人民幣的根本支撐

美以伊沖突至今，國(guó)際原油價(jià)格維持高位，如下圖所示，布油價(jià)格已經(jīng)站上了110美元/桶的關(guān)口。

美元持續(xù)走強(qiáng)，美元指數(shù)重新回到了100關(guān)口附近。

按照傳統(tǒng)的理論，國(guó)內(nèi)不會(huì)有太多的貨幣寬松空間，甚至于央行需要收緊貨幣。事實(shí)上的真相是， 央行逆勢(shì)降息了10bp左右 。如下圖所示，一年存單利率從2月底的1.59%下降至目前的1.48%。

那么，央行的底氣來自于哪里呢？？ 來自中國(guó)制造的全球壟斷地位 。由于中國(guó)制造業(yè)份額已經(jīng)超過了35%，所以，中國(guó)的ppi已經(jīng)變成一個(gè)跟油價(jià)類似的變量， ppi的走強(qiáng)會(huì)推動(dòng)人民幣不斷走強(qiáng) 。

總的來說，當(dāng)中國(guó)制造不具備全球壟斷地位時(shí)，本國(guó)政策利率R是人民幣幣值的關(guān)鍵支撐，強(qiáng)勢(shì)美元必然迫使存單利率上行；相反，當(dāng)中國(guó)制造具備全球壟斷地位時(shí)， ppi才是人民幣幣值的關(guān)鍵支撐，本國(guó)政策利率R完全可以脫離強(qiáng)勢(shì)美元的制約 。

引導(dǎo)資金回流實(shí)體經(jīng)濟(jì)

根據(jù)2025年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，引導(dǎo)“物價(jià)合理回升”是今年貨幣政策的重要工作方向。

那么，該如何引導(dǎo)“物價(jià)合理回升”呢？？從最根本的貨幣銀行學(xué)原理上來講，就是要引導(dǎo)流動(dòng)性從金融系統(tǒng)回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

如上圖所示，主要矛盾集中在實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的關(guān)系上：一方面，金融市場(chǎng)要放行，即政策利率R要降低；另一方面，實(shí)體經(jīng)濟(jì)要主動(dòng)吸納，即ppi要上行。

顯而易見，后一個(gè)方面至關(guān)重要。實(shí)體經(jīng)濟(jì)是吸納還是釋放流動(dòng)性會(huì)顯著地影響整個(gè)流動(dòng)性格局。如上圖所示，當(dāng)ppi萎靡時(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)會(huì)不斷地釋放剩余流動(dòng)性，在這種情況下，降低政策利率R只會(huì)導(dǎo)致資金空轉(zhuǎn)，具體會(huì)體現(xiàn)在微盤股上漲和長(zhǎng)期收益率下行。

目前，有兩個(gè)證據(jù)能夠證明“流動(dòng)性正在回流實(shí)體經(jīng)濟(jì)”：

1、期限利差走闊

2、微盤股震蕩回落

此外，如上圖所示，整個(gè)三月份布油價(jià)格上漲了43%+，這也會(huì)極大地加速中國(guó)ppi的修復(fù)進(jìn)程，如果三月份ppi的環(huán)比增速為1%，那么，同比增速大概率會(huì)修復(fù)到0.80%附近。這將為央行創(chuàng)造十分良好的寬松條件：一、不擔(dān)心貶值壓力；二、不擔(dān)心資金空轉(zhuǎn)。

貨幣寬松的休止符

那么，貨幣寬松會(huì)維持到什么時(shí)候呢？？這就要看下游的cpi了。

如上圖所示，目前，中國(guó)的核心cpi已經(jīng)來到了1.80%。如果進(jìn)一步上升到3%附近，那么，居民會(huì)感受到通脹的壓力。因此，貨幣寬松的休止符在cpi上，即不能帶來民生方面的困擾。這主要體現(xiàn)在“物價(jià)合理回升”中的“合理”二字上。

如上圖所示，當(dāng)cpi讀數(shù)較高時(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的關(guān)系需要再平衡，央行需要加息來引導(dǎo)流動(dòng)性回流金融市場(chǎng)，從而避免實(shí)體經(jīng)濟(jì)中流動(dòng)性泛濫，以致于物價(jià)P節(jié)節(jié)攀升。因此，今年的貨幣寬松只是階段性的，當(dāng)cpi觸發(fā)某種條件后，貨幣政策需要重新收緊。

成長(zhǎng)股和價(jià)值股的根本區(qū)別

通過上面的討論，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)ppi萎靡時(shí)，剩余流動(dòng)性充沛，A股是成長(zhǎng)股牛市；相反，當(dāng)ppi強(qiáng)勁時(shí)，剩余流動(dòng)性稀缺，A股就沒法做成長(zhǎng)股牛市了。

那么，A股就一定得做價(jià)值股牛市么？？是的。這是因?yàn)椋煌闆r下股市增量流動(dòng)性來源發(fā)生了系統(tǒng)性的改變。當(dāng)剩余流動(dòng)性充沛時(shí)，股市增量流動(dòng)性來源主要是居民；當(dāng)剩余流動(dòng)性稀缺時(shí)，股市增量流動(dòng)性來源切換成了上市公司，即上市公司的分紅和回購(gòu)變成了主要矛盾。上市公司的利潤(rùn)才是分紅和回購(gòu)資金的最重要來源，于是，所有的投資者重新開始關(guān)注業(yè)績(jī)、關(guān)注估值，重新變成價(jià)值投資者。

那么，這一切的關(guān)鍵到底在哪里呢？？還是“物以稀為貴”。當(dāng)ppi較高時(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)吸納大量流動(dòng)性，剩余流動(dòng)性稀缺，股市的增量流動(dòng)性只能靠上市公司，投資者言必稱價(jià)值；相反，當(dāng)ppi萎靡時(shí)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)釋放了大量流動(dòng)性，剩余流動(dòng)性充沛，上市公司那點(diǎn)增量流動(dòng)性變成錦上添花了，價(jià)值股就變成“牛夫人”了，投資者言必稱成長(zhǎng)。

另外，剩余流動(dòng)性的多寡必然會(huì)反饋到成交量上。目前，全a成交量震蕩回落，已經(jīng)來到了1.67萬億，也在反饋流動(dòng)性回流實(shí)體經(jīng)濟(jì)。也就是說，流動(dòng)性回流實(shí)體經(jīng)濟(jì)的證據(jù)有三個(gè)： 1、期限利差走闊；2、微盤股震蕩回落；3、全a成交量震蕩向下。

結(jié)束語

綜上所述，我們就梳理清楚了ppi、cpi和國(guó)內(nèi)貨幣政策的關(guān)系：

1、ppi是一切的源頭；

2、國(guó)內(nèi)貨幣政策主要圍繞ppi展開；

3、在過去貨幣寬松的休止符是房?jī)r(jià)，未來則是cpi；

4、原油和中國(guó)制造均為關(guān)鍵的全球壟斷品，兩種壟斷品構(gòu)成寡頭競(jìng)爭(zhēng)，因此，二者有很強(qiáng)的相關(guān)性；

5、美以伊沖突會(huì)加速中國(guó)ppi的修復(fù)；

6、中國(guó)ppi的上行會(huì)反過來影響油價(jià)；

7、對(duì)金融資產(chǎn)價(jià)格而言，最根本的關(guān)系是實(shí)體經(jīng)濟(jì)和金融系統(tǒng)對(duì)流動(dòng)性的競(jìng)爭(zhēng)；

8、壟斷要素的供給情況決定上述競(jìng)爭(zhēng)的勝負(fù)狀況；

9、目前，無論是國(guó)際投資者還是國(guó)內(nèi)投資者，均嚴(yán)重低估了中國(guó)ppi修復(fù)對(duì)全球資本市場(chǎng)的影響；

10、謹(jǐn)慎對(duì)待成長(zhǎng)方向，小心科技股和小微盤股，這類方向本質(zhì)上是在做空中國(guó)的ppi；