撰稿|行星

來源|貝多商業(yè)&貝多財(cái)經(jīng)

進(jìn)入10月， A股上市公司賽力斯的港股上市之路迎來關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

繼10月13日賽力斯集團(tuán)股份有限公司(SH:601127，下稱“賽力斯”)在港交所披露聆訊后的資料集（招股書）后，該公司于次日召開董事會，審議通過H股全球發(fā)售及在港交所上市的相關(guān)議案，離上市再近一步。

從今年4月28日遞交申請到10月13日通過聆訊，賽力斯赴港IPO的腳步不可謂不快。若港股上市流程進(jìn)展順利，該公司也將成為首家實(shí)現(xiàn)“A+H”上市的豪華新能源車企，進(jìn)一步提升其綜合競爭力。

不過從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的角度切入，2025年以來，賽力斯依舊面臨著銷量與營收雙雙下滑、負(fù)債率高企等隱憂。且隨著新能源市場的競爭越發(fā)激烈，脫離華為獨(dú)有技術(shù)紅利的賽力斯能否形成自己的競爭優(yōu)勢將顯得格外關(guān)鍵。

截至2025年10月22日，賽力斯暫未在港交所啟動招股。但僅就A股而言，賽力斯的市值亦超過2500億元，是毫無疑問的車企巨頭。

一、深耕造車多年，依靠華為“飛升”

據(jù)招股書介紹，賽力斯是一家以新能源汽車為核心業(yè)務(wù)的技術(shù)科技型企業(yè)，業(yè)務(wù)涵蓋新能源汽車及核心三電等產(chǎn)品的研發(fā)、制造、銷售及服務(wù)。

賽力斯的歷史最早可以追溯到1986年，該公司以彈簧、減震器業(yè)務(wù)起家，后拓展摩托車業(yè)務(wù)，并通過與東風(fēng)汽車合資的方式進(jìn)入整車制造領(lǐng)域。在于2016年全面轉(zhuǎn)型至新能源領(lǐng)域的同時(shí)，賽力斯登陸上交所，股票代碼為“601127”。

時(shí)間來到2021年，賽力斯與華為達(dá)成跨界合作并發(fā)布核心品牌“問界”。截至目前，已推出問界M5、問界M7、問界M8和問界M9四款車型，產(chǎn)品價(jià)格在20萬元至50萬元區(qū)間，通過差異化定位實(shí)現(xiàn)對不同市場的覆蓋。

其中，問界M5創(chuàng)下上市當(dāng)年新品牌單車交付量破萬的最快紀(jì)錄；問界M7成為中國市場30萬元級最暢銷自主品牌車型，2024年交付量約20萬輛；問界M9則成為中國市場50萬元級車型銷量冠軍，2024年交付量逾15萬輛。

賽力斯2025年4月發(fā)布的問界M8表現(xiàn)同樣不俗，該款車型定位家庭智慧旗艦SUV，搭載超過40項(xiàng)先進(jìn)技術(shù)，包含MOFs+UVC除菌模塊，A/B路雙路隔離冗馀低壓供電技術(shù)等6項(xiàng)行業(yè)首發(fā)的技術(shù)，上市后24小時(shí)大定突破3萬輛。

弗若斯特沙利文顯示，問界品牌2024年下半年以82%的NPS凈推薦值登頂新能源汽車口碑榜首，且2024年全年總交付量達(dá)38.71萬輛，同比增長268%，并連續(xù)三年獲得新能源汽車品牌新車質(zhì)量表現(xiàn)第一名。

二、債償壓力高企，深度綁定問界

但細(xì)究賽力斯的財(cái)報(bào)可知，該公司現(xiàn)階段依舊面臨著巨大的債償壓力。截至2025年6月末，賽力斯的資產(chǎn)總額約為1129.12億元，負(fù)債總額約為859.02億元，76.1%的資產(chǎn)負(fù)債率遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平。

此外，雖然賽力斯2025年上半年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額仍有144.37億元，但出現(xiàn)了11.8%的同比下滑；截至6月末的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額216.65億元，遠(yuǎn)不足以覆蓋超628億元的應(yīng)付賬款和票據(jù)規(guī)模。

2022年至2024年，賽力斯分別實(shí)現(xiàn)收入340.56億元、357.89億元和1451.14億元，其中2024年的增長率高達(dá)305.5%，創(chuàng)歷史新高；凈利潤分別為-52.21億元、-41.57億元和47.40億元，同樣在2024年實(shí)現(xiàn)了扭虧為盈。

進(jìn)入2025年后，賽力斯的凈利潤持續(xù)保持增長態(tài)勢，由2024年上半年的13.59億元增長126.42%至30.77億元；然而該公司的收入?yún)s不增反降，由2024年上半年的650.14億元降至623.59億元，降幅約為4.1%。

針對“增利不增收”的不尋?，F(xiàn)象，賽力斯在招股書中解釋稱是因問界M8的上市預(yù)期影響了潛在消費(fèi)者的下單時(shí)間，導(dǎo)致一季度銷量同比下滑42.5%，問界M8推出后該公司二季度銷量環(huán)比大幅增長115.5%，同比增長10.8%。

但在問界品牌快速搶占市場的同時(shí)，賽力斯對問界的依賴也愈發(fā)顯著。2025年上半年，問界品牌車型的銷量約為15.20萬輛，為賽力斯貢獻(xiàn)了七成以上的銷量；收入約562.81億元，在其總收入中的占比高達(dá)90.3%。

相比之下，賽力斯旗下其他汽車品牌的收入則呈下滑態(tài)勢，由2022年的107.62億元降至2024年的70.31億元，收入占比也由31.6%斷崖式下跌至4.8%。截至2025年6月末，該項(xiàng)收入的占比僅剩4.5%。

2022年、2023年、2024年度和2025年上半年，賽力斯其他汽車品牌的經(jīng)銷商門店分別為1882家、1317家、400家和456家，該公司在招股書中坦言，出現(xiàn)這種情況的原因是其將銷售重點(diǎn)轉(zhuǎn)向了問界品牌。

三、資源紅利分流，亟待技術(shù)獨(dú)立

不可否認(rèn)的是，在多數(shù)車企對華為智選模式持審慎態(tài)度時(shí)，率先與華為達(dá)成合作曾為賽力斯帶來了顯著的增長，但這種深度綁定合作方的經(jīng)營模式，也將其獨(dú)立運(yùn)營能力和市場競爭力暴露在了資本市場的聚光燈下。

賽力斯亦在招股書中坦言，盡管該公司正計(jì)劃通過研發(fā)新車型、提升供應(yīng)鏈柔韌性的方式改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，但如果問界品牌出現(xiàn)需求下滑、市場表現(xiàn)惡化或負(fù)面輿情，都將可能對其業(yè)務(wù)、財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績造成重大不利影響。

而隨著華為智選模式的業(yè)內(nèi)影響力逐步擴(kuò)大，包括北汽、江淮、奇瑞、上汽等在內(nèi)的多家車企紛紛與華為展開合作，除“開山之作”問界之外，鴻蒙智行旗下目前還擁有包括智界、享界、尊界、尚界在內(nèi)的“四界”品牌。

日趨多元的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，也意味著華為現(xiàn)有的研發(fā)、渠道與營銷資源有很大概率被分流至不同品牌，賽力斯昔日獨(dú)有的華為“技術(shù)紅利”正逐漸褪去，未來還有可能面臨問界與“兄弟品牌”同臺競爭的局面。

根據(jù)媒體統(tǒng)計(jì)的9月華為系純電車型銷量排行榜，全新嵐圖知音以3670輛的成績躍居榜首，智界R7、阿維塔07緊隨其后，銷量均突破2500輛大關(guān)，而賽力斯今年新發(fā)布的車型問界M8則位列第四名。

另據(jù)賽力斯最新發(fā)布的產(chǎn)銷數(shù)據(jù)，2025年前九個(gè)月賽力斯的總銷量為34.07萬臺，同比下滑7.79%；其中新能源汽車售出30.46萬臺，同比下滑3.82%，意味著該公司存在著核心品牌市場地位失守、銷量下降的風(fēng)險(xiǎn)。

為鞏固自身在品牌運(yùn)營中的自主權(quán)，賽力斯已于2024年7月以25億元的價(jià)格從華為手中購回“問界”系列商標(biāo)專利。此番報(bào)考港股上市，該公司也計(jì)劃將募集資金中的70%用于研發(fā)投入，以提升核心技術(shù)能力和創(chuàng)新能力。

不過，賽力斯能否成功形成不可替代的自主化競爭壁壘，資本市場又是否愿意為其買單，唯有時(shí)間能夠給出答案。