文:權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj研究員 余華豐

編：許輝

已經(jīng)注冊(cè)生效的山東祺龍海洋石油鋼管股份有限公司（簡(jiǎn)稱：祺龍海洋）擬在北交所上市，保薦機(jī)構(gòu)為首創(chuàng)證券。本次擬公開發(fā)行股份不超過4,732萬股（未超配）。發(fā)行人及主承銷商可以根據(jù)具體發(fā)行情況擇機(jī)采用超額配售選擇權(quán)，超配的股票數(shù)量不得超過本次發(fā)行股票數(shù)量的15.00%（即不超過709.8萬股），包含超配股票數(shù)量在內(nèi)，公司本次擬公開發(fā)行股票數(shù)量不超過5,441.8萬股。祺龍海洋擬投入募集資金3.82億元，用于高性能大口徑隔水導(dǎo)管生產(chǎn)項(xiàng)目。本項(xiàng)目建成投產(chǎn)后，將定位于各種規(guī)格隔水導(dǎo)管的生產(chǎn)，最大口徑將擴(kuò)展至1,600毫米，設(shè)計(jì)產(chǎn)能為7,500根/年。

查閱新三板資料，公司的信披工作可謂隨意，2023年年報(bào)、2024年半年報(bào)、2024年三季度報(bào)告、2024年提交的公開轉(zhuǎn)讓書均發(fā)生了取消再更正的情況。

祺龍海洋無實(shí)控人，控股股東持股近8成，現(xiàn)金分紅和借款合計(jì)超六千萬；產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，毛利率波動(dòng)下滑，曾超同行十個(gè)點(diǎn)；供應(yīng)商集中度高，客戶集中，依賴中海油；2024年末應(yīng)收賬款增長(zhǎng)三倍，存貨曾占流動(dòng)資產(chǎn)過半，研發(fā)占比起伏走低。

無實(shí)控人，控股股東持股近8成，現(xiàn)金分紅和借款合計(jì)超六千萬

祺龍有限成立于2008年12月18日，于2013年12月25日整體變更為股份有限公司，并于2024年2月8日在全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)掛牌并公開轉(zhuǎn)讓。

截至招股說明書簽署日，勝利龍璽（山東）石油工程技術(shù)服務(wù)股份公司直接持有公司11,167萬股股份，占公司總股本的78.66%，為公司的控股股東，占據(jù)絕對(duì)控股地位，而龍璽油服由原勝利油田石油管理局海洋鉆井公司海興總公司改制設(shè)立，其股東人數(shù)多、股權(quán)結(jié)構(gòu)分散，也無股東間的一致行動(dòng)安排，因此，公司處于無實(shí)際控制人的狀態(tài)。

在這一特殊背景下，公司治理的核心機(jī)制主要體現(xiàn)在董事會(huì)成員的產(chǎn)生辦法，根據(jù)龍璽油服擬定的關(guān)于提名祺龍海洋董事會(huì)成員工作實(shí)施辦法，龍璽油服及祺龍海洋的自然人股東均可自薦報(bào)名祺龍海洋的董事人選，經(jīng)龍璽油服股東會(huì)投票，由龍璽油服向公司推薦產(chǎn)生，該辦法的初衷是體現(xiàn)多數(shù)股東的意志并營(yíng)造能者上的治理氛圍，從而使公司自設(shè)立以來，董事會(huì)主要成員、總經(jīng)理、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人及董事會(huì)秘書、研發(fā)及技術(shù)負(fù)責(zé)人等核心崗位人員均未發(fā)生變化，經(jīng)營(yíng)管理保持持續(xù)穩(wěn)定。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到，祺龍海洋無實(shí)際控制人，龍璽油服于2004年由原中石化勝利石油管理局海洋鉆井公司系統(tǒng)內(nèi)的集體企業(yè)海興總公司的部分資產(chǎn)和人員改制分流設(shè)立，現(xiàn)有股東人數(shù)133名，第一大股東為王志明，持股比例為15.60%。除此之外，龍璽油服不存在其他持股比例超過5%的股東，股權(quán)結(jié)構(gòu)分散且股東之間不存在一致行動(dòng)關(guān)系。

2025年6月30日，祺龍海洋控股股東龍璽油服母公司資產(chǎn)負(fù)債率為88.21%，負(fù)債率較高；2025年1-6月實(shí)現(xiàn)的母公司口徑凈利潤(rùn)為-1,666.77萬元，最近一期虧損。這種情況下，子公司的成功上市，或?qū)ζ淠腹镜馁Y產(chǎn)減輕有所必要。

2022年和2023年，公司股利分配金額合計(jì)為3549萬元。此外，2022年上半年，客戶下達(dá)訂單多，為保障原材料供應(yīng)，公司向員工借款2,833.70萬元，年化利率10%，借款期限3個(gè)月。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一，毛利率波動(dòng)下滑，曾超同行十個(gè)點(diǎn)

祺龍海洋主要從事海洋鉆井隔水導(dǎo)管的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)，此外，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)還包括油氣長(zhǎng)輸管線的生產(chǎn)和銷售及水下油氣裝備試驗(yàn)技術(shù)服務(wù)。2022年-2025年1-6月，公司營(yíng)業(yè)收入分別為2.403億元、2.013億元、2.437億元和2.002億元，凈利潤(rùn)分別為4819.56萬元和4739.19萬元、5067.02萬元和4907.48萬元。

2025年，公司營(yíng)業(yè)收入預(yù)計(jì)為2.774億元至3.083億元，同比增長(zhǎng)幅度預(yù)計(jì)為13.83%至26.51%；歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為6,047.88萬元至6,719.86萬元，同比增長(zhǎng)幅度預(yù)計(jì)為19.36%至32.62%；扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為5,811.98萬元至6,483.97萬元，同比增長(zhǎng)幅度預(yù)計(jì)為15.30%至28.63%。

2022年-2025年1-6月，隔水導(dǎo)管的銷售收入占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為85.79%、89.77%、99.63%和87.15%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相對(duì)單一。

祺龍海洋營(yíng)收規(guī)模大、占比高的業(yè)務(wù)板塊是隔水導(dǎo)管的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，隔水導(dǎo)管用于海洋油氣勘探與開發(fā)生產(chǎn)的鉆井環(huán)節(jié)，是海洋油氣裝備領(lǐng)域中極為細(xì)分的單元，在中海油每年千億級(jí)的資本開支中占比甚微，以公司獨(dú)家供應(yīng)隔水導(dǎo)管的“陵水25-1”海洋油氣開發(fā)項(xiàng)目為例，公司向該項(xiàng)目供應(yīng)隔水導(dǎo)管5,838.86萬元，根據(jù)海南省發(fā)展和改革委員會(huì)發(fā)布的海南省2024年重大項(xiàng)目投資計(jì)劃，“陵水25-1”項(xiàng)目總投資金額為1,565,964萬元，公司向該項(xiàng)目的供貨總額占項(xiàng)目總投資的比重僅為0.37%。

深海油氣裝備因其技術(shù)復(fù)雜、工作環(huán)境惡劣、操作風(fēng)險(xiǎn)高和資金投入大的特點(diǎn)被視為高端技術(shù)領(lǐng)域。中國深海油氣開發(fā)中，鉆井關(guān)鍵工具裝備曾長(zhǎng)期依賴進(jìn)口。目前，國內(nèi)海洋油氣裝備企業(yè)已初步形成1,500米水深的水下系統(tǒng)設(shè)計(jì)能力，但1,500米及以上水深級(jí)水下生產(chǎn)系統(tǒng)設(shè)計(jì)技術(shù)體系尚未完成建設(shè)，部分高附加值水下產(chǎn)品和裝備的技術(shù)攻關(guān)正在持續(xù)積極推進(jìn)。

報(bào)告期各期，祺龍海洋綜合毛利率分別為35.60%、43.61%、42.52%和38.59%，波動(dòng)下滑。高于可比同行均值33.44%、33.56%、33.81%和34.82%。

供應(yīng)商集中度高，客戶集中，依賴中海油

祺龍海洋的主要原材料為熱軋鋼板和接頭鍛件，2022年-2025年1-6月，公司前五名供應(yīng)商占總采購金額的比例分別為69.42%、63.35%、58.35%和63.58%，供應(yīng)商集中度較高。

2022年-2025年1-6月，公司對(duì)前五大客戶的銷售收入分別為2.39億元、1.993億元、2.433億元和1.993億元，占公司營(yíng)業(yè)收入的比例分別為99.44%、99.00%、99.82%和99.53%，客戶集中度較高。中海油為公司第一大客戶，2022年-2025年1-6月，公司對(duì)中海油的業(yè)務(wù)收入分別為1.908億元、1.881億元、2.278億元和1.509億元，占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為79.39%、93.44%、93.48%和75.39%。公司的營(yíng)業(yè)收入和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)均體現(xiàn)了對(duì)中海油較高的依賴度，中海油的招采政策、隔水導(dǎo)管供應(yīng)鏈的競(jìng)爭(zhēng)格局等因素的變化，均有可能會(huì)對(duì)公司與中海油的業(yè)務(wù)造成不利影響，公司客觀存在客戶集中度高和對(duì)大客戶依賴的風(fēng)險(xiǎn)。

公司與中海油的業(yè)務(wù)合作模式是中標(biāo)后與中海油簽訂框架協(xié)議或年度供貨合同，中海油在協(xié)議或年度供貨合同履行期內(nèi)根據(jù)其自身的生產(chǎn)作業(yè)計(jì)劃向公司下達(dá)采購訂單，公司按照采購訂單向中海油交付產(chǎn)品，在中海油簽收后確認(rèn)收入。由于中海油依其自身作業(yè)計(jì)劃向公司采購的隔水導(dǎo)管在報(bào)告期各期波動(dòng)較大，從而導(dǎo)致報(bào)告期內(nèi)公司的收入、利潤(rùn)呈現(xiàn)同步波動(dòng)的情形。

截至2025年6月30日，公司與中海油簽訂的框架協(xié)議或年度供貨合同的待執(zhí)行金額為64,230.17萬元，履行期至2026年11月，由于公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)高度依賴于與中海油所簽業(yè)務(wù)合同的實(shí)際履行，倘若未來中海油勘探與開發(fā)作業(yè)計(jì)劃發(fā)生變動(dòng)，導(dǎo)致對(duì)公司隔水導(dǎo)管的采購數(shù)量減少，或因故終止、暫停供貨合同的履行，均會(huì)引致公司面臨經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

2024年末應(yīng)收賬款增長(zhǎng)三倍，存貨曾占流動(dòng)資產(chǎn)過半，研發(fā)占比起伏走低

2022年末-2025年6月末，祺龍海洋應(yīng)收賬款賬面余額分別為8,715.62萬元、3,846.42萬元、1.65億元和2.406億元，2023年末賬面余額同比下降55.87%，主要系公司在2023年收到貨款較多所致；2024年末賬面余額同比增長(zhǎng)328.96%，主要原因是2024年公司向部分中海油客戶的銷售收入規(guī)模較大且截至2024年末尚未回款所致；2025年6月末賬面余額較2024年末增長(zhǎng)45.82%，主要原因是向部分中海油客戶的銷售收入規(guī)模較大且截至2025年6月末尚未回款所致。

2022年末-2025年6月末，祺龍海洋存貨賬面價(jià)值分別為1.02億元、1.312億元、1.181億元和9,125.69萬元，占流動(dòng)資產(chǎn)比例分別為42.81%、53.73%、38.59%和25.53%，占比較高，賬面價(jià)值較大。

報(bào)告期各期，祺龍海洋研發(fā)費(fèi)用分別為515.84萬元、942.91萬元、984.19萬元和584.93萬元，研發(fā)費(fèi)用逐年增長(zhǎng)，主要是因?yàn)楣静粩嗉哟笮庐a(chǎn)品新技術(shù)開發(fā)力度，進(jìn)一步加大了研發(fā)投入所致。

可比公司研發(fā)費(fèi)用率均值分別為5.90%、5.58%、5.37%和5.04%，較為穩(wěn)定，對(duì)比之下，公司研發(fā)費(fèi)用率一路低于可比同行均值，且顯現(xiàn)起伏走低的狀況。

注冊(cè)制下，IPO企業(yè)更應(yīng)該注重信披質(zhì)量，其經(jīng)營(yíng)指標(biāo)能否滿足上市要求，后續(xù)的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)狀況，行文有限，權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj無法一一指明，本文行文均來自信源，也僅為權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj提醒利益相關(guān)方投資者更應(yīng)關(guān)注的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)所在，不作全面的參照。