近年來，隨著地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨緩，地方財(cái)政收入增速下降，支出壓力較為突出，導(dǎo)致資金供給所帶來的挑戰(zhàn)，政府投資基金迫切需要拓寬資金來源。而相比保險(xiǎn)、銀行等其他社會資金，專項(xiàng)債資金支持政府投資基金具有一些優(yōu)勢如融資成本更低，且在債券還本付息得到保障的基礎(chǔ)上，地方政府可以將基金更好地聚焦于政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)上。2025年，北京、江蘇、廣州、成都等地相繼落地首批“專項(xiàng)債注資政府投資基金”案例，標(biāo)志著這一僵局被正式打破。

一、政策發(fā)展脈絡(luò)

2014年09月，國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的意見》（國發(fā)〔2014〕43號）明確地方政府債務(wù)需納入全口徑預(yù)算管理，專項(xiàng)債資金應(yīng)投向有收益的公益性項(xiàng)目。

2015年3月，財(cái)政部印發(fā)《地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行管理暫行辦法》（財(cái)庫〔2015〕83號），首次提出“專項(xiàng)債”概念，明確“為有一定收益的公益性項(xiàng)目發(fā)行”。資金用途限定為“項(xiàng)目直投”，債券與項(xiàng)目一一對應(yīng)，基金、股權(quán)投資不在考慮范圍。收益自平衡原則被寫進(jìn)制度。

2017年6月，財(cái)政部印發(fā)《項(xiàng)目收益專項(xiàng)債券管理暫行辦法》（財(cái)預(yù)〔2017〕89號），細(xì)化信息披露、收益測算、賬戶監(jiān)管等操作規(guī)則。明確禁止“資金挪作他用”，基金、股權(quán)投資仍被禁止。此時，廣東、深圳在軌道交通、土地儲備領(lǐng)域大規(guī)模試水“項(xiàng)目收益?zhèn)?，積累了現(xiàn)金流測算和期限匹配經(jīng)驗(yàn)，為后來基金模式提供技術(shù)儲備。

2018 年 3 月，財(cái)政部新聞發(fā)布會首次提出“負(fù)面清單”思路，但當(dāng)時僅討論土地儲備和收費(fèi)公路兩類正面清單，基金仍屬“他項(xiàng)”。2019 年 6 月，財(cái)政部辦公廳印發(fā)《關(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》（廳字〔2019〕33 號），第（八）條明文列舉“六不得”，其中第三款：“不得將專項(xiàng)債券作為政府投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金等各類股權(quán)基金的資金來源?！狈乐埂懊鞴蓪?shí)債”、拉長資金鏈條、增加隱性債務(wù)。該禁令在此后五年成為財(cái)政系統(tǒng)“高壓線”，各地財(cái)政廳（局）均在內(nèi)部風(fēng)控指引中予以紅線標(biāo)注。

2020 年 7 月，財(cái)政部印發(fā)《關(guān)于加快地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行使用有關(guān)工作的通知》（財(cái)預(yù)〔2020〕94 號），再次重申禁令，并細(xì)化“不得通過設(shè)立殼公司、多層嵌套等方式變相注資基金”。此時，財(cái)政部同步開展專項(xiàng)債使用“穿透式”核查，多省因違規(guī)注入基金被問責(zé)，典型案例包括某中部省城軌項(xiàng)目 30 億元資金被叫停整改。

2021 年 9 月，國務(wù)院常務(wù)會議提出“合理擴(kuò)大專項(xiàng)債支持范圍”，首次出現(xiàn)“股權(quán)投資”研究口徑，但未形成正式文件。

2023 年 10 月，財(cái)政部舉行新聞發(fā)布會，財(cái)政部副部長提出“研究在有效防控風(fēng)險(xiǎn)前提下，拓寬專項(xiàng)債用作項(xiàng)目資本金領(lǐng)域”。市場解讀為“基金注資”預(yù)留政策空間，但官方層面仍保持謹(jǐn)慎。2022—2023 年，部分省份嘗試“專項(xiàng)債+市場化融資”組合，通過項(xiàng)目公司股權(quán)質(zhì)押方式引入基金。

2024 年 12 月，《國務(wù)院辦公廳關(guān)于優(yōu)化完善地方政府專項(xiàng)債券管理機(jī)制的意見》（國辦發(fā)〔2024〕52 號）專項(xiàng)債實(shí)行“負(fù)面清單”管理，僅列明六類禁止：①完全無收益的公益性項(xiàng)目；②樓堂館所；③形象工程；④房地產(chǎn)開發(fā)；⑤主題公園；⑥一般競爭性產(chǎn)業(yè)。政府投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金不在清單內(nèi)，實(shí)質(zhì)上廢止了 2019 年禁令。同步要求“省級政府負(fù)總責(zé)、市縣穿透管理、人大預(yù)算調(diào)整”，形成“中央管方向、省級管統(tǒng)籌、市縣管落地”的三級治理架構(gòu)。

2025 年 1 月，財(cái)政部下發(fā)《關(guān)于貫徹落實(shí)國辦發(fā)〔2024〕52號文有關(guān)事項(xiàng)的通知》，明確基金注資需滿足：a) 投向戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、未來產(chǎn)業(yè)、城市更新、綠色低碳；b) 穿透項(xiàng)目收益覆蓋本息；c) 省級財(cái)政、人大常委會雙備案；d) 建立“專賬管理、封閉運(yùn)行、到期退出”機(jī)制。負(fù)面清單的推出標(biāo)志著專項(xiàng)債從“正面列舉”到“負(fù)面清單”的制度躍遷，也為基金注資提供了合法合規(guī)的頂層通道。

二、各地實(shí)踐

2025年01月，國務(wù)院辦公廳印發(fā)《國務(wù)院辦公廳關(guān)于促進(jìn)政府投資基金高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見》（國辦發(fā)〔2025〕1號），要求各級政府通過預(yù)算安排（原文為政府出資主要包括通過預(yù)算直接出資、安排資金并委托國有企業(yè)出資等方式。政府采取注資國有企業(yè)方式設(shè)立基金，明確相關(guān)資金專項(xiàng)用于對基金出資的，原則上按照政府出資有關(guān)要求管理。政府出資設(shè)立基金，應(yīng)由財(cái)政部門結(jié)合基金設(shè)立情況和財(cái)政承受能力，合理確定出資規(guī)模、比例和時間安排。政府對基金的出資應(yīng)按規(guī)定納入財(cái)政預(yù)算管理，加強(qiáng)年度預(yù)算安排與基金出資的銜接。財(cái)政部門要結(jié)合基金投資進(jìn)展和結(jié)余資金情況合理安排出資，防止資金閑置），單獨(dú)出資或與社會資本共同出資設(shè)立，采用股權(quán)投資等市場化方式，引導(dǎo)各類社會資本支持相關(guān)產(chǎn)業(yè)和領(lǐng)域發(fā)展及創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的投資基金，在服務(wù)國家戰(zhàn)略、推動產(chǎn)業(yè)升級、促進(jìn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)等方面發(fā)揮了積極作用。

尤其是近年來，隨著地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨緩，地方財(cái)政收入增速下降，支出壓力較為突出，導(dǎo)致資金供給所帶來的挑戰(zhàn)，政府投資基金迫切需要拓寬資金來源。而相比保險(xiǎn)、銀行等其他社會資金，專項(xiàng)債資金支持政府投資基金具有一些優(yōu)勢。比如融資成本更低，且在債券還本付息得到保障的基礎(chǔ)上，地方政府可以將基金更好地聚焦于政策目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)上。

2025 年 6 月 ，北京市政府專項(xiàng)債券（三十五期）簿記建檔，期限 10 年、利率 1.79%，資金全部用于北京市政府投資引導(dǎo)基金（母基金規(guī)模 2,500 億元）。資金路徑為專項(xiàng)債 → 市財(cái)政局 → 基金 LP 份額 → 子基金 → 項(xiàng)目。償債來源子基金退出收益+項(xiàng)目現(xiàn)金流，北京市財(cái)政出具差額補(bǔ)足承諾（符合 52 號文“省級政府負(fù)總責(zé)”）。

這是全國首次專項(xiàng)債投向政府引導(dǎo)基金的公開案例。該基金由北京國有資本運(yùn)營管理有限公司主導(dǎo)，總規(guī)模從1000億元擴(kuò)容至2500億元，重點(diǎn)投向人工智能、機(jī)器人、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟(jì)等七大未來產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，基金通過“母基金+子基金”模式，預(yù)計(jì)可帶動社會資本投入規(guī)模超千億，顯著放大財(cái)政資金效能。專項(xiàng)債本息納入北京市政府性基金預(yù)算管理，未來通過基金分紅和退出收益來償還、收益不足部分可能會通過其他政府性基金收入補(bǔ)足。

2025 年 8 月 6 日，江蘇省人大常委會批準(zhǔn)預(yù)算調(diào)整，安排 90 億元專項(xiàng)債出資省級創(chuàng)業(yè)投資類基金，期限 15 年、利率 2.05%。投向半導(dǎo)體、新能源、生物醫(yī)藥早期項(xiàng)目，預(yù)計(jì)撬動社會資本 3-5 倍。

2025 年 7 月 29 日，廣州市市預(yù)算調(diào)整方案安排 20 億元，注資市級政府投資基金，重點(diǎn)投向數(shù)字經(jīng)濟(jì)、先進(jìn)制造。

2025 年 7 月 24 日成都發(fā)布《未來產(chǎn)業(yè)基金設(shè)立方案》，首期 1,120 億元，明確“財(cái)政+專項(xiàng)債”組合出資，遠(yuǎn)期規(guī)模 2,600 億元。

專項(xiàng)債注資政府投資基金的政策創(chuàng)新一是降低融資成本。替代城投非標(biāo)融資、緩解地方重大項(xiàng)目資本金缺口。二是推動產(chǎn)業(yè)升級。通過專項(xiàng)債支持引導(dǎo)基金，精準(zhǔn)對接“十四五”規(guī)劃中的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，如數(shù)字經(jīng)濟(jì)、綠色低碳、生物醫(yī)藥等，推動經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。三是放大財(cái)政資金杠桿作用。傳統(tǒng)專項(xiàng)債項(xiàng)目存在資金沉淀、收益不足等問題，而基金模式通過專業(yè)機(jī)構(gòu)運(yùn)作，可加速資金周轉(zhuǎn)，實(shí)現(xiàn)“投資-收益-再投資”的良性循環(huán)。四是降低資金使用風(fēng)險(xiǎn)。引導(dǎo)基金通過多元化投資組合（跨領(lǐng)域、跨階段、跨地域）降低單一項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，同時專項(xiàng)債資金規(guī)模占基金總規(guī)模比例有限，進(jìn)一步控制償債壓力。