近期，全球市場(chǎng)陷入了特朗普波動(dòng)，高高在上的美國(guó)股市有下跌趨勢(shì)。

上周剛剛經(jīng)歷爆跌的美股，本周又迎來(lái)“黑色星期一”。

本周一，納指重挫4%，創(chuàng)下近29個(gè)月最大跌幅，標(biāo)普大跌2.7%，納指和標(biāo)普均創(chuàng)去年9月以來(lái)收盤(pán)新低，相比最高點(diǎn)，今年納指跌了13.68%，標(biāo)普跌了8.67%。

道指跌近2.1%，抹平去年11月美國(guó)大選以來(lái)漲幅。

科技股成為拋售重災(zāi)區(qū)，特斯拉跌超15%，創(chuàng)2020年9月以來(lái)最大單日跌幅，市值一夜蒸發(fā)超9000億元，股價(jià)較去年12月的紀(jì)錄高位已“腰斬”，自2025年初以來(lái)跌幅已逾41%。

英偉達(dá)跌超5%，蘋(píng)果、Meta、谷歌跌超4%，微軟跌超3%，美股科技股“七姐妹”市值一夜蒸發(fā)5.5萬(wàn)億元。

美股銀行板塊、航空板塊也全線下跌，芯片板塊表現(xiàn)疲軟。

比特幣已經(jīng)跌破8萬(wàn)美元，從近11萬(wàn)美元的高點(diǎn)。

“恐慌指數(shù)”觸及2024年8月以來(lái)的最高收盤(pán)點(diǎn)位。

美股暴跌，得怪特朗普的“烏鴉嘴”。

據(jù)央視新聞報(bào)道，當(dāng)?shù)貢r(shí)間3月9日上周日，美國(guó)總統(tǒng) 特朗普在接受采訪時(shí)淡化了近期因他征收并調(diào)整關(guān)稅而導(dǎo)致的股市大幅波動(dòng)，并稱(chēng)不能過(guò)分關(guān)注股市。在被問(wèn)及美國(guó)今年是否會(huì)衰退時(shí)，特朗普沒(méi)有排除衰退的可能性 ，他表示：

“我討厭預(yù)測(cè)這樣的事情。現(xiàn)在是一個(gè)過(guò)渡期，因?yàn)槲覀冋谧龅氖虑榉浅Ｖ卮蟆覀冋诎沿?cái)富帶回美國(guó)，這是一件大事，總會(huì)有過(guò)渡期，需要一點(diǎn)時(shí)間?！?/strong>

在被問(wèn)及其關(guān)稅政策是否會(huì)推高通脹時(shí)，特朗普直言：“關(guān)稅可能隨著時(shí)間的推移而上升。它們可能會(huì)上升，我不知道這是否可預(yù)測(cè)?！?/strong>

另外，馬斯克的政府效率部大刀闊斧整頓政府部門(mén)的做法也引發(fā)政府內(nèi)部騷亂。

高盛一份報(bào)告總結(jié)了導(dǎo)致上周市場(chǎng)動(dòng)蕩的十大原因，其中經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂、關(guān)稅問(wèn)題以及技術(shù)面疲軟等因素占據(jù)重要地位。

增長(zhǎng)擔(dān)憂 ：疲軟的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，包括非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)和ISM制造業(yè)指數(shù)，加劇了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂。

關(guān)稅疲勞疊加AI主題重定價(jià) ：持續(xù)的貿(mào)易緊張局勢(shì)令投資者感到疲憊，而人工智能主題的重新定價(jià)也加劇了市場(chǎng)波動(dòng)。

全球復(fù)雜性 ：德國(guó)和法國(guó)國(guó)債收益率創(chuàng)高，中國(guó)市場(chǎng)的京東、阿里巴巴表現(xiàn)出色，以及QwQ-32B AI 模型崛起。

技術(shù)面疲軟 ：標(biāo)普500指數(shù)逼近200日移動(dòng)平均線5732點(diǎn)，但大多數(shù)主要指數(shù)和個(gè)股龍頭股也接近技術(shù)上的“超賣(mài)”水平。

系統(tǒng)性拋售 ：趨勢(shì)跟蹤基金在過(guò)去一周拋售了近600億美元的美國(guó)股票delta敞口，其中約300億美元為標(biāo)普500指數(shù)相關(guān)。

倉(cāng)位過(guò)高 ：對(duì)沖基金的總杠桿率本周上升1.1個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到過(guò)去一年的第100個(gè)百分位；而凈杠桿率保持相對(duì)平穩(wěn)，處于過(guò)去一年的第47個(gè)百分位。

流動(dòng)性挑戰(zhàn) ：市場(chǎng)流動(dòng)性非常有限，創(chuàng)下新低。

長(zhǎng)期投資者降低風(fēng)險(xiǎn)敞口 ：長(zhǎng)期投資者降低了醫(yī)療保健、公用事業(yè)和半導(dǎo)體等相對(duì)表現(xiàn)較好的資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)敞口。

消費(fèi)者困境 ：服裝零售商Abercrombie&Fitch、Foot Locker、羅斯百貨、泳裝品牌維多利亞的秘密以及郵輪公司等面臨困境。

糟糕的季節(jié)性因素 ：市場(chǎng)季節(jié)性表現(xiàn)不佳，可能要到3月14日才會(huì)出現(xiàn)反彈。

下調(diào)美國(guó)GDP預(yù)期、上調(diào)通脹預(yù)期，“樂(lè)觀派”高盛也看“滯脹”了。

曾被視為“樂(lè)觀派”的高盛加入了下調(diào)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期的陣營(yíng)，將2025年美國(guó)GDP增長(zhǎng)預(yù)期從2.4%下調(diào)至1.7%，為該行兩年多來(lái)首次將GDP預(yù)測(cè)值下調(diào)至普遍預(yù)期水平下方。高盛經(jīng)濟(jì)團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)人Jan Hatzius在報(bào)告中明確指出：“下調(diào)預(yù)期的原因是我們對(duì)貿(mào)易政策的假設(shè)已變得相當(dāng)不利?！?/p>

同時(shí)，高盛還上調(diào)了美國(guó)通脹預(yù)期，預(yù)計(jì)到今年年底，美聯(lián)儲(chǔ)首選通脹指標(biāo)——核心PCE物價(jià)指數(shù)將達(dá)到3%，高于此前預(yù)測(cè)的2%中期水平。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，高盛的這一轉(zhuǎn)變標(biāo)志著市場(chǎng)對(duì)“滯脹”風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂正在加速升溫。

市場(chǎng)正在逐步喪失信心，以前美國(guó)不管出臺(tái)什么樣的政策，不管出臺(tái)什么樣的數(shù)據(jù)，都會(huì)被解讀為利好，現(xiàn)在未必，對(duì)市場(chǎng)持謹(jǐn)慎態(tài)度的人越來(lái)越多。

在國(guó)金宏觀宋雪濤看來(lái)：

從宏觀視角看，在當(dāng)前偏滯脹的環(huán)境中，增長(zhǎng)比通脹更加重要。美國(guó)經(jīng)濟(jì)在周期性增長(zhǎng)放緩的情況下，關(guān)稅的不確定和超預(yù)期的DOGE改革放大了增長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)；而市場(chǎng)所期待的“明天會(huì)更好”（動(dòng)物精神和大幅減稅提案等）尚未到來(lái)。

從微觀視角看，非農(nóng)報(bào)告顯示勞動(dòng)力市場(chǎng)雖然放緩，但還未到引發(fā)衰退的水平。新增就業(yè)、薪資增速和居民部門(mén)收入依然相對(duì)穩(wěn)健，這意味著居民消費(fèi)能力仍有保障。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生動(dòng)能仍在，比如ISM非制造業(yè)PMI的核心分項(xiàng)（商業(yè)活動(dòng)、就業(yè)、新訂單和供應(yīng)商交付）的連續(xù)三個(gè)月擴(kuò)張（2022年5月以來(lái)首次），穩(wěn)健的非農(nóng)就業(yè)以及仍處相對(duì)低位的初申和續(xù)申失業(yè)金人數(shù)。

但是“特馬改革”的陣痛與關(guān)稅政策的不確定性已經(jīng)開(kāi)始具象化：居民消費(fèi)和企業(yè)盈利預(yù)期變得更加謹(jǐn)慎，互惠關(guān)稅針?shù)h相對(duì)，疊加美股的持續(xù)回調(diào)，市場(chǎng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)逐漸轉(zhuǎn)向“衰退敘事”。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)離真正的現(xiàn)實(shí)衰退還有距離，居民部門(mén)的資產(chǎn)負(fù)債表依然健康，企業(yè)部門(mén)的現(xiàn)金流和兌現(xiàn)業(yè)績(jī)依然強(qiáng)勁。

當(dāng)下美國(guó)經(jīng)濟(jì)的“氛圍衰退”主要來(lái)自于對(duì)美國(guó)與非美的“再審視”：一邊是“特馬改革”超預(yù)期的財(cái)政緊縮效應(yīng)，而另一邊是非美經(jīng)濟(jì)體超預(yù)期的財(cái)政刺激效應(yīng)，尤其是“歐洲再武裝”和德國(guó)的大規(guī)模財(cái)政刺激計(jì)劃正在擊碎美國(guó)“明天會(huì)更好”的短期夢(mèng)想。

從去年10月起，美元指數(shù)隨著特朗普當(dāng)選勝率一路上行，直至1月見(jiàn)頂?shù)倪^(guò)程中，其走勢(shì)一度與加權(quán)遠(yuǎn)期匯率差脫鉤。這被理解為反映出短期的“關(guān)稅溢價(jià)(Tariff Premium)”，而這隨著關(guān)稅政策的反復(fù)也在逐漸消失，近期美元指數(shù)與遠(yuǎn)期匯率差一同回落。

至于所謂的“人造衰退論”則缺乏邏輯，避免美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入真的衰退是特朗普和鮑威爾為數(shù)不多的共識(shí)。一個(gè)經(jīng)濟(jì)衰退的美國(guó)并不是特朗普樂(lè)見(jiàn)的局面，他的聯(lián)邦機(jī)構(gòu)改革、稅收減免、對(duì)外收縮和小政府傾向都將讓位于美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇；政治抱負(fù)難以施展，且在宏大的AI敘事難分難解之時(shí)，更無(wú)理由“自斷一臂”。

但毫無(wú)疑問(wèn)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在逐漸經(jīng)歷更大的混亂。從DOGE與地方聯(lián)邦法院的持續(xù)交鋒，到特朗普權(quán)力的擴(kuò)大化，再到黨派的認(rèn)知和分歧越發(fā)割裂，背后是對(duì)特朗普的信任問(wèn)題：共和黨認(rèn)為特朗普是天選之人，而民主黨認(rèn)為他是混亂之源。在一些需要兩黨達(dá)成共識(shí)才能推動(dòng)的政治進(jìn)程中，民主黨將會(huì)極盡所能發(fā)揮有限的權(quán)力去嘗試性阻止特朗普的議程，這也是潛在的混亂來(lái)源。

對(duì)于當(dāng)前的特朗普來(lái)說(shuō)，不確定性是一把雙刃劍。

在對(duì)外談判方面或許是優(yōu)勢(shì)，可以繼續(xù)延續(xù)極限施壓的商人思維，以關(guān)稅為籌碼力求獲得更多的利益。但對(duì)內(nèi)治理方面則付出了更大的代價(jià)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的不確定性和收入的不確定性將使得消費(fèi)行為變得更加謹(jǐn)慎，這也直觀反映在了沃爾瑪?shù)却笮土闶凵痰陀陬A(yù)期的業(yè)績(jī)指引當(dāng)中。

雖然混亂并不是衰退，美國(guó)內(nèi)生動(dòng)能也并沒(méi)有產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的惡化，但政策的不確定性足以讓估值處于高位的美股籠罩在陰影之下。

如果特朗普持續(xù)保持“高不確定性”的狀態(tài)，疊加正在推進(jìn)的新一輪大規(guī)模聯(lián)邦裁員計(jì)劃，未來(lái)非農(nóng)就業(yè)的下行風(fēng)險(xiǎn)和居民消費(fèi)的收縮風(fēng)險(xiǎn)將變得越發(fā)顯著；尤其是對(duì)于那些不相信特朗普政策的居民/企業(yè)來(lái)說(shuō)，決策將變得更為謹(jǐn)慎。

財(cái)政政策和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的不確定性對(duì)美股市場(chǎng)構(gòu)成了雙重打擊。美股對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的反映敏感，就業(yè)數(shù)據(jù)、政府支出和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的表現(xiàn)對(duì)美股至關(guān)重要。如果寒蟬效應(yīng)從公務(wù)員系統(tǒng)內(nèi)蔓延到更多領(lǐng)域，進(jìn)而對(duì)非農(nóng)產(chǎn)生更大的壓力，聯(lián)儲(chǔ)上半年的降息窗口將進(jìn)一步打開(kāi)。

當(dāng)下的美國(guó)經(jīng)濟(jì)，增長(zhǎng)比通脹更重要；“高處不勝寒”的美股也將會(huì)受到“增長(zhǎng)倒春寒”的挑戰(zhàn)。

在這個(gè)過(guò)程中，數(shù)據(jù)的走弱需要更多的對(duì)沖：可以是特朗普政策不確定的消除，也可以是聯(lián)儲(chǔ)更明確的“兜底”承諾。考慮到前者的可能性并不高，未來(lái)可能會(huì)先出現(xiàn)FED Put，再出現(xiàn)Trump Put，“show me the cut”將會(huì)是上半年美股的重要支撐。

因改革的混亂而無(wú)奈降息又會(huì)進(jìn)一步推升美國(guó)的通脹水平；中期維度的美國(guó)貨幣政策面臨著更大的雙向風(fēng)險(xiǎn)，而并非單邊降息。2025年美國(guó)沒(méi)有貨幣政策，只有貨幣對(duì)策。