獨立 稀缺 穿透

熬過寒冬，春天就不會遙遠！

作者：行者

編輯：張戈

風品：李莉

來源：銠財——銠財研究院

歲末年初，隆基綠能大事、喜事不斷。

先是11月13日，隨著陜西市監(jiān)局一紙公示，公司通過收購進軍儲能傳聞塵埃落定。其取得精控能源約62%表決權(quán)，實現(xiàn)單獨控制。11月26日，又在倫敦首次闡述儲能戰(zhàn)略，推出隆基儲能一站式解決方案。緊接著11月27日至29日研討會上，展示了突破性的HPBC 2.0技術(shù)。12月5日證券日報又稱，隆基綠能將為馬來西亞國家石油公司亞太市場清潔能源項目供應(yīng)高效BC組件。

2025半年報說明會上，董事長鐘寶申曾表示，BC產(chǎn)品在歐洲具有明顯溢價優(yōu)勢。隨著二代產(chǎn)能攀升，公司計劃進一步提升歐洲銷售比，根據(jù)相關(guān)計劃，到年底二代產(chǎn)能將達50GW。

不卷價格卷技術(shù)、海外開拓與業(yè)務(wù)擴容雙驅(qū)，能夠看出隆基綠能正努力探索一條差異化破局路徑。不變也不行了，本輪光伏業(yè)調(diào)整之深，強如隆基綠能也未能完全恢復(fù)元氣。繼2024年出現(xiàn)近十年首虧，2025年盈利有所恢復(fù)、可仍未扭轉(zhuǎn)虧態(tài)，前三季虧額34.03億元，且營收縮水13%。

較勁時刻，凸顯戰(zhàn)略方向重要性。以“光儲融合”為例，并非新命題，如天合光能早在2015年就設(shè)立天合儲能，率先提出“光儲雙輪驅(qū)動。晶科能源2021年正式進場，與寧德時代等戰(zhàn)略合作，次年成立晶科儲能子公司。通威股份通過“源網(wǎng)荷儲一體化”，2025年2月“殺入”。而借助收購入局的也不止隆基綠能，如近日因高溢價收購孚悅科技、股價大起大落，被問詢的國晟科技。

邁出跨界這一步不難，難的是能否如愿分羹、從根本上紓困。較早切入的天合光能，如今已進“收獲季”，2024年出貨超10GWh，2025年三季報虧損環(huán)比收窄近兩成，儲能全年預(yù)計出貨超8GWh，二三季度更連續(xù)單季盈利，壓艙石效應(yīng)肉眼可見。

由此，增加了隆基綠能入局遐想，也增加了入局難度。都說市場如戰(zhàn)場，講究先機卡位，可也說好飯不怕晚、大戲在后面。無論能否借機“改命”、跨越周期，一個圍繞“光伏+儲能”的新競合時代正全面展開。從光伏寒冬走來的隆基綠能，正站在一個關(guān)鍵十字路口。

01

極致安全、全球視野

“穩(wěn)定三角”大棋局眺望

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將跨界儲能納入戰(zhàn)略規(guī)劃，除了重視程度，相關(guān)實力匹配也是重中之重。

聚焦隆基綠能，往期技術(shù)積累較深、此番跨界不是冷啟動，比如HIBC電池效率達27.81%、ALK電解槽產(chǎn)能全球第一，布局儲能意味著公司有望形成“光儲氫”全價值鏈閉環(huán)。

在上述倫敦發(fā)布會上，隆基綠能集團副總裁佘海峰首次提出以光伏、儲能、氫能為核心的“穩(wěn)定三角”架構(gòu)，即光伏是清潔能源的創(chuàng)造者、儲能是電力系統(tǒng)的穩(wěn)定器、氫能則是平衡能源系統(tǒng)的調(diào)節(jié)器，三者協(xié)同將構(gòu)建真正廣普及、高韌性、可負擔的零碳能源體系。

放眼當前儲能市場雖急速升溫，可也出現(xiàn)了諸多無序競爭，比如過度追求規(guī)模速度而忽視了最重要的安全性。對此，佘海峰觀點鮮明“未來儲能的競爭維度，已從‘技術(shù)有無’升級為‘價值可靠’，安全、可靠、穩(wěn)健是衡量儲能解決方案的標尺?！?/p>

不止說說而已，以入主精控能源為例，被譽全球儲能安全領(lǐng)域?qū)＜?，該企秉持“本征安全、主動防御、智能預(yù)警”三位一體的技術(shù)架構(gòu)，通過全棧自研的儲能“5S”系統(tǒng)，以獨特的BMS與iCCS產(chǎn)品設(shè)計，實現(xiàn)了十年累計超12GWh的儲能與動力電池系統(tǒng)“零熱失控”的安全紀錄。換言之，隆基綠能此番入局是有特色看點的。

實際上，9月總裁鐘寶申曾透露，公司關(guān)注儲能領(lǐng)域已有七八年時間，并指明“與優(yōu)質(zhì)資源強強聯(lián)合”路徑，即并購是經(jīng)過多方深思準備的。

其次，想快速達成跨界效果，要有全球視野。聚焦隆基綠能在歐洲設(shè)立的首個光儲技術(shù)創(chuàng)新中心，其整合項目咨詢、技術(shù)培訓(xùn)、運維支持與備件服務(wù)等核心職能，致力為歐洲客戶提供快速響應(yīng)、覆蓋全生命周期的本地化專業(yè)服務(wù)。

在這背后，是歐洲能源轉(zhuǎn)型的迫切需求與成熟的市場機制，作為全球應(yīng)對氣候變化最積極的地區(qū)之一，歐盟設(shè)定了到2050年實現(xiàn)碳中和的目標。此外，俄烏沖突加劇歐洲能源安全擔憂，促使其加速擺脫對化石燃料的過度依賴，也為隆基綠能“光儲氫一體化”方案提供了實踐平臺。

從大面來看，全球能源轉(zhuǎn)型已進入關(guān)鍵攻堅期，儲能作為重要解決方案正加速增長。國家能源局及第三方機構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，2025年前三季，全球鋰電儲能裝機超170GWh，同比增長68%，保持快速發(fā)展勢頭；國內(nèi)新增并網(wǎng)82GWh，同比增長61%。

疊加BC二代產(chǎn)能提升，此番跨界儲能也是環(huán)環(huán)相扣、箭在弦上。若能如愿下一盤“穩(wěn)定三角”大棋，對增長企業(yè)韌性、早日走出虧態(tài)大有裨益。佘海峰表示，“未來，隆基綠能儲能解決方案將率先在英國、德國、意大利、西班牙等重點市場落地，為公用事業(yè)及電力公司構(gòu)建更加智慧、高效的清潔能源系統(tǒng)。”

02

HPBC 2.0產(chǎn)業(yè)化

刷新效率安全認知

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當然，跨界基礎(chǔ)還在夯實主業(yè)、精進主業(yè)，畢竟其前期成長離不開“輸血”滋養(yǎng)。

回望光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展進程，技術(shù)路線迭代是一大驅(qū)動力。長期以來，從業(yè)者競爭焦點集中在電池與組件的轉(zhuǎn)換效率上，但隨著技術(shù)路徑逐漸收斂、市場應(yīng)用日益成熟，單純追求效率數(shù)字已難全面體現(xiàn)綜合競爭力。這也是隆基綠能致力HPBC 2.0技術(shù)產(chǎn)業(yè)化突破、率先提出從“效率優(yōu)先”轉(zhuǎn)向“價值為王”的應(yīng)景之處。

具體來看，HPBC 2.0正面無柵線設(shè)計實現(xiàn)了100%受光，背面精細化PN區(qū)設(shè)計與全域高質(zhì)量鈍化接觸，在光管理、載流子收集與鈍化效果上達成協(xié)同優(yōu)化。其次，通過整合泰睿硅片、激光圖形化、層級絨面及多層鈍化膜等核心技術(shù)，帶來全平臺效率提升、增強組件機械強度，還能減少電流損耗、提升輸出性能。

隆基綠能中央研究院研究一院負責人童洪波指出，“BC技術(shù)作為平臺型技術(shù)，可與多種技術(shù)路線疊加，目前BC電池效率已突破27.0%，接近單結(jié)晶硅電池理論效率的92%，未來效率可達到27.5%甚至更高，是目前最接近單結(jié)晶硅電池理論效率極限的技術(shù)路線，較TOPCon和HJT優(yōu)勢顯著?！?/strong>

刷新效率認知，得益于長期蓄力。早在2023年，隆基綠能就推出第一代HPBC產(chǎn)品，雖后來改走N型電池生產(chǎn)線，可公司曾公開表示，N型電池僅是過渡性的技術(shù)路線，未來BC技術(shù)仍是主技術(shù)路線，預(yù)計今年底BC二代組件產(chǎn)能達50GW。

如今隨著HPBC 2.0技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化突破，隆基綠能領(lǐng)導(dǎo)者地位進一步鞏固。在國際權(quán)威檢測機構(gòu)TüV萊茵檢測中，隆基綠能BC組件以優(yōu)異表現(xiàn)通過所有測試，有效防止了光伏組件問世60年來一直被困擾的起火問題，成功獲其組件級抗起火風險認可證書。

2025年前三季，隆基綠能虧損34.03億元，較上年同期的64.86億元大幅收窄；反觀天合光能，同期虧損由8.47億元飆至42.01億元。

整體來看，跨界儲能是有備而來，“光儲氫”一體化的協(xié)同互補、生態(tài)式驅(qū)動，HPBC 2.0的產(chǎn)業(yè)化推進，都為隆基綠能業(yè)績復(fù)蘇提供了新可能，亦為行業(yè)破局提供了新視角。

03

負毛利率、負債率超62%

該反思什么

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不過正如開文所言，光伏業(yè)洗牌仍在繼續(xù)，位居龍頭的隆基綠能甘苦自知。時下種種困態(tài)，凸顯轉(zhuǎn)型急迫性的同時，也為跨界帶來一些牽絆挑戰(zhàn)。

隆基綠能2012年4月登陸上交所，因技術(shù)領(lǐng)先、龐大規(guī)模、穩(wěn)增業(yè)績，一度被稱“光伏茅”，2021年市值巔峰時破5000億元。2022年營收達1289.98億元、凈利更創(chuàng)出新高148.12億元。

轉(zhuǎn)折點發(fā)生在2023年，營收僅增0.39%、凈利則下滑了27%，2024年更大幅“變臉”，營收同比下滑36.23%至825.82億元，凈利則大虧86.18億元，較上年落差近200億元。

好在步入2025年，盈利可喜修復(fù)減虧、經(jīng)營現(xiàn)金流更大增121.7%，但仍處在虧損泥潭，前三季虧額34億元，且營收下降。增利不增收，難免讓人對盈利質(zhì)量、可持續(xù)性產(chǎn)生審視。

值得一提的是，公司負債率上升5.46%，達到62.43%，創(chuàng)出近五年同期新高；凈利率雖提升39.8%，仍為負的6.68%，毛利率僅1.21%，較去年同期反降6.77個百分點。

細分產(chǎn)品或有更深體會。以2025半年報為例，硅片出貨量52.08GW，同比增長17%；電池組件出貨量41.85GW，其中組件出貨量同比增長26%至39.57GW。然受光伏業(yè)主要產(chǎn)品價格倒掛影響，出現(xiàn)增量不增收局面，上半年公司整體毛利率低至-0.82%，同比下降8.48個百分點。

追其原因，首先有行業(yè)因素，如TCL中環(huán)2024年凈利虧損高達98.18億元，2025年前三季度繼續(xù)虧損58.16億元；晶科能源2024年凈利1.91億元，2025年前三季則轉(zhuǎn)虧39.42億元。

其次，自身經(jīng)營也有反思處。比如陽光電源，前三季營收664.02億元，同比增長32.95%，凈利潤118.81億元，同比大增56.34%，第三季營收增長20.83%；凈利大增57.04%。主因企業(yè)未雨綢繆、早將增長重心向儲能傾斜，如今迎來收獲季，前三季儲能發(fā)貨同比大增70%。

再看隆基綠能，除了布局動作稍顯遲緩，技術(shù)路線選擇上也拉址了不少資源和精力。

行業(yè)分析師孫業(yè)文表示，盤點過往，市場爭議最大的還是公司曾錯失N型電池路線，斥巨資研發(fā)BC電池，導(dǎo)致BC電池一度發(fā)展遇阻，N型產(chǎn)能也處追趕狀態(tài)。好在，HPBC 2.0技術(shù)的突破是一大鼓舞，可從至今仍陷虧損泥潭看，BC電池路線究竟多大勝算還需市場檢驗。且BC與TOPCon的技術(shù)路線之爭從未停止，隆基綠能需面對技術(shù)端的不確定性。

不算多苛求。以三季報為例，隆基綠能虧損的一大原因來自資產(chǎn)減值。2024全年計提資產(chǎn)減值損失87.01億元，2025年前三季又計提近20.7億元。連續(xù)計提，不僅因硅片、組件價格下跌，還有技術(shù)路線從PERC向BC/TOPCon切換過程中，舊產(chǎn)能和舊庫存減值等考量。

截至12月8日，公司股價報收18.08元，年內(nèi)累計漲超15%，可較歷史高點73.03元仍深跌約75%，市值被陽光電源反超。

04

警惕三挑戰(zhàn) 期待王者歸來

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承壓時刻，信心比黃金更重要，大股東減持又增添了一層寒意。

6月30日至8月22日，高瓴旗下基金管理平臺HHLR通過集中競價交易方式減持隆基綠能3755.72萬股股份，減持價格區(qū)間14.88元/股-16.62元/股，變現(xiàn)5.84億元。此次減持后，HHLR持股數(shù)降至3.79億股，持股比例不足5%。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟中國區(qū)首席經(jīng)濟學家柏文喜對銠財表示，隆基綠能跨界儲能賽道是在光伏主業(yè)連虧、業(yè)績壓力背景下做出的戰(zhàn)略選擇，既有顯著機遇，也面臨不小挑戰(zhàn)。一方面，儲能市場潛力大，通過“光儲一體化”解決方案，有望改善公司整體盈利水平；另一方面，電化學儲能核心環(huán)節(jié)技術(shù)儲備仍顯不足，且面臨價格戰(zhàn)和市場份額爭奪的雙重挑戰(zhàn)，收購后如何整合團隊和管理流程也是必須跨越的門檻。

在柏文喜看來，隆基綠能當前核心任務(wù)，是穩(wěn)住基本盤、修復(fù)主業(yè)、優(yōu)化現(xiàn)金流，在此基礎(chǔ)上穩(wěn)步推進儲能等新業(yè)務(wù)布局，才能真正“穿越周期”。包括嚴控成本與現(xiàn)金流，從“流血擴張”轉(zhuǎn)為“有現(xiàn)金流入”；加速資產(chǎn)減值與庫存清理，為后續(xù)輕裝上陣打下基礎(chǔ)；聚焦差異化產(chǎn)品與技術(shù)升級，逐步擺脫低價競爭泥潭。

的確，穩(wěn)住陣腳、扎實基本盤，才能更好的出拳進擊，在奔赴新戰(zhàn)場的同時，隆基綠能需警惕以下幾點。

首先，提前防范專利爭奪。2025年1月，據(jù)企業(yè)預(yù)警通、界面新聞，晶科能源日前已在南昌市中級人民法院起訴隆基綠能，要求后者立即停止侵害相關(guān)發(fā)明專利權(quán)，并賠償經(jīng)濟損失。此次涉訴的是關(guān)于TOPCon相關(guān)技術(shù)。好在，10月雙方同步聲明達成全面和解。

不過這不代表高枕無憂，隨著全球主要經(jīng)濟體知識產(chǎn)權(quán)保護加強，以及BC、鈣鈦礦等技術(shù)路線的崛起，未來專利糾紛頻率與復(fù)雜度或有提升可能。作為行業(yè)龍頭，隆基綠能業(yè)務(wù)面鋪排較大，與行業(yè)存多重交叉，需警鐘長鳴、未雨綢繆、提前扎牢相關(guān)籬笆。

其次，重視跨界儲能的挑戰(zhàn)。一方面，賽道熱門入局者也眾，不僅有陽光電源、天合光能等先發(fā)者，還有國晟科技等跨界者。隨著競爭加劇，需防范儲能業(yè)重蹈光伏覆轍，比如價格戰(zhàn)、產(chǎn)能過剩引發(fā)的行業(yè)內(nèi)卷。畢竟先入局者已吃到紅利、建立一定抗風險壁壘，作為后來者，隆基綠能可能承受更大的競爭壓力。

另一方面，跨界聽起來很性感，但離不開真金白銀的支撐。尤其大企業(yè)跨界至新興市場，往往需投入巨大的人力物力財力才能站穩(wěn)市場。雖然隆基綠能前三季度現(xiàn)金流明顯改善，可仍在巨額虧損，如不能有效逆轉(zhuǎn)，將對現(xiàn)金流造成新壓力，或影響跨界進程。

再者，警惕光伏出海的不確定性。技術(shù)路線的加速迭代，疊加地緣政治風險、貿(mào)易爭端，讓光伏出海面臨變數(shù)。隆基綠能也難獨善其身，以2025上半年為例，公司境外收入124.06億元，較去年同期的185.28億元下滑了33.05%，與境內(nèi)微增2.04%形成鮮明對比。

愛之深才責之切。作為光伏業(yè)龍頭，隆基綠能一舉一動都引發(fā)市場高度關(guān)注。細細算來，相關(guān)技術(shù)領(lǐng)域的深厚儲備、市場景氣度、往期客戶認可度、供應(yīng)鏈實力等有目共睹，這是其突破增長瓶頸、擺脫虧態(tài)、穿越行業(yè)寒冬的底氣。

但另一廂，大象轉(zhuǎn)身不易，不可能一蹴而就。尤其面對傳統(tǒng)主業(yè)深調(diào)，往期的規(guī)模優(yōu)勢、成熟路徑打法也可能變成阻礙包袱，疊加跨界新曲線可能面臨的新挑戰(zhàn)。這既需要公司大手筆的輾轉(zhuǎn)騰挪，又要從細微處查缺補漏，為業(yè)務(wù)開展營造良好營商環(huán)境。

一句話，無論豪賭還是重生，隆基綠能已走到了命運的十字路口。當然，改變本身就暗含著蛻變希望。所謂種一棵樹最好的時間是十年前，其次是現(xiàn)在。但愿近期的決絕收購、隆基儲能一站式方案、HPBC 2.0技術(shù)突破進展等，能如一顆顆希望種子，經(jīng)過陽光雨露滋養(yǎng)，最終長成最強勁的生命力，支撐著隆基綠能實現(xiàn)關(guān)鍵一躍、王者歸來。

熬過寒冬，春天就不會遙遠！不遷怒無貳過，天助者自助！