一邊向市場募資，一邊看似擁有巨額資金進行理財，這種操作讓外界對其真實的資產(chǎn)流動性和財務戰(zhàn)略心生疑慮。

文 |嘯 天

近日，TCL科技交出了一份營收凈利雙增的財報。

2025年，公司全年實現(xiàn)營收1840.63億元，同比增長11.67%；歸母凈利潤達到45.17億元，同比增幅達188.78%。扣非凈利潤為28.97億元，同比提升870.95%。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額錄得440.2億元，同比保持了49.1%的增長。

在整體財務數(shù)據(jù)回暖背景下，TCL科技近期在資本市場的資金調度動作引發(fā)了外界疑慮。公司在推進定向增發(fā)進行巨額融資以收購旗下液晶面板產(chǎn)線少數(shù)股權的同時，相關公告中又披露了“上限為355億元”的自有資金委托理財額度。

一邊向市場募資，一邊看似擁有巨額資金進行理財，這種操作讓外界對其真實的資產(chǎn)流動性和財務戰(zhàn)略心生疑慮。

TCL中環(huán)仍在周期苦熬

拆解TCL科技1840.63億元的營收大盤，其核心業(yè)務架構由三大模塊組成：以TCL華星為代表的半導體顯示業(yè)務、以TCL中環(huán)為核心的新能源光伏業(yè)務，以及產(chǎn)業(yè)金融與投資業(yè)務。

2025年，兩大實體制造板塊走出了出截然不同的業(yè)務曲線。半導體顯示業(yè)務跨越周期底部成為了利潤引擎，而新能源光伏業(yè)務則連續(xù)兩年陷入百億級別的虧損泥潭。

TCL華星在2025年迎來全面復蘇。期內(nèi)，該板塊實現(xiàn)營收1052.4億元，同比增長17.4%；凈利潤達到80.1億元，同比增長44.4%。其中，歸母凈利潤部分為53.6億元，同比增幅達54.4%。

半導體顯示業(yè)務的業(yè)績反轉，建立在供給端格局重塑的基礎上。隨著全球大尺寸顯示面板產(chǎn)能高度向中國大陸集中，京東方與TCL華星兩家企業(yè)合計占據(jù)了全球超過50%的市場份額。寡頭格局的確立，使得頭部面板廠商能夠通過靈活調節(jié)產(chǎn)能利用率來控制供需節(jié)奏。行業(yè)周期性波動大幅減弱，大尺寸面板價格得以企穩(wěn)回升。

需求端，全球電視市場整體進入存量博弈階段。2025年全球電視出貨量約2.22億臺，同比微降0.2%，中國彩電全年銷量降至2763萬臺的低谷。終端整機零部件成本上漲進一步加劇了市場分化。2026年以來，存儲芯片價格大幅上漲，以32英寸電視為例，存儲芯片在整機成本中的占比從約6%攀升至約25%，直接壓縮了低端小尺寸電視的利潤空間，部分代工廠已停止相關產(chǎn)線的運作。

面對終端市場變化，TCL華星在產(chǎn)品結構上向大尺寸和高端化傾斜。大尺寸面板受存儲芯片漲價的影響較小，且受體育賽事備貨周期拉動，需求具備剛性。在中尺寸領域，筆電、平板及車載顯示出貨量大幅增長，其中車載顯示面積增長超過60%。產(chǎn)品結構的優(yōu)化直接推高了半導體顯示業(yè)務的整體盈利絕對值。

與TCL華星的穩(wěn)健盈利形成明顯反差的，是TCL中環(huán)在新能源光伏賽道的艱難。

財報數(shù)據(jù)顯示，2025年TCL中環(huán)全年實現(xiàn)營收290.5億元，同比微增2.22%；歸母凈虧損92.64億元。相比2024年98.18億元的虧損，減虧有限。自2023年四季度起，TCL中環(huán)已連續(xù)九個季度處于虧損狀態(tài)，兩年累計虧損超過190億元。

虧損根源在于光伏全產(chǎn)業(yè)鏈嚴重的供需失衡與無序的價格戰(zhàn)。

2025年全球光伏新增裝機量約為580GW，而國內(nèi)硅片、電池、組件環(huán)節(jié)的產(chǎn)能均已突破1100GW，產(chǎn)能遠超市場實際需求。嚴重的供需錯配導致產(chǎn)品價格全線崩塌。2025年，TCL中環(huán)光伏硅片業(yè)務營收122.38億元，同比下降26.49%，毛利率跌至-19.44%。光伏電池組件業(yè)務營收雖同比增長60.45%至93.24億元，但毛利率依然為負的6.22%。

海外業(yè)務的波折進一步加劇了光伏板塊的財務壓力。TCL中環(huán)控股的海外光伏企業(yè)Maxeon變革重整進度未達預期，流動性面臨較大壓力。

在現(xiàn)金流方面，2025年TCL中環(huán)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為11.44億元，較上年驟降59.7%。資產(chǎn)負債率攀升至66.73%，達到近十年來最高水平。長期的利潤失血導致該板塊在2025年經(jīng)歷了包括核心高管辭任在內(nèi)的一系列人事變動。

TCL創(chuàng)始人李東生曾在公開場合指出了光伏行業(yè)產(chǎn)能出清緩慢的深層癥結。過去五年光伏行業(yè)的新增產(chǎn)能中，大量存在地方資本的參與背景。行政力量與非市場化資本對產(chǎn)業(yè)周期的干預，扭曲了價格信號，導致在行業(yè)面臨嚴重過剩、市場主體停止擴張時，落后產(chǎn)能依然難以被迅速淘汰，全產(chǎn)業(yè)鏈陷入持續(xù)的低價內(nèi)卷。

在兩大制造板塊一盈一虧的對沖下，TCL科技整體2025年的扣非凈利潤為28.97億元。財報利潤總額中，包含了25.2億元的投資收益以及22.3億元的政府補助，同時計提了高達55.4億元的存貨跌價準備。

邊定增融資邊理財背后

在營收創(chuàng)新高、經(jīng)營性現(xiàn)金流達到440.2億元的財務底盤下，TCL科技在資本市場的資金運作邏輯值得高度重視。

關于“355億理財與定增融資并行”的疑問，「數(shù)智研究社」發(fā)現(xiàn)，這其實是源于對企業(yè)內(nèi)部資金管理權限、資產(chǎn)結構以及重資產(chǎn)行業(yè)資金消耗規(guī)律的信息錯位。

公告中披露的“上限為355億元”，是公司董事會提請股東大會授權的年度自有資金委托理財額度上限。該指標規(guī)定在任意一個時間點，公司用于購買理財產(chǎn)品的資金余額的最高核準線。這屬于企業(yè)內(nèi)部財務權限的合規(guī)申報流程，并不等同于公司賬戶上實際沉淀了355億元的閑置現(xiàn)金用于理財。

結合TCL科技2025年年底的資產(chǎn)負債表，公司實際持有的計入“交易性金融資產(chǎn)”的項目余額約為145億元。

在利潤表中，部分收益并未對應等額的自由現(xiàn)金流。TCL科技持有聯(lián)營公司上海銀行5.76%的股權，該部分資產(chǎn)采用權益法核算。2025年，上海銀行的凈利潤按持股比例折算，為TCL科技貢獻了約13.5億元的歸母凈利潤。這筆利潤在財務報表中作為投資收益體現(xiàn)，屬于會計核算層面的賬面利潤增厚，不受股價波動影響，但也并未產(chǎn)生能夠用于日常生產(chǎn)周轉的等額實際現(xiàn)金流入。

理清金融資產(chǎn)的實際規(guī)模與利潤結構后，TCL科技在推進產(chǎn)線少數(shù)股權收購時采用定增融資的動因，就具備了商業(yè)層面的合理性。

TCL科技計劃收購的T6、T7項目為兩條11代LCD高世代生產(chǎn)線。高世代液晶面板產(chǎn)線的投資規(guī)模龐大，屬于典型的重資產(chǎn)項目。若單靠TCL科技動用純自有資金一口氣完成這兩條產(chǎn)線少數(shù)股權的現(xiàn)金收購，將對集團整體的營運資金造成“抽血效應”。為了維持資產(chǎn)負債表穩(wěn)定，公司在回購方案中采用了現(xiàn)金、股票與定增換股權的組合支付模式。

借助資本市場的定向增發(fā)工具完成重資產(chǎn)整合，是制造業(yè)規(guī)避流動性枯竭的標準財務動作。

保留充沛的現(xiàn)金頭寸，是應對技術迭代與產(chǎn)業(yè)鏈升級剛性支出的必要動作。2025年，TCL科技整體研發(fā)投入達到150億元。在完成現(xiàn)有LCD產(chǎn)線整合的同時，公司需要為新建的印刷OLED 8.6代線儲備資本開支。

在制造環(huán)節(jié)，人工智能技術的底層滲透同樣需要真金白銀的持續(xù)投入。TCL華星在面板工廠中大規(guī)模部署了自動缺陷分類系統(tǒng)（ADC）與自動缺陷修復系統(tǒng)（ADR）。通過視覺識別算法替代人工目檢與修補，產(chǎn)線檢測速度提升近一倍，缺陷成因被細化為1000多類。

在武漢t4工廠，下半年上線的Auto Demura系統(tǒng)通過算法調優(yōu)消除面板色彩不均勻，以此提升良品率。在TCL中環(huán)的光伏硅片生產(chǎn)線上，通過高頻建模分析拉晶時序數(shù)據(jù)，實現(xiàn)“一爐一策”的自動化控制。這些融入制造毛細血管的工業(yè)AI改造，前期均依賴工業(yè)研究院與業(yè)務部門聯(lián)合產(chǎn)生的高昂研發(fā)費用支出。

在日常合規(guī)與行政運營層面，隱性成本也在持續(xù)消耗企業(yè)的流動性。受國家大宗消費品價格補貼政策的執(zhí)行機制影響，部分地方政府要求企業(yè)必須在當?shù)卦O立獨立的法人主體方可核銷和申領補貼資金。為配合各地政策落地，TCL在2025年一年內(nèi)新增注冊了約540家法人主體。這類非生產(chǎn)性的組織架構擴張，也增加了企業(yè)的行政負荷與運轉成本。

面對光伏板塊持續(xù)的百億級虧損壓力，以及半導體顯示主業(yè)在下一代顯示技術、工業(yè)AI智能化改造上的巨額資金需求，TCL科技在財務調度上采取了保守的流動性管理策略。通過定增融資分攤重資產(chǎn)并購的現(xiàn)金壓力，同時維持適度的金融資產(chǎn)規(guī)模以配合產(chǎn)業(yè)金融業(yè)務運轉，是這家工業(yè)巨頭在復雜行業(yè)周期中保護資金鏈穩(wěn)定性的基本操作。