作者/質(zhì)子

編輯/嘉嘉

2025年剛剛過去，新能源汽車滲透率成功突破50%大關(guān)，相信大多數(shù)電車車主都已經(jīng)習(xí)慣了把充電費(fèi)納入日常消費(fèi)。但是，作為補(bǔ)能基礎(chǔ)設(shè)施、看似坐著收錢的充電行業(yè)，卻始終未能擺脫不賺錢的尷尬。

日前，充電行業(yè)巨頭萬幫數(shù)字能源——也就是星星充電的母公司，向港交所遞交招股書。這已經(jīng)是其自2020年起籌備上市以來的第四次沖刺。

從最初瞄準(zhǔn)A股，到如今轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股；從曾經(jīng)的“萬幫新能源”更名為如今的“萬幫數(shù)字能源”，名字的變化折射出萬幫認(rèn)為自己的定位在升級，不只要做新能源的生意；但屢敗屢戰(zhàn)的IPO歷程，則代表資本市場對這個(gè)重資產(chǎn)賽道依然謹(jǐn)慎。

充電行業(yè)的表現(xiàn)確實(shí)缺乏想象力，比如特來電辛勤運(yùn)營九年才獲得微薄盈利，背靠比亞迪賣充電樁的摯達(dá)科技連續(xù)虧損，美國ChargePoint股價(jià)跌去90%，國內(nèi)能鏈智電（NaaS）也是上市即巔峰。

與友商相比，萬幫在招股書中拋出了一份罕見的“連續(xù)盈利”成績單，但細(xì)看會發(fā)現(xiàn)，它已經(jīng)剝離了大家熟知的星星充電運(yùn)營服務(wù)，僅專注充電設(shè)備供應(yīng)、微電網(wǎng)和儲能。天眼查信息也顯示，去年10月，萬幫數(shù)字能源就已退出星星充電股東行列。

（來源：天眼查）

無論是充電行業(yè)和新能源汽車行業(yè)表現(xiàn)的反差，還是萬幫主動剝離星星充電的操作，都讓人不禁發(fā)問：“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”的魔咒到底怎么打破？充電服務(wù)下半場的出路，到底是什么？

【1】四次沖擊上市，萬幫憑什么賺錢？

萬幫數(shù)字能源的上市之路頗為坎坷。

早在2020年，其便首次透露了上市意向，隨后的幾年里，關(guān)于其輔導(dǎo)備案、擬上市的消息不絕于耳，但始終只聞樓梯響。直到如今第四次轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，資本市場對充電樁行業(yè)態(tài)度的冷熱交替十分明顯：既看好背后剛需，又深知運(yùn)營不易。

星星充電運(yùn)營的公共充電設(shè)施數(shù)量在業(yè)內(nèi)排行第二，而行業(yè)老大特來電背靠上市公司特銳德，也是自2020年就開始上市輔導(dǎo)，但至今還在推進(jìn)流程。

（來源：中國充電聯(lián)盟）

按照特銳德披露的數(shù)據(jù)，特來電直到2023年，也就是運(yùn)營九年后才艱難實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，41.32億元的營收，凈利潤僅為1.21億元。2025年上半年，特來電營業(yè)利潤1722.1萬元，凈利潤-416.11萬元，尚未實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定業(yè)績。

而萬幫交出的成績單，看似要亮眼得多。招股書顯示，2023年、2024年，萬幫數(shù)字能源的營收分別為34.74億元、41.82億元，同期凈利潤分別達(dá)到了4.93億元和3.36億元。

在行業(yè)整體集中度較低、競爭慘烈的背景下，這份成績給人的第一印象可能是靠譜。然而仔細(xì)拆解數(shù)據(jù)會發(fā)現(xiàn)，2024年，萬幫營收增長了20.4%，凈利潤卻下滑了31.7%。到了2025年前三季度，雖然凈利潤回升至3.01億元，但其中包含了近1.96億元的轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)一次性收益，盈利能力實(shí)際承壓。

并且，當(dāng)下上市的萬幫數(shù)字能源，其實(shí)并非大眾認(rèn)知中的星星充電——它不是充電運(yùn)營商，而是設(shè)備制造商。按照招股書披露，萬幫已在2025年第四季度將星星充電所屬的運(yùn)營和管理服務(wù)通通轉(zhuǎn)移給另一家關(guān)聯(lián)公司，萬幫太乙集團(tuán)。

（來源：萬幫數(shù)字能源招股書）

2024年，萬幫“充電設(shè)備及安裝服務(wù)”業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了77.9%的營收，可以說掙錢主要靠賣設(shè)備。

（來源：萬幫數(shù)字能源招股書）

相比于特來電等競爭對手主要依賴微薄的充電服務(wù)費(fèi)，萬幫數(shù)字能源擁有源于萬幫車業(yè)的強(qiáng)大經(jīng)銷商基因，構(gòu)建了一張龐大的銷售網(wǎng)絡(luò)。僅2024年，萬幫數(shù)字能源的智能充電設(shè)備全球銷量就超過了47萬臺，位居全球第一。

這種“賣鏟子”的生意，讓它能將充電樁硬件賣給私家車主、地產(chǎn)商、物流車隊(duì)以及大量的中小運(yùn)營商。當(dāng)其他運(yùn)營商還在為昂貴的場地租金、電費(fèi)和漫長的投資回報(bào)周期發(fā)愁時(shí)，萬幫已經(jīng)通過銷售硬件回籠了資金。

【2】同行襯托下的焦慮：規(guī)模與效益難平衡

萬幫雖然依靠賣設(shè)備賺了錢，但隨著行業(yè)競爭加劇，硬件價(jià)格戰(zhàn)已不可避免。

招股書顯示，萬幫數(shù)字能源的綜合毛利率已從2023年的33.4%下滑至2025年前三季度的24.6%。“賣鏟子”的生意越發(fā)難做，特別是核心的充電設(shè)備業(yè)務(wù)，毛利率在兩年內(nèi)跌去了近8個(gè)百分點(diǎn)。

與之對比，去年下半年上市的家用充電樁行業(yè)龍頭摯達(dá)科技，毛利率也從2022年的2022年的20.4%下滑到2024年的14.9%。

摯達(dá)科技的第一大客戶是比亞迪，不愁銷量，但為了保持規(guī)模以及掌握市場競爭的優(yōu)勢，自身的盈利能力便始終受限。特來電背靠的特銳德明明是電力設(shè)備龍頭，但特來電依然很難擠出利潤空間，也是類似的原因。

本質(zhì)上，充電設(shè)備和充電服務(wù)都面臨著類似的問題：賽道處于上升趨勢，競爭也處于增強(qiáng)區(qū)間，充電設(shè)備最終還是賣給提供服務(wù)的運(yùn)營商或者車企，而終端要壓價(jià)競爭，作為供應(yīng)商自然也跟著壓低了盈利能力。

這也解釋了為什么萬幫要在第四次上市前剝離星星充電：自身利潤空間本就有限，充電服務(wù)市場如群狼環(huán)伺，剝離后反而能擺脫一些市場缺陷的影響。

一方面，私家樁（家充）的爆發(fā)式增長，截留了不少充電服務(wù)的剛需。

乘聯(lián)會秘書長崔東樹在一份分析中提到，截至2025年9月，我國隨車私樁數(shù)量已達(dá)到1359萬個(gè)，月增55.5萬個(gè)；而公樁總量為447.6萬個(gè)，月增量僅為16萬個(gè)。雙方差距拉大，第三方運(yùn)營商拓展不如預(yù)期。

（來源：崔東樹）

這意味著什么？意味著絕大多數(shù)電動車主的日常補(bǔ)能需求，是在家或單位通過私樁解決的。私樁電價(jià)便宜、使用便捷，是基礎(chǔ)充電設(shè)施的絕對主力。留給星星充電這類公共充電樁運(yùn)營商的，往往只是“臨時(shí)補(bǔ)給”的長尾需求。

另一方面，車企自建網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)生了“掐尖”效應(yīng)。目前，汽車品牌仍慣于通過自建補(bǔ)能網(wǎng)絡(luò)增強(qiáng)客戶黏性，在高端市場，車企自建樁的表現(xiàn)對第三方運(yùn)營商構(gòu)成了降維打擊。

根據(jù)崔東樹的統(tǒng)計(jì)，充電利用率較高的都是頭部企業(yè)，比如2025年9月，廣汽能源的單樁月均充電量高達(dá)9850度，特斯拉也穩(wěn)定在2803度左右。而行業(yè)內(nèi)大量老舊的公共充電樁，月均充電量僅為100多度。幾倍甚至幾十倍的效益差距，說明優(yōu)質(zhì)的高凈值客戶和高頻用戶，正在被車企自建網(wǎng)絡(luò)牢牢鎖死在自己的圍墻內(nèi)。

（來源：崔東樹）

上述的擠壓直接反映在核心指標(biāo)——利用率上。在“樁多車少”的相對寬裕水平下，充電樁運(yùn)營呈現(xiàn)出劇烈的馬太效應(yīng)。一方面是核心商圈快充樁排隊(duì)，另一方面是大量早期建設(shè)的低功率交流樁淪為“僵尸樁”。

這對于主要賣設(shè)備的萬幫數(shù)字能源而言，也是值得提防的細(xì)節(jié)。其主要商業(yè)模式便是B2B或者B2C銷售設(shè)備，比如為車企代工，建設(shè)充電場站。如果終端需求變化劇烈，即便已剝離運(yùn)營業(yè)務(wù)，最終仍會影響到自身收益。

【3】能源下半場，不拼“樁”要拼“電”

萬幫在招股書中坦承：“能源運(yùn)營業(yè)務(wù)的收入微不足道，分別占截至2023年及2024年12月31日止年度各年當(dāng)時(shí)集團(tuán)總收入不超過五分之一 。”

公司認(rèn)為，運(yùn)營業(yè)務(wù)“既不形成我們的主營業(yè)務(wù)，亦不符合我們專注于能源設(shè)備制造業(yè)務(wù)的整體及戰(zhàn)略方向，且將分散管理層于我們業(yè)務(wù)的發(fā)展時(shí)間、精力及資源?！?/p>

那么，什么樣的業(yè)務(wù)才值得投入？萬幫給出的答案是儲能和微電網(wǎng)。招股書中，萬幫數(shù)字能源特意給出了強(qiáng)調(diào)。2025年前三季度，其微電網(wǎng)和大型儲能系統(tǒng)業(yè)務(wù)的營收占比已提升至近30%，正在成為第二增長曲線。

（來源：萬幫數(shù)字能源招股書）

萬幫邏輯很清晰：收運(yùn)營服務(wù)費(fèi)不是電力行業(yè)的好出路，切入電網(wǎng)，響應(yīng)這個(gè)時(shí)代對電力系統(tǒng)升級的需求，分到的蛋糕會更大。

這反而和特來電這種“制造運(yùn)營一體化”玩家走到了同一條路上，特來電自創(chuàng)立之初就堅(jiān)持走充電網(wǎng)技術(shù)路線，強(qiáng)調(diào)數(shù)據(jù)運(yùn)營和微電網(wǎng)的協(xié)同。

此外，這條升級之路上的競爭者還包括華為。華為旗下數(shù)字能源部門，堪稱萬幫數(shù)字能源的“PLUS”版：

不僅本身通過構(gòu)網(wǎng)型儲能技術(shù)在微電網(wǎng)、區(qū)域電網(wǎng)、大基地外送等多場景進(jìn)行實(shí)證與商用運(yùn)行，還擁有液冷快充、光伏逆變器等方面的核心技術(shù)，幾乎建立了新能源設(shè)備服務(wù)全方位的一體化能力，從技術(shù)維度對能力單一的玩家形成了降維打擊，提高了技術(shù)與生態(tài)競爭的門檻。

因此，儲能和微電網(wǎng)也算進(jìn)入了“大爭之世”。據(jù)華夏能源網(wǎng)報(bào)道，2025年11月，星星充電美國公司簽署了一項(xiàng)總?cè)萘窟_(dá)32.24GWh的電池儲能項(xiàng)目協(xié)議，訂單價(jià)值超過32億美元，相當(dāng)于美國2024年儲能裝機(jī)的87%。

這筆足以震驚行業(yè)的超級大單，證明了萬幫試圖將國內(nèi)的產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢復(fù)制到海外，通過全球化布局來尋找新的增長點(diǎn)。2025年前三季度，其海外收入已達(dá)5.73億元，占比18.6%，這是一個(gè)積極的信號。

未來，這些玩家是明爭暗斗、大浪淘沙，還是“花開兩朵各表一枝”？萬幫數(shù)字能源的第四次IPO嘗試，就是這段行業(yè)轉(zhuǎn)折期的縮影。當(dāng)“賣鏟子”模式的邊際效益遞減，能否在能源互聯(lián)網(wǎng)的蛻變中找到不可替代的位置，才是決定天花板的關(guān)鍵因素。關(guān)于電的戰(zhàn)爭，才剛剛開始。