一紙逾期兌付公告，撕開了浙商大佬俞發(fā)祥精心構(gòu)建的資本版圖裂縫。浙江金融資產(chǎn)交易中心掛牌的祥源系金融產(chǎn)品違約，將這家橫跨地產(chǎn)、文旅、基建的民營集團(tuán)推至聚光燈下。旗下三家上市公司股價(jià)應(yīng)聲下跌，祥源文旅與關(guān)聯(lián)方高達(dá)4.1億元的資金占用黑幕被重新審視，十家關(guān)聯(lián)公司商票逾期超3000萬元的票據(jù)所數(shù)據(jù)更添佐證。

令人費(fèi)解的是，在自身“現(xiàn)金流出了問題”的窘境下，祥源控股仍于兩個(gè)月前斥資近23億港元控股持續(xù)虧損的海昌海洋公園。這場(chǎng)由地產(chǎn)危機(jī)引發(fā)的連鎖反應(yīng)，不僅是一個(gè)企業(yè)集團(tuán)的困局，更是激進(jìn)擴(kuò)張、資本騰挪模式下民營房企生存狀態(tài)的一個(gè)沉重縮影。

危機(jī)非一日之寒，地產(chǎn)沉疴是根源

祥源控股的兌付危機(jī)，本質(zhì)上是其地產(chǎn)主業(yè)在行業(yè)深度調(diào)整期的必然潰堤。執(zhí)行總裁沈保山“地產(chǎn)原來一年銷售兩三百億，現(xiàn)在賣不動(dòng)了”的坦言，道出了最根本的困境。盡管集團(tuán)總資產(chǎn)近600億、負(fù)債率看似可控，但經(jīng)營性現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)、依賴“過橋”資金周轉(zhuǎn)的窘態(tài)，暴露了其資產(chǎn)流動(dòng)性嚴(yán)重不足的真相。過去高杠桿、高周轉(zhuǎn)的地產(chǎn)開發(fā)模式，在銷售端遇冷后迅速反噬，成為吞噬現(xiàn)金流的黑洞。俞發(fā)祥從海南地產(chǎn)熱潮中掘得第一桶金，其商業(yè)基因與地產(chǎn)周期深度綁定，如今也必然承受轉(zhuǎn)型之痛。旗下眾多文旅項(xiàng)目投資周期長、回報(bào)慢，在經(jīng)濟(jì)下行壓力下難以在短期內(nèi)為地產(chǎn)“輸血”，反而可能加劇資金緊張。

“財(cái)技”難掩流動(dòng)性枯竭，上市公司成“提款機(jī)”？

面對(duì)地產(chǎn)主業(yè)的失血，祥源控股展現(xiàn)的并非聚焦主業(yè)、斷臂求生的決心，而是一系列令人眼花繚亂的資本運(yùn)作。其手法具有典型特征：一是將上市公司作為融資平臺(tái)與資金通道。2022年，通過虛構(gòu)收購意向等方式，占用祥源文旅資金累計(jì)超4億元，雖最終歸還，但嚴(yán)重侵害了上市公司獨(dú)立性及中小股東權(quán)益，并遭監(jiān)管處罰。二是高比例質(zhì)押上市公司股權(quán)。俞發(fā)祥方面在祥源文旅、交建股份的持股質(zhì)押比例分別高達(dá)33.86%和80.02%，將上市公司市值轉(zhuǎn)化為維系集團(tuán)流動(dòng)性的抵押品，一旦股價(jià)波動(dòng)，極易引發(fā)平倉風(fēng)險(xiǎn)。三是在自身現(xiàn)金流緊繃的2025年，仍以巨額資金收購業(yè)績堪憂的港股公司海昌海洋公園。此舉固然有整合文旅版圖的戰(zhàn)略考量，但時(shí)機(jī)選擇令人質(zhì)疑其合理性與緊迫性，更像是試圖借助新的資本平臺(tái)延續(xù)“故事”，或進(jìn)行資產(chǎn)轉(zhuǎn)移布局。然而，資本市場(chǎng)用腳投票，定增價(jià)已深度折讓，股價(jià)依舊低迷，顯示投資者對(duì)其整合能力與真實(shí)動(dòng)機(jī)信心不足。

反思與警示：回歸主業(yè)與公司治理才是正途

祥源控股的案例，為眾多面臨相似處境的民營企業(yè)，尤其是從地產(chǎn)擴(kuò)張至多元化的企業(yè)集團(tuán)，敲響了警鐘。

其一，主業(yè)根基的穩(wěn)固是生命線。當(dāng)核心業(yè)務(wù)遭遇行業(yè)性逆風(fēng)時(shí)，任何高超的資本運(yùn)作都只是延緩而非解決危機(jī)。企業(yè)必須對(duì)主業(yè)的周期性風(fēng)險(xiǎn)有清醒認(rèn)知，及時(shí)調(diào)整經(jīng)營策略，降杠桿、?，F(xiàn)金流，而非盲目依賴外部融資或關(guān)聯(lián)輸血管道。

其二，規(guī)范的法人治理是防火墻。上市公司是公眾公司，絕非控股股東的“私有錢袋”。祥源文旅資金占用事件，暴露出在“一股獨(dú)大”結(jié)構(gòu)下，內(nèi)部制衡機(jī)制缺失、獨(dú)立董事和監(jiān)督機(jī)構(gòu)未能有效履職的問題。健全的治理結(jié)構(gòu)、嚴(yán)格的內(nèi)控體系以及監(jiān)管的持續(xù)高壓，是保護(hù)中小投資者、維護(hù)資本市場(chǎng)誠信基石的必然要求。

其三，資本擴(kuò)張須有戰(zhàn)略定力與財(cái)務(wù)紀(jì)律。通過收購進(jìn)行產(chǎn)業(yè)整合本無可厚非，但必須以清晰的戰(zhàn)略、審慎的評(píng)估和健康的財(cái)務(wù)狀況為前提。在自身償債能力受疑時(shí)進(jìn)行大規(guī)模收購，非但不能提振信心，反而會(huì)加劇外界對(duì)其資金鏈和決策理性的擔(dān)憂。企業(yè)擴(kuò)張的野心，必須與自身的現(xiàn)金流創(chuàng)造能力和風(fēng)險(xiǎn)管理能力相匹配。

其四，信息披露的真實(shí)、準(zhǔn)確、完整是底線。此前資金占用未在財(cái)報(bào)中充分披露，商票逾期信息通過票據(jù)平臺(tái)才得以部分呈現(xiàn)，反映出其在透明度上的不足。在危機(jī)醞釀和爆發(fā)過程中，及時(shí)、坦誠地與市場(chǎng)溝通，是重建信任、尋求化解方案的基礎(chǔ)。

祥源控股能否度過此次危機(jī)，取決于其能否真正直面地產(chǎn)資產(chǎn)處置、債務(wù)重組、聚焦盈利板塊等核心問題，并徹底摒棄損害上市公司獨(dú)立性的短視行為。而對(duì)整個(gè)市場(chǎng)而言，此案再次印證：脫離實(shí)體經(jīng)營基本面和健康公司治理的資本游戲，無論設(shè)計(jì)多么精巧，終將難以為繼。企業(yè)的長遠(yuǎn)價(jià)值，終究要建立在扎實(shí)的產(chǎn)業(yè)根基、穩(wěn)健的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)和對(duì)規(guī)則與股東的敬畏之上。

來源：麓山侃財(cái)