一年多前，該公司還曾陷入股價(jià)腰斬、業(yè)績變臉的質(zhì)疑中。AI算力浪潮帶來光芯片需求爆發(fā)，成為源杰科技扭虧為盈的關(guān)鍵助推力。

來源：新財(cái)富雜志綜合自21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道、證券時報(bào)、投資界、公司公告等

3月25日，陜西源杰半導(dǎo)體科技股份有限公司（以下簡稱“源杰科技”）正式向港交所遞交招股書，沖擊“A+H”雙資本平臺布局。

源杰科技是當(dāng)前A股市場的熱門標(biāo)的，身處CPO（共封裝光學(xué)）概念核心，其股價(jià)自今年以來已大漲約85%。截至3月27日休盤，源杰科技股價(jià)報(bào)1100.11元/股，總市值946億元。其股價(jià)僅次于貴州茅臺，為A股市場第二大高價(jià)股。近一年來，源杰科技的股價(jià)已經(jīng)增長近890%。

這家主營光芯片的半導(dǎo)體公司，在過去一年里上演了一場驚人的“逆襲”：2024年還深陷虧損泥潭，2025年卻交出了凈利潤激增超32倍的成績單。暴漲的業(yè)績背后，是AI算力需求的爆發(fā)式增長，以及公司從傳統(tǒng)通訊器件商向AI產(chǎn)業(yè)鏈“賣水人”的華麗轉(zhuǎn)身。

01

業(yè)績“逆襲”：

從虧損613萬到凈利1.91億

源杰科技成立于2013年1月28日，2022年12月21日登陸上交所科創(chuàng)板。公司是一家從半導(dǎo)體晶體生長，晶圓工藝，芯片測試與封裝全部開發(fā)完畢，并形成工業(yè)化規(guī)模生產(chǎn)的高科技企業(yè)。

源杰科技的業(yè)績反轉(zhuǎn)堪稱戲劇性。2024年，受電信市場去庫存、5G建設(shè)放緩等因素影響，公司出現(xiàn)上市首虧，全年歸母凈利潤為-613.39萬元，一度被市場質(zhì)疑“上市即變臉”。 長期以來，公司更多扮演電信市場基建供應(yīng)商的角色，主營應(yīng)用于接入網(wǎng)和移動網(wǎng)絡(luò)的低速率芯片。

轉(zhuǎn)折始于2025年，AI浪潮席卷全球，光芯片行業(yè)供需格局重構(gòu)。財(cái)報(bào)顯示，2025年前三季度，源杰科技?xì)w母凈利潤達(dá)1.06億元，同比激增19348.65%。其中第三季度單季營收1.78億元、凈利潤5963萬元，兩項(xiàng)指標(biāo)均創(chuàng)2021年以來新高。

而就在2月底，源杰科技發(fā)布業(yè)績快報(bào)，2025年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.01億元，同比增長138.5%；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)利潤總額人民幣2.14億元；預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.91億元，較2024年虧損613萬元的規(guī)模，相當(dāng)于增長了超32倍。

據(jù)公司公告

業(yè)績暴增的引擎，來自數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)。源杰科技在公告中表示，增長得益于CW硅光光源產(chǎn)品逐步放量，推動毛利率從2024年同期的29.69%躍升至54.76%，顯著高于行業(yè)平均水平。

隨著數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)對電信業(yè)務(wù)的“結(jié)構(gòu)性替代”，相關(guān)業(yè)務(wù)營收占比從2022年的15.8%一舉躍升過半。2025年上半年，源杰科技便已突破億元大關(guān)。這意味著，源杰科技已從傳統(tǒng)的“通訊器件商”，轉(zhuǎn)身為AI算力產(chǎn)業(yè)鏈上的“賣水人”。

扮演奇兵角色的，是核心產(chǎn)品CW硅光光源芯片。在AI大模型對算力的貪婪需求下，數(shù)據(jù)中心內(nèi)部連接速率瘋狂進(jìn)化，而CW大功率激光器正是實(shí)現(xiàn)高帶寬、低功耗連接的關(guān)鍵一環(huán)。

值得注意的是，面對持續(xù)爆發(fā)的市場需求，源杰科技并未滿足于現(xiàn)狀，而是展開了兩場“豪賭”。

2月9日，公司連發(fā)兩則擴(kuò)產(chǎn)公告：一是計(jì)劃投資約12.51億元建設(shè)光電通訊半導(dǎo)體芯片和器件研發(fā)生產(chǎn)基地二期項(xiàng)目；二是擬使用超募資金9862.04萬元，增加募投項(xiàng)目“50G光芯片產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目”的投資額。

一個月后，公司再放大招。3月6日晚，源杰科技公告稱，擬在境外發(fā)行H股，申請于港交所主板上市，搭建國際化資本運(yùn)作平臺，增強(qiáng)境外融資能力。公司將在24個月內(nèi)選擇適當(dāng)窗口完成上市。

02

陜西國資賺翻了

據(jù)此前上市申請文件顯示，源杰科技成立之后至上市前，共完成了多達(dá)十次增資，以及十四次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。最早一筆外部增資還要追溯到2013年5月，由瞪羚創(chuàng)投投資540萬元。此后，源杰科技延續(xù)著一年至少一筆的增資節(jié)奏。

直到2018年出現(xiàn)一個關(guān)鍵身影——寧波創(chuàng)澤云，背后持股99.8%的LP則是中際旭創(chuàng)。當(dāng)年11月，寧波創(chuàng)澤云對源杰科技直接增資1125萬元，又以3000萬元的價(jià)格受讓了瞪羚創(chuàng)投的部分持股。

2020年5月，由中科創(chuàng)星領(lǐng)投，工大科創(chuàng)、國投創(chuàng)業(yè)、廣發(fā)乾和、中信投資、漢京西成、上海灃澤、遠(yuǎn)景億城、超越摩爾共同完成了源杰科技的第九次增資。其中，中際旭創(chuàng)通過中科創(chuàng)星管理的陜西先導(dǎo)光電基金再度加碼。

這當(dāng)中也不能忽視陜西國資的身影。

如今坐落于陜西西咸新區(qū)的源杰科技，是第一批陜西省重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)鏈——光子產(chǎn)業(yè)鏈的“鏈主”企業(yè)，獲得了當(dāng)?shù)貒Y源源不斷的“金融活水”。由西咸金控管理的西咸引導(dǎo)基金，正是通過投資子基金陜西先導(dǎo)光電基金領(lǐng)投，在當(dāng)時對外融資1.7億元幫助公司擴(kuò)充產(chǎn)能。

關(guān)于這筆投資，中科創(chuàng)星創(chuàng)始合伙人米磊曾向投資界回憶：2018年，他通過朋友多方引薦，與張欣剛建立聯(lián)系，不過后者彼時對外部投資的態(tài)度較為保守。在很多投資人看來，張欣剛很神秘，經(jīng)常躲進(jìn)公司實(shí)驗(yàn)室搞研發(fā)，很少出來應(yīng)酬。

但米磊卻十分欣賞這樣極其專注的創(chuàng)始人。此后的一段時間里，他與團(tuán)隊(duì)輪番拜訪源杰科技，用了近兩年時間，終于等到后者的融資窗口期。

后來，華為也出手了。2020年9月，華為旗下的哈勃投資與國開基金、國開科創(chuàng)聯(lián)合投資了源杰科技。那段時間，近200家投資機(jī)構(gòu)遞交TS，場面十分火爆。

但在三季報(bào)披露的源杰科技前十大股東中，目前僅存兩只私募股權(quán)基金，即寧波創(chuàng)澤云和中科創(chuàng)星管理的陜西先導(dǎo)光電。其中，中際旭創(chuàng)通過這兩只基金，對源杰科技間接持股約3.82%，持股市值仍有36億元。而陜西先導(dǎo)光電在經(jīng)過一系列減持后，仍持有1.87%股份，意味著身后的一眾陜西國資賺翻了。

03

高光與博弈

在AI算力的風(fēng)口，源杰科技雖收獲了股價(jià)與業(yè)績的雙重高光，成為行業(yè)頂級“賣鏟人”，但千億市值、千元股價(jià)的光環(huán)之下，潛藏的風(fēng)險(xiǎn)與隱憂同樣不容忽視，首先是資金鏈壓力。盡管截至2025年三季度末，公司資產(chǎn)負(fù)債率不足10%，賬面貨幣資金9.33億元，但數(shù)十億級的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃仍需持續(xù)“輸血”。值得注意的是，源杰科技2024至2025年間的海外收入占比極低，呈現(xiàn)出明顯的熱度倒掛。

因此，對源杰科技來說，赴港上市或并非簡單的融資行為，而是補(bǔ)齊“出?！逼磮D的戰(zhàn)略自救。

一方面，利用A股高估值支撐境內(nèi)大規(guī)模產(chǎn)能建設(shè)，同時通過港股平臺對接國際資本，規(guī)避單一邊界內(nèi)的流動性風(fēng)險(xiǎn)。另一方面，為其布局的海外生產(chǎn)基地提供靈活的跨境融資渠道。

更重要的是，目前該公司數(shù)據(jù)中心市場仍以海外供應(yīng)商為主。

源杰科技表示，基于多年在光芯片領(lǐng)域的研發(fā)和生產(chǎn)積累，已推出相應(yīng)的高速 EML、大功率激光器產(chǎn)品，來適配相關(guān)的高速光模塊的需求，且性能及可靠性等指標(biāo)可對標(biāo)海外同類型產(chǎn)品，在AI數(shù)據(jù)中心市場實(shí)現(xiàn)銷售突破。

其次，經(jīng)營層面，客戶集中度過高是公司最大的隱患。2025年，源杰科技前五大客戶貢獻(xiàn)的收入占比超70%，其中總部位于山東的上市公司“客戶F”，2024年僅為公司貢獻(xiàn)4130萬元收入，2025年這一數(shù)字直接飆至3.21億元，占公司總營收的半壁江山。

這種“單點(diǎn)支撐”的營收結(jié)構(gòu)，意味著公司業(yè)績與單一客戶深度綁定，一旦未來客戶合作關(guān)系變動、技術(shù)路線調(diào)整或需求下滑，公司業(yè)績將面臨斷崖式下跌的風(fēng)險(xiǎn)。同時，公司客戶與供應(yīng)商名單高度重疊，部分核心供應(yīng)商同時也是公司長期客戶，這種“互供互采”的業(yè)務(wù)模式，在港股嚴(yán)格的上市審核標(biāo)準(zhǔn)下，極易成為監(jiān)管問詢的焦點(diǎn)，引發(fā)市場對交易公允性的質(zhì)疑。

行業(yè)層面，技術(shù)迭代與巨頭入局的壓力愈發(fā)緊迫。光芯片行業(yè)技術(shù)更新速度極快，技術(shù)路線的迭代直接決定企業(yè)的生死存亡。

當(dāng)前，英偉達(dá)作為AI算力霸主，已開始向下游產(chǎn)業(yè)鏈深度滲透，在GTC 2026大會上，黃仁勛發(fā)布的新一代Feynman芯片，首次將光通信直接引入芯片間互聯(lián)，更斥資40億美元投資Lumentum、Coherent等海外激光組件巨頭，鎖定核心產(chǎn)能，直接重塑了全球光芯片行業(yè)的競爭格局。

與此同時，源杰科技當(dāng)前的市盈率（TTM）已超500倍，很大程度上提前透支了AI算力的未來增長預(yù)期，若后續(xù)業(yè)績增速不及市場預(yù)期，高估值將面臨劇烈的均值回歸壓力。

對于源杰科技而言，2025年的財(cái)報(bào)交出了一份完美的答卷，但2026年的長征才剛剛開始。

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《新財(cái)富》雜志3月號

《茅臺大考》

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