2020年9月22日，習(xí)近平主席在第七十五屆聯(lián)合國大會(huì)一般性辯論上鄭重宣示：“中國將提高國家自主貢獻(xiàn)力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力爭(zhēng)于2030年前達(dá)到峰值，努力爭(zhēng)取2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和?！薄半p碳”目標(biāo)已經(jīng)成為我國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的核心戰(zhàn)略。如何利用市場(chǎng)化機(jī)制實(shí)現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型，是政策制定者和企業(yè)面前的共同課題。我國的碳排放權(quán)交易市場(chǎng)（以下簡(jiǎn)稱“碳市場(chǎng)”）建設(shè)從2011年的地方試點(diǎn)（包括北京、上海、天津、重慶、湖北、廣東和深圳七個(gè)碳交易試點(diǎn)）起步，到2021年全國碳市場(chǎng)正式啟動(dòng)上線交易。目前，我國的碳市場(chǎng)主要集中在現(xiàn)貨交易，交易品種較為單一、風(fēng)險(xiǎn)管理工具缺乏，存在著交易活躍度不足、交易成本高、市場(chǎng)機(jī)制不完善等諸多問題。2022年4月20日，博鰲亞洲論壇副理事長、中國人民銀行原行長周小川在博鰲亞洲論壇2022年年會(huì)“實(shí)現(xiàn)碳中和：政府在行動(dòng)”分論壇上表示，我國已初步形成統(tǒng)一碳市場(chǎng)。接下來，中國還需要優(yōu)化碳市場(chǎng)激勵(lì)機(jī)制，優(yōu)化機(jī)制的方向應(yīng)該是從現(xiàn)貨走向遠(yuǎn)期市場(chǎng)，包括期貨、期權(quán)等。

圖/中經(jīng)視覺

碳金融衍生品的作用機(jī)制

碳金融衍生品作為碳市場(chǎng)的重要制度工具，其作用不僅體現(xiàn)在市場(chǎng)層面，更直接關(guān)系到“雙碳”戰(zhàn)略的落實(shí)過程。從經(jīng)濟(jì)功能的角度看，碳期貨、碳期權(quán)、碳互換等衍生工具通過價(jià)格、風(fēng)險(xiǎn)、配置和國際競(jìng)爭(zhēng)等多重機(jī)制，共同推動(dòng)碳市場(chǎng)效率提升與綠色轉(zhuǎn)型目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

在價(jià)格機(jī)制方面，強(qiáng)化價(jià)格信號(hào)，推動(dòng)低碳轉(zhuǎn)型。碳金融衍生品通過標(biāo)準(zhǔn)化合約及集中交易，能夠有效形成市場(chǎng)化、前瞻性的價(jià)格信號(hào)。與現(xiàn)貨市場(chǎng)短期波動(dòng)和政策導(dǎo)向性強(qiáng)的價(jià)格形成機(jī)制不同，期貨和期權(quán)提供了中長期的價(jià)格曲線，有助于市場(chǎng)形成穩(wěn)定的預(yù)期，使企業(yè)在投資與生產(chǎn)決策中更早、更充分地考慮碳排放因素。價(jià)格的穩(wěn)定性和前瞻性促使高排放企業(yè)加快低碳技術(shù)改造，同時(shí)為綠色企業(yè)營造更有利的市場(chǎng)環(huán)境，從而推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

在風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制方面，降低減排成本，提升履約確定性。碳金融衍生品不僅是單純的套期保值工具，而且是能幫助企業(yè)將碳排放權(quán)納入系統(tǒng)性的財(cái)務(wù)與戰(zhàn)略管理的重要手段。通過碳期貨、期權(quán)和互換等，企業(yè)能夠靈活安排履約節(jié)奏，實(shí)現(xiàn)對(duì)碳資產(chǎn)的動(dòng)態(tài)管理，從而把減排責(zé)任轉(zhuǎn)化為可預(yù)測(cè)、可操作的財(cái)務(wù)指標(biāo)。同時(shí)，碳金融衍生品市場(chǎng)能夠?qū)L(fēng)險(xiǎn)在更大范圍內(nèi)分散和轉(zhuǎn)移，使金融機(jī)構(gòu)、投資者與實(shí)體企業(yè)共同分擔(dān)碳價(jià)格波動(dòng)的沖擊，從而降低單一行業(yè)的集中性風(fēng)險(xiǎn)。更重要的是，活躍的碳金融衍生品交易能夠平滑碳現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)，避免因政策調(diào)整或突發(fā)事件引發(fā)的價(jià)格劇烈波動(dòng)，提升整個(gè)碳市場(chǎng)的穩(wěn)定性與韌性。這不僅幫助高排放企業(yè)降低因碳價(jià)波動(dòng)產(chǎn)生的合規(guī)不確定性，也為中小企業(yè)參與碳市場(chǎng)提供了可能?？傮w而言，碳金融衍生品提高了企業(yè)減排的可預(yù)測(cè)性和經(jīng)濟(jì)性，促進(jìn)“雙碳”政策的順利落實(shí)。

在配置機(jī)制方面，引導(dǎo)綠色資本流動(dòng)，促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新。碳金融衍生品的發(fā)展不僅是風(fēng)險(xiǎn)管理工具的補(bǔ)充，更能夠提升碳資產(chǎn)的流動(dòng)性和融資功能，推動(dòng)碳市場(chǎng)與更廣泛的金融體系聯(lián)動(dòng)。通過碳資產(chǎn)證券化、碳基金和綠色債券的結(jié)合，碳金融衍生品可將減排責(zé)任轉(zhuǎn)化為可配置的金融資產(chǎn)，從而引導(dǎo)社會(huì)資本流向低碳產(chǎn)業(yè)和綠色技術(shù)創(chuàng)新。這一機(jī)制在國際市場(chǎng)已有成功案例：部分金融機(jī)構(gòu)已將碳期貨納入資產(chǎn)組合管理，以實(shí)現(xiàn)綠色投資與風(fēng)險(xiǎn)分散的雙重目標(biāo)。對(duì)于我國而言，推動(dòng)碳金融衍生品與綠色信貸、綠色債券聯(lián)動(dòng)，將進(jìn)一步強(qiáng)化金融對(duì)綠色轉(zhuǎn)型的支持力度。

在國際競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制方面，提升國際競(jìng)爭(zhēng)力，服務(wù)開放型綠色金融體系。在全球碳減排壓力加大的背景下，碳金融衍生品還具有國際競(jìng)爭(zhēng)與戰(zhàn)略意義。隨著碳邊境調(diào)節(jié)機(jī)制（CBAM）的逐步實(shí)施，中國出口企業(yè)將面臨更高的碳合規(guī)成本，若缺乏相應(yīng)的衍生品工具，企業(yè)將難以有效對(duì)沖國際貿(mào)易中的碳風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，國際碳市場(chǎng)的發(fā)展格局也在重塑全球金融競(jìng)爭(zhēng)格局。若我國能夠構(gòu)建標(biāo)準(zhǔn)化、國際化的碳金融衍生品市場(chǎng)，不僅能幫助國內(nèi)企業(yè)降低外部沖擊，還可推動(dòng)以人民幣計(jì)價(jià)碳資產(chǎn)的形成，提升我國在全球碳金融體系中的話語權(quán)。

國際經(jīng)驗(yàn)及啟示

歐盟碳排放交易體系（EU-ETS）是全球規(guī)模最大的碳市場(chǎng)，其采用總量控制配額交易機(jī)制，管理者指定排放配額并負(fù)責(zé)分配，參與者買賣由管理者制定、分配或拍賣的歐盟排放配額（EUA），現(xiàn)已成為現(xiàn)貨市場(chǎng)的主要定價(jià)基準(zhǔn)，同時(shí)還衍生出期權(quán)和掉期等多層次工具，用于企業(yè)和投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理與資產(chǎn)配置。根據(jù)歐洲能源交易所（EEX）的數(shù)據(jù)，EUA期貨交易量長期大幅超過現(xiàn)貨交易量，顯示衍生品已成為市場(chǎng)流動(dòng)性與價(jià)格發(fā)現(xiàn)的核心。

美國一直積極建設(shè)其國內(nèi)的碳排放權(quán)交易體系。美國眾議院于2009年通過了《2009年美國清潔能源與安全法》，詳細(xì)制定了二氧化碳等溫室氣體排放權(quán)的交易制度，極大推動(dòng)了美國碳排放交易體系的建設(shè)。其最大的特點(diǎn)是十分注重碳交易的金融屬性。美國東北部的“區(qū)域溫室氣體倡議”（RGGI）主要覆蓋電力行業(yè)，強(qiáng)調(diào)減排與財(cái)政收入結(jié)合，拍賣所得用于清潔能源投資。加州碳市場(chǎng)通過洲際交易所（ICE）建立了完整的碳金融衍生品交易體系，并與加拿大魁北克省市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了跨境聯(lián)通，在行業(yè)覆蓋范圍和金融衍生品開發(fā)方面更具探索性。

韓國于2015年正式啟動(dòng)全國性碳市場(chǎng)，是亞洲首個(gè)以強(qiáng)制減排為基礎(chǔ)的碳交易體系。其在短期內(nèi)引入期貨、掉期等金融衍生品，顯示出對(duì)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理的重視。新西蘭碳市場(chǎng)強(qiáng)調(diào)與林業(yè)政策結(jié)合，突出了碳匯在減排中的作用。加拿大、瑞士等國也在探索不同路徑，形成多樣化模式。

總體來看，成熟市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)表明：碳金融衍生品并非邊緣補(bǔ)充，而是推動(dòng)碳市場(chǎng)穩(wěn)定運(yùn)行的關(guān)鍵工具。這對(duì)我國具有3點(diǎn)啟示：一是盡快推出碳期貨、期權(quán)等衍生品；二是注重跨境互聯(lián)互通；三是強(qiáng)化碳金融衍生品與綠色金融的聯(lián)動(dòng)。

碳金融衍生品的發(fā)展現(xiàn)狀

截至2024年底，全國碳市場(chǎng)配額累計(jì)成交量6.3億噸，累計(jì)成交額430.33億元。目前交易仍以發(fā)電行業(yè)配額現(xiàn)貨為主，衍生品體系尚未建立，但早期區(qū)域試點(diǎn)積累了豐富經(jīng)驗(yàn)。上海推出碳遠(yuǎn)期協(xié)議和場(chǎng)外衍生品，廣州開發(fā)碳遠(yuǎn)期與碳質(zhì)押融資，深圳探索碳基金與配額質(zhì)押，北京、天津等地也開展碳資產(chǎn)抵質(zhì)押實(shí)踐，為全國市場(chǎng)的金融創(chuàng)新提供了借鑒?？傮w來看，我國碳市場(chǎng)已在現(xiàn)貨體系建設(shè)方面取得突破，并在部分地區(qū)開啟了遠(yuǎn)期、質(zhì)押融資和碳基金等創(chuàng)新嘗試。但這些產(chǎn)品大多停留在區(qū)域試點(diǎn)或場(chǎng)外協(xié)議層面，缺乏統(tǒng)一的市場(chǎng)化交易平臺(tái)和全國性制度安排，整體仍處于起步階段。

與國際成熟市場(chǎng)相比，我國碳金融衍生品創(chuàng)新仍存在明顯差距，主要存在以下幾方面的問題。第一，法律與制度不健全。目前缺乏專門針對(duì)碳金融衍生品的法律法規(guī)和操作性交易指南，現(xiàn)有期貨、期權(quán)的監(jiān)管框架在碳排放權(quán)這一新型資產(chǎn)類別上仍存在制度空白，這增加了經(jīng)營主體的法律不確定性，制約了衍生品設(shè)計(jì)與推廣。第二，碳排放成本偏低，市場(chǎng)需求不足。全國碳市場(chǎng)上線以來，CEA（中國碳配額）價(jià)格長期徘徊在40元/噸至60元/噸，盡管近年來價(jià)格有所上漲，但整體水平仍明顯低于EUA期貨價(jià)格。2025年EUA期貨的平均價(jià)格為73歐元/噸，而2025年10月期間，CEA的日均收盤價(jià)僅為55元/噸，遠(yuǎn)低于同期EUA期貨的78歐元/噸。低碳價(jià)疊加部分行業(yè)配額寬松，使得企業(yè)的減排壓力不足，缺乏利用衍生品對(duì)沖成本的強(qiáng)烈動(dòng)機(jī)。第三，市場(chǎng)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)和核查機(jī)制不完善。目前企業(yè)排放數(shù)據(jù)透明度有限，核查與披露尚不統(tǒng)一，交易信息也未能全面公開，導(dǎo)致市場(chǎng)參與者難以形成有效預(yù)期，從而削弱了衍生品定價(jià)與風(fēng)險(xiǎn)管理的功能。第四，市場(chǎng)參與者結(jié)構(gòu)單一。當(dāng)前碳市場(chǎng)參與者以受管制企業(yè)為主，金融機(jī)構(gòu)和社會(huì)資本的參與度有限，導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性不足、潛在交易深度不足，難以支撐復(fù)雜衍生品的穩(wěn)定運(yùn)行。

碳金融衍生品創(chuàng)新的中國路徑

我國碳金融衍生品的推出并非憑空而來，而是建立在碳市場(chǎng)逐步完善的制度基礎(chǔ)之上。近年來，從法規(guī)制度、基礎(chǔ)設(shè)施到市場(chǎng)運(yùn)行，我國碳市場(chǎng)已具備較為穩(wěn)固的運(yùn)行框架。但若要推動(dòng)衍生品創(chuàng)新，仍需在法律規(guī)范、數(shù)據(jù)透明、市場(chǎng)試點(diǎn)和國際合作等方面進(jìn)一步深化。

一是健全衍生品法律規(guī)范和監(jiān)管框架。2024年5月1日起施行的《碳排放權(quán)交易管理暫行條例》（以下簡(jiǎn)稱《條例》）已從行政法規(guī)層面確立了現(xiàn)貨市場(chǎng)運(yùn)行的基本制度，對(duì)交易、履約、監(jiān)督和違法處罰均有明確規(guī)定。然而，《條例》主要聚焦于配額現(xiàn)貨交易，對(duì)于碳期貨、期權(quán)、互換等衍生工具仍缺乏明確界定與配套規(guī)范。隨著市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，若缺少衍生品層面的專門制度，將可能出現(xiàn)合約標(biāo)準(zhǔn)不一、市場(chǎng)監(jiān)管不足甚至過度投機(jī)等問題。因此，應(yīng)在《條例》及配套規(guī)章的框架下，逐步制定針對(duì)衍生品的法律規(guī)范，明確合約標(biāo)的、交割方式、保證金制度、持倉限額與異常交易監(jiān)管機(jī)制，形成覆蓋現(xiàn)貨與衍生品的統(tǒng)一法律體系。這不僅能為市場(chǎng)創(chuàng)新提供制度確定性，也能避免金融化帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

二是完善數(shù)據(jù)與核查透明度，夯實(shí)定價(jià)基礎(chǔ)。衍生品的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能能否發(fā)揮，取決于基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的真實(shí)性與一致性。我國已建成全國碳市場(chǎng)管理平臺(tái)、注冊(cè)登記系統(tǒng)與交易系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)了從排放數(shù)據(jù)采集到配額登記與交易的全流程覆蓋。但在實(shí)踐中，仍存在企業(yè)排放數(shù)據(jù)質(zhì)量參差不齊、信息披露不足等問題。2023年，最高人民法院、最高人民檢察院已將碳排放數(shù)據(jù)造假納入刑法規(guī)制，強(qiáng)化了法律威懾。然而，要支撐衍生品市場(chǎng)有效運(yùn)行，還需進(jìn)一步提升核查標(biāo)準(zhǔn)和透明度。例如，建立全國統(tǒng)一的碳排放數(shù)據(jù)庫，對(duì)重點(diǎn)排放單位的歷史排放與履約記錄進(jìn)行公開披露；同時(shí)推動(dòng)第三方核查機(jī)構(gòu)的專業(yè)化與獨(dú)立性，減少信息不對(duì)稱。高質(zhì)量的數(shù)據(jù)體系將使期貨和期權(quán)定價(jià)更具可信度，也能提升投資者對(duì)碳金融品的信心。

三是推動(dòng)試點(diǎn)創(chuàng)新并逐步推廣，提升市場(chǎng)功能。事實(shí)表明，我國碳市場(chǎng)在配額分配與履約機(jī)制方面已形成良好基礎(chǔ)。2021年、2022年度配額發(fā)放量與實(shí)際排放量基本平衡，履約完成率分別達(dá)到99.61%和99.88%，遠(yuǎn)高于部分國際市場(chǎng)水平。這說明市場(chǎng)運(yùn)行紀(jì)律嚴(yán)謹(jǐn)，具有支撐更復(fù)雜金融工具的條件。在此背景下，可以選擇在條件成熟的區(qū)域率先試點(diǎn)碳期貨或碳期權(quán)。例如，以上海、廣州等市場(chǎng)為依托，推出與電力行業(yè)配額掛鉤的標(biāo)準(zhǔn)化期貨合約，逐步建立價(jià)格曲線；同時(shí)，可探索場(chǎng)外碳互換、遠(yuǎn)期協(xié)議等靈活工具，為企業(yè)提供差異化風(fēng)險(xiǎn)管理手段。在試點(diǎn)過程中，還應(yīng)引入風(fēng)控措施，如動(dòng)態(tài)保證金制度、持倉限額和大戶報(bào)告制度，防范過度投機(jī)。在經(jīng)驗(yàn)成熟后，再逐步向全國推廣，形成標(biāo)準(zhǔn)化、全國性衍生品市場(chǎng)。

四是發(fā)揮自愿減排市場(chǎng)作用，拓展跨品類產(chǎn)品空間。2024年全國溫室氣體自愿減排交易市場(chǎng)（CCER）重啟，首批方法學(xué)涵蓋林業(yè)碳匯、光熱、海上風(fēng)電等項(xiàng)目，并實(shí)現(xiàn)統(tǒng)一注冊(cè)登記與唯一編碼。這為未來開發(fā)跨品類衍生品提供了制度空間。通過設(shè)計(jì)配額與CCER之間的價(jià)差互換、跨品類期權(quán)，企業(yè)不僅可以更靈活地履行減排義務(wù)，也能在金融市場(chǎng)中形成多元化資產(chǎn)組合。例如，高排放企業(yè)可通過購買“配額+CCER”的組合衍生品來降低合規(guī)成本，投資者也可借此參與綠色項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)。這一制度創(chuàng)新既能豐富市場(chǎng)層次，也能引導(dǎo)更多社會(huì)資本進(jìn)入低碳領(lǐng)域。

五是加強(qiáng)國際合作與市場(chǎng)互聯(lián)互通。在CBAM逐步實(shí)施的背景下，出口導(dǎo)向型企業(yè)面臨額外的碳合規(guī)成本。我國碳金融衍生品不僅應(yīng)服務(wù)國內(nèi)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理，也應(yīng)作為提升國際競(jìng)爭(zhēng)力的工具。例如，可在期貨交易所推出人民幣計(jì)價(jià)的碳期貨和碳基金，逐步形成國際交易結(jié)算功能。同時(shí)，應(yīng)加強(qiáng)與歐盟、韓國、加州等碳市場(chǎng)的對(duì)接，推動(dòng)配額互認(rèn)或建立跨境對(duì)沖機(jī)制，使國內(nèi)企業(yè)能夠利用衍生品工具應(yīng)對(duì)國際碳價(jià)波動(dòng)。通過制度銜接與國際合作，我國有望在全球綠色金融體系中提升話語權(quán)，并提高人民幣在綠色資產(chǎn)定價(jià)中的國際地位。

碳金融衍生品創(chuàng)新不僅是碳市場(chǎng)深化發(fā)展的需要，更是“雙碳”戰(zhàn)略落實(shí)的制度保障。通過法律制度、數(shù)據(jù)透明、試點(diǎn)創(chuàng)新、自愿市場(chǎng)和國際合作的共同發(fā)力，我國有望逐步建立與國際接軌、功能完善的碳金融衍生品市場(chǎng)。在這一過程中，碳金融衍生品將成為推動(dòng)綠色低碳轉(zhuǎn)型、服務(wù)中國式現(xiàn)代化的重要金融工具。

（安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)國際商學(xué)院副院長 吳鑫育；本文第二作者為對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)中國金融學(xué)院 蒲俊霖）