點(diǎn)擊上方『價(jià)值事務(wù)所』可關(guān)注并“星標(biāo)”本號(hào)。文章僅記錄《價(jià)值事務(wù)所》思想，不構(gòu)成投資建議，作者沒(méi)有群、不收費(fèi)薦股、不代客理財(cái)。

“這是價(jià)值事務(wù)所的第2120篇原創(chuàng)文章”

美伊沖突的十四天?；鸬狡诹耍乩势詹怀鲆馔膺€是TACO了，這也完全符合所長(zhǎng)上周末直播中的觀點(diǎn)，因?yàn)橐晾屎兔绹?guó)的條件差距太大，大到無(wú)法彌合，所以伊朗這次索性就選擇不去談判了，因?yàn)槿チ艘彩前兹?，反而顯得還是有求于美國(guó)。

而霍爾木茲海峽依舊會(huì)保持基本封閉，也還是會(huì)有少部分有限開(kāi)放，全球的大動(dòng)脈還堵塞著，各種原料、商品的價(jià)格都在上漲，4月23日，國(guó)際能源署(IEA)署長(zhǎng)接受采訪時(shí)警告，隨著地區(qū)沖突升級(jí)，全球能源供應(yīng)鏈正處于崩潰邊緣。

隨便舉兩個(gè)例子。

印度是全球第四大LNG液化氣進(jìn)口國(guó)，約40%的供應(yīng)鏈依賴中東，美伊沖突導(dǎo)致天然氣供應(yīng)緊張，而天然氣是玻璃熔爐生產(chǎn)的關(guān)鍵能源，根據(jù)印度釀酒協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)，過(guò)去一個(gè)月內(nèi)，玻璃瓶?jī)r(jià)格已飆升20%，紙箱價(jià)格翻倍，標(biāo)簽?zāi)z帶等其他包材也大幅漲價(jià)。

美伊沖突后中東地區(qū)的尿素生產(chǎn)遭到破壞和中斷，根據(jù)國(guó)際肥料協(xié)會(huì)IFA在4月最新的報(bào)價(jià)顯示，中東地區(qū)尿素價(jià)格已經(jīng)達(dá)到790元/噸，東南亞地區(qū)尿素價(jià)格更是沖破820元/噸，較年初漲價(jià)直接翻倍。

而這也給全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來(lái)了危與機(jī)。如果通脹暴漲，全球經(jīng)濟(jì)可能會(huì)滯漲甚至衰退，但全球產(chǎn)品暴漲，中國(guó)因?yàn)楣?yīng)鏈韌性更強(qiáng)，還有煤炭作為石油的替代能源且供應(yīng)充足，又有機(jī)會(huì)能在這波通脹中成為最大的受益者之一。

究竟美伊沖突的會(huì)走向何方？對(duì)于全球經(jīng)濟(jì)的影響是短期還是長(zhǎng)期？國(guó)內(nèi)哪些行業(yè)能夠受益并且尚未被市場(chǎng)充分認(rèn)識(shí)？所長(zhǎng)本周末的公開(kāi)課會(huì)為大家一一解讀。

本文來(lái)自《所長(zhǎng)會(huì)客廳》4月23日的文章，因《價(jià)值事務(wù)所》已是一個(gè)全網(wǎng)超過(guò)100萬(wàn)關(guān)注者的賬號(hào)了，考慮到輿論影響的問(wèn)題，無(wú)論是跟投資決策直接相關(guān)，還是比較敏感的內(nèi)容，都沒(méi)辦法深入講，甚至都不能涉及。所以建議大家最好盡可能加入所長(zhǎng)會(huì)客廳。對(duì)比《價(jià)值事務(wù)所》，《所長(zhǎng)會(huì)客廳》有更加深度的研究、更加敏感的內(nèi)容、更全面的陪伴（有問(wèn)必答）、更及時(shí)的解讀以及更多精品內(nèi)容補(bǔ)充……

3月18日所長(zhǎng)更新了對(duì)于三環(huán)集團(tuán)的觀點(diǎn)，認(rèn)為三環(huán)將受益于MLCC電容行業(yè)性提價(jià)的利好。到今天收盤，三環(huán)的股價(jià)漲幅已經(jīng)達(dá)到了25%，創(chuàng)下了歷史新高。今天盤后也發(fā)布了超預(yù)期的一季報(bào)業(yè)績(jī)，所長(zhǎng)也帶大家來(lái)做個(gè)解讀。

01

價(jià)值事務(wù)所

25年業(yè)績(jī)一般

25年度公司整體實(shí)現(xiàn)收入90.07億，同比+22.1%；Q4單季度實(shí)現(xiàn)收入24.99億，同比+25.3%。

25年整體毛利率42.1%，同比-0.9pct；Q4單季度毛利率41.2%，同比-2.4pct。

25年歸母凈利潤(rùn)26.18億，同比+19.5%；Q4單季度歸母凈利潤(rùn)6.6億，同比+12.4%。

25年歸母凈利率29.1%，同比-0.6pct；Q4單季度歸母凈利率26.4%，同比-3pct。

分產(chǎn)品看，電子元件分部(主要是MLCC)實(shí)現(xiàn)收入33.08億，同比+43.95%，占收比從31.2%大幅提高到36.7%；毛利率為42.1%，同比-2.1pct。

電子及陶瓷材料(包括SOFC燃料電池隔板)分部實(shí)現(xiàn)收入19.59億，同比+16.82%；毛利率38.1%，同比-2.5pct。

通信器件(主要是光通信用的陶瓷套管、陶瓷插芯)分部實(shí)現(xiàn)收入25.94億，同比+12.5%；毛利率44.4%，同比+0.4pct。

設(shè)備組件分部實(shí)現(xiàn)收入6.02億，同比+12.09%。

02

價(jià)值事務(wù)所

量增價(jià)仍未漲

從銷量角度，三環(huán)并沒(méi)有披露MLCC電容單獨(dú)的數(shù)據(jù)，只是披露了所有產(chǎn)品的銷量為5,330億只，同比+39.67%。

但從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，MLCC的銷量基本上要占到所有產(chǎn)品銷量的近9成，因此三環(huán)25年一共銷售了大約4,700-4,800億只MLCC電容。

而2022年三環(huán)MLCC電容的銷售量是1,154億只，三年里面MLCC銷量翻了兩番。

從銷售單價(jià)來(lái)看，MLCC電容從2022年到2025年前三季度平均ASP為71.2、64.2、68.2和67.1，整體上25年就沒(méi)漲過(guò)價(jià)。

但其實(shí)從去年開(kāi)始，整個(gè)MLCC領(lǐng)域的需求是快速增長(zhǎng)的，主要的拉動(dòng)因素還是因?yàn)锳I服務(wù)器。AI服務(wù)器因?yàn)楣ぷ鳝h(huán)境溫度更高、高溫環(huán)境下工作的時(shí)間更長(zhǎng)，因此需要用到更高規(guī)格的MLCC材質(zhì)，這類材質(zhì)使用的原料更多、工業(yè)更復(fù)雜、良率更低，因此對(duì)于MLCC產(chǎn)能的占用相比普通MLCC高一倍以上。

當(dāng)AI服務(wù)器對(duì)MLCC的需求爆發(fā)式增長(zhǎng)，MLCC廠商就需要投入更多的MLCC產(chǎn)能給AI服務(wù)器客戶，這樣就會(huì)擠占普通MLCC產(chǎn)能，這樣普通MLCC的產(chǎn)能就不夠用了，這就是今年全球MLCC大廠紛紛提價(jià)的原因。

這個(gè)道理和內(nèi)存大廠把DDR產(chǎn)能轉(zhuǎn)去做HBM內(nèi)存造成DDR內(nèi)存價(jià)格大漲、電子布大廠把普通電子布產(chǎn)能轉(zhuǎn)去做特種電子布造成普通電子布價(jià)格大漲是完全一樣的。

而三環(huán)25年前的策略是瘋狂擴(kuò)產(chǎn)，從而不斷填充國(guó)際MLCC巨頭所留下的普通MLCC市場(chǎng)空間。但從今年開(kāi)始，三環(huán)也要在中高端MLCC產(chǎn)品上發(fā)力了。

當(dāng)然實(shí)事求是的說(shuō)，三環(huán)雖然已經(jīng)是國(guó)內(nèi)MLCC龍頭，但是目前做AI服務(wù)器MLCC還是比較吃力的，三環(huán)今年發(fā)力的目標(biāo)市場(chǎng)主要是工業(yè)和汽車行業(yè)用的高容MLCC。三環(huán)今年計(jì)劃釋放每月100億顆的高端高容MLCC產(chǎn)能，相當(dāng)于目前每月500億顆MLCC產(chǎn)能的20%。但因?yàn)楦叨烁呷軲LCC的價(jià)格要比普通MLCC高，對(duì)三環(huán)的價(jià)值量貢獻(xiàn)要不止20%。

并且隨著大廠MLCC的提價(jià)，MLCC產(chǎn)能的整體短缺，MLCC原材料鎳、銅、錫、銀等金屬的漲價(jià)，三環(huán)的提價(jià)可能也會(huì)很近了。

03

價(jià)值事務(wù)所

一季報(bào)超預(yù)期

三環(huán)26年Q1實(shí)現(xiàn)收入26.81億，同比+46.3%，環(huán)比也增長(zhǎng)了7.3%，淡季不淡。

毛利率為43.5%，同比+2.5pct，環(huán)比+2.2pct。

歸母凈利潤(rùn)為7.91億，同比+48.5%；扣非凈利潤(rùn)7.22億，同比+60.8%。

歸母凈利率為29.5%，同比+0.4pct，環(huán)比+3.1pct；扣非凈利率26.9%，同比+2.4pct，環(huán)比+5.2pct。

之所以26年Q1相對(duì)于25年Q1的凈利率增幅沒(méi)有毛利率增幅高，主要是因?yàn)槎嗔私?,000萬(wàn)的減值損失以及少了1,000萬(wàn)的財(cái)務(wù)收益。

公司把收入的大幅增長(zhǎng)歸功于“MLCC產(chǎn)品客戶認(rèn)可度持續(xù)提升以及光通信等行業(yè)需求增長(zhǎng)”，說(shuō)明除了MLCC以外，一季度光通信的套管、插芯增長(zhǎng)也很不錯(cuò)，今年這一塊業(yè)務(wù)可能也會(huì)有驚喜。

目前市場(chǎng)預(yù)期26年公司的凈利潤(rùn)35.27億，同比+34.7%，從一季度公司的表現(xiàn)來(lái)看，全年還是很有希望超預(yù)期的。

目前市值對(duì)應(yīng)26年預(yù)期市盈率38倍，當(dāng)然也不能算很便宜，但以三環(huán)的質(zhì)地和潛力而言，這個(gè)估值還是有空間的。

更何況公司的SOFC燃料電池隔板產(chǎn)品也還沒(méi)發(fā)力，這塊業(yè)務(wù)也是給三環(huán)估值加分的。

正如我們一直所強(qiáng)調(diào)的，《所長(zhǎng)會(huì)客廳》從不做泛泛而談的信息搬運(yùn)，這里會(huì)研究歷史大勢(shì)的底層規(guī)律，洞悉宏觀市場(chǎng)的微妙變化；縱觀中觀行業(yè)的潛流涌動(dòng)，細(xì)究微觀企業(yè)的真實(shí)處境，甚至有在公開(kāi)渠道找不到的全維度跟蹤。更重要的是，那些前端不敢講、多數(shù)人講不透的敏感信息和深層邏輯，都能在這里能聽(tīng)到最直白的剖析。

另外，《所長(zhǎng)會(huì)客廳》對(duì)任何提問(wèn)都有問(wèn)必答，無(wú)論會(huì)員的疑問(wèn)有多具體，哪怕是某個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的小眾問(wèn)題，而且會(huì)盡可能地做到深度分析，拒絕三言兩語(yǔ)的敷衍，甚至常出現(xiàn)數(shù)千字的深度拆解，把來(lái)龍去脈、利弊得失、未來(lái)走向講得明明白白，就好像會(huì)員的「私人專屬分析助理」一樣。

總之，《所長(zhǎng)會(huì)客廳》期待你的加入，掃描下圖二維碼即可查看更多精彩問(wèn)答及其他內(nèi)容！

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