兩天前，光伏再次出現(xiàn)“小作文”。

一家名叫“北京光和謙成科技有限責(zé)任公司”的企業(yè)，悄悄拿到了營(yíng)業(yè)執(zhí)照，注冊(cè)資本30億元，股東名單里是通威、協(xié)鑫、大全能源等硅料巨頭。市場(chǎng)盛傳這就是醞釀了大半年、消息時(shí)有時(shí)無(wú)的“硅料收儲(chǔ)平臺(tái)”。

（圖源：天眼查）

公司董事名單中還出現(xiàn)一位“劉譯陽(yáng)”，與中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)副秘書(shū)長(zhǎng)、中國(guó)光伏行業(yè)協(xié)會(huì)金融專業(yè)委員會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)同名。就在一個(gè)月前，后者還辟謠了“收儲(chǔ)平臺(tái)黃了”“合作被監(jiān)管否了”等謠言。

不過(guò)當(dāng)下小作文的影響力顯然降低了。領(lǐng)頭的協(xié)鑫依然在跌，有投資者表態(tài)，上市公司都沒(méi)發(fā)話，沒(méi)必要過(guò)多聯(lián)想。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為真正的拐點(diǎn)要等到明年，甚至二三季度之后。那么當(dāng)下再大的動(dòng)作可能都不需要給予太多討論，因?yàn)樾Ч豢赡墁F(xiàn)在就出現(xiàn)。

為什么市場(chǎng)態(tài)度變了？因?yàn)榉磧?nèi)卷已經(jīng)喊出很長(zhǎng)時(shí)間，收儲(chǔ)平臺(tái)的故事也不止一次傳出消息，但怎么為別人的退出買單？清退之后就萬(wàn)事大吉了嗎？這些問(wèn)題不是一次交易就能解決的。光伏已經(jīng)學(xué)會(huì)了預(yù)期管理，知道反轉(zhuǎn)的真正信號(hào)是什么。

一場(chǎng)等待落地的合作

關(guān)于硅料收儲(chǔ)平臺(tái)，行業(yè)已經(jīng)寫(xiě)了大半年“小作文”。

從今年5月開(kāi)始，“要成立硅料收儲(chǔ)平臺(tái)”的傳聞就在圈子里反復(fù)出現(xiàn)：幾家頭部硅料企業(yè)出資做一個(gè)聯(lián)合體，專門去收購(gòu)落后的多晶硅產(chǎn)能。該公司不賣多晶硅，主要是控制好產(chǎn)能池，最后會(huì)用企業(yè)利潤(rùn)解決負(fù)債問(wèn)題。

邏輯簡(jiǎn)單粗暴，也符合上游企業(yè)的直覺(jué)：既然靠?jī)r(jià)格戰(zhàn)逼死別人最后一起虧錢，不如大家坐下來(lái)談一談，分配話語(yǔ)權(quán)，讓行業(yè)緩一口氣。

不過(guò)市場(chǎng)之所以總是傳出各種消息，是因?yàn)檫@個(gè)方案在現(xiàn)實(shí)里遲遲落不下來(lái)。

一方面，多晶硅本身就是高度集中的環(huán)節(jié)。2024年，全球前五家硅料企業(yè)的市占率已經(jīng)達(dá)到70%，前十家達(dá)到87%。再由這些企業(yè)出錢組建一個(gè)統(tǒng)一收儲(chǔ)平臺(tái)，等于在高度集中的市場(chǎng)上再疊加一層聯(lián)合決策機(jī)制，市場(chǎng)擔(dān)心平臺(tái)權(quán)力會(huì)不會(huì)過(guò)大。

另一方面，硅料內(nèi)部也不是鐵板一塊。產(chǎn)業(yè)里有協(xié)鑫代表的顆粒硅，也有通威、大全、新特能源代表的棒狀硅。顆粒硅在能耗和成本上都有優(yōu)勢(shì)，理論上應(yīng)該被視作“先進(jìn)產(chǎn)能”，而棒狀硅里既有技術(shù)升級(jí)空間，也有大規(guī)模高成本產(chǎn)線。如果把能耗作為唯一標(biāo)尺，結(jié)論幾乎是：棒狀硅需要減產(chǎn)，顆粒硅是最大贏家。

對(duì)那些在棒狀硅上投入巨資、坐擁高市占率的企業(yè)來(lái)說(shuō)，這樣的邏輯很難接受。而且，如果有資本退出后又去國(guó)外投資怎么辦？

這也是為什么，整個(gè)收儲(chǔ)平臺(tái)的討論幾經(jīng)曲折：10月央視采訪里，協(xié)鑫董事長(zhǎng)說(shuō)“17家企業(yè)基本上都簽字了”；不到一個(gè)月之后市場(chǎng)流言又讓光伏協(xié)會(huì)出來(lái)辟謠。

直到北京光和謙成的工商信息出現(xiàn)，才算是一個(gè)相對(duì)清晰的輪廓：十家光伏企業(yè)共同出資，其中九家是硅料生產(chǎn)商，而幾家關(guān)鍵股東的持股比例，與它們?cè)诠枇鲜袌?chǎng)的市占率比較接近——通威持股約30%，對(duì)應(yīng)市占率33%。

這組數(shù)字說(shuō)明，企業(yè)的影響力大致按既有格局鎖定，難怪市場(chǎng)會(huì)覺(jué)得硅料收儲(chǔ)平臺(tái)終于成立了。因?yàn)樽罱K結(jié)果如果就是這樣，那就說(shuō)明行業(yè)內(nèi)部關(guān)于幾個(gè)重要問(wèn)題已經(jīng)達(dá)成了一致：怎么出錢接盤落后產(chǎn)能，怎么主導(dǎo)減產(chǎn)節(jié)奏，同時(shí)盡量保住自己的技術(shù)路線和產(chǎn)線利用率。

從“共識(shí)”到一致行動(dòng)的難度很大，市場(chǎng)的期待也情有可原。

資產(chǎn)負(fù)債表才是風(fēng)向標(biāo)

如果把2024–2025年這一輪光伏調(diào)整切成幾個(gè)階段，小作文扮演的角色其實(shí)非常鮮明。

在行情剛從高位轉(zhuǎn)向下行的階段，市場(chǎng)對(duì)“政策底”的想象遠(yuǎn)大于對(duì)“基本面底”的認(rèn)知：每次有“反內(nèi)卷會(huì)議開(kāi)了”“協(xié)會(huì)要出手”的消息，股價(jià)先行，產(chǎn)能擴(kuò)張和價(jià)格戰(zhàn)反而在臺(tái)后繼續(xù)。到2024年年中，價(jià)格一路殺到成本線以下，多晶硅跌到每噸3.5萬(wàn)元，N型電池和組件價(jià)格一度跌破0.25元/瓦和0.7元/瓦，全產(chǎn)業(yè)鏈干不動(dòng)了。

此時(shí)流傳的消息還在穩(wěn)局面：讓市場(chǎng)相信，只要再堅(jiān)持一下、再多扛一個(gè)季度，總會(huì)有某種外力——收儲(chǔ)平臺(tái)、強(qiáng)制去產(chǎn)能、價(jià)格紅線——來(lái)接住這次下行。然后一部分中小企業(yè)就繼續(xù)干了下去。

但是11月上旬的流言明顯讓行業(yè)動(dòng)了真火。弘元綠能差點(diǎn)跌停，協(xié)鑫科技一度砸跌近12%，通威、隆基、晶澳都被波及。協(xié)會(huì)當(dāng)天下午辟謠，相關(guān)企業(yè)晚上發(fā)聲明。從這一天起，市場(chǎng)對(duì)后續(xù)“小作文”的信用開(kāi)始系統(tǒng)性打折。

這其實(shí)是一件好事，起碼市場(chǎng)更清醒了。唯一難受的應(yīng)該是之前重倉(cāng)硅料的投資者，因?yàn)槭諆?chǔ)平臺(tái)幾乎是最大的反轉(zhuǎn)預(yù)期，但現(xiàn)在預(yù)期正在回到業(yè)績(jī)本身，這可能要再多等大半年。

2024年底，硅料產(chǎn)能約306.5萬(wàn)噸，2025年預(yù)計(jì)達(dá)到333.8萬(wàn)噸，而當(dāng)年終端需求只有120–150萬(wàn)噸，過(guò)剩接近200萬(wàn)噸。硅片、電池、組件的名義產(chǎn)能都超過(guò)1200GW，而2025年全球新增裝機(jī)需求只有570–630GW，過(guò)剩幅度大致同樣在一倍左右。

而看各公司業(yè)績(jī)，2024–2025年前三季度，八大光伏龍頭合計(jì)虧損超過(guò)600億元；今年中報(bào)顯示，八家營(yíng)收200億以上的上市龍頭中，多數(shù)資產(chǎn)負(fù)債率逼近或超出70%，控制得較好的TCL中環(huán)、隆基綠能和阿特斯高于60%，有企業(yè)凈負(fù)債率突破100%，是靠長(zhǎng)短債的調(diào)整在維持自己的資金結(jié)構(gòu)。

在這樣的背景下，投資人很難再相信有哪一個(gè)動(dòng)作，能在短期內(nèi)把行業(yè)的盈利能力整體拉回2021–2022年的水平。收儲(chǔ)平臺(tái)可以邊際改善硅料供給，行業(yè)會(huì)議可以邊際抬高報(bào)價(jià)底線，監(jiān)管可以邊際抑制低于成本價(jià)的惡性競(jìng)爭(zhēng)，但光伏產(chǎn)品已經(jīng)進(jìn)入一個(gè)長(zhǎng)期電價(jià)下行、上網(wǎng)電價(jià)完全市場(chǎng)化、終端電站內(nèi)部收益率持續(xù)被壓縮的世界?，F(xiàn)在要調(diào)整硅料，硅料還要向下傳導(dǎo)，一切都需要時(shí)間。

136號(hào)文之后，光伏電站的上網(wǎng)電價(jià)大幅下調(diào)，遠(yuǎn)低于過(guò)去的固定電價(jià)，也低于大部分風(fēng)電項(xiàng)目，那么下游就很難接受上游刻意的調(diào)價(jià)。發(fā)電側(cè)新增項(xiàng)目的IRR被系統(tǒng)性壓低，裝機(jī)節(jié)奏從2026年開(kāi)始被普遍預(yù)期為高位放緩乃至回落。對(duì)制造業(yè)而言，這意味著一個(gè)更長(zhǎng)、更平緩但不一定更輕松的調(diào)整周期，而不是某個(gè)時(shí)間點(diǎn)的“V形反轉(zhuǎn)”。

這也是為什么，光伏“反內(nèi)卷”聲勢(shì)浩大，但沒(méi)有像鋼鐵、煤炭一樣對(duì)產(chǎn)能的調(diào)整也聲勢(shì)浩大。對(duì)宏觀來(lái)說(shuō)，光伏是能源轉(zhuǎn)型的基礎(chǔ)設(shè)施，終端電價(jià)和供給穩(wěn)定性是更高優(yōu)先級(jí)；制造端始終要推動(dòng)技術(shù)進(jìn)步、提升集中度，現(xiàn)在的討論，其實(shí)是一種契機(jī)。

當(dāng)這一套權(quán)重在市場(chǎng)參與者心里慢慢清晰時(shí)，小作文的作用自然就會(huì)被壓縮到本來(lái)的位置：它可以影響短期情緒，卻抬不動(dòng)一整條產(chǎn)業(yè)鏈的資產(chǎn)負(fù)債表。真正影響估值中樞的是產(chǎn)業(yè)布局、技術(shù)進(jìn)度，以及時(shí)間換空間的能力。所以也難怪，一批相信收儲(chǔ)平臺(tái)的是利好的投資者猛然發(fā)現(xiàn)，明明上游決定不卷了，企業(yè)業(yè)績(jī)要回升了，結(jié)果股價(jià)反而在向下。左側(cè)抄底，抄錯(cuò)了。

收儲(chǔ)之后呢？

光明仍在前方。進(jìn)入聯(lián)合體，意味著繼續(xù)留在牌桌上。當(dāng)行業(yè)被公認(rèn)必然走向第四輪大洗牌時(shí)，收儲(chǔ)平臺(tái)就是產(chǎn)業(yè)鏈整體調(diào)整的第一站，它存在至少三層可以預(yù)見(jiàn)的結(jié)構(gòu)變化。

第一，集中度的上升，是幾乎不可逆的趨勢(shì)。

光伏從來(lái)不是一個(gè)需要幾百家廠商長(zhǎng)期共存的行業(yè)。能源產(chǎn)品的高同質(zhì)化決定了，長(zhǎng)期看它更接近煤炭、鋼鐵，而不是消費(fèi)產(chǎn)品。上一輪煤炭產(chǎn)能整合，從無(wú)數(shù)地方小礦走向幾家央企集團(tuán)，過(guò)程漫長(zhǎng)，但方向異常清晰。

光伏前三次洗牌，主要是外力觸發(fā)：2008年金融危機(jī)、2012年歐美“雙反”、2018年“531”政策。這一輪則幾乎完全由內(nèi)部供需撕裂驅(qū)動(dòng)，影響范圍更大、持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)。業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)2026年起，行業(yè)進(jìn)入系統(tǒng)性出清期，屆時(shí)很多企業(yè)將把2021–2023年的利潤(rùn)基本回吐。

此時(shí)的收儲(chǔ)平臺(tái)并不會(huì)改變集中的方向，只是把過(guò)程做得更有組織一些：一邊通過(guò)平臺(tái)把部分落后產(chǎn)能打包進(jìn)來(lái)、延緩出清節(jié)奏，另一邊通過(guò)技術(shù)門檻、融資約束，逐步迫使無(wú)法升級(jí)、無(wú)法繼續(xù)融資的企業(yè)在更長(zhǎng)時(shí)間窗口里退出。

第二，“反內(nèi)卷”的真正戰(zhàn)場(chǎng)，在類似平臺(tái)之外。

對(duì)龍頭而言，達(dá)成合作意味著承擔(dān)部分收購(gòu)成本、共同維護(hù)一個(gè)最低價(jià)格秩序。但競(jìng)爭(zhēng)的決定性因素仍然是各自的資產(chǎn)負(fù)債表和全球布局。

從財(cái)務(wù)視角看，誰(shuí)有更厚的現(xiàn)金墊、誰(shuí)的杠桿率更溫和、誰(shuí)的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流彈性高，誰(shuí)就有更大的容錯(cuò)空間。

從技術(shù)視角看，TOPCon目前仍是性價(jià)比最高的主流路線，BC與HJT在效率和美觀上的優(yōu)勢(shì)，讓它們?cè)诟叨藞?chǎng)景和中長(zhǎng)期迭代中占有一席之地。無(wú)銀化、低銀化進(jìn)程，在銀價(jià)創(chuàng)歷史新高的前提下，幾乎是全行業(yè)的共同命題。真正的“反內(nèi)卷”，不是在同一條技術(shù)曲線內(nèi)繼續(xù)比價(jià)，而是在新一輪工藝和材料迭代中，把別人擠下舊曲線。

從市場(chǎng)視角看，行業(yè)龍頭已經(jīng)普遍把新增長(zhǎng)點(diǎn)押在海外，尤其是中東、非洲和東南亞。埃及、沙特、阿曼等國(guó)對(duì)組件、本地化產(chǎn)能的需求快速上升，中國(guó)企業(yè)密集在這些地區(qū)布局全產(chǎn)業(yè)鏈項(xiàng)目。對(duì)于一家想要跨過(guò)2026–2030這段調(diào)整期的公司來(lái)說(shuō)，它真正需要的是一個(gè)可以在海外“自我循環(huán)”的利潤(rùn)池，而不是只靠國(guó)內(nèi)價(jià)格反彈續(xù)命。

在這三條線的交匯處，任何平臺(tái)性質(zhì)的產(chǎn)物都是為了讓上游價(jià)格形成一個(gè)共同的錨點(diǎn)，避免行業(yè)在短時(shí)間內(nèi)再次跌入遠(yuǎn)低于成本線的惡性價(jià)格戰(zhàn)。但它無(wú)法替任何一家企業(yè)完成技術(shù)躍遷，也無(wú)法代替任何一家企業(yè)解決自身的債務(wù)和現(xiàn)金問(wèn)題。

第三，對(duì)行業(yè)整體而言，時(shí)間被拉長(zhǎng)，但代價(jià)不會(huì)變輕。

如果選擇煤炭式的出清——設(shè)總量紅線、產(chǎn)能置換、技術(shù)門檻，一刀切關(guān)掉一批不達(dá)標(biāo)產(chǎn)能——行業(yè)的陣痛會(huì)集中爆發(fā)：尤其是光伏產(chǎn)業(yè)狂飆的幾年都在各處布局，覆蓋面甚廣，自然不能一刀切。

現(xiàn)在，通過(guò)上網(wǎng)電價(jià)市場(chǎng)化擠壓終端IRR，通過(guò)控融資、防“劣質(zhì)資本”繼續(xù)跨界，逼迫財(cái)務(wù)與技術(shù)落后的一批企業(yè)逐步退出。收儲(chǔ)平臺(tái)、行業(yè)自律、技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，一次次出現(xiàn)在公開(kāi)場(chǎng)合，說(shuō)明行業(yè)選擇了慢性出清。這意味著一個(gè)既不適合賭消息，也不適合簡(jiǎn)單抄底的階段。行業(yè)的估值修復(fù)，更多將來(lái)自一系列枯燥的指標(biāo)。

就在這則消息發(fā)酵的幾乎同一時(shí)間，隆基綠能發(fā)布了《2025年員工持股計(jì)劃（草案）》，其中給出的業(yè)績(jī)目標(biāo)是2026年不虧錢、2027年凈利潤(rùn)不低于30億元、2028年凈利潤(rùn)不低于60億元。

可能是因?yàn)闃I(yè)務(wù)話語(yǔ)權(quán)主要還是在硅片、組件環(huán)節(jié)，隆基并不在光和謙成的股東列表里。但它很顯然是光伏行業(yè)最大的風(fēng)向標(biāo)之一，隆基定下的目標(biāo)，其實(shí)也是它對(duì)行業(yè)趨勢(shì)的判斷。

光伏的故事仍然宏大，長(zhǎng)期邏輯沒(méi)有改變。只是相信預(yù)期，不如相信現(xiàn)實(shí)。