經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者 鄭晨燁

52億元、69億元、104億元、128億元。

這是工業(yè)富聯(lián)（601138.SH）2025年四個(gè)季度的歸母凈利潤(rùn)。12個(gè)月時(shí)間，單季利潤(rùn)從52億元上升到了128億元，第三、第四季度連續(xù)突破百億元。

對(duì)應(yīng)的單季營(yíng)收同樣逐級(jí)抬升：1604億元、2003億元、2432億元、2990億元；第四季度單季營(yíng)收接近3000億元，創(chuàng)下單季歷史新高。

2026年3月10日晚間，工業(yè)富聯(lián)發(fā)布了2025年年報(bào)：全年?duì)I收9028.87億元，同比增長(zhǎng)48.22%；歸母凈利潤(rùn)352.86億元，同比增長(zhǎng)51.99%；扣除非經(jīng)常性損益后的歸母凈利潤(rùn)341.88億元，同比增長(zhǎng)46.02%；ROE（凈資產(chǎn)收益率）為21.65%，同比增加5.8個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)上市以來(lái)新高。

同期，工業(yè)富聯(lián)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流同比下降78%至52.38億元。年報(bào)對(duì)此給出的解釋是，AI服務(wù)器市場(chǎng)持續(xù)增長(zhǎng)，客戶(hù)需求強(qiáng)勁，公司備貨增加。

AI生意

年報(bào)顯示，工業(yè)富聯(lián)云計(jì)算板塊2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6026.79億元，同比增長(zhǎng)88.70%，占總營(yíng)收超過(guò)六成，是拉動(dòng)公司整體增長(zhǎng)的第一引擎。

其中，AI相關(guān)業(yè)務(wù)占比顯著提高，年報(bào)將其定性為推動(dòng)該板塊業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要?jiǎng)恿�。比如，云服�?wù)商AI服務(wù)器營(yíng)收同比增長(zhǎng)超過(guò)3倍；如果僅看第四季度，這一數(shù)字同比增長(zhǎng)超過(guò)5.5倍。

另外，GPU與ASIC（專(zhuān)用集成電路）方案相關(guān)產(chǎn)品亦實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。工業(yè)富聯(lián)在年報(bào)中表示，公司正持續(xù)與客戶(hù)推動(dòng)下一代產(chǎn)品的合作，交付能力與供應(yīng)鏈整合深度穩(wěn)居行業(yè)第一梯隊(duì)。

2025年半年報(bào)發(fā)布時(shí)，工業(yè)富聯(lián)曾披露，二季度單季整體服務(wù)器營(yíng)收同比增長(zhǎng)超過(guò)50%，云服務(wù)商服務(wù)器營(yíng)收同比增長(zhǎng)超過(guò)150%。

2025年下半年，這個(gè)速度在進(jìn)一步加快。到第四季度，云服務(wù)商服務(wù)器營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)超過(guò)30%，同比增長(zhǎng)超2.5倍；其中AI服務(wù)器營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)超50%，同比增長(zhǎng)超5.5倍。

根據(jù)年報(bào)信息，2025年的工業(yè)富聯(lián)，三分之二的生意靠云計(jì)算，云計(jì)算里又有一大半靠AI服務(wù)器。

除了服務(wù)器，高速交換機(jī)則是另一個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)。

通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備板塊全年?duì)I收2978.51億元，同比增長(zhǎng)3.46%。板塊整體增速不快，但內(nèi)部結(jié)構(gòu)發(fā)生了劇烈變化：800G以上高速交換機(jī)全年?duì)I收同比增長(zhǎng)13倍，這是在2024年已經(jīng)實(shí)現(xiàn)高倍數(shù)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上的進(jìn)一步放大。

工業(yè)富聯(lián)年報(bào)同時(shí)顯示，該公司產(chǎn)品組合目前已全面覆蓋Ethernet、Infiniband及NVLink Switch等多種技術(shù)路線(xiàn)，可滿(mǎn)足超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心集群的互聯(lián)需求。

此外，1.6T交換機(jī)量產(chǎn)推進(jìn)及CPO（共封裝光學(xué)）技術(shù)正在落地中。工業(yè)富聯(lián)在年報(bào)中表示，該業(yè)務(wù)有望持續(xù)推動(dòng)公司營(yíng)收加速增長(zhǎng)。

另外，終端精密機(jī)構(gòu)件業(yè)務(wù)亦保持穩(wěn)健。年報(bào)顯示，受益于AI智能手機(jī)帶來(lái)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，工業(yè)富聯(lián)精密機(jī)構(gòu)件出貨量較上年同期實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)。

至于工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)板塊，年報(bào)顯示，營(yíng)收6.94億元，同比下降26.15%，但在總盤(pán)子里占比極小。

工業(yè)富聯(lián)在年報(bào)中將業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最終歸因于以下幾點(diǎn)：AI服務(wù)器市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)張；公司在主要客戶(hù)的市場(chǎng)份額穩(wěn)步提升；以及云服務(wù)商業(yè)務(wù)表現(xiàn)優(yōu)異。

材料成本

當(dāng)然，這種增長(zhǎng)也并不僅是工業(yè)富聯(lián)一家的故事。

根據(jù)IDC的數(shù)據(jù)，2025年前三季度全球服務(wù)器市場(chǎng)收入達(dá)到3142億美元，接近2024年全年水平；2025年第三季度全球服務(wù)器市場(chǎng)收入達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的1124億美元，同比增長(zhǎng)61%，其中嵌入式GPU服務(wù)器收入占市場(chǎng)份額一半以上，同比增長(zhǎng)49.4%。

另外，根據(jù)知名市場(chǎng)研究機(jī)構(gòu)TrendForce集邦咨詢(xún)的預(yù)測(cè)，2026年全球八大主要云服務(wù)商合計(jì)資本支出將超過(guò)7100億美元，年增約61%。

也就是說(shuō)，AI算力基礎(chǔ)設(shè)施的投資周期還在上行，工業(yè)富聯(lián)站在了一個(gè)需求旺盛的風(fēng)口上。

但需求旺盛和賺錢(qián)多少，是兩回事。

根據(jù)年報(bào)，工業(yè)富聯(lián)的云計(jì)算板塊毛利率為5.73%，同比增加了0.74個(gè)百分點(diǎn)。換句話(huà)說(shuō)，2025年，工業(yè)富聯(lián)每賣(mài)出100元錢(qián)的云計(jì)算產(chǎn)品，自己還賺不到6元錢(qián)。類(lèi)似地，通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備板塊毛利率9.28%，同比還減少了0.28個(gè)百分點(diǎn)。

翻開(kāi)成本明細(xì)，能更清楚地看到錢(qián)花在了什么地方。

年報(bào)顯示，工業(yè)富聯(lián)的直接材料成本占其總成本的92.50%，較上年同期的91.38%小幅上升；直接人工成本占2.19%，較上年同期的2.74%有所下降；折舊及攤銷(xiāo)占0.69%，較上年同期的0.75%也略有下降。

也就是說(shuō)，在工業(yè)富聯(lián)的成本結(jié)構(gòu)里，人工和設(shè)備折舊加在一起還不到3%，錢(qián)幾乎全部花在了買(mǎi)材料上。

年報(bào)同時(shí)顯示，材料成本的絕對(duì)值也從上一年度的5156億元增長(zhǎng)到了7758億元，同比增長(zhǎng)50.45%，增速超過(guò)了營(yíng)收增速。

在客戶(hù)集中度方面，年報(bào)披露，工業(yè)富聯(lián)前五大客戶(hù)銷(xiāo)售額占年度銷(xiāo)售總額62.01%。

從產(chǎn)銷(xiāo)數(shù)據(jù)看，服務(wù)器及零組件全年生產(chǎn)1539萬(wàn)臺(tái)，銷(xiāo)售1872萬(wàn)臺(tái)，庫(kù)存213萬(wàn)臺(tái)，庫(kù)存量較上年同期大幅下降60.99%。這也從側(cè)面顯示出下游需求的強(qiáng)勁。

經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流

根據(jù)年報(bào)信息，工業(yè)富聯(lián)2025年全年經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為52.38億元，同比下降78.01%。

拆到季度來(lái)看，前三個(gè)季度的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流持續(xù)承壓，第三季度單季為-55.48億元，第四季度修復(fù)至93.78億元，最終全年勉強(qiáng)轉(zhuǎn)正。

與此同時(shí)，合同負(fù)債期末為31.13億元，較期初增長(zhǎng)790%，年報(bào)解釋為客戶(hù)預(yù)付貨款增加，公司備貨投入的資金也跟著大幅增加。

對(duì)于一家全年凈賺352億元的公司來(lái)說(shuō)，52億元的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額意味著，相當(dāng)一部分利潤(rùn)還沉淀在存貨和應(yīng)收款里，沒(méi)有變成銀行賬戶(hù)上的現(xiàn)金。

當(dāng)然，年報(bào)也顯示，第四季度的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流已從第三季度的負(fù)值修復(fù)至正值，趨勢(shì)在好轉(zhuǎn)，但其與利潤(rùn)之間的差距仍然顯著。

工業(yè)富聯(lián)在年報(bào)中同時(shí)披露，截至報(bào)告期末，公司總資產(chǎn)達(dá)4562.24億元，同比增長(zhǎng)43.68%；貨幣資金1100.25億元，同比增長(zhǎng)51.90%。

但這筆錢(qián)主要不是經(jīng)營(yíng)掙來(lái)的�；I資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額由上年的凈流出轉(zhuǎn)為凈流入473.97億元，意味著賬上現(xiàn)金的增加，很大程度上依賴(lài)融資補(bǔ)充。

在研發(fā)投入方面，工業(yè)富聯(lián)全年研發(fā)費(fèi)用111.51億元，絕對(duì)值不低，但占營(yíng)收比例為1.24%，較2024年的1.75%進(jìn)一步下降。

另外，從全球布局來(lái)看，工業(yè)富聯(lián)的生產(chǎn)重心正在加速向海外轉(zhuǎn)移。

年報(bào)顯示，按制造地統(tǒng)計(jì)，墨西哥貢獻(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入3070.44億元，越南貢獻(xiàn)830.55億元，中國(guó)大陸及其他地區(qū)貢獻(xiàn)5048.08億元。墨西哥加越南，合計(jì)占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入43%以上。

另外，墨西哥已超越越南成為工業(yè)富聯(lián)第一大境外制造基地。

年報(bào)同時(shí)提到，工業(yè)富聯(lián)將持續(xù)深化全球化產(chǎn)業(yè)布局，不斷提升系統(tǒng)整合與規(guī)模制造能力。

在分紅方面，年報(bào)顯示，工業(yè)富聯(lián)擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利6.5元（含稅），合計(jì)擬派發(fā)129.01億元。年度現(xiàn)金分紅（含中期分紅）總額194.51億元，分紅率55.12%，均創(chuàng)上市以來(lái)新高。

根據(jù)年報(bào)信息，在工業(yè)富聯(lián)的前十大股東中，有九家公司股權(quán)穿透后實(shí)際上受鴻海精密工業(yè)股份有限公司控制，這九家公司合計(jì)持股占比約為83.74%。

在年報(bào)中，工業(yè)富聯(lián)董事長(zhǎng)鄭弘孟在致股東信中表示，人工智能正加速推動(dòng)全球產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的深刻變革，AI算力基礎(chǔ)設(shè)施將成為未來(lái)多年最具確定性的核心發(fā)展領(lǐng)域之一。

他同時(shí)坦言，國(guó)際政經(jīng)局勢(shì)仍存在諸多不確定性，芯片及原材料供應(yīng)與成本波動(dòng)亦可能帶來(lái)階段性挑戰(zhàn)。

根據(jù)集邦咨詢(xún)的預(yù)測(cè)，2026年全球AI服務(wù)器出貨量仍將保持28.3%的高增速，行業(yè)的景氣周期依然在繼續(xù)，工業(yè)富聯(lián)的訂單能見(jiàn)度也許還在延長(zhǎng)。

截至3月10日收盤(pán)，工業(yè)富聯(lián)每股股價(jià)為54.36元，總市值約1.08萬(wàn)億元。

（作者 鄭晨燁）

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鄭晨燁

資深記者。關(guān)注新能源、半導(dǎo)體、智能汽車(chē)等新產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，有線(xiàn)索歡迎聯(lián)系：zhengchenye@eeo.com.cn，微信：zcy096x。