7 月 14 日晚，酒鬼酒發(fā)布 2025 年半年度業(yè)績(jī)預(yù)告，上半年凈利潤(rùn)同比暴跌 90.08%-93.39%，營(yíng)收同比下滑 43%。這一數(shù)據(jù)遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期，不僅創(chuàng)下近五年最差半年度業(yè)績(jī)，更折射出白酒行業(yè)深度調(diào)整期下中小酒企的生存困境。當(dāng)行業(yè)馬太效應(yīng)加劇，曾經(jīng)的 “馥郁香” 龍頭為何陷入如此被動(dòng)局面？

01

業(yè)績(jī)斷崖式下滑暴露出三大致命傷

業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，2025 年上半年，酒鬼酒營(yíng)收預(yù)計(jì)僅 5.6 億元，同比減少 4.1 億元，降幅達(dá) 43%；凈利潤(rùn)僅剩 800 萬(wàn) - 1200 萬(wàn)元，同比減少 8600 萬(wàn) - 9000 萬(wàn)元，降幅高達(dá) 93%。這意味著公司上半年日均凈利潤(rùn)不足 7 萬(wàn)元，甚至不及部分頭部酒企單日利潤(rùn)零頭。

分季度看，二季度業(yè)績(jī)進(jìn)一步惡化。根據(jù)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)，酒鬼酒二季度營(yíng)收同比下滑 20%，凈利潤(rùn)降幅達(dá) 17%，而一季度營(yíng)收入同比下滑 30.34%。這種連續(xù)兩個(gè)季度的加速下滑，顯示公司尚未找到業(yè)績(jī)企穩(wěn)的支點(diǎn)。

內(nèi)參系列作為酒鬼酒的核心高端產(chǎn)品，2024 年?duì)I收同比下滑 67.06%，占比從 25% 驟降至 16.55%，而 2022 年巔峰時(shí)期該系列營(yíng)收曾高達(dá) 11.57 億元。與之形成鮮明對(duì)比的是，低端湘泉系列營(yíng)收逆勢(shì)增長(zhǎng) 7.64%，但該系列單價(jià)不足百元，難以支撐整體毛利率。 這種 “高端失守、低端難起” 的局面，導(dǎo)致公司毛利率從 2023 年的 78.35% 下滑至 2025年一季度 的 70.71%，凈利率更是從 18.48% 暴跌至 9.22%。

2024 年，酒鬼酒經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量?jī)魷p少 438 家，平均單商銷(xiāo)售額同比下降 33.41% 至 105.88 萬(wàn)元。更嚴(yán)重的是，經(jīng)銷(xiāo)商回款意愿與終端動(dòng)銷(xiāo)嚴(yán)重不同頻 —— 盡管公司通過(guò)掃碼促銷(xiāo)、宴席活動(dòng)實(shí)現(xiàn)終端動(dòng)銷(xiāo)量高于進(jìn)貨量，但經(jīng)銷(xiāo)商回款進(jìn)度滯后，導(dǎo)致銷(xiāo)售費(fèi)用率攀升至 27.74%，侵蝕大量利潤(rùn)。 截至 2025年一季度，酒鬼酒存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)已達(dá) 1298 天，遠(yuǎn)超行業(yè)平均的 900 天，產(chǎn)品積壓?jiǎn)栴}亟待解決。

02

行業(yè)寒冬加劇，政策壓制與消費(fèi)降級(jí)雙重絞殺

2025 年 5 月修訂的《黨政機(jī)關(guān)厲行節(jié)約反對(duì)浪費(fèi)條例》將禁酒范圍擴(kuò)大至所有含酒精飲料，直接沖擊商務(wù)宴請(qǐng)場(chǎng)景。政策發(fā)布次日，白酒板塊整體回調(diào) 2%-3%，酒鬼酒當(dāng)日跌幅達(dá) 3.7%。 這種政策壓制具有長(zhǎng)期性：政務(wù)消費(fèi)占比雖已大幅下降，但市場(chǎng)情緒的負(fù)面影響深遠(yuǎn)，尤其對(duì)依賴(lài)政商團(tuán)購(gòu)渠道的次高端酒企打擊巨大。

如今，消費(fèi)結(jié)構(gòu)深度重構(gòu)，價(jià)格倒掛成常態(tài)。52 度內(nèi)參酒批價(jià)從 2021 年的 955 元 跌至 2025 年的 683 元 ，跌幅近四成；酒鬼酒核心單品紅壇批價(jià)跌破出廠(chǎng)價(jià)，電商平臺(tái)售價(jià)僅為指導(dǎo)價(jià)的 50%。這種價(jià)格體系的崩塌，直接導(dǎo)致經(jīng)銷(xiāo)商利潤(rùn)空間被壓縮，進(jìn)一步削弱回款意愿。 同時(shí)，消費(fèi)場(chǎng)景也發(fā)生轉(zhuǎn)移。年輕群體轉(zhuǎn)向低度化、輕量化飲酒，而酒鬼酒在低度酒布局上明顯滯后。盡管 2024 年推出 39 度內(nèi)參酒（甲辰），但截至 2025 年 6 月，該產(chǎn)品在華北市場(chǎng)的動(dòng)銷(xiāo)規(guī)模尚未突破億元，遠(yuǎn)不及瀘州老窖 38 度國(guó)窖 1573 的百億體量。

此外，頭部擠壓愈演愈烈，行業(yè)馬太效應(yīng)加劇。茅臺(tái)、五糧液等頭部酒企通過(guò)控量保價(jià)穩(wěn)固市場(chǎng)地位，而中小酒企面臨 “高端上不去、低端守不住” 的困境。而渠道資源又向頭部企業(yè)集中，京東、阿里等電商平臺(tái)與茅臺(tái)、洋河等頭部酒企深度綁定，酒鬼酒線(xiàn)上滲透率不足 5%，在 “618” 等大促中完全喪失定價(jià)權(quán)。

03

戰(zhàn)略搖擺與執(zhí)行失焦的惡性循環(huán)

酒鬼酒另外一個(gè)問(wèn)題在于戰(zhàn)略方向頻繁調(diào)整，讓企業(yè)無(wú)所適從。

全國(guó)化方面，2020-2023 年，酒鬼酒通過(guò)激進(jìn)招商實(shí)現(xiàn)經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量翻倍，但 2024 年突然收縮戰(zhàn)線(xiàn)，導(dǎo)致渠道體系動(dòng)蕩。湖南大本營(yíng)市場(chǎng)市占率僅 3%，遠(yuǎn)低于古井貢在安徽的 30%。

高端化方面，2022 年提出內(nèi)參系列 “百億目標(biāo)”，2024 年卻轉(zhuǎn)向推出 100 元以下湘泉產(chǎn)品，品牌定位模糊。這種戰(zhàn)略搖擺讓經(jīng)銷(xiāo)商無(wú)所適從，加劇信任危機(jī)。

營(yíng)銷(xiāo)模式水土不服，更導(dǎo)致BC 聯(lián)動(dòng)效果有限。盡管公司投入大量資源開(kāi)展消費(fèi)者掃碼、宴席促銷(xiāo)活動(dòng)，但終端網(wǎng)點(diǎn)質(zhì)量參差不齊，核心終端覆蓋率不足 30%。2025年二季度，酒鬼酒銷(xiāo)售費(fèi)用同比增加 6.2%，但營(yíng)收降幅卻擴(kuò)大至 20%，投入產(chǎn)出比嚴(yán)重失衡。

此外，管理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性不足，頻繁的人事變動(dòng)影響企業(yè)戰(zhàn)略連貫性。2024 年酒鬼酒更換總經(jīng)理后，新管理層尚未形成清晰的戰(zhàn)略路徑。投資者在業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上多次質(zhì)疑 “營(yíng)銷(xiāo)模式轉(zhuǎn)型成效”，但公司未能給出具體時(shí)間表。

酒鬼酒的困境并非個(gè)案，而是白酒行業(yè)深度調(diào)整期的一個(gè)縮影。當(dāng)政策壓制與消費(fèi)降級(jí)形成共振，中小酒企唯有通過(guò)戰(zhàn)略聚焦、產(chǎn)品創(chuàng)新和渠道革新，才能在這場(chǎng) “剩者為王” 的淘汰賽中求得生存。對(duì)于投資者而言，需警惕行業(yè)調(diào)整的長(zhǎng)期性，在白酒板塊的估值修復(fù)中，更應(yīng)關(guān)注那些具備清晰戰(zhàn)略路徑和強(qiáng)大執(zhí)行力的企業(yè)。畢竟，在白酒江湖的寒冬里，真正的價(jià)值只會(huì)留給那些穿越周期的幸存者。