毛利率下滑、現(xiàn)金流暴跌，以及對三方線上平臺和海外市場的雙重高度依賴，正成為制約這家消費(fèi)電子企業(yè)長期發(fā)展的核心難題。

文 | 嘯 天

上市不足18個(gè)月，綠聯(lián)科技再次站到資本市場聚光燈下。近日，這家以數(shù)據(jù)線、充電寶起家的3C配件頭部企業(yè)向港交所遞交主板上市申請，試圖搭建“A+H”雙資本平臺。

招股書顯示，綠聯(lián)科技的產(chǎn)品遠(yuǎn)銷180多個(gè)國家和地區(qū)，手握千余項(xiàng)專利，頻頻斬獲國際設(shè)計(jì)大獎(jiǎng)。2025年前三季度，綠聯(lián)科技交出營收63.61億元的成績單。

不過，在綠聯(lián)科技籌劃赴港IPO的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，公司內(nèi)部高管與外部核心股東在高位密集減持，套現(xiàn)離場。這種一邊在港股謀求募資擴(kuò)產(chǎn)，一邊在A股拋售套現(xiàn)的做法，引發(fā)了市場對其赴港真實(shí)動(dòng)機(jī)的審視。

褪去出海標(biāo)桿的濾鏡，綠聯(lián)科技正面臨著日益沉重的經(jīng)營壓力。毛利率下滑、現(xiàn)金流暴跌，以及對三方線上平臺和海外市場的雙重高度依賴，正成為制約這家消費(fèi)電子企業(yè)長期發(fā)展的核心難題。

邊募資邊跑路

綠聯(lián)科技的發(fā)展軌跡，是深圳華強(qiáng)北消費(fèi)電子企業(yè)轉(zhuǎn)型的典型縮影。

2007年，福建莆田人張清森在深圳開啟了代工數(shù)據(jù)線的貼牌生意。隨著2012年國內(nèi)電商爆發(fā)，張清森切入線上渠道，創(chuàng)立綠聯(lián)品牌。2014年，綠聯(lián)科技通過蘋果MFi認(rèn)證。2018年，獲得華為授權(quán)生產(chǎn)周邊產(chǎn)品。借助高性價(jià)比的策略與智能手機(jī)普及的紅利，綠聯(lián)科技逐步從代工廠蛻變?yōu)槊嫦蚪K端消費(fèi)者的品牌商。

業(yè)務(wù)的膨脹帶來了豐厚的造富效應(yīng)。2024年7月，綠聯(lián)科技在深交所創(chuàng)業(yè)板掛牌上市，發(fā)行價(jià)21.21元/股，募資約8.8億元。上市后，其股價(jià)一路攀升，至2026年1月28日創(chuàng)下歷史新高，市值一度突破340億元。胡潤百富榜上，2025年張清森的個(gè)人財(cái)富翻倍至130億元。

然而，就在A股解禁期滿、股價(jià)處于高位之際，綠聯(lián)科技傳出了赴港上市的消息。與這份擴(kuò)張雄心同步進(jìn)行的，是核心資本的默契撤退。

最先行動(dòng)的是公司最大外部股東——高瓴資本旗下的珠海錫恒。自2025年下半年，珠海錫恒在四個(gè)月內(nèi)密集減持，持股比例從8.44%降至5.97%，累計(jì)套現(xiàn)約6億元。目前，珠海錫恒仍有剩余減持額度尚未執(zhí)行完畢。

內(nèi)部高管的減持動(dòng)作同樣密集。2025年11月至2026年1月，綠聯(lián)管理咨詢合伙企業(yè)及其一致行動(dòng)方“和順?biāo)奶枴保ㄟ^集中競價(jià)和大宗交易合計(jì)減持622.36萬股，套現(xiàn)約3.89億元。

這兩家合伙企業(yè)的背景并不普通。綠聯(lián)管理咨詢的執(zhí)行事務(wù)合伙人是公司副總經(jīng)理陳艷，合伙人名單中包含唐堅(jiān)、李雷杰、聶星星等核心高管；和順?biāo)奶杽t由38名核心員工通過其間接持股。減持完成后，二者合計(jì)持股比例從13.24%降至11.74%。

一邊向港交所遞交申請，宣稱需要拓寬融資渠道以應(yīng)對消費(fèi)電子行業(yè)智能化轉(zhuǎn)型。另一邊，陪伴公司成長的創(chuàng)投資本與高管團(tuán)隊(duì)卻在A股市場拋售數(shù)億元股票。這種操作邏輯，將經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給二級市場投資者的意圖十分明顯。

當(dāng)前港股消費(fèi)電子板塊估值普遍低迷，主流企業(yè)市盈率多在14至21倍區(qū)間，而綠聯(lián)科技在A股的動(dòng)態(tài)市盈率超過40倍。在巨大估值落差下，H股上市大概率面臨折價(jià)發(fā)行。在如此市場環(huán)境下急于搭建雙資本平臺，結(jié)合股東的減持行為，難免讓外界將其赴港IPO視為拓寬資本退出通道的應(yīng)急之舉。

線上、海外依賴癥難解

資本套現(xiàn)背后，綠聯(lián)科技的財(cái)報(bào)透露出陣陣寒意。

2025年前三季度，綠聯(lián)科技實(shí)現(xiàn)營收63.61億元，同比增長47.8%；歸母凈利潤4.67億元，同比增長45.8%。賬面利潤看似亮眼，但真實(shí)的資金運(yùn)轉(zhuǎn)情況卻大相徑庭。

同期，公司經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額僅為587.8萬元，較上年同期的4.5億元暴跌98.7%。賬面盈利難以轉(zhuǎn)化為真金白銀，直接原因是大量資金被應(yīng)收賬款與存貨占用。

截至2025年9月30日，綠聯(lián)科技貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)達(dá)到2.16億元，較2024年增長108.5%。存貨規(guī)模更是急速膨脹，賬面凈值高達(dá)18.16億元，同比增速約67%，明顯高于同期營收增速。

存貨高企在消費(fèi)電子行業(yè)是極大的風(fēng)險(xiǎn)源。2025年6月，民航局發(fā)布關(guān)于充電寶的安全新規(guī)，引發(fā)了羅馬仕、安克創(chuàng)新等品牌的召回風(fēng)波。綠聯(lián)科技雖未召回產(chǎn)品，但隨即將主力電芯供應(yīng)商切換為力神、億緯鋰能等頭部企業(yè)。

供應(yīng)商的切換直接推高了成本。2025年上半年，公司充電類產(chǎn)品營業(yè)成本達(dá)到9.1億元，同比上漲44.39%。受此影響，2025年前三季度，充電創(chuàng)意產(chǎn)品毛利率降至35.5%，公司整體毛利率滑落至36.5%。

為消化庫存并維持市場份額，綠聯(lián)科技大幅增加了營銷投入。2025年前三季度，公司銷售費(fèi)用激增至12.8億元，占總營收的20.1%。

銷售費(fèi)用的高企，暴露出公司對第三方線上平臺的深度依賴。2023年至2025年前三季度，綠聯(lián)科技線上銷售收入占比均超過70%。其中，僅亞馬遜平臺就貢獻(xiàn)了總營收的27.3%。2025年前三季度，公司支付的“平臺服務(wù)費(fèi)”高達(dá)4.89億元，“廣告營銷及推廣費(fèi)”達(dá)4.95億元。高度綁定單一渠道，意味著公司在面臨平臺規(guī)則調(diào)整、傭金上調(diào)時(shí)缺乏議價(jià)權(quán)，盈利空間被持續(xù)侵蝕。

海外市場同樣是一把雙刃劍。2025年前三季度，綠聯(lián)科技海外收入達(dá)38.1億元，占比提升至59.6%。出海戰(zhàn)略確實(shí)帶來了營收增量，但也讓公司直面地緣政治、合規(guī)審查以及匯率波動(dòng)的多重沖擊。歐美消費(fèi)降級趨勢已致部分地區(qū)3C產(chǎn)品銷量下滑，而跨境貿(mào)易的匯率波動(dòng)更是直接影響最終利潤。2025年前三季度，公司外匯收益凈額僅為1250萬元，抗風(fēng)險(xiǎn)緩沖帶極薄。

傳統(tǒng)3C配件紅海搏殺，綠聯(lián)科技將希望寄托于智能存儲（NAS）業(yè)務(wù)。2025年前三季度，該板塊營收7.26億元，成為新的增長極，但其毛利率僅為22.7%，遠(yuǎn)低于公司平均水平。

以價(jià)換量的策略雖然做大了規(guī)模，卻在持續(xù)拉低整體的盈利中樞。在底層技術(shù)壁壘尚未筑牢的當(dāng)下，依靠品類擴(kuò)張支撐的高增長，隨時(shí)可能在行業(yè)周期下行中觸及天花板。