江南模塑科技股份有限公司（股票簡稱：模塑科技）成立于1988年，1997年2月在深交所上市，主要從事汽車保險杠等零部件、塑料制品、模具、模塑高科技產(chǎn)品的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售，也有醫(yī)院板塊等業(yè)務(wù)。

模塑科技的年汽車保險杠生產(chǎn)能力達(dá)600萬套以上（包括參股公司），是中國領(lǐng)先的汽車外飾件系統(tǒng)服務(wù)供應(yīng)商。目前模塑科技已在無錫、上海、沈陽、武漢、煙臺及墨西哥設(shè)有生產(chǎn)基地，在北京、上海及江陰設(shè)有研發(fā)中心。憑借一流的生產(chǎn)設(shè)備，完善的服務(wù)系統(tǒng)， 強大的生產(chǎn)能力，模塑科技已成為寶馬、奔馳和奧迪等眾多知名汽車品牌公司的定點廠商。

2025年前三季度，模塑科技的營收同比微跌2.7%，在連續(xù)一年多的下跌后，其營收規(guī)模已經(jīng)跌至2020-2021年之間的水平了。好在2025年前三季度的跌幅較低，我們一會兒看分季度的時候，還能看到，主要是一季度的下跌幅度較大，二、三季度已經(jīng)企穩(wěn)回升了。

“汽車零部件制造”是其占比84.6%的絕對核心業(yè)務(wù)，“專用裝備及模具制造”、“醫(yī)療服務(wù)”、“鑄件”也是重要業(yè)務(wù)，還有“房產(chǎn)租賃”和其他一些業(yè)務(wù)。國外市場占比超三成，國內(nèi)市場仍是模塑科技的主要市場。

凈利潤的波動相當(dāng)大，主要是疫情下的前兩年虧損，導(dǎo)致了盈利能力的波動。從2022年以來，凈利潤的增減波動雖然大，但盈利水平仍是相當(dāng)高的。這應(yīng)該和其2021年出售美國子公司有關(guān)，但本次我們不準(zhǔn)備細(xì)說這部分的內(nèi)容，等年報有更多數(shù)據(jù)時，如果有時間，做一個相對詳細(xì)的專項研究。

從2018年以來，毛利率經(jīng)歷了下滑觸底，重新回升并超過下跌前水平的波動，但整體波動并不大，都在3個百分點的范圍以內(nèi)。

銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率的波動是相當(dāng)大的，幾乎就和毛利率沒啥關(guān)系。2022年以來的銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率的水平都是優(yōu)秀級的表現(xiàn)，特別是2022年，還發(fā)出了“葵花寶典”（凈資產(chǎn)收益率高于毛利率）的絕招。

2021年的主營業(yè)務(wù)盈利空間僅為0.4個百分點，后續(xù)三年連續(xù)增長，2024年達(dá)到了5.2個百分點。主營業(yè)務(wù)盈利空間提升的主要原因是期間費用占營收比的下降，其次才是毛利率反彈。在營收增長和下跌中，都能維持期間費用占營收比的下降，還是相當(dāng)厲害的，2024年的財務(wù)費用凈賺1.3個百分點，算是有意外驚喜吧。

2025年前三季度，期間費用占營收比下降的利好退回去了一半，好在毛利率提升的利好因素有所加強，主營業(yè)務(wù)盈利空間才下滑不太嚴(yán)重。

其他收益方面的影響還是比較大的，2022年不僅主營業(yè)務(wù)盈利空間提升，其他收益方面也從凈損失變成了凈收益狀態(tài)，這方面的貢獻(xiàn)并不比主營業(yè)務(wù)那邊的貢獻(xiàn)低。“投資收益”和“公允價值變動收益”是主要的收益項目，從2022年以來，抵消掉兩大減值損失后，還有不錯的凈收益。

“公允價值變動收益”當(dāng)然主要與交易性金融資產(chǎn)等金融或理財性質(zhì)的投資有關(guān)，“投資收益”雖然也有交易性金融資產(chǎn)相關(guān)的收益，但主要是“對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益”，也就是其簡介中提到過的參股公司的收益。

分季度來看，在2024年一季度之前，營收已經(jīng)同比增長了多個季度，之后就是四個季度的同比下跌，2025年二季度并沒有陷入螺旋下跌，已經(jīng)恢復(fù)了反彈，只是反彈的幅度較低，遠(yuǎn)不及下跌前的2023年二季度和三季度的水平。

凈利潤的表現(xiàn)有點離譜，營收增長時的大多數(shù)季度，凈利潤在同比下跌；營收下跌時的大多數(shù)季度，凈利潤卻在大幅增長。這還不是一輪如此，連續(xù)幾輪都是這樣的表現(xiàn)，不用“奇跡”這個詞，似乎很難形容這種狀態(tài)。

模塑科技的主營業(yè)務(wù)盈利空間變化也不按規(guī)律來，最近11個季度中，營收規(guī)模最小的2025年一季度，其主營業(yè)務(wù)盈利空間高達(dá)6.8個百分點，竟然是次高的表現(xiàn)，因為當(dāng)季的毛利率最高；主營業(yè)務(wù)盈利空間最高的2024年二季度，營收規(guī)模也是倒數(shù)，因為當(dāng)季的期間費用特別低。

我們放棄了尋找規(guī)律的想法，只需要記住不管怎么折騰，每個季度都能夠盈利，2025年的三個季度的盈利水平還不錯，就行了。至于說，有朋友可能懷疑這些數(shù)據(jù)是不是“編”得不像，我個人覺得還是缺乏證據(jù)，不宜用陰謀論的方法來看待模塑科技的財務(wù)表現(xiàn)。

“經(jīng)營活動的現(xiàn)金流量凈額”近幾年表現(xiàn)不錯，2025年前三季度比前幾年下降明顯，原因我們一會兒簡單找一找。每年的固定資產(chǎn)投資規(guī)模并不大，特別是2023年以來的規(guī)模有持續(xù)下降的趨勢。

良好的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流量，主要靠供應(yīng)鏈來實現(xiàn)的，2022年和2023年通過加大供應(yīng)鏈的欠款，2024年又通過，客戶端回款比供應(yīng)鏈清欠快，結(jié)合著其他因素的影響，達(dá)成了三年不錯的現(xiàn)金流表現(xiàn)。2025年三季度末，供應(yīng)鏈的欠款大幅下降，客戶端的欠款只是小幅下降，經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流當(dāng)然就受到了影響。

模塑科技的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)這幾年在波動中縮短，20多天的賬期，看來他們的客戶對他們還是不錯的；反而他們自己對供應(yīng)商，看起來不是那么地道。

存貨的波動當(dāng)然也有影響，2023年以來就開始下降，這當(dāng)然對經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流也有貢獻(xiàn)，2025年前三季度的存貨規(guī)模仍在下降。我們前面看到，已經(jīng)是連續(xù)兩個季度的營收反彈了，這顯然又是一個“意外”的驚喜。

模塑科技近幾年的資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)大幅下降，長期償債能力持續(xù)增強。除了盈利之外，近幾年大規(guī)模“縮表”（總資產(chǎn)下降），也起到了一定的積極作用?？s表的原因并不主要是處置資產(chǎn)，而是在優(yōu)化內(nèi)部資源。

大幅壓縮有息負(fù)債是主要原因之一，當(dāng)然壓縮的前提是自身的經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流能夠支撐這樣的操作，否則不就導(dǎo)致失血嚴(yán)重了嗎？這樣的操作，除了能降低剛性償債風(fēng)險，還可以降低財務(wù)費用，一舉兩得。

經(jīng)營性長期資產(chǎn)在2023年末達(dá)到近30億元的規(guī)模后，2024年以來持續(xù)下降，這當(dāng)然也會導(dǎo)致“縮表”。在現(xiàn)在的經(jīng)濟環(huán)境下，這樣做是可以理解的，至于說會不會錯失發(fā)展機會，那就只有以后再說了。我們不能忽略，前面看到的供應(yīng)鏈和客戶端相互欠款的下降，以及存貨規(guī)模的持續(xù)下降，也都會導(dǎo)致“縮表”。

模塑科技通過做減法來提升業(yè)績，雖然出現(xiàn)了營收連續(xù)下跌，但盈利表現(xiàn)似乎還不錯。我們暫時不好評價這樣做的利弊，甚至對其太多的“奇跡”式表現(xiàn)持一定的懷疑態(tài)度，但好在還可以把這些留給時間。究竟會成為收縮期應(yīng)對環(huán)境的典范，還是逃不過下跌企業(yè)的宿命，以后就知道了。

聲明：以上為個人分析，不構(gòu)成對任何人的投資建議！

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