作者｜睿研金融 編輯｜Emma

來源｜藍(lán)籌企業(yè)評(píng)論

前不久，方正證券發(fā)布公告稱，公司股東中國信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司（以下簡稱“中國信達(dá)”）擬于2025年11月26日至2026年2月25日，通過集中競價(jià)方式減持方正證券不超過1%股份，減持?jǐn)?shù)量上限約8232萬股。

這是繼2025年4月減持計(jì)劃“零執(zhí)行”后，中國信達(dá)對(duì)方正證券提出的第五輪減持意向，亦是其2022年以來持續(xù)優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、盤活存量股權(quán)的最新動(dòng)作。

回溯持股路徑，中國信達(dá)于2021年12月通過“以股抵債”取得方正證券約7.1億股，占總股本8.62%，成為第三大股東。

此后，公司先后于2022年11月、2023年8月、2024年4月、2024年9月及2025年4月披露減持計(jì)劃，其中三次實(shí)施合計(jì)減持1.42%股份，累計(jì)套現(xiàn)約11.25億元，持股比例降至7.20%。

2025年2月，財(cái)政部將中國信達(dá)全部股權(quán)劃轉(zhuǎn)中央?yún)R金，匯金由此間接持有方正證券7.20%權(quán)益，但信達(dá)對(duì)方正證券的直接持股未發(fā)生變化。

01

同業(yè)競爭優(yōu)勢(shì)不顯著

今年以來，在A股市場(chǎng)回暖下，券商行業(yè)三季報(bào)業(yè)績整體表現(xiàn)亮眼。據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，2025年前三季度券商行業(yè)整體營收與凈利潤同比分別增長44%、62%。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季度，43家上市券商合計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4216.23億元，同比增長42.57%，歸母凈利潤1692.54億元，同比增長62.41%）。

這主要得益于經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)爆發(fā)、自營收益提升等因素。一方面，全市場(chǎng)日均股基成交額達(dá)2.52萬億元（同比+212%），帶動(dòng)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入同比增長75%；同時(shí)權(quán)益市場(chǎng)上漲推動(dòng)投資收益率升至3.72%，自營收入同比增長44%；

不僅如此，兩融規(guī)模擴(kuò)張帶動(dòng)了公司業(yè)績?cè)鲩L，據(jù)統(tǒng)計(jì)兩融余額創(chuàng)歷史新高至2.12萬億元，同比+49%，利息凈收入同比增長55%。

同時(shí)，行業(yè)平均ROE為5.40%，資產(chǎn)負(fù)債率76.63%，整體杠桿效率與盈利能力同步改善，但頭部集中度仍高，CR5營收占比超65%，中小券商依賴市場(chǎng)貝塔的特征顯著。

在行業(yè)普遍增長的情況下，方正證券的業(yè)績也取得了一定的增幅。

三季報(bào)顯示，2025年1-9月，方正證券實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入90.82億元，同比增長67.17%。

利潤方面，同期公司實(shí)現(xiàn)利潤總額45.19億元，同比增長138.80%；歸屬于上市公司股東的凈利潤37.99億元，同比增長93.31%。

數(shù)據(jù)來源：Wind

然而，這樣的表現(xiàn)在業(yè)績普漲的券商行業(yè)中只能排名中游。

數(shù)據(jù)顯示，方正證券三季度營收在45家同業(yè)中排名第13位。這一規(guī)模明顯低于行業(yè)龍頭中信證券的558.15億元和國泰海通458.92億元，也略低于行業(yè)平均94.29億元的平均水平。

盈利方面，方正證券三季度凈利潤在行業(yè)排名第12位，低于行業(yè)第一名中信證券的239.16億元、第二名國泰海通的230.59億元，低于行業(yè)平均數(shù)38.81億元。

與此同時(shí)，方正證券的債務(wù)問題在行業(yè)中也較為突出。

截至2025年三季度，公司資產(chǎn)負(fù)債率為74.53%，雖較去年同期的74.81%微降，但仍高于68.82%的行業(yè)平均水準(zhǔn)。

02

收入結(jié)構(gòu)或存“隱憂”

從收入結(jié)構(gòu)來看，方正證券今年前三季度手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入49.32億元，同比增長69.82%；投資收益33.51億元，同比增長68.86%；利息凈收入12.10億元，同比增長36.08%。

然而，高速增長的表象下，這家公司多條業(yè)務(wù)線暴露出風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營現(xiàn)金流首次轉(zhuǎn)負(fù)，引發(fā)市場(chǎng)高度關(guān)注。

首先是公司幾乎是依靠經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)“一條腿走路”。

報(bào)告期內(nèi)，方正證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入41.66億元，占手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入的84%，同比激增81.39%，成為拉動(dòng)業(yè)績的核心引擎。

《藍(lán)籌企業(yè)評(píng)論》認(rèn)為，本輪增長幾乎完全依賴A股成交放量，傭金率仍處下行通道，一旦市場(chǎng)交投降溫，該業(yè)務(wù)將存在不小的下滑風(fēng)險(xiǎn)。

與經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的“光鮮亮麗”不同，這家公司的投行、資管均出現(xiàn)下滑。

據(jù)公司披露，今年前三季度公司投行業(yè)務(wù)收入1.31億元，同比下降11.5%，已是連續(xù)第三年下滑；資管業(yè)務(wù)收入1.73億元，同比微降1.37%。

值得注意的是，在市場(chǎng)普漲的大環(huán)境下，方正證券炒股竟然“虧損”了。

財(cái)報(bào)顯示，今年前三季度公司公允價(jià)值變動(dòng)收益卻虧損4.79億元，虧損額較去年同期擴(kuò)大19.25%。這反映出公司所持股票、債券等交易性金融資產(chǎn)浮虧增加。

來源：公司財(cái)報(bào)

進(jìn)入今年第四季度，A股市場(chǎng)迎來調(diào)整，這無疑會(huì)加大方正證券這部分資產(chǎn)扭虧為盈的難度。這些虧損的資產(chǎn)又將如何侵蝕公司凈利潤，仍需觀察。

未來，方正證券如何擺脫對(duì)市場(chǎng)紅利的過度依賴、構(gòu)建可持續(xù)的核心競爭力，《藍(lán)籌企業(yè)評(píng)論》將會(huì)持續(xù)關(guān)注。

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