斑馬消費(fèi) 沈庹

茶葉不好賣了，幾乎已成為市場(chǎng)共識(shí)。瀾滄古茶、天福披露的2025年度業(yè)績(jī)，均已證實(shí)這個(gè)行業(yè)當(dāng)下的艱難程度。

日前，八馬茶業(yè)交出登陸港股后首份年度業(yè)績(jī)，增長(zhǎng)失速、門(mén)店經(jīng)營(yíng)效率放緩等問(wèn)題逐漸浮出水面。

上市不到半年，公司股價(jià)持續(xù)下跌，已充分反映出了資本市場(chǎng)的態(tài)度。

增長(zhǎng)失速

3月30日開(kāi)盤(pán)，八馬茶業(yè)（06980.HK）高開(kāi)后震蕩下行，盤(pán)中多空博弈，全天呈跌勢(shì)，最終收跌5.75 %，總市值20.06億港元。

去年10月28日，公司登陸港股后市值一度逼近百億港元，到如今，才不到半年時(shí)間。這一趨勢(shì)，某種程度上反映出市場(chǎng)對(duì)公司發(fā)展前景的態(tài)度。

3月27日夜間，八馬茶業(yè)披露2025年度業(yè)績(jī)，同樣印證了這一點(diǎn)。去年全年，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入約21.96億元，同比增長(zhǎng)2.5%，歸母凈利潤(rùn)約2.22億元，同比下降0.93%。

2025年，八馬茶業(yè)增長(zhǎng)幾近停滯，是過(guò)去幾年趨勢(shì)的延續(xù)。2023年至2024年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為21.22億元、21.43億元，同比增長(zhǎng)16.72%和1.0%，同期，歸母凈利潤(rùn)增長(zhǎng)23.92%和0.99%。

線下渠道依然是公司重要收入來(lái)源。2025年，該渠道錄得收入約14.82億元，同比微增2.63%，占總收入的67.4%；同期，線上渠道收入約7.06億元，同比增長(zhǎng)1.88%

經(jīng)過(guò)近30年的打造，八馬茶業(yè)已形成以八馬品牌為主力，信記號(hào)和萬(wàn)山紅為輔的3大品牌矩陣。其中，八馬仍是絕對(duì)核心，2025年，該品牌收入約19.56億元，同比增長(zhǎng)3.93%，占總收入的89.07%，增速較前幾年已大幅下滑。

為維持增長(zhǎng)，八馬品牌采取了以價(jià)換量的市場(chǎng)策略。2022年至2024年，該品牌茶葉均價(jià)由674元/公斤降至643元/公斤，銷量由約203.66萬(wàn)公斤增至約258.43萬(wàn)公斤，同期，其非茶葉產(chǎn)品均價(jià)由40元/公斤降至32元/公斤，銷量由約579.95萬(wàn)公斤增至約678.16萬(wàn)公斤。

和瀾滄古茶、天福一樣，八馬茶業(yè)以直營(yíng)+加盟模式推動(dòng)規(guī)模擴(kuò)張。

2025年，公司繼續(xù)調(diào)整直營(yíng)門(mén)店，并力推加盟店。期內(nèi)，直營(yíng)門(mén)店減少14家，加盟門(mén)店增加283家。截至去年末，直營(yíng)門(mén)店為235家、加盟門(mén)店3538家。

可以看出，加盟模式越來(lái)越成為八馬茶業(yè)的業(yè)務(wù)重心。目前，公司共有1250家加盟商支撐加盟業(yè)務(wù)開(kāi)拓，經(jīng)營(yíng)超過(guò)100家、50家及10家的加盟店的加盟商分別為3家、10家和50家。

不過(guò)，在當(dāng)下的市場(chǎng)環(huán)境下，將極其考驗(yàn)門(mén)店的運(yùn)營(yíng)能力。2023年至2024年，公司加盟門(mén)店收入分別約10.73億元、9.12億元，單店年均貢獻(xiàn)收入約35.13萬(wàn)元、35.36萬(wàn)元，增長(zhǎng)幾乎停滯。

整體上來(lái)看，公司門(mén)店收入呈現(xiàn)下行趨勢(shì)。經(jīng)初步測(cè)算，2022年其單店（直營(yíng)+加盟）年均貢獻(xiàn)收入約44.80萬(wàn)元；2025年為約39.25萬(wàn)元。

加速下沉市場(chǎng)

過(guò)去幾年來(lái)，在“認(rèn)準(zhǔn)這匹馬，好茶喝八馬”的廣告語(yǔ)迅速傳播的同時(shí)，很多人不經(jīng)意間看到八馬茶業(yè)門(mén)店在地級(jí)市、縣城頻繁出現(xiàn)。區(qū)別于傳統(tǒng)茶葉夫妻店，八馬采取茶室+產(chǎn)品展示大廳的融合模式，搭配統(tǒng)一的視覺(jué)識(shí)別符號(hào)系統(tǒng)，塑造高端茶葉產(chǎn)品品牌形象。

截至去年末，公司在三線及以下城市門(mén)店規(guī)模達(dá)到1493家，較上年凈增加113家，占總門(mén)店的39.60%，比上年增加0.2個(gè)百分點(diǎn)。

八馬茶業(yè)將近4成門(mén)店布局在下沉市場(chǎng)，其實(shí)并不奇怪。究其原因，一是公司行業(yè)地位的持續(xù)提升，具備全國(guó)化擴(kuò)張的品牌基礎(chǔ)，二是公司正處于區(qū)域龍頭向全國(guó)性綜合品牌的跨越期，須通過(guò)下沉填補(bǔ)空白市場(chǎng)，在規(guī)模擴(kuò)張和品牌深耕間找到平衡。

盡管相比高線城市，下沉市場(chǎng)開(kāi)店有著很多優(yōu)勢(shì)，譬如裝修、房租以及人工支出均較低，但消費(fèi)購(gòu)買(mǎi)力也相對(duì)較弱。

八馬茶業(yè)產(chǎn)品價(jià)格、消費(fèi)客單價(jià)并不低，而這種非剛需產(chǎn)品，消費(fèi)主流主要是中小企業(yè)主等，也就是行業(yè)內(nèi)通稱的“熟客”。

事實(shí)上，熟客群體也正在收緊錢(qián)包。八馬線下直營(yíng)門(mén)店會(huì)員平均年購(gòu)買(mǎi)金額由2022年的2860.4元降至2024年的2469.6元。

去年，公司登陸港股前在招股書(shū)中，提出穩(wěn)步推進(jìn)“千城萬(wàn)店”戰(zhàn)略，預(yù)計(jì)未來(lái)3年新開(kāi)門(mén)店合計(jì)1500家。

結(jié)合當(dāng)前茶葉消費(fèi)市場(chǎng)疲軟，公司門(mén)店經(jīng)營(yíng)效率放緩，以及下沉市場(chǎng)高端產(chǎn)品接受度存疑等現(xiàn)狀，疊加資本市場(chǎng)對(duì)公司發(fā)展前景的謹(jǐn)慎態(tài)度，這一目標(biāo)實(shí)現(xiàn)難度較大，此前的計(jì)劃未免過(guò)于樂(lè)觀。