本文節(jié)選自原發(fā)布于25年9月25日的星球筆記，原標(biāo)題為《銅：逢低做多趨勢(shì)正式開始》，文內(nèi)其實(shí)還講了一些日本市場(chǎng)的事情，這里先按下不談。

今年的市場(chǎng)非常有意思的一點(diǎn)在于，幾乎所有主要資產(chǎn)都在通過事件去打搶跑...（從進(jìn)入我們觀察列表到開始下注并走出趨勢(shì)的時(shí)間越來越短，顯著低于過去5年中普遍的準(zhǔn)備時(shí)間）。

我們?cè)谀陜?nèi)關(guān)注和介入的一籃子標(biāo)的，基本都在預(yù)期拐點(diǎn)的前1-2個(gè)月，就經(jīng)由各種黑天鵝式的“突發(fā)事件”直接提前開啟升浪，銀、金、油、日本股指等，如出一轍。

在《Moneyball》里有這樣一段對(duì)話：

Billy Beane問： “Peter，他是怎么上壘的，這重要嗎？” Peter Brand回答： “不重要，重要的是他上壘了。”

市場(chǎng)是個(gè)不會(huì)在意驅(qū)動(dòng)價(jià)格波動(dòng)的具體形式或原因，只會(huì)在意結(jié)果本身的流氓，不論是地緣沖突還是宏觀數(shù)據(jù)，只要這些事件導(dǎo)致供給或需求的價(jià)格反應(yīng)，交易層面就必須去定價(jià)。

換句話說，事件是觸發(fā)器，哪怕不是結(jié)構(gòu)性的基本面變化，只要它改變了市場(chǎng)的供需預(yù)期或情緒，就足以成為價(jià)格走勢(shì)的驅(qū)動(dòng)力。

閱讀下文前請(qǐng)先完讀25-09-19《銅進(jìn)入核心觀察列表，但時(shí)機(jī)尚不成熟》，沒讀完的，直接讀今天這篇會(huì)被誤導(dǎo)，19號(hào)這篇是更長(zhǎng)期基本面邏輯，今天的是殘本。

補(bǔ)充說明，Notes250919《銅進(jìn)入核心觀察列表，但時(shí)機(jī)尚不成熟》里面寫到的是基本面的第一環(huán)。有這一環(huán)作為兜底，事件才敢?guī)?dòng)上沖，如果沒有兜底，資金是不敢借題發(fā)揮的，是否具備可介入的（基礎(chǔ)）條件是一個(gè)資產(chǎn)能否被納入我們觀察列表的根本原因。

圖：Notes250919《銅進(jìn)入核心觀察列表，但時(shí)機(jī)尚不成熟》

銅價(jià)出現(xiàn)有效突破，我們已經(jīng)參與多頭介入

事情的開始是9月8日印尼Grasberg Block Cave銅礦的泥石流事故，該礦是全球第二大銅礦，2024年占全球銅供應(yīng)的4%，截止目前公司已確認(rèn)2人遇難，5人失蹤，所有采礦作業(yè)已暫停，預(yù)計(jì)2025年第四季度再分階段重啟。

利用此消息，LME銅價(jià)在9月24日收于10,337美元/噸，上漲3.6%：

圖：LME銅

其實(shí)從全球供需視角來看，如果沒有特朗普的介入，哪怕Grasberg事故發(fā)生，全球銅仍然會(huì)是供大于求的局面。

截至8月，實(shí)際全年累積過剩29萬噸，事故影響納入后，預(yù)計(jì)2025年全球仍將錄得22-25萬噸過剩，這意味著26年即使全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)向好，市場(chǎng)大概率仍將維持小幅過剩局面。

但是，這部分庫(kù)存大部分被鎖在美國(guó)...

關(guān)稅背景下的CMX/LME套利正溢價(jià)，意味著CMX價(jià)格高于LME價(jià)格，做跨市套利的人會(huì)傾向于把增量供應(yīng)優(yōu)先賣給美國(guó)，因?yàn)槔麧?rùn)更高。

受此影響，美國(guó)本土形成了大量的銅庫(kù)存積累，這些庫(kù)存不能自由流向全球市場(chǎng)。

等于說，雖然全球有過剩，但這部分過剩無法流出美國(guó)，只能在美國(guó)境內(nèi)循環(huán)，對(duì)倫敦和上海市場(chǎng)無濟(jì)于事。溢價(jià)進(jìn)一步加劇了美國(guó)吸走全球邊際現(xiàn)貨的趨勢(shì)，使得其他市場(chǎng)（尤其是LME和SHFE）的流動(dòng)性更加緊張。

這條邏輯傳導(dǎo)鏈也非常清晰：

1）受關(guān)稅驅(qū)動(dòng)，庫(kù)存集中在美國(guó)，美國(guó)本土庫(kù)存累積

2）CMX / LME套利保持正溢價(jià)，鼓勵(lì)邊際增量繼續(xù)流入美國(guó)

3）因此，Grasberg產(chǎn)量損失對(duì)上海和倫敦市場(chǎng)的影響被放大

美國(guó)市場(chǎng)既鎖住了存量，又吸走了增量，LME和SHFE無法得到補(bǔ)充。一旦像Grasberg這樣的巨型礦山減產(chǎn)，損失的供給幾乎100%直接沖擊LME和SHFE，導(dǎo)致價(jià)格、價(jià)差、現(xiàn)貨緊張程度迅速惡化。

圖：關(guān)稅背景下的美國(guó)進(jìn)口虹吸

這是一種供給孤島效應(yīng)，本來全球連通的銅供應(yīng)鏈，因?yàn)殛P(guān)稅的壁壘和價(jià)格溢價(jià)，美國(guó)成了一個(gè)封閉系統(tǒng)，結(jié)果就是全球其他市場(chǎng)實(shí)際可用的供給更少，所以當(dāng)Grasberg礦減產(chǎn)時(shí)，LME和SHFE承受的沖擊將比產(chǎn)量下調(diào)數(shù)字本身還要更大。

圖：滬銅

總結(jié)而言，這起事故將全球銅市場(chǎng)25-26年的供給增長(zhǎng)大幅壓縮，盡管25年表面上仍維持過剩，但結(jié)構(gòu)性過剩主要集中在美國(guó)（因關(guān)稅導(dǎo)致庫(kù)存無法自由流動(dòng)），而實(shí)際可流通的LME和SHFE市場(chǎng)供應(yīng)將趨緊，價(jià)格上行壓力顯著加大。

市場(chǎng)短期將快速計(jì)入Grasberg產(chǎn)量損失，銅價(jià)中樞被推升至10,200美元/噸以上，

自夏季結(jié)束以來，銅價(jià)一直維持在極窄的震蕩區(qū)間，而市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)幾乎100%集中在貴金屬上，這會(huì)是一個(gè)意義極強(qiáng)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，長(zhǎng)期供給瓶頸將持續(xù)強(qiáng)化銅的結(jié)構(gòu)性牛市邏輯。

Demand moves are linear,

supply moves are exponential.

圖：交易臺(tái)的監(jiān)測(cè)反饋

最后，再補(bǔ)兩張圖：

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