作者｜周松

原創(chuàng)首發(fā)｜騎鯨出海

在歐美仍多發(fā)大規(guī)模停電噩夢(mèng)之際，又一家便攜式儲(chǔ)能獨(dú)角獸走到了資本市場(chǎng)的門(mén)口。

便攜式儲(chǔ)能獨(dú)角獸企業(yè)深圳市德蘭明海新能源股份有限公司已向港交所遞交招股書(shū)，擬香港主板IPO上市。這已經(jīng)是它三年內(nèi)第二次沖刺資本市場(chǎng)：2023年3月啟動(dòng)A股上市輔導(dǎo)，2025年終止；轉(zhuǎn)身奔赴港股。

圖源：德蘭明海招股書(shū)

放棄A股、轉(zhuǎn)向H股，與其海外業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)高度相關(guān)。作為全球便攜儲(chǔ)能行業(yè)排名第四的玩家，德蘭明海憑借BLUETTI品牌在海外市場(chǎng)站穩(wěn)了腳跟：全球儲(chǔ)能產(chǎn)品累計(jì)出貨量超350萬(wàn)臺(tái)，營(yíng)收突破20億元，海外收入占比接近100%。

不過(guò)，在光鮮的出貨和熱度背后，是仍處于增收不增利、連年虧損的尷尬狀態(tài)。

一年賣(mài)出20億，卻未能盈利

當(dāng)美國(guó)因冬季風(fēng)暴造成50萬(wàn)居民受災(zāi)、停電，當(dāng)歐洲因俄烏沖突陷入能源供電危機(jī)時(shí)，每一次寒潮、山火、颶風(fēng)都在強(qiáng)化一個(gè)共識(shí)：電力安全，不能完全依賴公共系統(tǒng)。

在這個(gè)情緒之上，儲(chǔ)能的價(jià)值被重新定義：削峰填谷、應(yīng)急備電、戶外用電。疊加鋰電成本下降、露營(yíng)文化興起、環(huán)保意識(shí)提升，便攜式儲(chǔ)能成為消費(fèi)升級(jí)與風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖疊加的產(chǎn)物。

市場(chǎng)數(shù)據(jù)也相當(dāng)誘人。Business Research數(shù)據(jù)顯示，2023年全球便攜式儲(chǔ)能市場(chǎng)規(guī)模約18億美元，預(yù)計(jì)2032年將增至56億美元，復(fù)合年均增長(zhǎng)率13.2%。這一快速擴(kuò)容的賽道，正為中國(guó)儲(chǔ)能企業(yè)打開(kāi)全新增長(zhǎng)空間。

高增長(zhǎng)賽道，往往催生高密度玩家。

中國(guó)化學(xué)與物理電源行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，市面上頭部的便攜式儲(chǔ)能玩家包括華寶新能源、正浩科技、德蘭明海、安克創(chuàng)新。德蘭明海并非最早，也不是聲量最大，但它選擇了一條極端路徑：DTC直面海外消費(fèi)者，把生意做到海外。

而這個(gè)故事的源頭，還要追溯到2009年。

彼時(shí)，已經(jīng)在鋰電行業(yè)浸潤(rùn)多年的尹相柱開(kāi)始萌發(fā)創(chuàng)業(yè)的念頭。2011年日本地震帶來(lái)的戶外儲(chǔ)能需求爆發(fā)，讓他看清了一個(gè)趨勢(shì)：電力焦慮會(huì)常態(tài)化。2013年，德蘭明海成立，最初以O(shè)DM（貼牌）為主，存在感不強(qiáng)。

真正的拐點(diǎn)出現(xiàn)在2020年。德蘭明海推出自主品牌BLUETTI，并在Indiegogo上線AC200戶外電源。48天籌得約670萬(wàn)美元，達(dá)成目標(biāo)金額的620倍，獲得超7000名支持者鼎力支持，甚至創(chuàng)下了Indiegogo儲(chǔ)能類(lèi)產(chǎn)品的眾籌金額之最。

眾籌成功、打開(kāi)知名度后，德蘭明海快速搭建起了獨(dú)立站、亞馬遜等第三方渠道等，獨(dú)立站在上線第一天就有了近30萬(wàn)美金的銷(xiāo)售額。

圖源：德蘭明海官網(wǎng)

資本隨之而來(lái)。自2020年以來(lái)，德蘭明海已完成多輪融資，最近一輪增資于2023完成，由鈦信資本、松禾資本、唯品會(huì)投資等共同注資4.3億元，投后估值高達(dá)82.32億元。

如今，德蘭明海已經(jīng)建立了智能化、自動(dòng)化、信息化的制造體系，產(chǎn)品組合涵蓋便攜式儲(chǔ)能產(chǎn)品與家用儲(chǔ)能產(chǎn)品，并輔以周邊設(shè)備及配件生態(tài)系統(tǒng)，核心系列包含Elite、Pioneer、Premium、Apex及EnergyPro等。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，德蘭明海2024年在全球便攜儲(chǔ)設(shè)備制造商中排名第四，以2024年按收入及出貨量計(jì)，市場(chǎng)份額分別為6.6%及7.5%。截至2025年12月31日，德蘭明海在全球累計(jì)出貨超過(guò)350萬(wàn)臺(tái)儲(chǔ)能產(chǎn)品，遠(yuǎn)銷(xiāo)120個(gè)國(guó)家和地區(qū)。2023-2025連續(xù)三年，BLUETTI位列Google Trends全球便攜式儲(chǔ)能品類(lèi)搜索熱度前二。

賬面規(guī)模不小，但盈利能力卻始終搖擺。

2024年?duì)I收21.74億元，同比增長(zhǎng)22.3%；2025年前三季度營(yíng)收15.72億元，同比增長(zhǎng)3.3%，增速明顯放緩。

利潤(rùn)端則更凄涼。2023年至2025年前三季度，凈利潤(rùn)分別為-1.16億元、0.2億元、0.25億元，整體仍未完全覆蓋歷史虧損。公司坦言，由于仍處于銷(xiāo)售、研發(fā)和海外本地化等業(yè)務(wù)擴(kuò)張階段，未來(lái)可能持續(xù)產(chǎn)生凈虧損。

圖源：德蘭明海招股書(shū)

簡(jiǎn)單講：產(chǎn)品賣(mài)得動(dòng)，但利潤(rùn)彈性有限。

九成命脈系于海外市場(chǎng)

在“存電”這件事上，外國(guó)人更為上頭。

美國(guó)參與戶外活動(dòng)的人口比例接近一半，2023年常規(guī)露營(yíng)和房車(chē)露營(yíng)人次均達(dá)百萬(wàn)級(jí)，直接帶動(dòng)便攜儲(chǔ)能產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)快速滲透。日本因地震等自然災(zāi)害頻發(fā)、東南亞因洪澇災(zāi)害多發(fā)，全民防災(zāi)意識(shí)強(qiáng)，應(yīng)急備用產(chǎn)品常年暢銷(xiāo)。

在這股浪潮中，中國(guó)已成為全球便攜式儲(chǔ)能產(chǎn)業(yè)的超級(jí)工廠，2020年中國(guó)便攜式儲(chǔ)能產(chǎn)品產(chǎn)量占全球比例達(dá)到了91.9%。

如果只看國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)格局明顯更加擁擠。消費(fèi)電子企業(yè)、工業(yè)電源廠商、動(dòng)力電池巨頭紛紛入場(chǎng)，玩家包括寧德時(shí)代、華寶新能、正浩科技、安克創(chuàng)新等。德蘭明海并非國(guó)內(nèi)聲量最大的那一個(gè)，但它選擇了把九成命運(yùn)綁在海外。

2020年眾籌交付完成后，公司迅速啟動(dòng)全球品牌布局。海外業(yè)務(wù)的布局也帶來(lái)了豐厚的回報(bào)：截至招股書(shū)披露期，公司產(chǎn)品覆蓋120多個(gè)國(guó)家和地區(qū)；2023年、2024年及2025年前三季度，海外收入占比分別為98.8%、99.4%及97.9%，幾乎是純海外公司。2024年按收入和出貨量計(jì)，公司全球市場(chǎng)份額分別為6.6%和7.5%，位列第四。

從戰(zhàn)略選擇上看，這是一次踩準(zhǔn)節(jié)奏的外拓。根據(jù)中國(guó)化學(xué)與物理電源行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，全球便攜式儲(chǔ)能市場(chǎng)到2026年規(guī)模有望達(dá)到882.3億元，復(fù)合增速仍維持高位。與歐美成熟市場(chǎng)相比，國(guó)內(nèi)戶外滲透率明顯偏低，反而印證了德蘭明海優(yōu)先出海的理性。

收入結(jié)構(gòu)上也可以看出公司押注方向。2023年美洲、歐洲收入占比分別為44.0%和33.4%，2024年進(jìn)一步提升至48.1%和35.2%。核心市場(chǎng)高度集中于歐美。

圖源：德蘭明海招股書(shū)

德蘭明海的另一大特色是研發(fā)投入。

招股書(shū)數(shù)據(jù)顯示，2023年、2024年及2025年前三季度，德蘭明海研發(fā)費(fèi)用分別為1.28億元、1.38億元及1.29億元，始終保持億元級(jí)別穩(wěn)定投入。截至2025年，德蘭明海的研發(fā)人員超400人，占員工總數(shù)近三成。

這種研發(fā)投入，直接反映在產(chǎn)品的持續(xù)更新上。

早在2013年，德蘭明海就率先開(kāi)發(fā)并推出便攜式儲(chǔ)能產(chǎn)品。2019年，公司推動(dòng)全球便攜式儲(chǔ)能行業(yè)實(shí)現(xiàn)從三元電池到磷酸鐵鋰電池的全面切換，2021年又推出即插即用型家用儲(chǔ)能產(chǎn)品，加速家用儲(chǔ)能市場(chǎng)普及。

專(zhuān)利方面，截至2025年末，全球有效專(zhuān)利847項(xiàng)，其中發(fā)明專(zhuān)利308項(xiàng)。技術(shù)儲(chǔ)備在行業(yè)中處于前列。

在海外渠道運(yùn)營(yíng)上，德蘭明海選擇了扎根本土化。

截至2026年2月，公司在14個(gè)司法管轄區(qū)運(yùn)營(yíng)獨(dú)立站，在29個(gè)第三方電商平臺(tái)開(kāi)設(shè)45家線上店鋪；線下進(jìn)入1000余家經(jīng)銷(xiāo)商體系，并進(jìn)駐Home Depot、Costco、Jaycar、BCF、Best Buy等零售體系。

與此同時(shí)，公司在全球設(shè)立30家附屬公司，在17個(gè)國(guó)家和地區(qū)布局22個(gè)服務(wù)中心，建立本土營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)，形成從交付到售后的閉環(huán)。對(duì)于高度依賴海外收入的企業(yè)而言，這種本地化能力不僅是銷(xiāo)售工具，更是風(fēng)險(xiǎn)緩沖器。

從收入結(jié)構(gòu)看，這一模式確實(shí)奏效。報(bào)告期內(nèi)，美洲收入分別為7.81億元、10.46億元、8.16億元，占比持續(xù)提升；歐洲收入分別為5.93億元、7.66億元、4.51億元，占比穩(wěn)定在三成左右。幾乎全部營(yíng)收來(lái)自境外。

但硬幣的另一面同樣清晰。

收入越集中于海外，對(duì)既有渠道與市場(chǎng)的依賴就越深。一旦需求周期波動(dòng)、匯率劇烈變化或關(guān)稅政策調(diào)整，業(yè)績(jī)彈性將被迅速放大。

海外，是德蘭明海的護(hù)城河，也是它最集中的風(fēng)險(xiǎn)敞口。

“帶病”闖關(guān)港股

未來(lái)幾年，業(yè)內(nèi)普遍預(yù)測(cè)便攜式儲(chǔ)能還將處于高速成長(zhǎng)期。GGII統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2021年全球便攜式儲(chǔ)能全年規(guī)模達(dá)到111.3億元，預(yù)計(jì)到2026年，全球便攜式儲(chǔ)能的市場(chǎng)規(guī)模將會(huì)超過(guò)800億元，5年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到48%。

但風(fēng)口從來(lái)不自動(dòng)等于盈利。

便攜式儲(chǔ)能的產(chǎn)品屬性，本質(zhì)上越來(lái)越接近消費(fèi)電子：技術(shù)迭代快、價(jià)格透明、渠道為王、營(yíng)銷(xiāo)驅(qū)動(dòng)。一旦供給端迅速擴(kuò)張，行業(yè)很容易從“供不應(yīng)求”滑向“紅海廝殺”。

因?yàn)椋桩?dāng)其沖的壓力就是競(jìng)爭(zhēng)白熱化。

國(guó)際市場(chǎng)上，德蘭明海需要直面Goal Zero、Lion Energy等老牌企業(yè)；國(guó)內(nèi)陣營(yíng)中，則包括華寶新能、正浩科技、安克創(chuàng)新等強(qiáng)勢(shì)玩家。

以華寶新能為例，其便攜儲(chǔ)能及光伏產(chǎn)品累計(jì)銷(xiāo)量超過(guò)600萬(wàn)臺(tái)，品牌Jackery長(zhǎng)期占據(jù)亞馬遜“Outdoor Generator”類(lèi)目前列。但即便如此，其2025年凈利潤(rùn)同比下跌超90%，同期凈利率直接被抹平，僅有0.37%-0.58%。幾乎處于“賣(mài)得動(dòng)、但不賺錢(qián)”的狀態(tài)。

圖源：華寶新能2025年度業(yè)績(jī)預(yù)告

跨界者也在持續(xù)進(jìn)入。華為推出戶外電源產(chǎn)品，寧德時(shí)代布局應(yīng)急電源，小米推出米家戶外電源及配套太陽(yáng)能板。產(chǎn)業(yè)鏈上游巨頭與消費(fèi)電子品牌同時(shí)下場(chǎng)，意味著價(jià)格、渠道與品牌都將被反復(fù)拉扯。

第二重壓力，來(lái)自增長(zhǎng)模式本身。

由于收入主要由歐美海外市場(chǎng)貢獻(xiàn)，導(dǎo)致德蘭明海的在國(guó)際局勢(shì)影響下的抗風(fēng)險(xiǎn)能力極低。一旦中美、中歐的關(guān)稅關(guān)系發(fā)生變化，對(duì)德蘭明海的業(yè)績(jī)沖擊極大。

事實(shí)上，德蘭明海也在嘗試解決這一問(wèn)題。公司采用“中國(guó)研發(fā)+印尼制造+北美直發(fā)”的全球化布局。除惠州自有生產(chǎn)基地產(chǎn)能高達(dá)300萬(wàn)臺(tái)外，公司2025年3月起與印尼第三方工廠合作生產(chǎn)，形成混合生產(chǎn)模式以應(yīng)對(duì)區(qū)域需求波動(dòng)和關(guān)稅政策變化，年產(chǎn)能已150萬(wàn)臺(tái)。但全球化布局也相應(yīng)抬升了管理與資本支出，前期投入的效果仍是未知。

海外市場(chǎng)占比高、競(jìng)爭(zhēng)激烈，德蘭明海不得不持續(xù)加大營(yíng)銷(xiāo)、銷(xiāo)售投入。2025年前三季度，德蘭明海銷(xiāo)售費(fèi)用4.8億元，費(fèi)用率30.5%，處于行業(yè)高位。同期，華寶新能對(duì)銷(xiāo)售費(fèi)用為8.21億元，費(fèi)用率27.9%；安克創(chuàng)新銷(xiāo)售費(fèi)用約48.3億元，費(fèi)用率22.5%。

結(jié)果是利潤(rùn)端持續(xù)承壓。2023—2024年，公司歸母凈利潤(rùn)分別虧損1.84億元、4662.4萬(wàn)元；2025年前三季度仍虧損2985.2萬(wàn)元，較上年同期虧損3501.9萬(wàn)元有所收窄，但仍未扭虧。

第三重壓力，是治理與合規(guī)。

德蘭明海近年來(lái)的突擊分紅、逃匯被罰等經(jīng)營(yíng)動(dòng)態(tài)，仍是其沖擊IPO的“攔路虎”。報(bào)告期內(nèi)，德蘭明海先后進(jìn)行了兩次大額分紅，合計(jì)宣派股息約1.24億元。其中，2025年派發(fā)股息3710萬(wàn)元。并在IPO申報(bào)前的2026年1月15日，向部分股東宣派股息8740萬(wàn)元。

在最近幾年的盈利情況并不客觀的前提下，德蘭明海德1.25億元分紅與其現(xiàn)金流狀況形成尖銳反差，甚至被質(zhì)疑這筆分紅是否是對(duì)老股東的特殊利益輸送。

無(wú)獨(dú)有偶，德蘭明海在合規(guī)管理方面曾出現(xiàn)過(guò)違規(guī)情況。天眼查信息顯示，德蘭明海存在兩項(xiàng)行政處罰記錄：2021年，德蘭明海因在普通貨物中夾帶/謊報(bào)危險(xiǎn)貨物托運(yùn)，被處罰11.25萬(wàn)元。2024年4月，公司又因逃匯被國(guó)家外匯管理局深圳市分局罰款22.9萬(wàn)元。

對(duì)于一家高度依賴跨境結(jié)算的企業(yè)而言，外匯與物流合規(guī)是經(jīng)營(yíng)底線。港股市場(chǎng)在公司治理與合規(guī)披露方面向來(lái)審慎，這些歷史記錄勢(shì)必成為問(wèn)詢重點(diǎn)。

當(dāng)然，這些問(wèn)題并非德蘭明海獨(dú)有，而是便攜式儲(chǔ)能行業(yè)多數(shù)企業(yè)的共性困境。

這場(chǎng)港股IPO，本質(zhì)上是全行業(yè)共性焦慮的一面照妖鏡。盈利模型的疲軟、被營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用“攤薄”的利潤(rùn)、現(xiàn)金流與豪氣分紅間的割裂，以及合規(guī)層面的歷史包袱，德蘭明海身上一道道勒痕，恰恰是當(dāng)前擬上市儲(chǔ)能企業(yè)的共同底色。

對(duì)這只獨(dú)角獸而言，港股上市或許是解渴的“急救藥”，但想要在內(nèi)卷的紅海中真正突圍，前路依然布滿荊棘。