出品 | 妙投APP

作者 | 丁萍

編輯 | 關(guān)雪菁

頭圖 | 視覺中國

北京時間2025年9月18日凌晨，美聯(lián)儲的降息“靴子”終于落地，如期降息25個基點，這一結(jié)果本身并不意外，市場早已普遍定價。真正的懸念，從來不在“是否降息”，而在“降多少”和“還會不會繼續(xù)降”。

市場早就形成了一個共識：如果只是降息25個基點，那意味著這是一次“預(yù)防性降息”——在給經(jīng)濟托底的同時，保留足夠的政策空間；如果直接降息50個基點，則幾乎等于承認(rèn)情況很糟，美聯(lián)儲在緊急滅火，暗示衰退風(fēng)險已近在眼前。

如今靴子落地，美聯(lián)儲選擇了25個基點，但這并不等于美國可以避免衰退。美聯(lián)儲會議紀(jì)要已明確，勞動力市場的風(fēng)險正在上升，消費支出出現(xiàn)放緩，通脹在關(guān)稅沖擊下仍然頑固。這種“就業(yè)惡化+通脹高企”的滯脹困境，限制了美聯(lián)儲寬松步伐，使政策比以往衰退時期更謹(jǐn)慎。

問題來了，這樣的“謹(jǐn)慎”能否穩(wěn)住經(jīng)濟軟著陸的希望，還是只是一次“溫水煮青蛙”的拖延？

鮑威爾“嘴硬心虛”

降息25個基點并未出乎市場意料，真正耐人尋味的，是鮑威爾的表態(tài)。

他表面維持鎮(zhèn)定，將此次降息稱為“風(fēng)險管理降息”，并不斷強調(diào)“沒有必要快速調(diào)整”，實際上是在為市場釋疑——讓大家相信這是一次預(yù)防性降息，為應(yīng)對潛在下行風(fēng)險，而非因為經(jīng)濟已經(jīng)疲軟到必須行動。但在會議紀(jì)要和問答環(huán)節(jié)中，他對未來的擔(dān)憂卻處處可見。

首先，高通脹下的降息本身就充滿矛盾。鮑威爾承認(rèn)近期通脹有所上行，并提到關(guān)稅對核心PCE貢獻了0.3–0.4個百分點。事實也的確不容樂觀：8月CPI同比仍上漲2.9%，核心CPI保持在3.1%的高位，雖然比2022–2023年的“高燒”階段有所降溫，但依舊遠高于美聯(lián)儲2%的目標(biāo)。

理論上，在高通脹時期美聯(lián)儲應(yīng)該選擇加息收緊，壓制需求，把通脹壓下去，但美聯(lián)儲卻反其道而行之選擇降息，其背后的邏輯只有一個——經(jīng)濟真的很差。

其次，內(nèi)部意見的巨大分歧，本身也是一種信號。點陣圖顯示大概率年內(nèi)還會有兩次降息，但意見分歧極大：有人希望不再降息，也有人主張一次性大幅降息50個基點。如此拉扯的背后，正是因為美聯(lián)儲內(nèi)部對經(jīng)濟前景缺乏共識——既擔(dān)心衰退風(fēng)險，又害怕降息過快推升通脹。

更大的矛盾在于，美聯(lián)儲的預(yù)測與現(xiàn)實存在錯位。他們上調(diào)未來三年GDP增速至1.6%-1.9%，但同時承認(rèn)消費者支出放緩、勞動力市場趨弱。

這種“紙面樂觀+現(xiàn)實擔(dān)憂”的組合，讓市場對官方預(yù)測的信任度大幅下降。決議公布后，各類資產(chǎn)也對美聯(lián)儲“口是心非”進行了集體反饋：黃金先漲后跌，例如COMEX黃金創(chuàng)下3744美元/盎司的高點后又急跌50美元/盎司，美股則沖高后快速回落，美元和美債收益率先跌后漲。

總體來看，本次美聯(lián)儲降息25個基點，不是因為經(jīng)濟表現(xiàn)良好，而是因為情況可能惡化。鮑威爾試圖用溫和語氣安撫市場，但會議內(nèi)容和細節(jié)卻揭示了真實的憂慮——美國經(jīng)濟的風(fēng)險已經(jīng)浮出水面，而美聯(lián)儲的謹(jǐn)慎，只能暫時掩蓋，而非消除。

美國衰退陰影逼近

就業(yè)市場實際上早已敲響了警鐘。

2025年7月，美國僅新增7.3萬個崗位，遠低于市場預(yù)期的11萬，也跌破了普遍認(rèn)可的“10萬崗位衰退警戒線”，失業(yè)率隨之升至4.2%，釋放出明顯的經(jīng)濟降溫信號。

8月情況依舊慘淡：非農(nóng)就業(yè)僅增加2.2萬人，失業(yè)率升至4.3%，創(chuàng)下近四年新高。而更令人擔(dān)憂的是，美國勞工統(tǒng)計局對2024年4月至2025年3月的就業(yè)數(shù)據(jù)做出大幅修正——一口氣下調(diào)了91.1萬個崗位，相當(dāng)于此前公布就業(yè)增長的近三分之一，這一巨大修正再次暴露了美國就業(yè)市場的基礎(chǔ)遠比表面看起來更脆弱。

非農(nóng)數(shù)據(jù)的疲軟只是經(jīng)濟放緩的一個側(cè)面，制造業(yè)狀況同樣令人擔(dān)憂。美國9月紐約聯(lián)儲制造業(yè)指數(shù)跌至-8.7，遠低于5.0的預(yù)測值，甚至低于最悲觀的-6.0預(yù)測值，這一下滑也進一步印證美國經(jīng)濟正在失速。

除了自然經(jīng)濟周期帶來的下行壓力，美國的政策因素——貿(mào)易保護主義政策也正在反噬美國經(jīng)濟。

美國曾是全球制造業(yè)霸主，但自20世紀(jì)末以來，尤其是隨著全球化和產(chǎn)業(yè)外包的加劇，美國制造業(yè)逐漸“空心化”，工薪階層收入增長乏力，中產(chǎn)階級萎縮，貧富差距擴大。為了兌現(xiàn)“美國再次偉大”的承諾，特朗普在2025年4月大幅加征關(guān)稅。

關(guān)稅的本質(zhì)是進口環(huán)節(jié)的一種稅。雖然表面上是“向外國貨收錢”，但最后買單的通常就是美國的消費者（買東西更貴）和需要用這些進口零部件的美國企業(yè)（生產(chǎn)成本更高）。

這是因為許多進口商品在美國國內(nèi)缺乏產(chǎn)能或替代性，消費者只能被迫接受更高價格；企業(yè)則在成本上升的壓力下，不得不提高售價或壓縮利潤。結(jié)果就是投資與消費信心被抑制：資本開支計劃延后，工廠擴張擱置，招聘凍結(jié)；很多家庭也在物價壓力下減少支出。

更嚴(yán)重的是，關(guān)稅還會引發(fā)全球范圍內(nèi)的貿(mào)易摩擦和反制措施。美國前財政部長薩默斯警告，特朗普政府的關(guān)稅政策或?qū)?dǎo)致美國經(jīng)濟陷入衰退，使約200萬人失業(yè)，并讓每個家庭損失至少5000美元收入。摩根大通在2025年6月發(fā)布的《年中經(jīng)濟展望》中也指出，貿(mào)易政策將美國經(jīng)濟下半年陷入衰退的概率從25%上調(diào)至40%。

這樣看來，美聯(lián)儲降息25個基點也掩蓋不了美國經(jīng)濟正在失速的現(xiàn)實。

如何影響各類資產(chǎn)？

如果美國走向衰退，其沖擊會很快傳導(dǎo)到全球。

首先是貿(mào)易層面。美國是全球消費大國，其需求萎縮會直接壓縮進口。這樣一來，許多以美國為主要出口目的地的經(jīng)濟體將受到嚴(yán)重沖擊，比方德國、日本、韓國和墨西哥等出口導(dǎo)向型制造業(yè)國家，大宗商品價格也將因需求減少而承壓，拖累能源與原材料出口國。

其次是金融市場。美國作為全球最大的經(jīng)濟體，其衰退會被視為全球經(jīng)濟危機的“標(biāo)桿”。市場普遍擔(dān)憂“美國都衰退了，全球豈不是更危險”，這種情緒會迅速通過現(xiàn)代媒體和社交網(wǎng)絡(luò)放大，引發(fā)全球風(fēng)險資產(chǎn)（比方股市）拋售。

這種恐慌情緒會傳導(dǎo)到各個國家和地區(qū)，中國也難例外。盡管流動性更加寬松了，但信心比資金更重要。如果外部需求衰退預(yù)期強烈，對中國出口型企業(yè)也將構(gòu)成壓力。當(dāng)然這是短期影響，長期來看，流動性寬松疊加中國自身的穩(wěn)增長政策（比如降準(zhǔn)、財政發(fā)力），市場情緒會逐漸修復(fù)。

避險資產(chǎn)則會受到追捧，最具代表性的避險資產(chǎn)是黃金。

黃金具備貨幣屬性、金融屬性和商品屬性，現(xiàn)在貨幣屬性占主導(dǎo)地位，貨幣屬性這部分需求主要來自全球央行和主權(quán)基金。如果美國走向衰退，市場避險情緒高漲，央行和大型機構(gòu)可能會加大購金的力度，推動金價上漲。

同為避險資產(chǎn)的美債，短期也會走強，核心在于兩點：一是極佳的流動性，二是美國政府的信用支持——盡管長期存在爭議，但短期違約概率極低。市場一旦恐慌，投資者要的是“拿回錢”，不是追高收益，因此會把錢先放到美元和美債這個全球最大的流動性池里；同時，美聯(lián)儲在衰退時通常會迅速降息并實施購債（QE），把短端利率壓低，并以大量買盤抑制長期利率，這進一步強化了美債的短期避險屬性。

但從長期看，美債會遜色于黃金。市場的擔(dān)憂主要來自于債務(wù)貨幣化和美元購買力長期貶值的風(fēng)險。目前美國國債規(guī)模已經(jīng)突破了37萬億美元，更棘手的是持續(xù)攀升的利息支出——每年已超過1.2萬億美元（有機構(gòu)估計今年或超1.3萬億美元），甚至超過了國防預(yù)算。

美國政府未來的利息負擔(dān)會越來越重，必然會形成“借新債還舊息”的負反饋循環(huán)。2025年約有9.2萬億美元國債到期，約占總額四分之一；在高利率環(huán)境下，每次再融資都意味著更高的成本。再加上2025年7月簽署的《大而美法案》將債務(wù)上限進一步抬高，未來償債壓力只會更大。

當(dāng)美國政府發(fā)行更多國債，債券供給增加，而全球投資者對美債的凈需求可能因去杠桿或?qū)γ涝熬爸?jǐn)慎而萎縮時，美債價格會有下行的風(fēng)險。所以說，經(jīng)濟衰退短期內(nèi)鞏固了美債的避險優(yōu)勢，但在長期債務(wù)壓力與信用擔(dān)憂交織下，其防御屬性可能會被削弱。

與之相對的是，美元指數(shù)可能呈現(xiàn)“先漲后跌”的走勢。

美元的強弱不僅取決于利差，還受制于市場對美聯(lián)儲的信任以及避險情緒。如果美國走向衰退，那么美元作為全球主要避險貨幣，短期內(nèi)可能因資金回流而走強。對投資者而言，在風(fēng)險情緒高漲時，不要盲目做空美元。

但從長期趨勢看，美元的弱勢難以逆轉(zhuǎn)。根源在于全球?qū)γ涝男庞霉沧R正在動搖：一方面，美國失控的主權(quán)債務(wù)問題日益凸顯；另一方面，本應(yīng)保持獨立的美聯(lián)儲，已越來越深陷政治博弈。

盡管美元體系也在嘗試應(yīng)對，比如推動美元穩(wěn)定幣，短期或許能緩解壓力，但這只是治標(biāo)而非治本。全球去美元化的動力并非“美元不好用”，而是不再信任其背后的制度和信用。美國若試圖用技術(shù)效率來修補信任危機，注定收效有限。長遠來看，這反而會促使更多國家加快發(fā)展本國數(shù)字貨幣，最終催生更多元化的貨幣體系。

最后做個總結(jié)：美國一旦走向衰退，或即便只是衰退預(yù)期升溫，資金通常按這樣的路徑遷移：投資者恐慌拋售風(fēng)險資產(chǎn)，資金轉(zhuǎn)入黃金和美債避險，美債需求帶動美元短期走強，但債務(wù)壓力與信用擔(dān)憂會導(dǎo)致美元長期弱化。

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