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保真嗎？

苦等7年，B站終于宣布：賺錢了。

3月5日，B站發(fā)布2025年全年財報，在廣告收入首次突破百億、同比大漲23%的拉動下，公司上市以來第一次實現(xiàn)全年盈利。

財報數(shù)據(jù)十分亮眼，2025年總營收303.5億元，凈利潤為11.9億元，調(diào)整后凈利潤為25.9億元。

2025年一路走來，B站已經(jīng)連續(xù)三個季度單季盈利，最終扭虧為盈。這對一家堅持長視頻、堅持社區(qū)氛圍的平臺來說，可以說是里程碑式的一刻！

可詭異的是——財報發(fā)完第二天，B站股價卻跌了4.46%。

利好落地變利空，市場為什么不買賬？

所以說，我們研究公司財報不能只看表面數(shù)字，更要讀懂背后的真實邏輯，B站的這份財報，到底經(jīng)不經(jīng)得起市場的深層審視？

財報里有兩個數(shù)據(jù)，歸母凈利潤11.94億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤25.90億元，一來一回，差了將近14億。

據(jù)財報穿透顯示，股權(quán)激勵費用是填補上述差額的核心項，僅此一項，2025年便高達11.71億元。

股權(quán)激勵，也就是公司不直接給員工發(fā)那么多現(xiàn)金工資，而是給股票、給期權(quán)。

對員工來說，這是未來的財富、公司的成長紅利；對公司來說，不用真金白銀往外掏錢。但按照會計準則，必須把這部分算作當(dāng)期費用，也就會沖減報表利潤。

而股權(quán)激勵，是B站一直在做的事。2022年10.4億元、2023年11.33億元、2024年11.16億元、2025年11.71億元。

每年十幾億砸進去，留住核心團隊，但也年年在吞掉賬面利潤，到了2025年這個“首次盈利年”，股權(quán)激勵力度反而拉滿了。

上半年花了5.75億元，下半年9月、12月又兩次大額度授予，合計價值8.3億港元。

而管理層拿得尤其多。董事長CEO陳睿、副董事長COO李旎，在2025年12月各拿到41.2萬份受限股份。按當(dāng)天股價算，每人差不多8000萬港元。

回看2024年更夸張，陳睿年薪2.54億，其中99.1%是股權(quán)激勵；李旎年薪1.68億，98.8%是股權(quán)激勵。

這就是質(zhì)疑點，股權(quán)激勵雖然不花公司現(xiàn)金，但會計上必須算作成本，拉低賬面利潤。

所以結(jié)論很現(xiàn)實，B站盈利是真的，但卻是打了折扣的。

2

下一個陌陌？

人紅是非多。

B站這14億利潤差，不僅讓盈利成色打問號，還把一個更敏感的問題推上臺面：稅務(wù)風(fēng)險。

市場第一時間把它和年初剛補繳了巨額稅款的陌陌，聯(lián)想到了一起。

開年沒多久，陌陌的母公司摯文集團，就收到一張5.48億元的巨額補稅單，這件事，給所有用VIE架構(gòu)在海外上市的互聯(lián)網(wǎng)公司，都敲了警鐘。而B站，正是其中之一。

VIE架構(gòu)？簡單說，就是國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)公司去美國、香港上市的標準結(jié)構(gòu)。最上面是開曼群島公司（上市主體，稅率低），中間是香港子公司（持股、轉(zhuǎn)錢），最下面是內(nèi)地公司（真正做業(yè)務(wù)、賺錢的主體）。

但內(nèi)地公司給境外公司分紅，法定要交10%的預(yù)提所得稅。

然而內(nèi)地和香港有稅收優(yōu)惠，如果香港公司符合“受益所有人”，且持股超過25%，稅率可以降到5%。就這5個點的差距，對大公司來說，就是幾億真金白銀。

陌陌為什么被補稅？經(jīng)稅務(wù)部門一查，陌陌在香港的公司，是個空殼。

沒有正經(jīng)辦公地點，沒有本地全職員工，沒有獨立決策能力，唯一功能就是持股、收錢、轉(zhuǎn)錢。最后認定：不具備“受益所有人”資格，不能享受5%優(yōu)惠，按10%補稅。

一筆5.48億，落地。

B站，會不會是下一個陌陌？從架構(gòu)上看，風(fēng)險是真實存在的。

它同樣是VIE架構(gòu)。上市主體在開曼，境內(nèi)真正干活的是上?；秒姷裙?，中間也設(shè)了香港子公司。B站自己在招股文件說過，香港子公司的主要作用，就是跨境資金中轉(zhuǎn)、投資控股。

2025年中報更直接，B站在香港有3家附屬公司，主業(yè)都是投資控股，其中兩家注冊資本只有1美元。而B站的游戲運營、視頻發(fā)行、漫畫版權(quán)等所有核心賺錢業(yè)務(wù)，全在內(nèi)地公司。

這就帶來一個很現(xiàn)實的問題，如果香港公司只負責(zé)資金過手，沒有實際業(yè)務(wù)、沒有團隊、不承擔(dān)風(fēng)險，那在稅務(wù)機關(guān)眼里，就很容易被認定為導(dǎo)管公司、避稅殼。

當(dāng)然，B站不是完全沒有跨境業(yè)務(wù)。它要從日本買動漫版權(quán)，要把國漫輸出海外，也要做海外游戲，這些確實可以通過香港公司來操作。

但關(guān)鍵在于：香港公司是不是真的在做業(yè)務(wù)？這點，或許還需要等待B站的回應(yīng)......

3

中國YouTube

拋開利潤爭議、稅務(wù)擔(dān)憂，客觀說一句：B站能在短視頻橫掃一切的年代，熬到盈利，是真有兩把刷子，更被國內(nèi)認為是“中國YouTube”。

而細看這次B站盈利的主要推手，就是廣告業(yè)務(wù)。

2025年，B站廣告收入突破100億，同比增長23%。對比增值服務(wù)增速8%，游戲業(yè)務(wù)增速14%，廣告成本低、利潤高，把B站從虧損拉到盈利。

曾經(jīng)的B站，以“沒有片頭貼片廣告”為驕傲，當(dāng)作社區(qū)護城河，但2025年，大家能明顯感覺到：B站商業(yè)化真的提速了。

根據(jù)財報披露，廣告場景已從首頁信息流擴展至搜索結(jié)果、電腦端、電視大屏甚至微信小程序。這些新場景的廣告收入漲幅顯著，部分甚至超過200%。

更重要的是：當(dāng)年看B站的那群人，長大了。陳睿在財報會上說：B站用戶平均年齡已經(jīng)到26—27歲。

這批人，已經(jīng)從學(xué)生黨，變成有收入、有消費能力的年輕人。

2025年，B站月均付費用戶數(shù)創(chuàng)下3400萬的新高，增值服務(wù)收入達到119.3億元，同比增長8%，仍是公司最大的收入來源。

這和它的內(nèi)容破圈離不開，B站不再是單純的二次元網(wǎng)站，游戲、生活、知識、科技、職場，已經(jīng)超越番劇，成為主流。

從羅翔爆火開始，B站“學(xué)習(xí)網(wǎng)站”的名號就坐實了。后來何同學(xué)、稚暉君、影視颶風(fēng)、羅永浩、陳魯豫……一批高質(zhì)感內(nèi)容，把B站的商業(yè)價值拉起來。

大家上B站，不只是消遣，而是學(xué)習(xí)、查資料、做決策、被種草。這種內(nèi)容壁壘，是其他短視頻平臺很難復(fù)制的。

4

結(jié)語

回到開頭的問題：B站首次盈利，保真嗎？是真盈利，但靠“控費”，打了些折扣。

B站會成下一個陌陌嗎？目前沒有實錘，但稅務(wù)風(fēng)險真實存在，VIE企業(yè)的合規(guī)大考已經(jīng)到來。

對B站來說，2025年是“止血”的一年，但不是“高枕無憂”的一年。

股價下跌，不是否定盈利，而是提前定價未來的不確定性。