市隱投資、識(shí)璧潤(rùn)咨詢(xún)）合計(jì)持有的綠谷醫(yī)藥2015萬(wàn)元注冊(cè)資本；其二，復(fù)星醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)擬出資12.69億元認(rèn)繳綠谷醫(yī)藥約2億元新增注冊(cè)資本。交易完成后，復(fù)星醫(yī)藥將通過(guò)復(fù)星醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)及SPV合計(jì)持有綠谷醫(yī)藥51%股權(quán)，實(shí)現(xiàn)控股。

復(fù)星醫(yī)藥在回復(fù)上交所的監(jiān)管工作函中進(jìn)一步解釋稱(chēng)，本次交易以控股收購(gòu)進(jìn)行的原因是，標(biāo)的公司自成立起至本次收購(gòu)前未開(kāi)放對(duì)外融資，甘露特鈉膠囊過(guò)往研發(fā)和臨床試驗(yàn)的資金來(lái)源主要為原股東的投入、標(biāo)的公司的自有資金以及銀行借款。近年來(lái)，隨著國(guó)內(nèi)外藥品注冊(cè)審評(píng)要求不斷提高以及該藥品關(guān)鍵性臨床階段的逐步深入，該藥品上市后確證性臨床試驗(yàn)的投入較為可觀，標(biāo)的公司現(xiàn)有的資金、臨床運(yùn)營(yíng)組織能力、注冊(cè)能力、商業(yè)化能力已不足以滿(mǎn)足當(dāng)前以及后續(xù)階段的臨床、注冊(cè)乃至商業(yè)化工作開(kāi)展的要求。

“本次收購(gòu)方案以出資12.69億元認(rèn)購(gòu)新增注冊(cè)資本為主、出資1.43億元受讓股權(quán)為輔。本次控股投資，在為甘露特鈉膠囊后續(xù)臨床試驗(yàn)所需資金的同時(shí)，也為前述能力和資源的補(bǔ)強(qiáng)和支持提供了重要保障?！睆?fù)星醫(yī)藥稱(chēng)。

針對(duì)本次收購(gòu)采取的風(fēng)險(xiǎn)控制措施，復(fù)星醫(yī)藥指出，在交易安排方面，本次收購(gòu)中認(rèn)購(gòu)新增注冊(cè)資本的款項(xiàng)將分期支付，其中，首期認(rèn)購(gòu)新增注冊(cè)資本資金的投資款6.35億元在交割日投入、首期款以外的剩余投資款6.35億元將于首期款支付完成之日起3年內(nèi)視標(biāo)的公司的研發(fā)進(jìn)展情況支付，旨在動(dòng)態(tài)把握并控制可能面臨的藥品研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。

此外，復(fù)星醫(yī)藥在對(duì)上交所監(jiān)管工作函的回復(fù)中提及，根據(jù)本集團(tuán)既有的管理體系、并購(gòu)整合經(jīng)驗(yàn)并結(jié)合標(biāo)的公司的實(shí)際情況，本集團(tuán)已初步制定對(duì)標(biāo)的公司收購(gòu)后的整合方案。其中，在公司治理方面，本次收購(gòu)?fù)瓿珊?，?biāo)的公司董事會(huì)將由7名董事組成，其中本集團(tuán)有權(quán)提名4名；且標(biāo)的公司總經(jīng)理及財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人均將由本集團(tuán)提名、標(biāo)的公司董事會(huì)任命。在人員管理方面，本次收購(gòu)?fù)瓿珊?，?biāo)的公司核心的研發(fā)、臨床、生產(chǎn)團(tuán)隊(duì)將留任，以確保甘露特鈉膠囊臨床研究及后續(xù)注冊(cè)的順利推進(jìn)及日常運(yùn)營(yíng)的平穩(wěn)過(guò)渡。同時(shí)，將結(jié)合標(biāo)的公司相關(guān)管線(xiàn)商業(yè)化進(jìn)展的需要，對(duì)關(guān)鍵崗位進(jìn)行有針對(duì)性的補(bǔ)充，并推進(jìn)本集團(tuán)對(duì)其研發(fā)、臨床、生產(chǎn)、運(yùn)營(yíng)及商業(yè)化能力的支持。

不過(guò)，復(fù)星醫(yī)藥在特別風(fēng)險(xiǎn)提示中指出，本次收購(gòu)預(yù)計(jì)將確認(rèn)較大金額的商譽(yù)，若甘露特鈉膠囊的上市后確證性臨床試驗(yàn)未能如期完成、臨床研究數(shù)據(jù)未達(dá)預(yù)期、未獲國(guó)家藥品審評(píng)部門(mén)批準(zhǔn)通過(guò)或該藥品上市后的銷(xiāo)售不及預(yù)期，后續(xù)標(biāo)的公司可能存在商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。

“我們已經(jīng)對(duì)本次交易履行必要的盡調(diào)程序，但不排除創(chuàng)始股東及其相關(guān)主體以及標(biāo)的公司可能存在未充分披露或未被識(shí)別的其他潛在風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)。由于本次交易協(xié)議已約定了對(duì)或有風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)保護(hù)機(jī)制，預(yù)計(jì)上述或有風(fēng)險(xiǎn)可能給本集團(tuán)造成的額外損失相對(duì)可控?！睆?fù)星醫(yī)藥表示。

總計(jì)銷(xiāo)售逾677萬(wàn)盒，971距離再次上市還有多遠(yuǎn)？

復(fù)星醫(yī)藥擬收購(gòu)綠谷醫(yī)藥一事在業(yè)界和資本市場(chǎng)引發(fā)爭(zhēng)議，作為綠谷醫(yī)藥核心產(chǎn)品的971是焦點(diǎn)所在。

實(shí)際上，圍繞971的爭(zhēng)議從未停止過(guò)。一方面，971被視為中國(guó)原創(chuàng)、全球首個(gè)靶向腦腸軸的AD（阿爾茨海默?。┬滤?，歷時(shí)22年研發(fā)，總投入高達(dá)30億元。作為綠谷醫(yī)藥的核心產(chǎn)品，971于2019年11月獲得國(guó)家藥監(jiān)局有條件批準(zhǔn)上市，用于輕度至中度阿爾茨海默病，改善患者認(rèn)知功能。2021年年底，這一藥物被納入國(guó)家醫(yī)保目錄。據(jù)復(fù)星醫(yī)藥對(duì)上交所監(jiān)管工作函的回復(fù)，971自2019年獲批后，截至2025年9月，總計(jì)銷(xiāo)售677.11萬(wàn)盒，銷(xiāo)售金額約19.2億元。

另一方面，知名科學(xué)家、北京大學(xué)教授饒毅與971主要發(fā)明人耿美玉之間的公開(kāi)交鋒，饒毅多次提出對(duì)971的質(zhì)疑，耿美玉也將饒毅告上法庭。而隨著971的藥品注冊(cè)證書(shū)（有條件批準(zhǔn)）于2024年11月到期，圍繞其斷藥、漲價(jià)，以及綠谷醫(yī)藥停工停產(chǎn)的負(fù)面消息不斷。

公告顯示，該藥品在重新開(kāi)展商業(yè)化生產(chǎn)和銷(xiāo)售前，還需（其中主要包括）補(bǔ)充完成目前尚在開(kāi)展中的上市后確證性臨床試驗(yàn)并通過(guò)國(guó)家藥監(jiān)局的審評(píng)審批、以及獲上海藥監(jiān)局的再注冊(cè)結(jié)論。

復(fù)星醫(yī)藥的收購(gòu)，又將圍繞971的爭(zhēng)議推向了一個(gè)高峰。就收購(gòu)的目的和必要性，復(fù)星醫(yī)藥在對(duì)上交所監(jiān)管工作函的回復(fù)中表示，本次交易系本集團(tuán)圍繞中樞神經(jīng)系統(tǒng)退行性疾病領(lǐng)域未被滿(mǎn)足臨床需求的又一次加碼，旨在進(jìn)一步豐富該治療領(lǐng)域藥品管線(xiàn)，豐富創(chuàng)新產(chǎn)品矩陣、持續(xù)完善市場(chǎng)布局。

但市場(chǎng)最終想要看到的是，971重回市場(chǎng)的概率到底有多大？

時(shí)代財(cái)經(jīng)梳理復(fù)星醫(yī)藥就971藥物臨床進(jìn)展對(duì)上交所的回復(fù)發(fā)現(xiàn)，971獲得中國(guó)國(guó)家藥監(jiān)局有條件批準(zhǔn)上市前，已于中國(guó)境內(nèi)完成上市前確證性Ⅲ期臨床試驗(yàn)。根據(jù)有條件批準(zhǔn)批件及國(guó)家藥監(jiān)局藥審中心的要求，971在上市后3個(gè)月內(nèi)應(yīng)提交完整的大鼠2年致癌性試驗(yàn)數(shù)據(jù)。此外，在臨床研究方面，建議該藥品獲有條件批準(zhǔn)后繼續(xù)進(jìn)行長(zhǎng)期安全有效性研究，積極跟進(jìn)國(guó)際臨床研究進(jìn)展。大鼠2年致癌性試驗(yàn)數(shù)據(jù)于2020年1月如期提交，也已完成真實(shí)世界研究，但上市后確證性臨床研究尚在進(jìn)行中。

根據(jù)對(duì)監(jiān)管工作函的回復(fù)，未來(lái)幾年，綠谷醫(yī)藥的主要工作是開(kāi)展甘露特鈉膠囊上市后確證性臨床研究。復(fù)星醫(yī)藥稱(chēng)，本次收購(gòu)?fù)瓿珊?，本集團(tuán)將嚴(yán)格按照國(guó)家藥監(jiān)局藥審中心的相關(guān)要求持續(xù)有序推進(jìn)該藥品上市后確證性臨床試驗(yàn)的開(kāi)展，以期盡快完成該項(xiàng)臨床研究并通過(guò)國(guó)家藥監(jiān)局的審評(píng)審批、以及獲上海藥監(jiān)局的再注冊(cè)結(jié)論；此外，本集團(tuán)也將適時(shí)啟動(dòng)該藥品相關(guān)適應(yīng)癥的國(guó)際多中心臨床研究，以期惠及更多阿爾茨海默病患者。

復(fù)星醫(yī)藥指出，經(jīng)2025年10月與國(guó)家藥監(jiān)局藥審中心溝通，對(duì)上市后確證性臨床試驗(yàn)方案進(jìn)行修訂，將雙盲用藥期從36周延長(zhǎng)至48周、樣本量從1312例增加至1950例。該試驗(yàn)計(jì)劃入組1950例輕中度AD患者，并以中度患者為主。修訂后的上市后確證性臨床試驗(yàn)按照2025年5月發(fā)布的《阿爾茨海默病藥物臨床試驗(yàn)技術(shù)指導(dǎo)原則（試行）》對(duì)于阿爾茨海默?。ˋD）疾病修飾治療藥物確證性臨床試驗(yàn)的相關(guān)要求設(shè)計(jì)，推薦采用隨機(jī)、雙盲、安慰劑對(duì)照試驗(yàn)；該試驗(yàn)方案設(shè)計(jì)已獲國(guó)家藥監(jiān)局藥審中心認(rèn)可。

“截至2025年12月15日，已累計(jì)入組580例、尚需入組1370例?；谠擁?xiàng)目臨床方案預(yù)估，2027年底全部受試者可完成入組、2029年初可完成相關(guān)研究并讀出數(shù)據(jù)、2029年上半年向國(guó)家藥監(jiān)局遞交臨床試驗(yàn)總結(jié)報(bào)告等資料?！睆?fù)星醫(yī)藥稱(chēng)。

不過(guò)，復(fù)星醫(yī)藥在特別風(fēng)險(xiǎn)提示中指出，鑒于該臨床試驗(yàn)尚在開(kāi)展中，該臨床試驗(yàn)?zāi)芊袢缙谕瓿墒茉囌呷虢M、達(dá)成臨床研究終點(diǎn)以及該藥品能否如期獲國(guó)家藥品審評(píng)部門(mén)的批準(zhǔn)，尚存在不確定性。此外，由于截至目前已有多款阿爾茨海默?。ˋD）治療藥物于中國(guó)境內(nèi)上市或在研，甘露特鈉膠囊獲批準(zhǔn)重新開(kāi)展商業(yè)化銷(xiāo)售時(shí)，其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)可能進(jìn)一步加劇，該藥品的銷(xiāo)售存在不達(dá)預(yù)期可能性。