文|楊昀 出品|天下財(cái)?shù)?/p>

一組爭議海報(bào)，讓今世緣承壓。

其背后，映襯的是今世緣（603369.SH）的經(jīng)營難題，以及公司或許并不想卷入爭議的某種心態(tài)。

2024年，今世緣營收115億元，凈利潤34億元，均未完成既定目標(biāo)，并且這兩項(xiàng)指標(biāo)增速已創(chuàng)近4年新低。

今世緣多年努力省外擴(kuò)張，但2024年省外收入僅占比總營收約為8%，全國化效果不彰。

如何看待爭議海報(bào)事件？“蘇酒老二”如何逆風(fēng)破局？今世緣未來發(fā)展道路何在？今世緣較為坦率地回答了《天下財(cái)?shù)馈返恼J(rèn)真提問。

海報(bào)風(fēng)波

今世緣全稱是江蘇今世緣酒業(yè)股份有限公司，公司成立于1996年，2014 年登陸上交所主板。

公司以“緣”文化為核心，構(gòu)建國緣酒（高端）、今世緣酒（中檔）、高溝酒（低端）三大產(chǎn)品線。

雖經(jīng)多年努力，今世緣諸多經(jīng)營指標(biāo)長期位居江蘇白酒市場第二位，幾乎一直被洋河股份（002304.SZ）壓制，被市場冠以“蘇酒老二”的稱號(hào)。

從公司總市值上也能看出差距，目前洋河股份總市值超過1000億，而今世緣只有500億左右。

此次的今世緣陷入輿情風(fēng)波，源于7月20日前后出現(xiàn)的兩張爭議性海報(bào)。

——?第一組?以“老酒年份”切入，強(qiáng)調(diào)“3年？5年？10年？原漿、真年份？好喝才是王道”。

——?第二組?通過消費(fèi)場景設(shè)問“只和兄弟喝？只和家人喝？”，主張“好酒大家一起喝”。

（來源：公開報(bào)道）

海報(bào)一流傳，引發(fā)廣泛關(guān)注。盡管未直接點(diǎn)名，但因發(fā)布時(shí)間與競品洋河高線光瓶酒推廣期重合，且核心賣點(diǎn)高度相似，業(yè)內(nèi)紛紛解讀為今世緣暗諷省內(nèi)“老大”洋河股份。

7月25日，有網(wǎng)友發(fā)出疑似今世緣內(nèi)部緊急公關(guān)截圖顯示，此次輿情風(fēng)波被定性為“洋河黑淡雅輿論一事”，并提及 “淡雅畫面未經(jīng)事業(yè)部審核就發(fā)布”。這一細(xì)節(jié)不僅暴露了其內(nèi)部營銷管控或許存在漏洞，也側(cè)面反映出蘇酒市場競爭白熱化下的企業(yè)焦慮。

不過，此截圖也明確表示：市場競爭要良性發(fā)展，不參與對(duì)競品的評(píng)價(jià)和抹黑。顯示出今世緣內(nèi)部依然保有對(duì)于輿論風(fēng)波的克制態(tài)度。

（來源：網(wǎng)絡(luò)）

看上去頗為巧合的是，今世緣董事長顧祥悅7月27日在今世緣酒業(yè)全國化戰(zhàn)略重點(diǎn)市場推介會(huì)上強(qiáng)調(diào)：“只允許講自己好話，不允許講別人壞話，已經(jīng)成為我們廠商共同的價(jià)值追求和行動(dòng)自覺”，與海報(bào)形成微妙的回應(yīng)姿態(tài)。

雖然諸多現(xiàn)象環(huán)繞著今世緣，但針對(duì)海報(bào)來源問題，今世緣向《天下財(cái)?shù)馈访鞔_回應(yīng)：“海報(bào)非公司官方渠道發(fā)布”。

偏安一隅

作為江蘇本土酒企，今世緣的根基深扎省內(nèi)，但也難逃“偏安一隅”的局限。

今世緣和洋河股份省內(nèi)市場競爭日趨白熱化，尤其是針對(duì)中低端白酒市場的搶奪，雙方競爭愈演愈烈。

從省內(nèi)營收結(jié)構(gòu)上看，今世緣正在步步緊追。2024年今世緣在江蘇省內(nèi)的營收已達(dá)106億元，這與營收降至127億元的洋河股份相比，二者差距正在縮小。尤其是2020年之后，今世緣增長率大幅提升。

這也從側(cè)面說明，今世緣對(duì)于省內(nèi)收入非常依賴。今世緣對(duì)此也有憂患意識(shí)，并且也在試圖采取改善措施。

2023年，今世緣提出“省內(nèi)精耕攀頂，省外攻城拔寨”的口號(hào)，對(duì)省外市場的開拓也在持續(xù)加強(qiáng)。

但從實(shí)際數(shù)據(jù)看，全國化進(jìn)程仍顯乏力。2024年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，今世緣全年?duì)I收總額為115億元，其省內(nèi)營收為106億元，占總營收比重為92%；省外收入為9億元，占總營收比重僅為8%。

（來源：公司公告）

（來源：公司公告）

從今世緣省內(nèi)外經(jīng)銷商數(shù)量來看，在經(jīng)銷商數(shù)量基本持平（省內(nèi)613家/省外615家）情況下，省外收入?yún)s遠(yuǎn)低于省內(nèi)，2025年一季度省外營收僅占總營收的不足9%，依舊處于較低水平，省外市場貢獻(xiàn)率持續(xù)低迷。

（來源：公司公告）

對(duì)此，今世緣對(duì)《天下財(cái)?shù)馈繁硎尽肮臼⊥馐袌錾刑幱谄鸩诫A段，目前的高投入符合市場發(fā)展規(guī)律。單店產(chǎn)出差異源于發(fā)展階段不同，未來費(fèi)銷比將會(huì)隨著規(guī)模體量的提升而不斷降低?！?/p>

實(shí)際上，今世緣的全國化擴(kuò)張圖謀由來已久。早在2014 年上市時(shí)，今世緣就提出要用 3-5 年開發(fā)全國市場。但十年過去，成效不大。

（來源：招股書）

正是市場拓展的受阻，今世緣不得不將經(jīng)營目標(biāo)從曾經(jīng)高調(diào)的“2025年挑戰(zhàn)營收150億元”低調(diào)調(diào)整為“總營業(yè)收入同比增長5%-12%”，這一調(diào)整是否暴露出管理層對(duì)后續(xù)發(fā)展信心不足呢？

今世緣對(duì)此表示：“公司根據(jù)掌握的信息重新對(duì)2025年?duì)I收與利潤指標(biāo)進(jìn)行了預(yù)測(cè)，符合企業(yè)戰(zhàn)略管理的通行做法。當(dāng)前環(huán)境下，不確定性成為白酒行業(yè)共同面臨的考驗(yàn)，公司將保持戰(zhàn)略定力，堅(jiān)持既定的戰(zhàn)略方向，適度調(diào)整市場策略，實(shí)現(xiàn)市場占有率的提升”。

產(chǎn)能爭議

今世緣的增長乏力在財(cái)報(bào)中也有端倪。2024年，公司營收115億元，同比增長14%；凈利潤34億元，同比增長9%。兩項(xiàng)指標(biāo)均未完成原定的122億元營收和37億元凈利潤目標(biāo)。

而且，無論是公司營收還是凈利潤，增速已創(chuàng)近4年新低。

（來源：同花順）

今世緣的產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃引起關(guān)注。2024年9月，今世緣投產(chǎn)南廠區(qū)2萬噸智能化釀酒項(xiàng)目，總產(chǎn)能達(dá)6萬噸，并規(guī)劃2025年新增2萬噸清雅醬香型產(chǎn)能（當(dāng)前設(shè)備安裝進(jìn)度80%），預(yù)計(jì)全部投產(chǎn)后突破8萬噸。

但從過往來看，今世緣相關(guān)項(xiàng)目曾多次延期。如2014年募投的“釀酒機(jī)械化及酒質(zhì)提升技改工程”兩次延誤至2018年完工，2016年實(shí)際投入資金與承諾額相差逾3億元，某種程度暴露出執(zhí)行效率問題。

此外，今世緣的基酒來源問題也成為關(guān)注點(diǎn)，其起源可追溯至今世緣2014年招股書——該文件明確披露上市前三年曾向四川酒廠采購基酒——2011年、2012年、2013年連續(xù)三年的半成品庫存中都有外購基酒情況存在。此后今世緣未披露過外購基酒的信息。

而產(chǎn)能躍升與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的矛盾，引起部分投資者疑惑。濃香型白酒行業(yè)規(guī)律中，優(yōu)質(zhì)酒占比約30%，低端酒占70%。但今世緣特A+類（300元以上）產(chǎn)品2023年?duì)I收65億元（占比超60%），2024年增至75億元，遠(yuǎn)超行業(yè)常態(tài)。

對(duì)此，有投資者推測(cè)認(rèn)為，今世緣要么存在未披露的基酒外購行為，要么窖池處于超負(fù)荷運(yùn)轉(zhuǎn)狀態(tài)。

對(duì)此，今世緣明確對(duì)《天下財(cái)?shù)馈繁硎荆骸拔覀儼l(fā)現(xiàn)原酒貯量與企業(yè)發(fā)展之間并無強(qiáng)相關(guān)性”，并且強(qiáng)調(diào)“當(dāng)前基酒儲(chǔ)備和產(chǎn)能，以及正在新建的產(chǎn)能，完全可以滿足公司未來較長時(shí)間的原酒需求”。

對(duì)于今世緣來說，另一大難點(diǎn)是，市場供需失衡的矛盾愈發(fā)突出，產(chǎn)品價(jià)格倒掛的現(xiàn)象愈演愈烈。2025年2月今世緣實(shí)施行業(yè)罕見的春節(jié)停貨策略，但42度國緣四開實(shí)際售價(jià)僅為官網(wǎng)標(biāo)價(jià)（668元）的70%上下，北京批發(fā)價(jià)更跌至380元。渠道調(diào)研顯示，經(jīng)銷商庫存普遍達(dá)6-8個(gè)月，部分產(chǎn)品倒掛率超過40%。

（來源：公開報(bào)道）

值得注意的是，2024年末，今世緣合同負(fù)債余額（預(yù)收款）為16億，同比減少約34%。這在某種程度上反映出經(jīng)銷商打款意愿下降，市場信心不足。

（來源：公司公告）

對(duì)此，今世緣對(duì)《天下財(cái)?shù)馈方忉尫Q：“我們不再要求經(jīng)銷商在正常訂單以外預(yù)交貨款。公司銷售主要是先款后貨模式，披露的合同負(fù)債金額為已收款待發(fā)貨金額。一方面公司后方保供能力增強(qiáng)，縮短了從打款到發(fā)貨的周期；另一方面，經(jīng)銷商自身也增加了安全儲(chǔ)備，在淡季訂貨更顯從容”。

不過，從財(cái)務(wù)指標(biāo)來看，今世緣合同負(fù)債銳減，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額14億元低于凈利潤，凈現(xiàn)比僅0.51。南廠區(qū)技改等在建工程導(dǎo)致固定資產(chǎn)激增44%至77億元。今世緣對(duì)于現(xiàn)金流的渴望，有增無減。

多重壓力之下，今世緣股價(jià)呈現(xiàn)疲態(tài)。

從大趨勢(shì)上看，公司年K線已經(jīng)連跌四五年。尤其自今年3月中旬以來，雖然A股市場表現(xiàn)火爆，但今世緣股價(jià)跌跌不休，較年內(nèi)高點(diǎn)下跌近30%，在主流白酒上市公司中跌幅居前，目前股價(jià)仍在年內(nèi)低點(diǎn)附近徘徊。

（來源：東方財(cái)富網(wǎng)）

能夠查詢到的最新數(shù)據(jù)顯示，截至今年一季度末，公募基金仍在大幅減持今世緣，而今世緣集團(tuán)略有增持。

從最近幾個(gè)月股價(jià)走勢(shì)看，機(jī)構(gòu)的減持是明智的，避免了高達(dá)30%左右的更大虧損。

（來源：東方財(cái)富網(wǎng)）

雖然公司業(yè)績和股價(jià)均承壓，但今世緣高層的薪酬水平，這些年變化不大，大部分仍然穩(wěn)定在180萬/年的水平附近。當(dāng)然，這在酒企高管里也不算離譜，只是整體高于競爭對(duì)手洋河股份高管薪酬30%左右。

今世緣主要高管薪酬水平

（來源：東方財(cái)富網(wǎng)）

洋河股份主要高管薪酬水平

（來源：東方財(cái)富網(wǎng)）

目前來看，受5月禁酒令等政策影響，白酒行業(yè)市場情緒仍然低迷。

今世緣表示，二季度及下半年以來，消費(fèi)環(huán)境有了較大變化，價(jià)格帶越高的產(chǎn)品受影響越顯著， “四開”及以上產(chǎn)品（尤其是V系）受影響最大，但公司仍將保持戰(zhàn)略定力，堅(jiān)定不移地做好中、高端產(chǎn)品，不斷提升其性價(jià)比，保持市場競爭力。

實(shí)際上，行業(yè)困境之下，洋河股份也有自己的難題需要面對(duì)和解決（詳見我們7月8日的報(bào)道：《痛失“探花”座次董事長辭職，洋河股份業(yè)績承壓如何突圍》）。

有業(yè)內(nèi)專家對(duì)《天下財(cái)?shù)馈繁硎?，在白酒行業(yè)馬太效應(yīng)加劇的存量博弈時(shí)代，今世緣的困境并非個(gè)例，而是區(qū)域酒企集體焦慮的縮影。對(duì)于 “蘇酒老二” 而言，當(dāng)下更需轉(zhuǎn)向 “有質(zhì)量的增長”—— 夯實(shí)省內(nèi)基礎(chǔ)，有效擴(kuò)張省外市場，培育新的增長曲線，以更好地抵御行業(yè)寒冬，努力迎接未來的曙光。

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