債務(wù)重組這個(gè)詞，在過(guò)去兩年里，屬于是拖延癥晚期產(chǎn)品。

以恒大為例：首度公告實(shí)質(zhì)性違約，是2021年12月；境外債務(wù)重組細(xì)節(jié)首次披露，是2023年1月；而正式發(fā)布境外債務(wù)重組方案，是3月；但到了現(xiàn)在，方案都還沒有達(dá)到通過(guò)率。也就是說(shuō)，重組還無(wú)啟動(dòng)時(shí)間。

甚至有不少企業(yè)，初步方案都還未公布。

總結(jié)：若失信后再做債務(wù)重組，推進(jìn)周期可能會(huì)無(wú)限期拉長(zhǎng)。

與其等到信用無(wú)法挽回、股價(jià)跳水到無(wú)法支撐“債轉(zhuǎn)股”、時(shí)間拖延導(dǎo)致資產(chǎn)掉價(jià)影響債務(wù)方案不被采納一改再改，一些房企開始新嘗試——在還沒正式違約前，就提出債務(wù)重組，或者說(shuō)，是提前進(jìn)行“債務(wù)管理”。

正向來(lái)看，一來(lái)能避免實(shí)質(zhì)性違約帶來(lái)的信譽(yù)潰�。欢䜩�(lái)避免“多米諾骨牌”引發(fā)的更多債務(wù)提前擠兌；三來(lái)能把錢集中到更重要的交付、經(jīng)營(yíng)上。

但畢竟陷入流動(dòng)性困境已是不爭(zhēng)的事實(shí)，重組期限內(nèi)能不能緩過(guò)來(lái)，壓力還是給到了市場(chǎng)。

“前置債務(wù)重組不算爆雷”

9月15日時(shí)，遠(yuǎn)洋集團(tuán)于港交所發(fā)布公告，將開啟境外債務(wù)全面重組。

公告共涉及旗下8筆境外美元證券，在整體重組或延期解決方案獲得實(shí)施前，遠(yuǎn)洋方面將暫停支付以上境外美元證券項(xiàng)下的款項(xiàng)。

在此之前，遠(yuǎn)洋在公開市場(chǎng)，其實(shí)還未發(fā)生過(guò)實(shí)質(zhì)性違約。

雖然自4月起，遠(yuǎn)洋確實(shí)有過(guò)幾次“風(fēng)波”，引發(fā)過(guò)市場(chǎng)擔(dān)憂。

但最后，這幾次的遇險(xiǎn)，遠(yuǎn)洋要么順利兌付，要么成功展期，都驚險(xiǎn)地順利度過(guò)了。

但既是驚險(xiǎn)，就說(shuō)明有問(wèn)題需要解決。在這一點(diǎn)上，遠(yuǎn)洋也算坦誠(chéng)，在這次的公告中，也如實(shí)告知：

盡管已經(jīng)持續(xù)采取加大銷售回款、推進(jìn)資產(chǎn)處置、嚴(yán)控費(fèi)用支出等措施積極應(yīng)對(duì)，努力兌付債務(wù)。

但在行業(yè)銷售和融資環(huán)境未明顯得到改善的形勢(shì)下，加上資產(chǎn)出售不確定性增大，預(yù)計(jì)流動(dòng)性在中短期內(nèi)仍將面臨持續(xù)挑戰(zhàn)。

此前，從2022年至2023年上半年，遠(yuǎn)洋已經(jīng)累計(jì)凈還款超人民幣200億元。進(jìn)入下半年，也已經(jīng)為4筆債券，兌付了共計(jì)約合人民幣4.75億元的相應(yīng)款項(xiàng)。

但房企人士告訴壹線君，“如果一期一期單獨(dú)展期，公司會(huì)一直疲于應(yīng)對(duì)展期談判，經(jīng)營(yíng)難以恢復(fù)正常，同時(shí)每期債券的條款和增信資源可能會(huì)有差異，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)也并不公平”。

于是，遠(yuǎn)洋選擇“一步到位”，提前進(jìn)行一攬子的境外債重組。

從8筆境外債到期情況看，遠(yuǎn)洋集團(tuán)進(jìn)行債務(wù)重組確實(shí)還有較為充裕的時(shí)間——共計(jì)續(xù)存39.2億美元。到期最早的一只將于2024年到期，債券余額7億美元。最晚到期的一只將在2030年到期，債券余額4億美元。

數(shù)據(jù)來(lái)源：企業(yè)公告、觀點(diǎn)指數(shù)整理

和遠(yuǎn)洋集團(tuán)一樣尚未債務(wù)違約，但前置債務(wù)重組的，還有碧桂園。

8月時(shí)，碧桂園拋出了債券展期方案，涉及9只境內(nèi)債，涉及金額約150億。包括有9月即期到期債券的風(fēng)險(xiǎn)，也有2024年的遠(yuǎn)期到期債券。

且為了贏得債權(quán)人支持，與過(guò)往很多房企將利息做了遞延不同，碧桂園提出利息正常支付，且不打折。這也讓投資者，在本次展期中獲得了首付和增信保障，改善了信用債原有的結(jié)構(gòu)劣后地位。

不到一個(gè)月時(shí)間，這幾只境內(nèi)債券的展期事項(xiàng)均成功通過(guò)。

業(yè)內(nèi)人士表示，在如此短的時(shí)間內(nèi)成功推動(dòng)了債券展期，“用時(shí)短、效率高”，這體現(xiàn)了碧桂園積極化解債務(wù)的決心和一如既往的執(zhí)行力，更傳遞出投資人對(duì)碧桂園當(dāng)前困境的理解與支持、市場(chǎng)對(duì)公司未來(lái)發(fā)展的信心。

在IPG中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜看來(lái)，“實(shí)質(zhì)違約前已經(jīng)成功重組，從法律角度來(lái)說(shuō)，就不算爆雷。

成功的前置債務(wù)重組，至少保證了公司沒有實(shí)質(zhì)性違約和違約記錄，讓公司保持比較好的征信記錄和市場(chǎng)形象以利于后續(xù)持續(xù)融資和對(duì)外合作。畢竟有違約記錄的公司，后續(xù)融資與對(duì)外合作難度要大得多�！�

錢要花在交付上 以撬動(dòng)監(jiān)管資金

對(duì)于遠(yuǎn)洋針對(duì)境外債務(wù)，碧桂園針對(duì)境內(nèi)債務(wù)做出的不同重組選擇，柏文喜表示，每個(gè)公司都有自身財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)，因此需根據(jù)具體情況來(lái)評(píng)估其策略的合理性和影響。

碧桂園可能根據(jù)其整體戰(zhàn)略、資金需求和風(fēng)險(xiǎn)收益權(quán)衡作出了優(yōu)先處理境內(nèi)債務(wù)的選擇性，這一選擇可能有助于提升其在境內(nèi)的信用評(píng)級(jí)和融資能力，從而為其在未來(lái)的發(fā)展和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中提供更多的優(yōu)勢(shì)。

但不論是哪種選擇，都是為了聚集手頭有限的資金，讓“每一分錢，都要花在刀刃上”。

而目前房企的刀刃，就是交付——因?yàn)榻桓读耍拍芮藙?dòng)“受限資金”，甚至撬動(dòng)銷售信心。

遠(yuǎn)洋集團(tuán)在公告中就表示，集團(tuán)目前基本面正常、銷售穩(wěn)定，但接下來(lái)，將集中一切必要資源，確�，F(xiàn)有項(xiàng)目高質(zhì)量交付。

另有接近碧桂園的人士稱，目前碧桂園監(jiān)管賬戶資金余額加上已售待收回樓款，基本可以保障未來(lái)保交付任務(wù)的完成。

由于項(xiàng)目層面現(xiàn)金基本采用封閉管理，可自由動(dòng)用的比例極低，隨著未來(lái)2-3年項(xiàng)目逐步交付，監(jiān)管賬戶資金逐步釋放，碧桂園資源錯(cuò)配的情況將得到緩解。

假如債務(wù)展期方案能夠順利通過(guò)，將給碧桂園提供2至3年的喘息時(shí)間，促進(jìn)整體生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的改善和資金的釋放。

必須說(shuō)的是，挺到了現(xiàn)在的房企，基本已經(jīng)是窮盡了一切在做債務(wù)管理。最終清醒認(rèn)識(shí)到，只能靠重組“自救”。

哪怕背靠險(xiǎn)資，也未必能輸血自由——遠(yuǎn)洋集團(tuán)的大股東中國(guó)人壽，受限于保險(xiǎn)公司不能對(duì)外提供擔(dān)保、保險(xiǎn)資金使用的監(jiān)管限制和上市公司的監(jiān)管要求，不能通過(guò)直接方式緩解遠(yuǎn)洋流動(dòng)性壓力。

它對(duì)遠(yuǎn)洋的幫助，更多只能通過(guò)資產(chǎn)接盤——2022年，中國(guó)人壽收購(gòu)了遠(yuǎn)洋集團(tuán)旗下北京頤堤港、國(guó)壽金融中心等項(xiàng)目股權(quán)，輸血約30億元。

此外，遠(yuǎn)洋從去年四季度開始，陸續(xù)獲得了工商銀行、郵儲(chǔ)銀行、民生銀行、北京銀行、浦發(fā)銀行等銀行，累計(jì)超過(guò)1300億元的授信額度。

但和眾多房企遇到的情況一樣，這些授信最后落袋了多少，是個(gè)未知數(shù)。

所有房企的出路，都還得是在“銷售回暖”上。