從“你好，斑馬”到“你好，港交所”。

2016年7月的杭州云棲小鎮(zhèn)，時(shí)任上汽集團(tuán)董事長(zhǎng)的陳虹與阿里巴巴馬云并肩而立，共同揭幕“全球首款量產(chǎn)互聯(lián)網(wǎng)汽車(chē)”榮威RX5。

當(dāng)車(chē)主對(duì)著中控屏輕聲說(shuō)出“你好，斑馬”，導(dǎo)航、音樂(lè)、空調(diào)隨之響應(yīng)，在場(chǎng)的人們逐漸意識(shí)到，汽車(chē)智能化的時(shí)代，好像真的來(lái)了。

“你好，斑馬”這句喚醒詞，成為一代人對(duì)“互聯(lián)網(wǎng)汽車(chē)”的集體記憶，也讓斑馬智行一戰(zhàn)成名，并在此后迅速成長(zhǎng)為一頭百億獨(dú)角獸。

十年后的2026年3月，斑馬智行再次向港交所遞交招股書(shū)，距首次遞表失效僅過(guò)去一個(gè)月。這家由阿里巴巴與上汽集團(tuán)聯(lián)合孵化的智能座艙獨(dú)角獸，帶著一份令人五味雜陳的成績(jī)單，二度叩響資本市場(chǎng)的大門(mén)。

招股書(shū)里的數(shù)字，呈現(xiàn)出一種深刻的割裂感。

一邊是榮光：按2024年收入計(jì)算，斑馬智行是中國(guó)最大的以軟件為核心的智能座艙解決方案供應(yīng)商，按解決方案搭載量計(jì)算同樣排名第一，累計(jì)裝車(chē)超940萬(wàn)輛，覆蓋69家主機(jī)廠；另一邊是陣痛：2025年單年凈虧損18.96億元，三年累計(jì)虧損逾36億元。尤其是那筆18.41億元的其他無(wú)形資產(chǎn)減值損失，讓這場(chǎng)IPO闖關(guān)多了幾分背水一戰(zhàn)的意味。

從2016年那個(gè)夏天的驚艷亮相，到如今二次闖關(guān)港交所，這十年間究竟發(fā)生了什么？在車(chē)企自研與華為鴻蒙的雙重?cái)D壓下，這家“含著金鑰匙出生”的企業(yè)如何完成戰(zhàn)略轉(zhuǎn)身？

而當(dāng)國(guó)家將創(chuàng)投上升為戰(zhàn)略科技力量、耐心資本開(kāi)始成為一級(jí)市場(chǎng)主旋律的時(shí)代洪流中，孕育了它的上海，又在為這場(chǎng)硬科技企業(yè)的資本突圍，鋪陳著怎樣的宏大舞臺(tái)？

先行者的十年

故事要從2013年說(shuō)起。

那一年，車(chē)聯(lián)網(wǎng)概念如潮水般涌來(lái)，汽車(chē)被視作一座脫離互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的信息孤島。車(chē)企與互聯(lián)網(wǎng)公司幾乎同時(shí)嗅到風(fēng)暴將至的氣息——這片尚未被開(kāi)墾的蠻荒之地，注定將成為下一個(gè)兵家必爭(zhēng)的戰(zhàn)場(chǎng)。

此后不久，蘋(píng)果CarPlay與谷歌Android Auto相繼問(wèn)世，在全球范圍內(nèi)點(diǎn)燃了對(duì)車(chē)聯(lián)網(wǎng)的想象。所有人都以為，這不過(guò)是科技巨頭在汽車(chē)屏幕上的又一次跑馬圈地。

不過(guò)，時(shí)任阿里技術(shù)委員會(huì)主席的王堅(jiān)并不這么覺(jué)得。他曾公開(kāi)表示，汽車(chē)的智能化變革，其歷史意義不亞于交通工具動(dòng)力方式的一次根本性革命。與此同時(shí)，上汽集團(tuán)提出“新四化”戰(zhàn)略方向——電動(dòng)化、網(wǎng)聯(lián)化、智能化、共享化，這四個(gè)字此后席卷了整個(gè)汽車(chē)工業(yè)，成為行業(yè)共同的路線(xiàn)圖。

顯而易見(jiàn)，兩家公司都在尋找彼此。

2015年，阿里與上汽各出資5億元，聯(lián)合孵化出斑馬網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司。使命清晰——打造中國(guó)自主可控的車(chē)載操作系統(tǒng)，正面對(duì)標(biāo)CarPlay與Android Auto。與之相對(duì)，上汽集團(tuán)亦將其列為重要戰(zhàn)略布局。這不是一次簡(jiǎn)單的產(chǎn)業(yè)合作，而是兩家頭部企業(yè)對(duì)中國(guó)汽車(chē)軟件主權(quán)的一次押注。

2016年7月，押注的第一個(gè)結(jié)果落地：榮威RX5上市。這款搭載斑馬智行系統(tǒng)的SUV，以10.4英寸大屏為核心，內(nèi)置高德導(dǎo)航、蜻蜓FM等應(yīng)用，支持語(yǔ)音識(shí)別與手機(jī)遠(yuǎn)程控車(chē)。并且，它打通了汽車(chē)底層的CAN-BUS總線(xiàn)，實(shí)現(xiàn)了與整車(chē)系統(tǒng)的深度融合，而不只是在車(chē)機(jī)屏幕上投射手機(jī)內(nèi)容。

這個(gè)區(qū)別，對(duì)普通消費(fèi)者來(lái)說(shuō)或許抽象，對(duì)行業(yè)來(lái)說(shuō)卻意味著本質(zhì)的不同：前者是“手機(jī)投屏”，后者才是“汽車(chē)操作系統(tǒng)”。

據(jù)當(dāng)時(shí)媒體報(bào)道，榮威RX5上市后市場(chǎng)反響熱烈，逾七成用戶(hù)選擇了互聯(lián)網(wǎng)版車(chē)型，上市一周年時(shí)累計(jì)銷(xiāo)量已近19萬(wàn)輛?！盎ヂ?lián)網(wǎng)汽車(chē)”的概念由此深入人心，斑馬智行一戰(zhàn)成名。

資本隨之涌入。據(jù)公開(kāi)資料，公司在2018年完成首輪融資，由國(guó)投創(chuàng)新領(lǐng)投，云鋒基金、尚頎資本、恒旭資本等跟投，融資額逾10億元；2021年增資30億元；2023年再獲約7億元融資，斑馬智行的估值也由此升至約220億元。2025年3月，公司完成股份制改制并正式更名為“斑馬智能信息技術(shù)股份有限公司”。

圖/IPO前融資 來(lái)源/招股書(shū)

十年積淀，構(gòu)筑出的護(hù)城河究竟有多深？

翻開(kāi)招股書(shū)，數(shù)據(jù)足以說(shuō)明問(wèn)題。截至2025年底，斑馬智行的智能座艙解決方案已搭載于69家主機(jī)廠的940萬(wàn)輛汽車(chē)，覆蓋超16個(gè)國(guó)際市場(chǎng)，客戶(hù)涵蓋上汽大眾、一汽大眾、日產(chǎn)、智己、榮威、名爵等主流車(chē)企，落地從5萬(wàn)元到150萬(wàn)元的全價(jià)位區(qū)間。根據(jù)灼識(shí)咨詢(xún)的數(shù)據(jù)，無(wú)論按收入還是按搭載量計(jì)算，斑馬均已穩(wěn)坐中國(guó)智能座艙軟件供應(yīng)商的頭把交椅。

然而，市場(chǎng)的演進(jìn)從不等人。就在斑馬智行以先行者姿態(tài)深耕存量市場(chǎng)的同時(shí)，身后的追趕者正在加速——有些甚至不是同行，而是它自己的客戶(hù)。2025年，面對(duì)車(chē)企自研能力的快速崛起與華為鴻蒙的強(qiáng)勢(shì)入局，斑馬智行做出了一個(gè)關(guān)鍵決定：將戰(zhàn)略重心從系統(tǒng)級(jí)操作系統(tǒng)向AI驅(qū)動(dòng)型業(yè)務(wù)全面切換。財(cái)務(wù)上，這一轉(zhuǎn)向帶來(lái)了18.41億元的無(wú)形資產(chǎn)減值——對(duì)原有操作系統(tǒng)解決方案相關(guān)資產(chǎn)的一次系統(tǒng)性重新估值。用一場(chǎng)短期的財(cái)務(wù)陣痛，換取長(zhǎng)期的戰(zhàn)略騰挪。

新業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)數(shù)據(jù)，正在為這一判斷背書(shū)。2025年，“元神AI”在智己、榮威車(chē)型實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)搭載，AI全棧端到端解決方案收入同比增長(zhǎng)22.0%，車(chē)載平臺(tái)服務(wù)收入大增83.6%。新定點(diǎn)數(shù)量連續(xù)三年攀升，2023年186個(gè)、2024年207個(gè)、2025年214個(gè)——方向沒(méi)有走錯(cuò)，引擎正在換擋。

背靠?jī)纱缶揞^，斑馬如何走向獨(dú)立？

斑馬智行的股權(quán)結(jié)構(gòu)，注定了它與阿里、上汽的血脈聯(lián)系難以割舍。

招股書(shū)顯示，IPO前阿里巴巴通過(guò)多個(gè)主體間接持有公司約41.67%的已發(fā)行股本，控制37.09%的投票權(quán)；上汽集團(tuán)持有約32.90%的股本，控制35.48%的投票權(quán)。雙方共同構(gòu)成公司控股股東。這種結(jié)構(gòu)在創(chuàng)業(yè)初期是無(wú)可比擬的優(yōu)勢(shì)——兩大巨頭的背書(shū)，意味著穩(wěn)定的客戶(hù)、可靠的技術(shù)底座與充足的資本彈藥。

但優(yōu)勢(shì)和束縛，往往是同一枚硬幣的兩面。

一個(gè)值得關(guān)注的節(jié)點(diǎn)發(fā)生在2024年12月27日，阿里巴巴通過(guò)上海賽為間接持有的部分股份主動(dòng)放棄投票權(quán)，斑馬智行由此不再納入阿里合并報(bào)表范圍。這一步，也被市場(chǎng)視為斑馬走向獨(dú)立資本化運(yùn)營(yíng)的關(guān)鍵信號(hào)。

在業(yè)務(wù)層面，與兩大股東的協(xié)同仍清晰可見(jiàn)。上汽連續(xù)三年穩(wěn)居斑馬智行的第一大客戶(hù)，2023年至2025年貢獻(xiàn)收入分別為4.13億元、3.19億元、3.38億元，占總收入比重分別為47.4%、38.8%及39.2%。截至2025年末，斑馬智能座艙解決方案已搭載于上汽旗下超240萬(wàn)輛汽車(chē)，覆蓋智己、榮威、名爵、大通全系主要品牌。阿里則連續(xù)三年是最大供應(yīng)商，斑馬向其采購(gòu)公共云計(jì)算、高德地圖授權(quán)、天貓精靈服務(wù)等，三年采購(gòu)額分別為2.81億元、2.57億元、2.13億元，占采購(gòu)總額比重從58.4%持續(xù)降至40.7%。

但真正重要的變化，正在客戶(hù)結(jié)構(gòu)的另一端悄然發(fā)生。主機(jī)廠客戶(hù)數(shù)量從2023年的30家增至2025年的43家；五大客戶(hù)的收入占比從89.9%降至76.4%；外部客戶(hù)貢獻(xiàn)的收入占比提升至23.6%。市場(chǎng)對(duì)斑馬的認(rèn)知，正在從“上汽和阿里的內(nèi)部供應(yīng)商”悄然轉(zhuǎn)變?yōu)椤蔼?dú)立的第三方智能座艙解決方案平臺(tái)”。

這一轉(zhuǎn)變的速度并不快，但目前來(lái)看，方向是確定的。

然而，轉(zhuǎn)型之路向來(lái)伴隨著內(nèi)部撕裂。據(jù)媒體報(bào)道，2025年8月，就在首次遞表不久后，斑馬智行前CFO夏蓮在社交媒體公開(kāi)表態(tài)，稱(chēng)不看好公司業(yè)務(wù)發(fā)展，并指出座艙技術(shù)門(mén)檻有限、車(chē)企自研能力足以替代第三方供應(yīng)商。這番話(huà)出自一位公司核心高管之口，并且亮相于沖刺IPO的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，其震動(dòng)不亞于一枚內(nèi)部的信號(hào)彈。

這番話(huà)不能被輕易忽視，因?yàn)樗|及了一個(gè)行業(yè)真問(wèn)題：當(dāng)大模型技術(shù)加速平民化、各家車(chē)企紛紛組建自研團(tuán)隊(duì)，第三方座艙供應(yīng)商的護(hù)城河究竟在哪里？

斑馬智行給出的答案，是完全自研的汽車(chē)操作系統(tǒng)、全球首個(gè)全模態(tài)車(chē)載大模型解決方案、三大核心支柱的無(wú)縫整合。但這些不是一家車(chē)企能在兩三年內(nèi)靠堆人力就能復(fù)制的能力，它需要的是十年的底層積累和持續(xù)的系統(tǒng)性投入。

所以，斑馬智行這套問(wèn)卷是否足夠有力，最終皆由資本市場(chǎng)來(lái)裁判。

來(lái)自上海

斑馬智行的二次闖關(guān)，不只是一家企業(yè)的IPO故事。放在更大的坐標(biāo)里看，它是上海這座城市如何孕育、支撐一家硬科技獨(dú)角獸走向資本市場(chǎng)的真實(shí)注腳。

理解這一點(diǎn)，需要先理解上海在做一件什么事。

近年來(lái)，上海正以前所未有的力度搭建一套覆蓋企業(yè)全生命周期的科創(chuàng)金融生態(tài)。數(shù)據(jù)顯示，2025年上海工業(yè)投資同比增長(zhǎng)20%，高于全國(guó)平均水平17.4個(gè)百分點(diǎn)；制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)22.8%，高出全國(guó)22.2個(gè)百分點(diǎn)。這些投入并非漫灌，而是沿著創(chuàng)業(yè)基金、先導(dǎo)產(chǎn)業(yè)母基金、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)基金、社會(huì)化基金等多條賽道精準(zhǔn)流淌，形成“企業(yè)解決融資需求、基金獲取優(yōu)質(zhì)標(biāo)的”的共贏閉環(huán)。

對(duì)于一家成長(zhǎng)期的硬科技企業(yè)而言，融資只是起點(diǎn)，能否順暢退出，才是檢驗(yàn)生態(tài)成熟度的真實(shí)標(biāo)尺。

在這一點(diǎn)上，上海正在加速補(bǔ)齊短板。今年全國(guó)兩會(huì)釋放重磅信號(hào)：由國(guó)家發(fā)改委牽頭，聯(lián)合財(cái)政部與央行設(shè)立國(guó)家級(jí)并購(gòu)基金，據(jù)報(bào)道預(yù)計(jì)引導(dǎo)各類(lèi)資金規(guī)模超1萬(wàn)億元。3月15日，交大高金上海國(guó)際并購(gòu)研究中心正式揭牌。上海市委金融辦常務(wù)副主任周小全介紹，上海正加速組建500億元市場(chǎng)化并購(gòu)基金矩陣，靜安、虹口、虹橋三大并購(gòu)集聚區(qū)相繼掛牌運(yùn)營(yíng)；目前全市已累計(jì)聚集283只并購(gòu)基金，實(shí)繳規(guī)模居全國(guó)首位。

《上海并購(gòu)年鑒（2026）》顯示，2025年上海轄區(qū)上市公司累計(jì)披露并購(gòu)重組351單，在全國(guó)市場(chǎng)占比9%，同比增長(zhǎng)25%，累計(jì)交易金額達(dá)3042億元。300億元太保戰(zhàn)新并購(gòu)基金、100億元生物醫(yī)藥并購(gòu)基金等相繼發(fā)布，聚焦集成電路、生物醫(yī)藥、人工智能等核心領(lǐng)域。多元的退出通道，讓資本愿意在更長(zhǎng)的時(shí)間維度上押注一家尚未盈利的硬科技企業(yè)，而非在財(cái)務(wù)壓力下過(guò)早抽身。

獨(dú)角獸企業(yè)，在上海有著更專(zhuān)屬的培育邏輯。根據(jù)《上海市促進(jìn)高成長(zhǎng)企業(yè)加快發(fā)展三年行動(dòng)方案（2025—2027年）》，上海將構(gòu)建由“潛力瞪羚企業(yè)、瞪羚企業(yè)、潛力獨(dú)角獸企業(yè)和獨(dú)角獸企業(yè)”組成的高成長(zhǎng)企業(yè)梯隊(duì)，目標(biāo)是在2027年前推動(dòng)這一群體規(guī)模突破1000家。方案明確提出，將獨(dú)角獸企業(yè)納入上市培育庫(kù)，為其上市募投項(xiàng)目落地提供全方位支持，并持續(xù)舉辦“浦江之光”改制上市培訓(xùn)、獨(dú)角獸企業(yè)“一月一鏈”投融資路演等系列活動(dòng)。這套體系的意圖不是錦上添花，而是在企業(yè)最需要資源對(duì)接和機(jī)制疏通的關(guān)鍵階段，充當(dāng)真實(shí)有效的加速器。

斑馬智行在這套體系中的位置，具有相當(dāng)?shù)拇硇?。作為一家根植于上海的汽?chē)軟件企業(yè)，斑馬智行卻不是一家純粹的“上海地方企業(yè)”——它的客戶(hù)在全國(guó)、在全球，它的技術(shù)挑戰(zhàn)是全球性的。

與此同時(shí)，斑馬智行的戰(zhàn)略股東上汽集團(tuán)本身就是上海汽車(chē)產(chǎn)業(yè)的支柱，而阿里云的計(jì)算底座、高德地圖的數(shù)據(jù)資產(chǎn)、天貓精靈的語(yǔ)音技術(shù)，又構(gòu)成了斑馬智行產(chǎn)品能力的基礎(chǔ)設(shè)施……這些資源的聚合，離不開(kāi)上海這座城市長(zhǎng)期營(yíng)造的產(chǎn)業(yè)生態(tài)。

如果把一家企業(yè)的成長(zhǎng)軌跡拆解為技術(shù)積累、市場(chǎng)拓展、資本支撐與政策環(huán)境四個(gè)維度，斑馬智行的故事幾乎是上海“全要素培育模式”的一次完整展示，用十年時(shí)間建立起技術(shù)縱深，用多輪融資完成資本結(jié)構(gòu)的搭建，在獨(dú)角獸培育體系的護(hù)航下走向港交所，在國(guó)家級(jí)并購(gòu)基金落地的歷史節(jié)點(diǎn)選擇二次遞表。

時(shí)機(jī)的選擇里，有一定的運(yùn)氣成分，但更多是生態(tài)成熟度的反映。上海市委書(shū)記陳吉寧曾指出：“培育發(fā)展未來(lái)產(chǎn)業(yè)，是以科技創(chuàng)新引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的關(guān)鍵之舉，事關(guān)增強(qiáng)科技創(chuàng)新策源功能和高端產(chǎn)業(yè)引領(lǐng)功能。"

斑馬智行的二次闖關(guān)，恰是在這樣的背景下發(fā)生的。一家企業(yè)的IPO，折射的是一座城市對(duì)硬科技長(zhǎng)跑的戰(zhàn)略耐心；而一座城市的耐心，反過(guò)來(lái)也在塑造一家企業(yè)的生命韌性。

從2016年那句“你好，斑馬”喚醒一代人對(duì)智能汽車(chē)的想象，到2026年二度叩響港交所的大門(mén)。斑馬智行這十年，其實(shí)走得并不輕松。

資本市場(chǎng)最終會(huì)給斑馬智行二闖IPO一個(gè)怎樣的回復(fù)，目前沒(méi)有人知道。

但有一點(diǎn)是確定的，在座艙智能化加速重構(gòu)的當(dāng)下，在上?？苿?chuàng)生態(tài)日趨完善的土壤里，那家在全球范圍內(nèi)率先推出全模態(tài)車(chē)載大模型解決方案、仍是中國(guó)極少數(shù)完全自研汽車(chē)操作系統(tǒng)的企業(yè)，還沒(méi)有講完它的故事。

十年磨一劍，霜刃未曾試。

于斑馬智行這頭獨(dú)角獸而言，二闖IPO只是一個(gè)節(jié)點(diǎn)，而不是終點(diǎn)。